第六章 资金信托产品.docx

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第六章资金信托产品

第六章资金信托产品

本章将论述信托产品中最具重要意义的资金信托产品。

我们首先论述的是集合资金信托产品，包括集合资金信托产品的概念、其与贷款信托、信托基金、受益权转让类信托产品的联系与区别、集合信托产品的架构、现行法律制度的有关规定等、资金募集的方式、存在的问题、发展创新等。

在其后，我们论述了单一资金信托，包括其与集合信托产品的本质区别、交易结构、客户拓展、管理运用等。

最后，我们根据资金运用的方式和领域不同，对具体的资金信托产品品种进行分析。

第一节资金信托产品的概念

一、资金信托产品的特点

资金信托产品是以金钱或者说货币资金为初始信托财产，以资金增值为信托目的的信托业务。

资金信托产品的特点主要为：

首先，信托财产为金钱或者资金，这是资金信托产品区别于其他信托产品的根本特征。

其次，资金信托的委托人，交付信托的目的几乎都与金钱的增值目的直接相关。

在其他信托中，信托目的可能是金钱的增值，但是也可能仅仅是财产的保管、控制，或者担保等其他与金钱增值非直接相关的事项，这是资金信托的第二个特征。

再次，由第二个特征演绎出来的就是第三个特征，那就是资金信托终止的时候，按照信托合同交付最终财产归属人的信托财产，一般都是金钱，而不是权利、实物或者其他状态、性质的财产。

在信托财产的管理运用过程中，可以将货币转换为货币债权、国债、公司债、股票、股权及其他投资权益等财产形态。

如果按委托人的要求达到了信托目的，或信托期满，或信托宣告终结时，通常将上述形态的信托财产转换为增值后的货币交给信托受益人。

但是，从资金信托的不同产品来看，情况并不相同。

例如，一般来说，贷款运用类型的资金信托产品，最终交付财产归属人的是资金。

但是，从本质上说，股权投资资金信托，从理论上说，最终交付财产归属人的多数应当是股权，但目前在中国，情况恰恰不是这样，最终交还的财产形态几乎全部是现金。

这主要是因为，目前的信托产品缺乏流通机制，受托人为了保证受益人的利益，一般都设计有股权回购或者变现机制。

预计未来随着信托产品的标准化和证券化，尤其是随着信托产品流动性问题的解决，情况将会发生重大变化。

2、资金信托产品的种类

资金信托产品的种类繁多，依据分类标准的不同而不同：

首先，依据委托人的数量，将其区分为单一资金信托产品和集合资金信托产品，这是最常见的区分方式。

其次，依据资金运用的方式，区分为贷款类信托产品、股权投资类信托产品、权益投资类信托产品、债权投资类信托产品、证券投资类信托产品、交易型信托产品、融资租赁类信托产品等。

再次，根据资金投入的领域或者产业，区分为基础设施建设投向类、金融产业投向类、房地产投向类、工商企业类等资金信托产品。

第四，根据资金交付是在长期内有规律的分期进行还是在特定时间内一次或者数次交付的，区分为年金信托和其他资金信托。

我们将在本章详细论述不同类别的资金信托产品。

第二节集合资金信托产品

一、集合资金信托产品的概念

集合资金信托产品是一种依据《信托投资公司资金信托管理暂行办法》创设的信托产品。

《办法》第五条规定，信托投资公司办理资金信托业务可以依据信托文件的约定，按照委托人的意愿，单独或者集合管理、运用、处分信托资金。

集合资金信托产品是将多个委托人的资金集合作为一个统一的整体财产集合管理运用的信托产品。

集合资金信托业务是指信托投资公司根据委托人意愿、将两个以上（含两个）委托人交付的资金集中管理、运用和处分的资金信托业务。

集合资金信托的委托人为两人以上的多人，但在目前的法律架构之下，委托人的数量均在200人之下，而且通常委托人就是受益人。

集合资金信托产品一般由信托公司根据信托资金运用项目及资金使用人的特点，设计交易结构和资金运用方式，拟制信托业务文件，然后向不特定委托人发出设立信托的要约（即推介和发行），委托人予以承诺，达成信托合同，交付信托资金，信托生效。

因此，集合资金信托产品是一种非常典型的金融产品，其存在的几乎所有过程，都体现了信托公司的主观能动性作用。

与单一资金信托业务和其他一些非资金信托业务比较，集合资金信托产品，是信托机构为募集资金并运用资金而主动地创设信托，集合资金信托产品更加明显地体现了信托投资公司的主动性和创造性作用，这与那些单纯的财产管理功能为主的业务中，信托公司被动接受信托的情况形成了鲜明对照。

爱建信托推出的上海外环隧道集合资金信托计划，是《信托投资公司资金信托管理暂行办法》出台之后的第一个规范的集合资金信托产品。

集合资金信托产品实际上是许多不同种类的信托产品的一种概括性名称，其内部种类多样，差异也非常之大。

其共同之处在于通过向多个委托人募集资金而设立。

资金信托因为资金运用方式的巨大差异而区分为不同的种类，但是，就运用方式而言，单独的运用方式构不成集合资金信托的主要特点，也就是说，以资金运用方式看，单一资金信托和集合资金信托产品无从分别。

单一资金信托和集合资金信托产品的主要差异不是其资金运用方式，而是其委托人的数量多寡及信托公司在产品设计、业务文件拟定、产品推介中存在较大差异。

一般来说，由于集合资金信托需要面向相当数量的委托人募集资金，通常信托文件都对募集资金设定一个最低的门槛，因此，一定数额的募集资金是信托得以成立的必要前提。

为此，为了使发行顺利成功，在集合资金信托产品中，信托公司的就必须设计对委托人有相当吸引力的交易结构，运用一定的风险控制技术，并制作各种推介和发行的文件。

相对而言，单一资金信托业务中，信托公司可以是产品的主动创设者，起到与集合资金信托产品创设过程中类似的主导作用，但是多数情况下，信托公司相对比较被动，甚至是先接受客户的财产委托，再寻找资金的运用途径和设计运用方式，这在非指定用途的单一资金信托业务中表现得尤其明显。

二、集合资金信托与日本的贷款信托的联系与区别

1、比较分析的意义

理论上说，信托资金可以以贷款、投资、交易、租赁等多种方式运用，而事实上，中国信托业通过集合资金信托计划募集的资金，加上单一资金信托业务，绝大多数都通过贷款方式运用资金，贷款运用的信托业务无疑是中国信托业最重要的业务。

因此，研究这种产品模式，对于中国的信托业的发展，意义重大。

集合资金信托产品应当说是中国的土特产品，由于其募集的资金多数通过贷款方式运用，似乎与日本的贷款信托有类似之处。

因此，我们首先对这两种信托产品进行比较分析。

2、贷款信托的概念

贷款信托最早为日本依据1952年6月的《贷款信托法》创设。

在当时，创设贷款信托的目的是为了对资源开发和重要产业的发展提供长期资金。

贷款信托创设后，日本信托业又于1971年设计出可以转让交易的“受益证券”以体现受益权。

1981年，日本又创设了“收益到期领取型“的新品种货款信托。

在日本的信托业务中，贷款信托是最重要的业务品种。

所谓“贷款信托”，是指在信托合同条款的基础上，根据由受托者与多个委托人之间签订的信托合同，将接受的信托资金主要以贷款或票据贴现的方法统筹运用。

从其委托人为多个、信托资金集合运用、主要以贷款方式运用等特点来看，在形式上非常接近中国的以贷款方式运用的集合资金信托产品。

3、贷款信托与集合资金信托的实质性差异

贷款信托与贷款运用的集合资金信托产品形式上高度类同，但是实质上存在重大差别：

首先，贷款信托没有信托合同份数的限制，也没有认购门槛的限制。

而我们的集合资金信托则有著名的200份合同和5万元起点的限制。

其次，贷款信托的信托期限是长期的。

《贷款信托法》规定，贷款信托的期限必须在两年以上（第二条第三款），这一规定体现了日本政府区隔银行与信托业，有意识地引导信托业发展长期金融功能的意图。

而中国的集合资金信托产品虽然法律法规没有期限的规定，但从实践情况，以两年以下的为多，超过三年的几乎没有。

集合资金信托产品的期限较短，并不意味着信托公司或者信托资金使用者倾向或者偏好短期的信托，而是由于信托产品缺乏流动性，导致投资者（委托人）偏好短期的信托。

再次，贷款信托的信托受益权，以受益证券的形式体现，也就是说，贷款信托是通过证券化的方式运作的，这就使得贷款信托的受益权具有非常高的流动性。

按照《贷款信托法》的规定，贷款信托的受益证券，可以是记名式，也可以是不记名式的，并且受益证券为无记名式时，可根据受益者请求作为记名式，反之，记名式的受益证券。

可根据受益者的请求作为无记名式。

而我们的集合资金信托产品，则被明确禁止以证券方式出现，只能以信托合同的方式出现，直接导致了信托产品的流动性非常之差。

第四，贷款信托募集的资金是可以运用于多个项目和途径的，这和我们的一对一的集合资金信托产品构成了鲜明对照。

日本的《贷款信托法》对信托资金是否运用于多个项目，没有直接规定，但是，其一，《贷款信托法》规定信托资金主要运用于贷款、票据贴现，并且信托业者认为“有支付准备和其它必要时，也可将贷款信托的信托货产运用于取得有价证券”（第十三条）。

其二，《贷款信托法》没有对信托合同份数的限制，而且受益权证券化的制度安排，都可以保证信托资金募集的规模足够运用于多个项目。

反观我们的集合资金信托，虽然法规并没有规定只能运用于一个项目，但是实际上，绝大多数信托募集的资金都是只运用于一个项目的，原因在于：

首先，在事实上的审批制度之下，信托公司必须在募集资金之前就必须先确定资金运用的项目（企业或者单位）及其他相关事项，这使分散投资的原则无法运用；其次，信托合同的份数限制为200份之下，并有5万元的门槛，加上受益权不得证券化，实际上导致一个单元的信托，非常难于募集规模较大的资金，目前国内平均每个信托募集的资金为1亿挂零，这么一点资金运用于多个项目实际上一般也不可能。

这就导致了我们的集合资金信托产品，多数都只是运用于一个项目，不符合分散风险的投资原则。

第五，中国的信托业务绝对禁止任何形式的保底承诺，也禁止以信托公司的自有资金或者其他单一或者集合信托的资金垫付到期信托的应兑付资金，这就使得中国的信托公司没有任何手段缓冲信托风险，到期信托资金清算兑付的零风险、零时滞的压力非常之大。

而日本的贷款信托及相关的法律，不但允许签订保本合同，而且规定了信托公司必须从信托收益中提取“特别保留金”，在发生实际的信托财产损失时进行弥补。

另外，信托公司还可以以自有资金与信托财产进行交易。

通过这些方式，达到风险缓冲和转移的目的。

日本《信托业法》第九条“弥补损失及补足利益”条款规定：

信托公司可以“对无特别运用方法的金钱信托发生资本的损失或未达到预期的利益时，可订立弥补或补足的合同”，也就是说，对于无指定用途信托，信托公司可以承诺保本或者保证最低收益。

关于保本合同的问题，《贷款信托法》的主要规定有：

其一，第三条第二款规定：

贷款信托可以根据信托业法第九条关于弥补损失和补足利益的规定，签订弥补资本的合同，在信托合同中对其比例和其它与此有关的事项作出规定。

（其二，第十四条“特别保留金”条款规定，为了对贷款信托在发生资本损失而签订弥补合同时，为弥补其损失，受托者必须分别按该贷款信托收益的计算日期，从其收益中积存特别保留金，特别保留金的限度和积存的方法，另以政令加以规定。

当贷款信托的信托财产发生资本损失时，为了弥补其损失，受托者得按规定动用特别保留金。

关于信托财产与自有财产的交易，《贷款信托法》第六条第（四）项规定，受托者在按第五条规定，经大藏大臣承认变更信托契约条款时，在规定时间内提出异议的权利者，可以要求受托者以假定未作变更时应有的公正价格以其自有资金买回信托受益证券。

《贷款信托法》第十一条规定：

受托者除第六条第（四）项规定者外，其他情况下也可以以固有资产按照时价买回有关受益证券，条件是受益证券自发行之日起超过１年以上。

在这两种情况下，都可以不适用《信托法》第九条（受托者的利益享受限制）的有关规定。

4、贷款信托对于我们的启示

我们认为，日本《贷款信托法》对于我们重新构建中国资金信托制度架构具有积极的启示意义：

首先，信托合同份数的限制、不得发行受益权证券的规定，是导致信托产品不能规模化、标准化和组合投资的主要障碍，而不能标准化和组合投资，就无从分散风险、通过交易机制转移风险。

因此，应当重新考虑我们的制度设计。

从风险控制的角度来说，贷款运用的集合资金信托产品转型为受益权证券化的贷款信托是非常必要的。

其次，以自有资金或者其他信托资金与信托财产相交换的禁止性规定应当重新思考，应当明确允许，在贷款运用的信托的兑付风险发生时，信托公司在满足前提条件的情况下，以自有资金或者股东或者股东的关联企业的信托资金与信托财产相交易，缓冲信托风险。

毕竟大多数信托兑付风险都是暂时不能兑付或者不能及时兑付的类型，完全的信托财产损失类型的毕竟是少数甚至是个别的。

再次，在特定信托业务种类和特定条件下，允许信托公司与委托人签订保本信托合同。

目前管理层已经允许银行的理财业务承诺保证收益。

当然，目前中国的信托业采取银行与信托完全分离的经营模式，不得兼营银行业务，信托业受制于资产规模和不得从事负债业务的各种规定，信托公司真正有多大的能力承担信托财产保本，则是另外一个问题。

从国际经验看，从信托公司的治理结构构建的经验教训看，信托业完全独立于银行业都不是一种优良的制度选择。

三、集合资金信托产品与信托基金的异同

信托基金与资金信托的类同之处很多：

首先，两者均依据信托法理而设立。

集合资金信托和契约型基金运用信托法理设立是无可置疑的。

而公司型基金，如果通过交付信托运作的，也是建立在信托法理基础之上的；

其次，在运用方面，集合资金信托与基金募集的资金，都可以运用于多个项目。

虽然目前的集合资金信托产品几乎都是所谓“一对一”类型的（就是特定信托所募集在资金，只运用于一个法人单位的一个项目），但现行的法律、法规并没有禁止集合资金信托募集的资金运用于多个法人的多个项目。

之所以几乎都是“一对一”类型的，原因一是由于受制于200份信托合同的限制导致的募集资金规模存在一个无形的天花板的限制，二是在部分地区，多个项目运用的集合资金信托产品不易获得批准。

第三，集合资金信托募集的资金运用与基金运用的方式有相同之处，例如，在房地产投资信托基金中，基金资金可以通过股权投资（投资于房地产开发公司的股权）、交易（购买房地产）、借贷及混合方式运用，而集合资金信托也可以采取上述多种方式运用募集的资金。

但是，集合资金信托与基金的区别也是非常明显的。

集合资金信托产品是根据2002年出台的《信托投资公司资金信托暂行管理办法》对“集合资金信托”的有关规定而创立的创新金融产品，虽然在创立时借鉴了日本的贷款信托及美国的私募投资的有关法律规定，但是从根本上说，是中国的一种土产，其与信托基金的主要区别在于：

首先，从法理上说，基金的投资者与集合资金信托中的委托人（也经常被称为投资者）的性质完全不同，基金投资者不是委托人，只是受益人，他是因为购买基金资产的受益权份额而成为受益人的，而不是作为委托人成为受益人（自益信托）或者因为委托人的指定而成为受益人的（他益信托）。

信托基金通常做投资运用，包括购买不动产、进行股权投资等，基金份额持有者（投资者）通过持有基金份额而间接拥有基金所投资的不动产或者其他资产，购买受益权份额本身就是一种权益投资行为。

而目前多数集合资金信托产品实际上体现的是债权融资关系，既使资金以投资方式运用，受益人也并不拥有信托资金所投资的资产。

另有一些投资于租赁收益权或者其他收益权的集合信托产品，虽然不是直接的债权融资，但是投资者获得的通常都是一个固定收益率的优先受益权，并且由于回购机制的安排，实际上仍然是一种债权融资行为，不是真正意义上的投资。

其次，信托基金通过受益权的证券化、标准化，可以在公开资本市场交易，没有所谓兑付问题，而集合资金信托产品设定有信托存续期限，有本金偿还的安排，在通常的情况下，受益人在集合资金信托中拥有的受益权份额只能根据相应的委托人的信托资金数额及其占用的整个信托财产比例确定，受益权不是象基金那样划分为标准的“基金份额”或者“信托单位”。

这就导致了集合资金信托难以证券化、标准化，也就难于流通转让，其直接后果就是集合资金信托产品的期限通常较短。

再次，由于受制于200份信托合同的限制及部分地区对多个项目运用的集合资金信托的实际禁止，集合资金信托实际上难于象基金那样以分散风险的方式组合运用资金。

第四，信托基金发行后，受托人在法律意义上持有基金资产的产权，但基金多数交由专业的基金管理人管理。

而集合资金信托产品则是受托人兼资产管理人为一体，信托公司本身就作为专业的资产管理机构。

第五，典型的信托基金产品的收益途径和收益方式与集合资金信托产品有着本质的区别，信托基金的收益途径一般来源于基金持有的资产的收益，而收益与资产管理水平直接关联，而且从交易发生之日起，收益就开始产生。

而集合资金信托产品与资金使用者的经营成果没有直接的关联，却与风险直接相关。

也就是说，资金使用者用信托融资赚了再多的钱，信托投资者大多也只能获得固定收益，而一旦资金使用者偿还不出本息，信托投资者却要承担风险。

四、集合资金信托产品的要素与业务流程

1、集合资金信托产品的要素

集合资金信托产品在目前的制度架构下难于标准化，统一类型的产品，因为具体项目不同，其形式和实质都可能存在相当大的差异。

但是，集合资金信托产品的基本要素仍然是可以按照不同信托产品的种类进行总结的。

根据西南财经大学信托与理财研究所的总结，集合资金信托产品的主要要素为：

（1）信托产品名称

按照目前信托业界的惯例，任何一个集合信托产品都有一个由信托公司命名的名称，这个名称一般以资金运用的项目和运用方式等典型特征命名，例如“某高速公路项目公司贷款集合资金信托计划”，就表明了这个信托产品的资金以贷款方式运用，并且借款人为某高速公路项目公司，资金用途为高速公路的建设等。

（2）信托资金的规模

从理论上说信托资金的规模有计划募集规模与实际募集规模之别，但是实际上多数情况下两者都是一致的。

这主要是因为，实际募集资金规模超过计划规模将违背信托文件的约定，而在信托产品持续热销的情况下，实际募集资金少于计划募集的情况也极少出现。

（3）信托期限

几乎所有的集合信托产品都设置有信托期限，并在信托文件中明确。

（4）交易的当事人

交易的当事人包括受托人、委托人及受益人、信托资金的使用人、信托财产托管人、投资管理人、担保人、资产回购义务人等。

交易当事人根据信托产品的品种差异存在相当差异。

例如，在贷款运用类信托产品中，就不会出现投资管理人和资产回购义务人。

在证券投资信托中，则经常在受托人之外，还会出现一个投资管理人负责证券投资的管理决策。

（5）资金运用方式

资金运用方式主要包括贷款、股权投资、权益投资、债权投资、证券投资、租赁、资产购买、组合运用等。

（6）资金运用领域

资金运用的对象是指信托资金使用者的产业属性及其资金使用项目归属的产业或者类型。

目前信托公司的集合资金信托业务主要运用于基础设施建设、房地产开发、证券投资、银行信贷资产购买等少数领域，其他领域的市场份额不高。

因此，在按照资金运用领域分类时，一般只分为基础设施建设、房地产开发、证券投资、银行信贷资产购买、其他五类。

（7）风险控制措施

目前信托公司经常使用的风险控制措施包括：

受益权分级、保证担保、不动产抵押、动产抵押与质押、权利质押、房产预购登记、资产回购承诺等。

部分银信合作的信托产品由银行承诺提供后续贷款置换或者提供备用贷款承诺，则可以视为保证担保的变型。

（8）交易结构

实际上，交易结构总是一定的上述各个要素的组合，也就是说，集合资金信托的交易结构总是由一定的交易当事人作为主体，通过信托方式募集一定规模的资金，以一定的方式进行运用，投向一定的产业领域或者项目，并采取一定的风险控制措施，保证信托到期时能够顺利依照信托合同和其他信托业务文件的规定进行清算，保障受益人获得规定的信托利益。

2、业务的基本流程

集合资金信托产品的业务流程一般是：

①信托公司首先进行项目论证；②信托公司与项目业主（信托资金的需求方）进行商务洽谈与合作协商；③信托公司根据的项目的具体情况及与项目业主的协商情况设计交易架构，确定信托的资金募集规模、信托期限、风险控制方式等细节问题；④与合作方（包括项目业主、关联方等）签署合作合同；⑤拟定各种信托业务文件；⑥制定发行与推介计划；⑦按照银监局要求的文件种类与格式，将信托业务文件报银监局审核备案；⑧推介产品，募集资金；⑨按照信托合同及其他相关合同的约定运用资金，并采取各种风险控制措施；⑩项目管理；⑩信托收益分配；⑩信托到期的清算。

五、集合资金信托产品的制度规范

对于集合资金信托业务的制度规范，主要体现在2002年7月生效的《信托投资公司资金信托管理暂行办法》及银监会2004年12月7日下发的《关于规范集合资金信托业务问题通知》两份法规文件中。

实际上，后者主要是对集合资金信托业务异地推介进行规范，为集合资金信托产品异地推介设立门槛。

《通知》下发后，只有少数信托公司获得批准，取得异地开展集合资金信托业务的资格。

1、门槛规定

法规规定，信托投资公司集合管理、运用、处分信托资金时，接受委托人的资金信托合同不得超过200份（含200份），每份合同金额不得低于人民币5万元（含5万元）。

对于异地推介信托产品的，则有更高的门槛，每份合同金额不得低于人民币100万元，且机构委托人需同时出具其投资于该集合信托计划的资金不超过其净资产20%的证明文件，自然人委托人需同时出具个人稳定的年收入不低于10万元的收入证明。

对于本地推介信托产品的，集合资金信托产品可以在信托投资公司注册地银监局辖内推介。

对于异地推介信托产品的，信托公司应当首先经过银监局核准取得异地开展集合资金信托业务的资格，每个集合信托产品最多只能同时在信托投资公司注册地银监局辖内（城市不限）和另一个银监局辖内不超过两个城市推介。

2、集合资金信托业务的报备

按照银监会的规定，“信托投资公司办理集合资金信托业务时，应设立集合信托计划，并在集合信托计划开始推介前,逐一向注册地银监局报告”。

此处的“计划”，法规没有专门给予定义，依照上下文推论，似乎可以理解为按照银监会的规定拟制的各种信托业务文件，《通知》中其他地方使用的“信托计划”则应当理解为“信托产品”。

依照这个规定，信托公司的集合资金信托产品，应当制订有关业务文件呈报给注册地的银监局。

但是，对于银监局接到报告后是否进行审核，依照什么原则和方法进行审核，以及银监局发现信托计划中存在违反法律、法规规定的内容，或者银监局认为项目的风险控制措施不到位或者不妥当，或者认为信托公司提交的信托计划内容不全或者文件材料不全应当补充材料的，或者发现其他足以否定信托计划问题的，应当如何处置，均没有明确的法规或者其他制度规定。

在实际工作中，各地银监局对于报备后的信托计划的处理程序，差异很大，在许多地区，报备制度实际上与审批制度无异，而且信托公司无从得知银监局不予批准的理由。

因此，这个报备制度有待进一步完善。

在集合信托产品推介结束后的5个工作日内，信托投资公司应当向注册地银监局和推介地银监局提交有关推介情况、接受资金委托情况的正式报告。

因此，报备是两次，即推介之前的报备和推介之后的报备。

推介期满，募集资金的情况可能为完成计划（足额募集），但也可能未能足额募集。

此时信托是否宣布成立，法规没有相应的规定。

在法规进一步明确之前，我们认为，这种情况下信托是否成立，应当依照信托文件（包括信托合同、信托计划、推介说明书或者信托资金招募说明书）的有关规定。

如果信托文件规定必须足额募集的，则推介结束时未能足额募集的，信托不能成立，已经募集的资金应当退回给投资者。

3、异地推介集合信托产品的审批

对于信托公司在异地推介集合信托产品的，则实行审批制度。

这里所指的异地推介，“是指信托投资公司亲自或委托其他金融机构在其注册地银监局辖区以外的其他城市向潜在的委托人散发集合信托计划推介材料（或作口头宣传）并接受资金信托的行为”。

信托投资公司要求进行异地推介集合信托产品的，首先必须先向注册地银监局申请异地开展集合资金信托业务的资格。

信托投资公司