最新版中国煤炭行业市场投资策略投资策略分析报告.docx
《最新版中国煤炭行业市场投资策略投资策略分析报告.docx》由会员分享，可在线阅读，更多相关《最新版中国煤炭行业市场投资策略投资策略分析报告.docx（34页珍藏版）》请在冰豆网上搜索。
最新版中国煤炭行业市场投资策略投资策略分析报告
2017年煤炭行业市场投资策略分析报告
、、
2017年7月出版
文本目录
图表目录
报告正文
1、2016年回顾：
否极泰来，政策助力煤炭基本面逆转
1.1、供给侧改革推动煤炭引领商品牛市
超额完成全年去产能任务，改革元年收获开门红。
2015年底的中央经济工作会议
提出2016年主要任务是“三去一降一补”，即：
抓好去产能、去库存、去杠杆、降成本、补短板五大任务，产能过剩的煤炭钢铁行业成为供给侧改革的首选两大行业。
截至2016年11月底，煤炭行业预计全年完成淘汰落后产能2.88亿吨，超额完成2.5亿吨的去产能目标，供给侧改革元年收获开门红。
煤炭价格底部反转，引领2016年大宗商品价格上涨。
淘汰落后产能叠加276工作日限产使得煤炭供给大幅收缩，2016年前11个月全国原煤产量大幅下滑10%，而下游需求相对稳定，煤价触底回升。
动力煤尤其在7月份以后，随着水电产量回落和高温带动需求回升，煤价呈现快速上涨态势，秦皇岛Q5500K动力末煤从年初366元/吨涨至最高741元/吨（11月10日），涨幅高达102%；资源相对稀缺的焦煤迎来更大涨幅，京唐港山西产主焦煤从年初690元/吨涨至最高1750元/吨（12月14日），涨幅高达
154%。
图表1：
秦皇岛动力末价格年内最高涨幅102%
图表2：
京唐港山西产主焦煤库提价年内最高涨幅154%
2016年三季度开始的持续上涨现货价格推动期货价格大幅上涨。
煤炭产业链上的商品期货，焦炭涨幅居首，最高涨幅246%，其次为焦煤196%、动力煤121%，下游钢铁、建材、化工等主要产品涨幅至少也在66%及以上。
截至2016年末，焦炭、焦煤、动力煤期货活跃合约价格相对现货价格分别贴水467元/吨、303元/吨和111元/吨，即便如此，煤炭远期合约价格水平也反映了市场预期2017年的供需格局比前期底部有较大程度改善。
图表3：
2016年煤炭相关大宗商品现货及期货价格涨幅情况
图表4：
2016年煤炭板块行情分析
1.2、去产能又去产量：
“关停+限产”力度空前
政策密集出台，全方位支持煤炭供给侧改革：
国务院印发的《关于煤炭行业化解
过剩产能实现脱困发展的意见》，要求从2016年开始，用3-5年时间退出产能5亿吨、
减量重组5亿吨，同时所有煤矿执行276个工作日生产。
随后，相关部委就人员分流安置、严禁新增产能、专项奖补资金管理、企业兼并重组等一系列问题出台了相应配套政策，煤炭行业去产能持续展开。
2016年淘汰落后产能2.88亿吨，完成率115%。
得益于部级联席会议推动、督察组的密集督查、违法违规矿的专项治理及奖补资金的推动，2016年煤炭去产能任务提前超额完成，我们统计共淘汰落后产能2.88亿吨，完成率约115%。
从数据上来看，去产能进度尤其在下半年明显加快，前6月完成29%，7月完成9%，8月完成22%，9月完成20%以上，10-12月完成35%。
去产能是供给侧改革的第一位，去产能的落实，将推动行业长期健康格局的形成。
图表5：
2016年9月前煤炭供给侧改革主要政策梳理
图表6：
2016年煤炭去产能进度详细
276限产影响巨大，原煤产量大幅下滑，库存也降至冰点。
二季度开始执行的276工作日限产对全行业影响巨大，相当于将原有产能利用率打了84折，这尤其体现在对超产煤矿的产量压缩、违法违规煤矿的关停和落后产能的淘汰（预计2016年2.88亿吨的淘汰产能中有9000万吨为在产产能）等方面，这导致行业产量大幅下滑。
2016年
1-11月份，全国原煤总产量30.53亿吨，同比下滑3.4亿吨，下降10%。
产量的大幅下滑，带动行业大规模去库存。
2016年11月底，全国国有重点煤矿库存合计3790万吨，同比下降33%。
图表7：
2016年4月至10月全国原煤产量下滑显著
图表8：
201611月底全国国有重点煤矿库存同比下滑33%
秦皇岛煤炭库存最低降至240万吨（9月6日），同比下降63%，创7年来新低。
6大发电集团煤炭库存最低降至967万吨（8月21日），同比下降25.2%，可用天数仅为13.5天，创2011年以来新低。
炼焦煤四港口库存最低降至66万吨（9月30日），同比下降79%，为6年来最低水平。
样本钢厂及独立焦化厂炼焦煤库存最低降至681万吨，同比下降17%，创2012年以来新低。
图表9：
秦皇岛库存最低降至240万吨
图表10：
6大发电集团库存最低降至967万吨
图表11：
炼焦煤四港口库存最低降至66万吨
图表12：
样本钢厂及独立焦化厂库存最低降至681万吨
需求从三季度开始加速回暖。
2015年底的财政刺激，叠加地产投资回暖，带动了下游电力、粗钢、水泥等行业产量增速触底回升，自8月份开始，煤炭消费增速由负转正，火电、粗钢产量累计增速在9月份由负转正。
前11个月，火电产量累计同比增
长2.2%，粗钢产量累计同比增长1.1%，水泥累计同比增长2.7%。
根据运销协会统计，
1-11月煤炭消费总量34.9亿，同比下降5600万吨，下降1.6%，预计全年消费总量39
亿吨，基本与上年持平。
图表13：
2016年三季度以来煤炭下游主要产品产量显著回升
运力不足造成结构性矛盾突出。
2016年前11个月，晋陕蒙外的消费地区煤炭产量下滑1亿吨，引发煤炭调度需求的上升，而这与短期煤炭运力不足产生了结构性的矛盾（前几年行情低迷下铁路运煤车皮被大量改造或淘汰），区域性缺口问题严重。
9
月21日开始执行的汽运限载政策更是火上浇油，限载政策显著降低了超限超载标准吨位，其中6轴货车超载标准由55吨降至49吨，4轴货车由40吨降至31吨，汽运价格普遍上调20-40元/吨。
整体而言，供给下降叠加需求回升，库存降至极点，供需总量矛盾与短期结构性矛盾叠加，煤价出现暴涨成为必然结果。
图表14：
2016年1-11月晋陕蒙外的地区煤炭产量下降约1亿吨
煤价暴涨受重视，9月开始调控政策密集出台。
进入2016年9月份，随着煤炭产量短缺问题渐趋严重，煤价大幅上涨。
为了抑制煤价过快上涨和保障冬春需求，发改委开始密集出台调控政策，释放主体和释放期限不断扩大，11月16日，发改委的电视电话会议决定所有合法安全煤矿在供暖季都可执行330天生产，短期内生产全面放开。
11月份，全国原煤产量3.08亿吨，同比下降仅5.1%，下滑幅度环比降低近7个百分点，但环比增加2600多万吨，产能释放效应逐渐显现。
随着铁路运力回升以及神华、中煤带头签订2017年中长期电煤协议，动力煤港口库存逐渐回升，2016年末秦皇岛港库存回升至713万吨，相比9月最低点240万吨，大幅上升了473万吨，秦皇岛Q5500K动力煤价也从11月份中上旬741元/吨的高位回落至年末611元/吨。
炼焦煤来说，港口及终端库存虽然在12月份有所回升，但仍然处于历史较低位置，京唐港主焦煤库提价2016年末维持在1750元/吨高位。
图表15：
2016年9月以来煤炭调控政策密集出台
2、2017年将迎来哪些变化？
2.1、供给侧：
去产能但不去产量
2015年末煤炭行业产能利用率仅为65%左右。
2015年底，我国煤炭产能规模合计
57亿吨，其中正常生产或改造煤矿39亿吨，停产煤矿3.1亿吨，批准新建改扩建煤矿
7亿吨，违规新建改扩建煤矿8亿吨。
按照2015年37.5亿吨产量，行业产能利用率仅为65%左右。
图表16：
2015年底全国煤矿总产能分类
未来新增产能将通过减量置换获得。
按照国务院部署，2016年起的未来三年内原
则上禁止审批新建产能，新增产能指标将主要通过减量置换获得。
2016年7月，发改
委、能源局和煤矿安监局联合发布了《关于实施减量置换严控煤炭新增产能有关事项的通知》，对减量置换做了细致的规定：
未经核准擅自开工的违规建设煤矿一律停产停建；已核准的在建煤矿按照不低于20%比例核减建设规模；用于置换的关闭退出矿井必须是合法在籍的生产建设煤矿，且纳入化解过剩产能实施方案以外的关闭产能占总置换比例不低于50%，纳入实施方案内的关闭退出煤矿，一律按照一定比例折减，折减比例为30%、40%和50%，越早退出可置换比例越高。
减量置换优化产能结构，有效产能基本稳定。
按照安监局公告，2016年“两证”齐全的煤矿共计5930处，核定产能合计35.8亿吨，则其他在产产能（证照不全的违规产能）为3.2亿吨，我们预计2016年的2.9亿吨淘汰产能中，停产煤矿淘汰2亿吨，其他在产产能淘汰0.9亿吨，考虑到减量置换新增产能1.0亿吨，则2016末有效产能合计39.1亿吨，其中合法合规产能36.8亿吨，违规在产产能2.3亿吨。
2017年预计将淘汰落后产能2.25亿吨，其中在产产能淘汰1.25亿吨，又考虑到减量置换新增产能1.5亿吨，则2017年末有效总产能将达到39.4亿吨，其中合法合规产能38.3亿吨，违规在产产能为1.1亿吨。
按照发改委、能源局对煤炭行业的十三五规划，要淘汰落后产能8亿吨，减量置换新增先进产能5亿吨，到2020年实现合法合规的有效产能39亿吨，基本达到煤炭行业供需平衡。
整体而言，未来政策重点在于通过减量置换优化产能结构，实现有效产能与需求相匹配，而276与330政策的摇摆是过渡期调节煤炭产量的重要手段。
为了避免产量短缺导致煤价暴涨，2017年政策出发点将是去产能而不去产量，产
能结构持续优化，有效产能基本稳定，276政策的灵活执行将使得煤炭供需逐渐走向理性平衡。
图表17：
2016-2020年国内煤炭产能预测表
铁路运力回升，供需结构性矛盾缓解。
我们发现小煤矿居多的西南、中南、东北和华东等地区在“十三五”期间产能淘汰比率相对较高，四个区域计划淘汰的产能占
2015年末产能比例分别为41%、39%、41%和33%，这就意味着未来煤炭调入需求会持
续增长。
但随着现有铁路及在建铁路运力的逐步释放，我们认为运输将不足以导致中长期的供应存在瓶颈。
图表18：
煤炭去产能的区域结构分析
图表19：
2016年煤炭铁路运量回升显著
2.2、需求侧：
保持平稳，底部支撑能力逐渐增强
2016年地产和基建投资总体稳健。
虽然近年来，我国固定资产投资增速呈现不断下滑态势，但经济谋求稳增长的背景下，三驾马车中的投资依然是驱动经济增长的关键变量。
2016年前11个月，我国固定资产投资累计增速达到8.3%，依然处在近年来的相对较低水平，但决定煤炭需求的地产和基建投资总体依然稳健。
其中，地产开发投资累计增速为6.5%，高于上年度同期的1.3%，基建投资累计增速为17.21%，与上年度同期的18.01%相比差距不大。
图表20：
2016年前11月固定资产投资累计增速达到8.3%
预计2017年房地产投资增速4%。
2016年2月份房地产宽松政策的出台点燃了房地产去库存的热情，全国商品房销售面积累计增速4月份达到峰值36.5%，房价持续大涨终导致各地10月份相继出台限购限贷调控政策，房地产销售及投资热潮逐渐消退。
截至2016年11月，全国商品房销售面积累计增长24.3%，房地产投资累计增长6.5%。
对于2017年房地产投资的判断，我们认为不会过于悲观，投资增速可能达到4%（北京欧立信调研中心周期团队结论），主要原因：
此次房地产调控是因城施策，不像2011、2013年全国性调控，导致来年销售及投资增速大幅下滑；
2016年销售火爆推动商品房库存去化显著，截至2016年11月，商品房库存消费比降至3年来最低。
根据我们分析，房地产投资相对于房地产销售有三个季度至1年的滞后期，也就是2017年一季度末地产投资增速可能会有所回升；
由于企业对未来的预期相对谨慎，2016年的房地产销售大幅回升并没有带来房地产投资的大幅回暖。
图表21：
商品房库存消费比显著回落
图表22：
房地产投资相对于房地产销售有三个季度至1年的滞后期
2017年基建投资预计继续维持在高位。
2017年中央经济工作会议强调货币政策要稳健中性，财政政策要更加积极，财政政策依然是稳增长的重要筹码。
随着PPP项目的落实和推进，明年基建投资增速有望维持在17%水平（北京欧立信调研中心周期团
队结论），截至2016年10月末，财政部PPP综合信息平台入库项目10685个，总投
资12.73万亿元，接近2015年基建投资总额，其中进入执行阶段的项目1014个，总投资1.72万亿元，落地率为26.8%。
2016年12月份《关于推进传统基础设施领域政府和社会资本合作（PPP）项目资产证券化相关工作的通知》的出台，为PPP项目实施者提供了良好的退出通道，这将有力刺激PPP项目的推进和落地。
图表23：
基建投资增速维持在较高水平
图表24：
2016年PPP项目推进速度加快
2017年制造业全产业链有望进入补库存周期。
2016年4月份以来，随着产成品持续去库存和上游原材料价格上涨，原材料储备商有动力补充库存，库存指数呈现微弱上升态势，2016年末PMI原材料库存恢复至48%，同比增加0.4个百分点，但依然在
50临界点以下。
其次，2016年末PMI产成品库存指数降至44.4%，跌至2010年以来最低。
我们认为，2017年全产业链有望进入补库存周期，如果库存转化为需求进入正循环，工业制造投资增速或出现转机。
图表25：
2016年2季度以来制造业PMI原材料库存有所小幅回升
图表26：
2016年12月份制造业PMI产成品库存降至2010年以来最低
一带一路是新的增长因子。
“一带一路”建设重在基础设施投资，重在人员、资金、贸易、设施等多方面的“互联互通”，其顺利展开不仅能够构建全球新的发展模式与合作多赢模式，提升工业化、城市化水平，调整经济结构，促进世界经济发展，还有助于做大需求蛋糕。
综合来说，我们认为2017年地产投资可能达到4%，基建投资可能维持在17%左右较高水平，再考虑全产业链有望进入补库存周期及“一带一路”战略可能带来的增长因素，我们认为2017年需求依旧可以保持平稳。
下游四大消费占比依然稳定。
从微观角度来看，煤炭下游四大行业需求合计占比在85%左右，与2014、2015年基本一致。
2016年前11个月，火电、钢铁、建材、化工消费占比分别为48%、16%、14%和7%。
图表27：
2016年1-11月国内煤炭消费结构
预计2017年火电量增速3.0%。
2016年前11个月，我国发电量为5.37万亿千瓦时，同比增长4.2%，其中火电、水电、核电、风电占比分别为73.9%、18.3%、3.6%和
3.6%。
考虑到12月份6大发电集团日耗煤同比上升8.3%，我们预计2016全年火力发电量4.4万亿千瓦时，同比增长2.6%。
根据上述我们对整体经济增速的判断，我们预测2017年全国发电量为6.2万亿千瓦时，考虑新能源的替代，火电量占比总体下降，
2017年预计占比为73.0%，则火电发电量为4.5万亿千瓦时，同比增长3.0%。
这一判断基本与《电力发展十三五规划》预计的年均增速相印证，该规划预计到2020年全社会用电量年均增速为3.6%-4.8%。
图表28：
电力消费情景假设
预计2017年粗钢、水泥产量正增长。
2016年1-11月，全国粗钢产量为7.39亿吨，同比增长1.1%。
钢铁消费情况主要
通过观察地产投资和基建投资，鉴于我们对地产投资和基建投资的判断，我们认为2017
年粗钢产量可能维持0%-2%的增速。
2016年1-11月，全国水泥产量22.03亿吨，同比增长2.7%。
通过对历史数据的分析，我们认为水泥产量增速与粗钢增速走势上较为一致，预计2017年水泥产量可能零增长，乐观增速可达2%。
图表29：
2016年前11月粗钢产量同比上升1.1%
图表30：
2016年前11月水泥产量同比上升2.7%
煤化工方面：
尿素60%的需求集中在农业领域，而随着政府大力推动农业化肥使用量零增长，以及东北及内蒙粮食主产区种植结构的改变（玉米改作大豆等经济作物，玉米施尿素而大豆施磷肥），短中期来看尿素需求较难增长。
2016年前10个月，全国尿素产量为2809万吨，同比下降3%，由于尿素价格上涨，我们预计2017年产量下滑速度可能有所缓解。
另外，随着2016年12月份耗煤2000多万吨的神华400万吨煤制油项目投产，我国煤制油技术实现了里程碑式发展，根据统计，我国在建煤制油项目总产能大概为1600多万吨，加上新投产的神华项目，按照单位产量耗煤5吨来计算，
未来将新增煤炭需求1亿吨左右，占当前煤炭消费量约2.5%，因此煤制油项目将成为
我国未来煤炭需求新看点。
2.3、贸易格局：
中国仍是全球煤价主导国，印度产能释放压制进口需求
产销量占全球一半，中国仍是全球煤价主导国。
按照BP能源统计，2015年中国
煤炭消费量和产量分别占全球的50%和47.7%，继续主导全球煤炭市场定价。
从贸易格局来看，煤炭进口国主要是中国、印度、日本、韩国和欧盟，2015年进口量分别为2.04亿吨、2.23亿吨、1.91亿吨、1.35亿吨和2.36亿吨，合计进口量占全球总量12亿吨的84%。
图表31：
中国煤炭产耗量都约占全球一半份额
图表32：
2015年中国煤炭进口量占全球17.2%.
中国、印度真正影响全球煤炭市场需求。
随着全球煤炭消费重心逐渐由欧洲、北美东移至亚洲，2015年亚洲煤炭消费量已接近全球总量的3/4。
在亚洲，日本、韩国作为传统的煤炭进口国需求相对稳定，越南、马来西亚等东盟国家增长虽然强劲但是
基数仍然偏小，只有中国、印度两大新兴经济体才能够真正影响全球煤炭市场的需求。
资本开支增加，印度煤炭产能释放压制进口需求。
虽然印度煤炭资源储量非常丰富，高居世界第4位，但受制于煤质普遍不高（低热值高灰分），基础设施落后及土地征批困难等因素，印度煤炭进口依赖度一直较高。
为了改变这种现状，提升煤炭自给率，近年来印度政府不断加大煤炭资源的开发力度。
印度国内煤炭企业一家独大，印度煤炭集团CoalIndia（CIL）产量占比高达80%以上，随着CIL资本开支投入逐年升高，印度煤炭产量也在不断增加，2013-2014、2014-2015、2015-2016财年（4月至来年3月）CIL资本开支分别为433、517、612亿卢比，同比增长49%、19%、18%，而煤炭产量2014年、2015年分别为6.48、6.77亿吨，同比增长6.5%和4.5%，考虑一年左右的产能释放滞后期，预计2016年印度煤炭产量继续同比增加。
印度自产煤产量的上升，导致进口出现下滑，2015年共进口2.23亿吨，同比下降1400万吨，自产煤对进口煤的替代，将继续压制印度煤炭进口需求。
图表33：
CIL增加资本开支推动印度煤炭产量上升
图表34：
印度煤炭进口量2015年出现下滑
澳洲、印尼煤企资本开支下滑显著，短期复产较难实现。
印尼、澳大利亚和俄罗
斯仍是主要动力煤出口国，2015年出口量合计占比约80%；澳大利亚、美国、加拿大
仍是主要焦煤出口国，2015年出口量合计占比93%。
从2011年以来，国际煤价几乎一路走低，纽卡斯尔NEWC动力煤现货价从2011年136.3美元/吨的高位下跌到2015年末的50.5美元/吨，跌幅高达63%，煤价的低迷使得国际煤企纷纷降低资本开支。
必和必拓和力拓（合计产量占澳洲比重约25%）2015年资本开支分别只有2012年的20%和7%水平，阿达罗能源（产量占印尼约15%）2015年只有2011年的15%水平。
由于产能释放滞后期的存在，国际煤矿短期较难实现复产。
图表35：
国际主要动力煤出口国出口数据（百万吨）
图表36：
国际主要炼焦煤出口国出口数据（百万吨）
图表37：
澳大利亚煤炭巨头资本开支下降显著
图表38：
印尼煤炭巨头资本开支下降显著.
特朗普上台可能复苏美国煤炭产业。
美国新上台总统特朗普支持传统能源，曾表态要重振美国煤炭产业，减少环境监管发展燃煤电厂，以此创造更多就业岗位，若这一举措实现，不仅可以推动美国煤炭产业复苏，考虑到美国作为净出口国之一，美国煤炭出口增加可以刺激欧洲为首的大西洋地区对成本低廉的煤炭消费。
另外，特朗普的施政方针之一是要大规模建设基础设施，复苏美国制造业，重建改造美国各地的公路、铁路、桥梁和机场等，若这一政策落地，将刺激美国的能源消费，利好煤炭行业。
综合来看，特朗普上台可能是美国煤炭产业复苏的拐点事件，但其承诺能否兑现有待观察。
2.4、煤炭供需进入新平衡
煤炭供给量依然取决于276限产政策。
正如前文所述，2017年有效产能预计和2016年相当，煤炭供给多少依然取决于276限产政策如何执行。
2016年调控经验表明，产能结构优化是调控政策的出发点，2017年一季度供暖季之后限产政策如何执行可以分为三种类型：
1、全行业继续执行330生产；2、全行业严格执行276生产；3、部分先进产能执行330生产，其他产能执行276生产，部分先进产能依据发改委《关于适度
增加部分先进产能投放保障今冬明春煤炭稳定供应的通知》文件规定，包括中煤协认
定的先进煤矿（74个）、2015年国家一级安全质量标准煤矿（789个）以及各地向中煤协申报的安全高效煤矿，主力是产能18.3亿吨的国家一级安全矿（其中涉及炼焦煤产能为3.5-3.8亿吨）。
动力煤情景分析：
依据前面我们对需求的分析，预计2017年消费量增速为1%左右，总需求量为31.4亿吨，并且预计进口量为1.3
升级会员 