浅谈杜邦分析法的缺陷及改进.docx

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浅谈杜邦分析法的缺陷及改进

浅谈杜邦分析法的缺陷及改进

摘要

杜邦分析法能够综合地反映出企业的盈利能力、营运能力和偿债能力，在企业财务分析中发挥着极其重要的作用，因而对杜邦分析法进行全面、系统地剖析是很有必要的。

本文论述了杜邦分析法的研究背景及意义，主要从杜邦分析法在实际运用中存在的缺陷着手，针对其缺陷，引入经营现金流量、股利支付率等因素，对传统的杜邦分析体系进行改进，以弥补传统杜邦分析体系分析不完整、忽视现金流量作用以及不能反映利润质量等缺陷，从而提高杜邦分析体系在财务分析中的实用价值。

最后结合实际案例，通过对上海家化联合股份有限公司使用改进后的杜邦分析体系进行财务分析，体现出了引入经营现金流量和可持续增长率之后的杜邦分析体系的优越之处。

关键词：

杜邦分析法经营现金流量可持续增长率

Abstract

DuPontanalysiscancomprehensivelyreflecttheprofitability,operationalcapacityandsolvencyoftheenterprise,andplaysanextremelyimportantroleinthefinancialanalysisofenterprise,soitisnecessarytomakeacomprehensiveandsystematicdissectionofDuPontanalysis.ThispaperdiscussestheresearchbackgroundandsignificanceoftheDuPontanalysis,mainlyaimsatthedefectsoftheDuPontanalysisexistinginthepracticalapplication.Thenthispaperintroducesoperatingcashflow,dividendpayoutratioandotherindicatorstoimprovethetraditionalDuPontanalysissystem,tomakeupforthedefectsofincompleteanalysis,ignoringthefunctionofcashflowandnotreflectingthequalityofprofit,andtoenhancethepracticalvalueofDuPontanalysisinfinancialanalysis.Finally,thispapermakesafinancialanalysisofShanghaiJahwaCorporationbyusingtheimprovedDuPontanalysissystemtoreflecttheadvantagesoftheDuPontanalysisintroducedoperatingcashflowandsustainablegrowthrate.

Keywords:

DuPontanalysisOperatingcashflowSustainablegrowthrate

一、引言

在日益复杂的经济社会中，传统的杜邦分析体系在企业财务分析中暴露出来了越来越多的问题。

单纯只分析资产负债表和利润表，很多上市公司的经营业绩和财务状况都显示出很好。

但是往往在这样的情况下，突然传出该公司因资金链的断裂而破产或者被收购的事情不胜其数，引发了我们对传统杜邦分析体系改进的思考。

如今，中国的经济面临着巨大的下行压力，再加上国际化进程的推进，市场中的竞争环境日益严峻，传统的杜邦分析体系已经无法满足现行公司财务分析的要求，对其进行改进和完善是十分有意义的。

国内外学者针对传统的杜邦分析体系在实践运用中存在的一些缺陷，先后提出了不同的改进方法：

如哈佛大学帕利普教授曾提出了可持续增长率，增加了股利支付率这一因素，国内很多学者将现金流量引入杜邦分析体系等，这都提高了杜邦分析法在实际运用中的价值。

传统的杜邦分析体系作为财务分析的重要手段和工具，对于企业的长期发展能力（即可持续发展能力）和现金流量没有任何的涉及，而可持续发展能力和现金流量对于企业而言是十分重要的。

增加可持续增长率和现金流量指标，有助于公司的利益相关者客观真实地了解公司的财务状况和经营成果从而做出正确的决策，有助于公司评估业绩的可持续性从而合理预测未来业绩，有助于评价公司创造利润的能力从而在现金为王的市场长久地生存和发展。

二、杜邦分析法的原理

（一）杜邦分析法的概念

杜邦分析法，亦称杜邦分析体系，是一种财务比率综合分析的方法,其本质是一种因素分析法，通过对核心指标净资产收益率的层层分解，从多个方面来分析公司的财务状况和经营成果。

该方法最初是由美国的杜邦公司在20世纪20年代提出和采用的，因而称为杜邦分析法。

它是利用各个主要的财务比率指标之间的内在联系，建立起的一套相互关联、相互制约的财务指标体系，以此来综、系统地分析企业的财务状况和经营成果。

（二）杜邦分析法的原理

企业的财务状况和经营成果是一个协调统一的有机整体，内部各因素都是相互联系相互制约的，任何一个因素的变动都可能会引起整体的财务状况和经营成果的改变。

因而，在进行财务分析时，只有深入了解财务体系内部各因素的内在联系，才能全面反映出企业财务状况和经营成果。

杜邦分析法正是这样的一种分析方法，它利用几个重要的财务比率之间的内在关系来综合分析企业的财务状况和经营成果。

这种分析方法一般可以用杜邦分析体系图来表示，如下图所示。

杜邦分析体系图

杜邦财务分析法可以通过下列等式的形式来描述这些重要指标之间的内在关系：

净资产收益率=销售净利率×总资产周转率×权益乘数

销售净利率=净利润÷销售收入总额

总资产周转率=销售收入总额÷资产总额

权益乘数=资产总额÷股东权益总额

杜邦分析体系图说明，杜邦分析体系是一个完整的、综合的指标分析体系，通过净资产收益率这一核心指标，将若干个能够反映企业盈利能力、营运能力、财务状况、经营成果、风险水平的财务比率按其内在联系有机地结合起来。

净资产收益率是一个综合性很强的指标，是杜邦分析体系的出发点，反映了投资者投入资本的盈利能力，企业筹资、投资和生产运营等方面经营活动的效率。

该体系大致可以分为三条主线，即销售净利率、总资产周转率和权益乘数。

销售净利率是一个能够反映企业盈利能力的重要的财务指标，可以通过提高市场占有率、增强企业核心竞争能力、控制内部成本等方法来提高企业的经营业绩。

销售净利率越大，表示企业的盈利能力越强。

总资产周转率是一个能够反映企业营运能力的重要指标，是企业资产经营的最终结果。

总资产周转率越大，表示企业利用资金的效率越高，企业的营业状况及经营管理水平越高。

权益乘数=1/（1-资产负债率），资产负债率体现了企业的资本结构，反映了企业的长期偿债能力以及存在的财务风险水平，同时对提高净资产收益率起到了杠杆作用。

权益乘数越大，资产负债率越大，企业偿还债务的能力越差，财务风险越大，企业获得的杠杆利益越大。

三、杜邦分析法的缺陷

虽然杜邦分析法在财务分析中的运用极其广泛，具有综合性、系统性、层次性等优点，但其也存在一定的缺陷。

（一）杜邦分析法反映的财务分析内容不完整

完整的财务分析内容是利用财务报表的数据来分析企业的偿债能力、盈利能力、营运能力和可持续发展能力，以评估企业当前的业绩以及业绩的长期可持续性。

而在传统的杜邦分析体系中，主要通过销售净利率体现企业的盈利能力，通过资产周转率体现企业的营运能力，通过权益乘数体现企业的长期偿债能力，其财务分析内容的覆盖面有限，没有任何财务指标能够反映企业的可持续发展能力，因而忽视了对企业可持续发展能力的分析。

企业的可持续发展能力反映了企业未来生产经营活动的发展潜能，企业价值在很大程度上取决于未来的长期发展能力。

企业只有具备良好的可持续发展能力，才能维持企业的盈利能力、偿债能力和营运能力。

由此，可以看出可持续发展能力的重要性。

而传统的杜邦分析体系忽视企业可持续发展能力的分析，不仅不利于企业内部管理者从时间角度上把握未来业绩的持续性，制定一些企业发展的策略，也不利于企业外部利益相关者了解企业的成长性以及发展潜能，对企业的可塑性进行评估。

可持续发展能力分析是企业财务分析的重要内容之一，传统杜邦分析体系没有使用具体的财务指标对企业可持续发展能力进行深入的分析，使得杜邦分析法欠缺对企业可持续发展能力的分析，存在反映财务分析内容不完整的缺陷。

（二）杜邦分析法忽视现金流量的作用

传统的杜邦分析体系仅仅涉及了利润、收入、资产、负债等财务指标，没有涉及现金流量指标，忽视了现金流量的作用。

现金流量是指企业一定会计期间的现金及现金等价物流入与流出的数量总和。

现金是指企业的库存现金、短期银行存款以及其他货币资金。

现金等价物是指企业持有的流动性强、易于变现的短期投资。

现金流量是企业的血液,在企业日常经营的各个环节都发挥着至关重要的作用，是维持企业正常运转的基础。

现金流量具有以下作用：

首先，能够帮助企业从以前年度的现金流量趋势分析中预测企业未来现金流量，便于管理层制定公司的发展战略。

其次，能够对资产负债表和利润表进行补充，增强会计信息的可比性，完善现有的财务分析体系。

最后，能够帮助企业评估流动性，识别财务风险。

流动性是企业利用现金及现金等价物偿还债务的能力。

如果企业的流动性出现问题，就会出现财务风险。

当短期债务到期时，企业现金供应不足，资金链发生断裂，企业很有可能就会破产清算。

在使用传统杜邦分析法进行财务分析时，忽视现金流量作用，企业内部的管理者不能够了解到企业的资金状况，不利于正确评估企业的投资能力和偿债能力，从而不利于制定投资策略和识别应对财务风险。

外部的债权人不能够了解到企业实际的偿债能力，出于保守的角度，债权人很有可能不愿意将钱借给公司，从而不利于企业的发展。

现金流量对于企业而言，非常重要。

传统的杜邦分析体系忽视现金流量的作用，无疑这是杜邦分析法的一大缺陷。

（三）杜邦分析法反映财务报表内容不完整

企业完整的财务报表有资产负债表、利润表、现金流量表和所有者权益变动表。

传统的杜邦分析法仅仅只利用了资产负债表和利润表中的一些财务指标来对企业进行财务分析，而所有者权益变动表是对资产负债表中所有者权益变动的细化，是资产负债表中所有者权益部分的缩影。

因而，传统的杜邦分析体系丝毫没有涉及现金流量表的任何内容，不能够完整地反映出企业所有的财务报表内容。

现金流量表不同于资产负债表、利润表和所有者权益变动表，它的编制基础不是权责发生制而是收付实现制。

收付实现制是以现金实际收到和付出为标准，来记录收入的实现和费用的发生。

现金流量表基本上不涉及确认问题，除对现金流量的分类以外,也很少涉及判断。

收入和费用的确认关系十分明确，不存在主观判断，故而对于评价企业的经营成果，现金流量表要比利润表提供更好的基础。

因此，将现金流量表与传统的杜邦分析体系结合起来对企业进行财务分析会更加地客观真实。

收付实现制和权责发生制是相辅相成，互为补充的。

在使用传统杜邦分析法进行财务分析时，忽视现金流量表，就不能够用现金流量表的编制基础（收付实现制）对资产负债表和利润表的编制基础（权责发生制）进行补充和完善，也就不能更好地反映企业的经营成果和财务状况。

现金流量表是企业财务报表非常重要的基本报表之一，传统的杜邦分析法没有将现金流量表加入到分析体系，使得其存在反映财务报表内容不完整的缺陷。

（四）杜邦分析体系不能反映利润的质量

利润质量，是对企业提供的利润信息能够准确反映其盈利能力程度的测量。

利润质量越高，说明利润表的数据越能显示出企业的盈利能力。

由于所有权与经营权相分离以及信息不对称等问题的存在，企业的管理层为了不损坏其管理形象以及出于自身利益的考虑,在企业财务状况和经营成果不佳时,往往会通过各种手段操纵和粉饰会计利润。

因而利润表中的会计利润只能从量上反映企业的盈利能力，不能从质上反映企业的盈利能力。

在传统的杜邦分析体系中，不论是净资产收益率、总资产净利率还是销售净利率，都是以会计利润为基础计算的，而杜邦分析体系中没有任何财务指标能够对企业所获得的会计利润的质量进行评估，因而该体系不能真实地反映出利润的质量。

利润的质量对企业的内部管理者和外部投资者评价企业的经营成果极为重要。

通过对企业获得的利润质量的分析，有利于外部投资者作出正确的投资决策。

如果分析显示企业获得的利润质量很高，能够增强外部投资者对于企业的投资信心，加大对企业的投资。

如果分析显示企业获得的利润质量不高，外部投资者在对企业投资时会采取谨慎态度，考虑其自身能够承担的投资风险再评估投资的可行。

内部管理者可以通过对利润质量的分析了解到企业实际的经营成果，并采取相应的措施，保持或提高企业的利润质量，增强企业的竞争能力。

传统的杜邦分析体系忽视利润质量的分析，不利于评估企业真实的盈利能力，从而不利于外部投资者作出投资决策，不利于内部管理者评价经营业绩，这是杜邦分析法的一大缺陷。

四、杜邦分析法的改进

传统的杜邦分析体系虽然能够有效地分析企业各个盈利指标之间的内在联系，但随着经济活动的日益复杂，其已经无法满足现代企业的管理要求。

如今，企业更加注重长期发展能力以及获得资金的能力。

因此，构建一个引入可持续增长率和现金流量指标的杜邦分析体系对公司财务进行分析是很有意义的。

（一）杜邦分析体系的改进

杜邦分析体系的改进是在原有的杜邦分析体系的基础上，通过将留存比率与净资产收益率有机地结合起来反映企业的可持续发展能力，将经营现金流量与利润有机地结合起来评估企业的现金流量状况以及盈利的质量。

改进后的杜邦分析体系仍保留了传统杜邦分析体系的优点，将企业的盈利能力、营运能力、偿债能力有机地结合在一起进行分析，并增加了经营活动现金流量和可持续增长率指标，能够更加综合地、更加全面地对公司财务进行分析。

改进后的杜邦分析体系以可持续增长率为核心指标，并将销售净利率分解的更加细化，可以用下图表示：

1.增加可持续增长率指标

在企业不依靠外部股权筹资，仅通过自身的利润积累实现增长的情况下，股东权益的增长额仅来源于企业的留用利润，这种情况下的股权资本增长率被称为可持续增长率。

也就是说，可持续增长率是指在不增发新股并保持目前经营效率和财务政策的条件下，企业能够实现的增长速度。

增加可持续增长率指标的杜邦分析体系，既能分析企业的盈利能力、营运能力、偿债能力，也能分析企业的发展能力。

可持续增长率=股东权益增长率

=股东权益本期增加额/股东权益总额

=净利润×留存比率/股东权益总额

=净资产收益率×留存比率

=净资产收益率×（1-股利支付率）

股利支付率=现金股利总额/净利润总额

股利支付率，反映了普通股股东的获利水平。

留存比率反映了公司获得的净利润中用于再投资的比例。

企业的长期发展能力是通过股东权益投资回报与企业资本积累之间的协调关系体现的，强调了企业对发展投资的重视程度。

2.增加经营活动现金流量指标

通过经营现金流量将传统杜邦分析体系中的销售净利率细化，将经营现金流量分别与净利润结合成盈利现金比率，与销售收入结合成经营现金流量对营业收入比率，来分析企业的盈利质量。

净资产收益率=销售净利率×总资产周转率×权益乘数

销售净利率=1/盈利现金比率×经营现金流量对营业收入比率

盈利现金比率=经营活动现金流量/净利润

经营现金流量对营业收入比率=经营活动现金流量/销售收入总额

盈利现金比率，反映了企业本期经营活动现金流量与实现的账面利润之间的比例关系，反映了企业当期净利润中现金收益的保障程度，真实反映出了企业的盈利质量。

该指标越大，表示企业实现的账面利润中流入现金的利润越多，可供企业自由支配的货币资金越多，有助于提高企业的偿债能力和支付能力，降低企业的破产风险。

经营现金流量对营业收入比率，表示每一单位的销售收入能获取的经营活动现金流量，反映了企业主营业务的收现能力。

该指标越大，表明企业销售款的回收速度越快，对应收账款的管理越好，坏账损失的风险越小。

（二）改进后的杜邦分析体系的优点

1.引入可持续增长率指标

改进后的杜邦分析体系以传统的杜邦分析体系的核心指标净资产收益率为基石，加入了股利支付率（留存比率）财务指标，将可持续增长率作为起点。

股利支付率指标体现了企业的股利分配政策，考虑了利润分配对股东投入资本的回报水平。

该比率越大，企业对所有者权益投资回报越大。

留存比率指标反映了企业将当期获得的净利润用于企业自身再投资发展的比率。

该比率越大，企业的发展速度越快，未来业绩的可持续性越高。

可持续增长率与净资产收益率、公司的股利分配政策以及融资策略有着密不可分的关系。

从可持续增长率最基本的拆分中可以看出，改进后的杜邦分析体系对公司的财务分析不仅重视了投资者投入资本的盈利能力，还重视了股东投资回报与企业积累用于再投资的关系，强调了企业发展的可持续性，这正是传统的杜邦分析体系所缺少的。

可持续增长率给企业外部投资者的投资决策以及内部管理者的经营决策提供了很大的帮助。

企业的外部投资者可以通过该指标了解企业的成长性以及股东投资的回报率，从而评估投资的可行性。

企业的内部管理者可以通过该指标了解企业的分配政策，从而制定企业的投资和筹资政策。

通过引入可持续增长率，改进后的杜邦分析体系将企业可持续发展能力分析加入到原有体系，给企业的利益相关者提供了企业可持续发展的相关信息，弥补了传统的杜邦分析体系反映的财务分析内容不完整的缺陷。

2.引入经营现金流量指标

改进后的杜邦分析体系，通过引入经营现金流量指标，能够反映出企业日常经营活动产生的现金状况，评价出企业偿还短期债务的能力，有利于降低企业破产清算的风险。

当企业的经营现金流量很小甚至为负数时，企业要高度重视经营现金流量，避免因资金断裂而导致破产清算，弥补了传统杜邦分析体系忽视现金流量作用的缺陷。

将财务报表中非常重要的现金流量表加入到改进后的杜邦分析体系中，该体系就涵盖了资产负债表、利润表和现金流量表三个基本财务报表，现金流量表能够对资产负债表和利润表的信息进行补充，弥补了传统的杜邦分析体系反映财务报表内容不完整的缺陷。

改进后的杜邦分析体系，通过盈利现金比率和经营现金流量对营业收入比率，将净利润和销售收入与经营现金流量结合起来来反映企业获得的利润和收入中有多少能够有现金流量支撑。

当盈利现金比率<1时，说明企业当期的账面净利润中仍有尚未流入现金的利润；当经营现金流量对营业收入比率<1时，说明企业营业收入中存在未变现的收入，应收账款占用了企业的收入。

企业当期挣得的利润实际能够变成到手现金有限时，此时企业获得的利润质量不高。

当盈利现金比率和经营现金流量对营业收入比率指标过低，企业的应收账款过高时，说明企业可能存在通过应收账款虚增利润的情形。

通过这两个指标对利润质量的分析，能够帮助企业外部投资者分析企业利润的真实性，评价企业盈利的能力，还能够帮助企业内部的管理者制定应收账款的管理政策，提高企业的利润质量，弥补了传统的杜邦分析体系不能反映利润质量的缺陷。

五、改进后的杜邦分析法案例分析-------以上海家化为例

本文选择上海家化联合股份有限公司作为案例分析对象，主要是从实践进一步论述针对传统杜邦分析体系存在的缺陷，改进后的杜邦分析体系的优越性。

（一）上海家化背景介绍

上海家化联合股份有限公司（以下简称“上海家化”），于2001年在上海股票交易所上市，是中国历史最悠久的日化企业之一，其前身是1898年成立的香港广生行。

经过上百年的发展，上海家化的产品涵盖了彩妆、香氛、护肤、家用等多个领域，拥有“佰草集”、“六神”、“美加净”、“高夫”等诸多中国著名品牌，旗下品牌佰草集凭借汉方中草药养生概念和差异化的产品定位成功打入法国等欧洲发达国家的主流市场。

作为中国日化行业的支柱性企业，随着日化行业对外资全面的开放，上海家化凭借其差异化的经营战略，占据了众多关键细分市场的领导地位。

（二）运用改进后的杜邦分析法分析上海家化

依据上海家化的资产负债表、利润表以及现金流量表，计算可以得出以下数据。

表1上海家化改进后的杜邦分析体系财务数据（单位：

万元）

年份

2015

2014

2013

2012

2011

可持续

增长率

31.43%

14.68%

10.24%

16.20%

14.59%

股利

支付率

18.54%

37.78%

57.42%

28.56%

28.97%

盈利现

金比率

0.2274

1.2447

1.2551

1.3264

0.9509

经营现金流对营业收入比率

0.086

0.2117

0.2302

0.1829

0.097

数据来源：

图12011-2015年上海家化可持续增长率的变动趋势图

由以上图表可知，上海家化的可持续增长率波动幅度较大，2012年呈上升状态，2013年呈下降状态，之后一路走高，2015年增幅很大。

上海家化的发展能力先轻微下降之后近两年上升很快，主要是因为公司将利润留存在企业用于企业自身的再投资和发展的比例大幅度增大。

可持续增长率大体上还是呈上升态势，说明企业未来的成长性很大，发展空间广阔。

外部投资者往往对成长性较高的企业比较青睐，在对上海家化进行投资时，可以通过可持续增长率的变动来衡量其投资的可行性。

内部管理者可以通过可持续增长率的变动来评价企业长期发展的可持续性。

图22011-2015年上海家化股利支付率的变动趋势图

由以上图表可知，上海家化的股利支付率在2011年和2012年基本持平，2013年猛增达到最高水平，2014年之后一路走低。

除了2013年股利支付率较大以外，其余年份的留存比例较大，说明近两年企业将其盈利获得的利润用于企业自身发展的比例增大。

外部投资者可以根据上海家化近几年的股利支付政策来判断其是否能满足自己对股东回报的要求。

图32011-2015年上海家化盈利现金比的变动趋势图

图42011-2015年上海家化经营现金流对营业收入比的变动趋势图

由以上图表可知，上海家化的盈利现金比和经营现金流对营业收入比的波动幅度较大，并且两者大体上都呈倒U型。

2011年到2014年之间，盈利现金比比较稳定，基本上维持在1以上，但2015年一落千丈，接近0.2。

经营现金流对营业收入的比率整体上不高，2015年创历史新低，只有8.6%。

由此可知，2011年到2014年上海家化利润的质量较好，而2015年利润的质量非常差。

盈利现金比率在2015年极其低，与以前年度维持在1附近大相径庭，说明公司在2015年净利润与经营现金流量的差异程度很大，公司的利润并没有利润表显示得那样好，投资者应该谨慎投资。

这几年，上海家化主营业务变现能力先变好后变差，销售款回收速度先加快后减慢，这些数据说明公司的销售收入中可能存在较大比例的应收账款，有很大一部分在当年并不能实现现金流入，企业内部的管理者应该加强对应收账款的管理，加快应收账款的回收。

通过对上海家化进行改进后的杜邦分析体系的分析，可以明显地感受到改进后的体系能够为企业的外部利益相关者的决策和内部管理者的管理提供更多的参考。

上海家化的外部投资者可以通过对可持续增长率和股利支付率的分析，来考虑要不要购买公司的股票；外部潜在的债权人可以根据对盈