教育行业分析报告.docx

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教育行业分析报告

2018年教育行业分析报告

一、教育开支占家庭开支的比例随着人均GDP上升2

二、十三五规划中毛入学率的提升将促进民办教育需求的增加3

三、政策支持发展现代职业教育5

四、中国教育经费占GDP比例低于发达国家水平，民办学校具发展空间5

五、行业龙头企业市占率低，行业集中度具提升空间7

六、K12行业增速较高等教育快8

七、看好K12行业、高等教育行业具整合能力企业10

1、枫叶教育10

2、睿见教育12

一、教育开支占家庭开支的比例随着人均GDP上升

根据OECD数据，1970年美国教育开支占家庭开支比例为1.4%，当年人均GDP5246美元。

随着人均GDP逐步上升到48000至49000美元的水平，美国教育开支占比在2010年和2011年达到峰值2.4%，2015年之后略微回落至2.3%。

根据EconomicPlanningAgency及OECD数据，1970年日本娱乐、休闲、教育和文化服务占家庭开支比例为8.3%，当年人均GDP1942美元，其后随着人均GDP上升，1998年该比例上升至13.4%，对应当年人均GDP31881美元。

从美国日本两个发达国家的历史数据，我们能够看到一个国家的教育开支占比和人均GDP呈现较强的正相关。

根据国家统计局数据，2013年中国食品开支占家庭开支比例三成，与1970年的日本相同，2013年中国的教育、文化及娱乐开支占比为10.6%，参考日本1970年起娱乐、休闲、教育和文化服务开支占比长期上升的趋势，我们认为中国教育开支占比也会长期上升。

二、十三五规划中毛入学率的提升将促进民办教育需求的增加

根据国家教育事业发展“十三五”规划的主要目标，全国学前教育毛入园率将从2015年的75%提升至2020年的85%，九年义务教育巩固率从2015年的93%提升至2020年的95%，高中阶段毛入学率从2015年的87%提升至90%，而高等教育毛入学率将从2015年的40%提升至50%。

通过对比发改委及各省人民政府公布的高等教育毛入学率目标，我们发现云南、广东、河南、江西等省份提升空间较大，上述四省份2015年毛入学率分别为30.2%，33%，36.5%和36.5%，2020年毛入学率目标值分别为45%，50%，50%和50%，增幅比全国提升十个百分点的升幅更高，毛入学率的提升为民办教育提供了较大的需求来源。

三、政策支持发展现代职业教育

近年国家持续出台相关政策鼓励民办教育行业发展，尤其是高等职业教育的发展。

2015年10月，教育部、发改委及财政部联合颁布了《关于引导部份地方高校向应用型转变的指导意见》，鼓励大学转型至应用型大学。

2014年5月，国务院颁布的《国务院关于加快发展现代职业教育的决定》中明确提出，总体保持中等职业学校和普通高中招生规模大体相当，高等职业教育规模占高等教育的一半以上。

2016年，专科在校生只占高等教育在校生约四成，未来仍有较大提升空间。

四、中国教育经费占GDP比例低于发达国家水平，民办学校具发展空间

根据wind数据，2016年全国财政性教育经费，主要包括一般公共预算和政府性基金预算安排的教育经费等，达31396亿元，占全国教育经费总投入的80.7%，占GDP比例的4.22%，根据UNESCO数据，2014-2015年间，欧美发达国家财政性教育经费约占5-6%，中国对仍低于发达国家的平均水平。

根据wind数据，从2016年国家财政性教育经费投入分析，普通小学及普通初中分别占32.9%及19.5%，反映义务教育阶段占用财政资源较多，高等教育占19.7%，普通高中占10.2%，幼儿园经费占比最低，只有4.2%。

根据wind数据，从2013-2016年各级学校国家财政性教育经费年均复合增长率看，幼儿园的经费增长最高，达15%，普通小学及技工学校的经费增长也高于平均水平。

相反，中职、中专的经费增长分别为5%及4%，低于平均水平，成人高等教育的经费更出现下跌。

我们认为随着过去两年出生人口增加及毛入园率于十三五期间提升，幼儿园经费占比会进一步加大。

从2016年全国普通小学及普通初中教育经费细分看，国家财政性教育经费占主导地位，分别占95.1%及92.7%，事业收入分别占3.6%及5.5%。

由于小学及初中属义务教育，公办学校免收学杂费，我们估计事业收入大部份来自民办学校的学杂费收入。

2013-16年全国普通小学的事业收入年均复合增长率23%，较教育经费年均复合增长率11%。

2013-16年全国普通初中的事业收入年均复合增长率的23%，较教育经费年均复合增长率的9%高。

一方面，民办学校行业收入增速很高，另一方面，民办学校对教育行业的影响力越来越大。

五、行业龙头企业市占率低，行业集中度具提升空间

根据教育部2016年数据，全国K12在校人数为2.3亿，民办学校在校人数占4,300万，占比18.8%。

现时港股龙头企业睿见教育、枫叶教育、成实外等在校K12学生人数分别为41,180人、33,251人及23,094人，市场占有率不足0.1%。

高等教育及中等职业教育方面，2016年全国在校人数为4,500万人，当中民办学校在校人数占840万人，占比18.7%，行业龙头中教控股学生人数12万，市场占有率1.4%。

六、K12行业增速较高等教育快

根据弗若斯特沙利文的预测，2015年-2020年中国民办K12教育行业收入年均复合增长率将达到12%，2020年行业总收入达到3255亿人民币，在校总人数达到4800万。

2015年-2021年中国民办高等教育行业收入的年均复合增长率将达到8%，2021年行业总收入1390亿人民币，招生总人数800万，其中大专教育320万人，本科及研究生教育480万人。

尽管十三五规划要提高高等教育毛入学率十个百分点至50%，我们认为是人口结构的原因，使民办高等教育在校生人数于2015-2020年的年均复合增长率不及K12。

参考2010年人口普查数据，0-4岁、5-9岁、10-14岁及15-19岁人口分别为75.5百万人、70.9百万人、74.9百万人及99.9百万人，到了2018年，这些人群的岁数组别将分别为8-12岁、13-17岁、18-22岁及23-27岁，所以高等教育的适龄人口（假设18-22岁）未来五年仍会下跌，但跌幅会放慢。

相反，由于出生人口从2010年起上升，幼儿园、小学、初中的适龄人口会增加。

七、看好K12行业、高等教育行业具整合能力企业

从人口结构、开设新学校的可行性等因素分析，K12行业的增长动力比高等教育更为强劲，我们关注睿见教育、枫叶教育。

高等教育行业方面，受限于本科学额增速较慢及开设新大学的审批过程严格，我们看好具并购优势、整合能力的企业。

1、枫叶教育

中国最大的国际学校运营商。

公司现时在国内外21个城市共有82所学校，在校生超过33,000人。

公司第一所学校为于1996年成立的大连枫叶国际学校，至今已成立22年，历史悠久。

公司定位为高性价比、中产可负担的国际学校，FY17平均学费为三万九千元人民币。

枫叶品牌知名度高，获不少地方政府邀请办学，具全国扩张能力。

FY19上调学费规模胜预期。

根据我们的渠道调查，公司将于2018/19学年上调大连、天津、武汉、重庆、镇江、洛阳、鄂尔多斯及荆州等八个城市部份小学、初中、高中的学费，以及平顶山、西安及重庆梁坪的幼儿园学费，大部份上调幅度为20-25%，较我们原先预期只上调六个城市的学校学费规模为大。

市场对FY19毛利率预测偏保守。

根据我们测算，公司的上一个学费大年是FY16，四个城市六所学校（约覆盖38%的学生人数）平均加费22%，学校利用率增加了2.8个百分点，毛利率上升了2.7个百分点，如果剔除了人民币兑加元升值5%及股票激励计划产生的非现金开支，经调整毛利率上升3.1个百分点。

我们估计FY19调学费的学校覆盖约42%的学生人数，假设学校利用率上升2.6个百分点。

参考FY16及FY19的学费增幅、覆盖学生人数、学校利用率变化后，我们认为两个财年的情况相近，保守地假设FY19毛利率上升2.7个百分点，考虑到公司收购海口五所学校对毛利率的摊薄，我们假设FY19毛利率同比上升2.2个百分点。

2017/18学年高中毕业生质量提升。

在2146名高中毕业生中，超过六成获枫叶百强榜大学录取，较去年>56%为佳。

被全球十强大学录取人数为99人，较去年的46人增加超过一倍，对公司2018/19学年招生有帮助。

2、睿见教育

华南地区最大的高端民办学校经营商，高考成绩突出。

于2017年9月1日，学生人数为41,180人。

2016/17学年25%高中毕业生获中国重点大学录取，高中毕业生升学率为97%。

公司于2016年及2017年分别各有10名学生考入北大清华，成绩突出。

专注广东省发展，受益东莞光明及惠州光正品牌。

公司未来专注发展广东省，现时只有东莞、惠州、揭阳三个城市有学校，市场空间巨大。

未来两年将于广东省云浮市、潮州市及江门市开立新学校，并已于广东增城及肇庆市签署框架协议开办新学校。

我们认为省内扩张较跨区扩张更容易执行。

新学校能见度高。

公司未来两年将有四所新学校营运，FY19有广东云浮市、四川广安市，FY20有广东潮州市、江门市。

此外，亦已于广东增城及肇庆市签署框架协议开办新学校。

1HFY18业绩报告显示增加了人手及贷款为未来发展作准备，不排除发展速度或超过每年两所新学校。

盈利预测：

根据国际财务报告准则，预计2018-2020年公司收入分别为12.3亿元、15.8亿元和19.1亿元，同比增长25%、29%和21%。

净利润（不含少数股东损益）分别为3.2亿元、4.2亿元和5.1亿元，同比增长30%、29%和21%。