产权交易市场的定义.docx

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产权交易市场的定义

第一章产权交易市场的定义

一、中国的产权交易所（中心）

“产权交易市场（所或中心）”的产生和发展是中国从计划经济体制向市场经济体制转型过程中出现的一个特有现象。

它的主要特征有：

（1）它是一个有着实物形态的交易市场；

（2）它的性质大多是国有事业法人制，少数为公司制；（3）它的交易品种是混杂的，既包括证券化的非上市股份有限公司的股权，也包括各类企业的有形资产和无形资产，还包括各类有限责任公司的“出资”，其中主体品种是国有和集体企业的各类产权；（4）它的业务定位是“万能”的，既提供企业各类产权的转让、拍卖、股权登记托管等产权交易服务，也提供资产评估、信息服务、财务顾问、管理咨询等服务；（5）它的交易模式是“信息发布、撮合成交”，是不连续的、“一单”对“一单”的；（6）它的交易主体是机构会员，实行交易商席位制和会员代理制；（7）它的监管是多头的，行政性的隶属监管。

因成立背景不同，有的交易市场由国资、财政、计划、经贸部门监管，有的则由上级科技部门监管；（8）它的价格发现机制是残缺的。

一方面，国有股权的定价不得低于每股净资产，国有资产的评估价格必须得到国资部门的确认；另一方面，多数交易的价格是双边协议确定的，而不是集合竞价的结果。

显然，这样一个市场具有特殊性。

因为我们既无法从其他国家的市场体系中找到对应物，也很难从正统的宏微观经济学理论中导出这样一个市场。

它是完全“中国特色的”，是中国经济体制转型、资本市场结构性缺陷和国家金融管制的产物！

一方面，过去20年，中国经济逐步迈向了市场经济的轨道，国企改革和私人经济的发展产生了对产权交易的强烈需求；另一方面，国家为防范金融风险、保证公有制的主导地位而对包括资本市场在内的整个金融市场实行了严格管制，中国的产权交易市场就是在国家金融管制这样一种约束条件下为适应市场经济发展的内在要求而产生的。

二、产权交易市场的定义

1、产权

要给“产权交易市场”下一个相对准确的定义，首先就必须弄清楚什么叫“产权（propertyrights）”。

在经济学上，“产权”是使用稀缺资源的一组权利，是对给定财产的占有权、使用权、收益权和转让权，按照张维迎的论述，它和财产所有权（ownershipoftheasset）是等价概念。

产权等价于财产所有权说明：

对应不同的财产所有者，产权有多个层次，包括个人财产所有权、法人财产所有权、国家财产所有权等。

在中关村产权交易所最近的研究出版的专著中，分别将产权的这几个不同层次划分为：

原始产权、法人产权和终极所有权。

所谓原始产权是指资产的所有权，是受法律确认和保护的经济利益主体对财产的排他性的归属关系，包括所有者依法对自己的财产享有占有、使用、收益和处分的权利；所谓法人产权即法人财产权，其中包括经营权，是指法人企业对资产所有者授予其经营的资产享有占有、使用、收益和处分的权利；所谓终极所有权则包括股权和债权，在实行法人制度后，由于企业拥有对资产的法人所有权，原始产权便转变成了股权和债权，原始出资者能利用股东或债权人的各项权利对法企业产生影响，但不能直接干预企业的经营活动。

但该项研究对产权的定义仍然存在歧义。

其中最主要的是抹杀了财产所有权与企业所有权的区别。

在该著作第57页明确提到，“财产所有权（可以简称所有权）是确定物的最终归属，表明主体对物独占和垄断的财产权利，是同一物上不依存于其他权利而独立存在的财产权利。

一方面，产权不等于所有权，所有权强调的是被法律规定的所属关系，而产权强调的是实际的经济利益；另一方面，所有权又是财产（特别是生产资料）在商品生产和交换中所形成的一系列产权中最基本、最核心的、最本源的产权······从上述分析可以认为，产权是在既定的生产资料所有制内部，由所有制实现形式所决定并反映生产关系，以财产所有权为基础而形成的、反映不同经济主体对一定财产的不同方面、不同程度的权利及相应义务的法律形式。

”很明显，在这里，研究者将所有权等同于了财产所有权，而将财产所有权又等同于了法律意义上的所属关系，继而对产权与财产所有权作了区分。

显然，这样的分析存在问题。

首先，所有权不等于财产所有权。

所有权除了财产所有权外，还包括企业所有权。

在经济学上，因为企业是由不同财产所有者组成的，所以财产所有权不等于企业所有权（ownershipofthefirm），尽管企业本身作为“法人”又可以是财产的所有者。

企业所有权是指对企业的剩余索取权（residualclaim）和剩余控制权（residualrightsofcontrol），是一种状态依存所有权（state-contingentownership），即在什么状态下谁拥有剩余索取权和剩余控制权，和广义的公司治理结构（corporategovernance）几乎是同一回事。

而剩余索取权是相对于合同收益权而言的，指的是对企业收入在扣除所有固定的合同支付的余额的要求权，剩余控制权（简称控制权）则指的是在契约中没有特别规定的活动的决策权。

在治理结构层次上，剩余索取权主要表现为收益分配优先序列上“最后的索取者”，剩余控制权则主要表现为“投票权，拥有投票权也就是拥有契约中没有说明的事情的决策权。

正因为财产所有权与企业所有权不同，同样的财产所有权制度便可以形成不同的企业所有权安排。

比如，同样的私有产权制度，企业的所有权安排既可能是“合伙制”，也可能是“资本雇佣劳动”的私有制，甚至可以是“劳动雇佣资本”的私有制。

更进一步，现代企业理论认为，企业是一系列契约的组合，是个人之间交易产权的一种方式。

因此，财产所有权是交易的前提，是事先的，企业所有权是交易的方式和结果，是事后的。

其次，产权和财产所有权根本就是一回事。

上述所谓的区分实际上是对法律意义上的产权和经济学意义上的产权所作的区分。

其实经济学意义上的产权蕴含的一个重要命题就是产权具有排他性，因此需要度量和界定，而这种度量和界定以及产权的执行都是需要花费成本的，有关财产所有权的法律不过是产权的一种界定方式而已。

2、产权交易市场

市场是一种基于完备契约的交易机制。

这种契约准确地描述了与交易有关的所有未来可能出现的状态，以及每种状况下契约各方的权利和责任。

依此推导，所谓“产权交易市场”应该是交易产权或财产所有权的一组完备契约。

既然是一组完备契约，那么交易过程和未来事项都应该是确定的。

就象人们到菜市场去买大白菜一样，一买一卖即时完成，交易之后，交易双方再无牵扯。

中国目前的“产权交易所（中心）”是不是满足这样的条件呢？

在大多数情况下显然不满足，整个产权交易过程存在着严重的信息不对称、交易手续复杂繁琐、产权边界模糊不清。

所以这个市场不叫“市场”，而叫“所”或“中心”。

它不是一组完备契约，而是一组不完备契约，从根本上丧失了“市场”应有的功能。

换句话说，如果不解决交易不确定性问题，中国目前的产权交易所（中心）是不能称之为“市场”的，是没有前途的！

另一方面，这个市场也不宜用“产权”作为定语。

既然产权是使用稀缺资源的一组权利，是对给定财产的占有权、使用权、收益权和转让权，那么产权交易便应该包含有很广泛的内容。

从理论上讲，一切形式的财产所派生的上述权利的交易都应属于产权交易。

更进一步，既然产权是交易的前提，我们甚至可以说一切形式的交易都是产权交易的范畴，一切交易市场都是产权交易市场。

比如要素市场、产品市场、资本市场。

但一个显而易见的事实是：

一方面，人们将各类市场按照交易标的不同作了明细划分，比如要素市场中的经理人才市场、土地市场，资本市场中的证券市场等；另一方面，在中国目前的产权交易市场中事实上也只是进行着各种有形资产、无形资产和非上市股权等交易，而并没有扩展到诸多人力资源（一种特殊的财产）等产权交易上。

因此，我们认为，所谓“产权交易”和“产权交易市场”只是一个较为宽泛的学术概念，它是中国经济转轨过程中金融管制（金融压抑）的一个特殊产物，试图从西方正统经济学角度和发达市场体系中去导出这样一个市场并给它下一个严格的定义是徒劳无功的。

但在有的研究中，研究者还是作了一些尝试，给“产权交易市场”下了狭义和广义两种定义。

指出，“狭义的产权交易市场是指市场经济条件下，企业和自然人作为独立的产权主体从事产权有偿转让的交易场所。

包括现在的产权交易所（中心）、资产调剂市场、承包市场或租赁市场等······广义的产权交易市场是指交换产权的场所、领域和交换关系的总和，它也是经济体制改革和经济发展过程中围绕产权这一特殊商品的交易行为而形成的特殊的经济关系。

”显然，在这里，研究者虽然巧妙地回避了产权的具体内容，但同样一目了然地是这样定义的产权交易市场无法找到它现实的对应物，并抹杀了不同市场之间的差异性，因而不可操作。

换句话说，我们认为，从指导实践、服务实践的角度出发，我们的学术研究应尽量避免使用“产权交易市场”这样一种提法来界定当前中国广泛存在的各类产权交易所（中心），因为，从学术角度分析，所谓“产权交易市场”有一个十分广泛的外延，产权交易所（中心）只是其中很小的一个子范畴，是其中非证券化产权交易市场在中国特有环境下形成的一种表现形式而已（图1）。

三、产权交易市场与OTC、主板市场、创业板市场

1、OTC市场

1）OTC市场的定义与特征

OTC是英文OvertheCounter的缩写，直译为柜台市场或店头市场，它是以买入卖出制（bidandask）为基本组织形式的场外证券交易市场。

从定义看，OTC市场的本质内涵是两个：

第一，它是一个证券市场，这一点使之与非证券市场相区分；第二，它是一个以买入卖出制为基本组织形式的市场，这一点使之与集中竞价交易的其他证券市场如证券交易所相区分。

所谓买入卖出制是指通过作为交易中介的证券公司来买卖证券。

证券公司是市场的组织者和参与者，分别同证券的实际买卖双方进行交易，买卖价格由证券公司根椐市场行情和供求关系确定。

对某一种交易的证券，证券公司面对一个交易群体，同时推出买入价格（bidprice）和卖出价格（askprice），宣布愿以该买入价格买入该种证券，以该卖出价格出售该证券。

OTC市场最早起源于十七、十八世纪，是最早出现的证券市场形式。

当时并没有一定的交易场地，交易的品种、数量很少，交易区域狭窄，一般也不需要中间人撮合，每一个证券商都可以组织交易柜台，众多的交易柜台便组成了OTC市场。

但由于地域分散和通讯手段的缺乏，这时的OTC市场发展仍然较为缓慢。

其后，针对这种状况，在美国，国家报价局每天下午印刷当日的各个证券商的报价，在第二天交易所开市前送至各证券商处，信息披露得到了加强。

但其后随着各国以证券交易所为中心的集中交易市场的形成，OTC市场一度曾遭受了排斥甚至禁止，直到电子计算机技术浪潮的到来。

二十世纪六十年代，所谓第三、第四市场的出现和发展，OTC市场重新得得迅猛发展。

作为一个以买入卖出制为基本组织形式的证券市场，现代OTC市场的主要特征是：

（1）没有统一固定的交易场所，随着通讯技术的进步，投资者随时可以在任何地方参与证券买卖；

（2）采取做市商制度。

在做市商制度下，一方报价之后，只要由做市商出面承担另一方的责任，交易就算完成。

一般而言，每家在OTC市场挂牌的公司至少应有两个做市商为其证券报价。

为了保证交投活跃，每家做市商都应备付所需资金，以随时应付任何买卖；（3）交易方式灵活。

在做市商制度下，证券交易基本上是投资者与做市商之间、做市商与做市商之间的一对一直接交易，交易价格以净价为基础确定，无需交易佣金，也没有最低交易额或交易单位限制，交易的参与者可以是机构也可以是个人，没有资格限制；（4）交易的证券品种繁多，但主要以未能在证券交易所上市的证券和定期还本付息的债券为主。

2）OTC市场体系

交易主体

OTC市场的交易主体范围较大、数量较多，既可以是机构投资者，也可以是个人投资者。

以美国为例，主要包括证券自营商、店头证券商、自营银行、承销商、证券交易所会员经纪商和个人投资者等。

各交易主体的资格和角色定位如下表（表1）：

表1：

OTC市场的交易主体

交易主体

主体资格

角色定位

自营证券商