国际国内期货比较分析.docx
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国际国内期货比较分析
国际国内期货比较分析
■中国期货市场交易量、交易金额相对较小，与中国国民经济的发展规模和大国地位极不相符。
■金融期货已成为国际期货市场发展的主流，而金融期货产品缺失也成为中国期货市场发展滞后的主要因素。
■国际期权交易量已超过期货交易量，而中国尚无任何期权交易品种，造成中国期货市场发展脱轨。
■中国期货市场缺乏机构投资者，影响期货市场功能发挥。
■中国期货市场品种少、结构单一，无法为企业提供充足的避险工具。
■中国期货市场是国际成熟期货市场的“影子市场”，辐射面和影响力小，缺乏国际话语权、定价权。
期货期权市场：
全球发展基本状况
Markets for Futures and Options：
A Global Outlook
■规模不断壮大
图1根据美国期货业协会（FIA）的有关统计数据制作。
从中可以看出，在过去的10多年时间里，全球期货、期权交易量增长速度非常快，1993年全球的期货、期权交易量为亿张，2005年这一数字已上升至将近99亿张，是 1993年的倍。
自期货交易问世后，全球期货、期权的年交易量经过100多年发展，直到1993年才第一次登上 10亿张的台阶；而首次登上 20亿张台阶是在2000年，中间仅用了7年；紧接着1年之后的2001年，突破了30亿张的规模。
此后的发展更是直线上突：
2005年全球期货、期权交易总量达到了创纪录的将近99亿张，是 4年前的倍。
■金融期货、期权成为期货市场主流产品
从总量上看，金融期货已经成为期货市场成交量最大的种类。
从1990年代开始，金融期货成为全球期货市场中成交量最大的品种类别。
据美国期货业协会的统计资料显示，2005年全球金融期货和期权（含股指期货、利率期货、外汇期货、股票期货、期权）交易量约为91亿张（单边计算）。
图2 是 2005年全球期货、期权（包括个股期货、期权）各品种交易量的比例图。
在2005年全球期货、期权（包括个股期货、期权）各品种的总交易量中，包括股指、利率、个股、外汇/指数等在内的金融期货、期权占到了92%，而商品期货、期权的比例仅占到了8%。
■期权交易量超过期货交易
如图3，2000年全球期权（现货期权和期货期权）交易总量第一次超过了期货交易总量。
在之后的几年里，这个差距越来越大。
从数据对照来看，2005年全球期权交易量为百万张，而期货交易量为百万张，期权交易量是期货交易量的倍。
其中，美国的期权交易量为百万张，期货交易量为百万张；期权交易量是期货交易量的倍。
非美国的期权交易量为百万张，期货交易量为百万张；期权交易量是期货交易量的倍。
国际国内期货市场发展历史、过程及现状，并进行比较分析
中国期货市场发展三阶段
The Three-Stage Evolution of Futures Market in China
自中国期货市场发展以来，大体经历了初期发展、清理整顿和规范发展3个阶段。
初期发展阶段（1988年～1993年）
1988年5月，国务院决定进行期货市场试点。
1990年10月12日，中国郑州粮食批发市场经国务院批准，以现货交易为基础，引入期货交易机制，作为中国第一个商品期货市场正式开业，迈出了中国期货市场发展的第一步。
1991年6月10日，深圳有色金属交易所宣告成立，并于1992年1月18日正式开业，同年5月28日上海金属交易所开业。
1992年9月，第一家期货经纪公司-广东万通期货经纪公司成立，同年底，中国国际期货经纪公司开业。
至1993年，中国开业和在建的期货交易所有50多家，开业的交易所有2300多个会员，大部分有代理业务，代理客户3万多个；期货经纪公司300多家（包括50多家合资公司），有7大类50多个上市交易品种
（包括国债），中国期货市场建设一度一哄而起、盲目发展。
清理整顿阶段（1993年底～2000年）
1993年1月4日，针对期货市场盲目发展的局面，国务院下发《关于制止期货市场盲目发展的通知》，开始了第一次清理整顿工作。
在这一次清理整顿行动中，最终有15家交易所被确定为试点交易所，一些交易品种也因种种原因被停止交易。
1998年8月1日，国务院下发《国务院关于进一步整顿和规范期货市场的通知》，开始了第二次清理整顿工作。
在这次清理整顿中，15家交易所被压缩合 并为3家，交易品种由35个削减为12个，这些品种是：
上 海期货交易所的铜、铝、胶合板、天然橡胶、籼米；郑州商品交易所的小麦、绿豆、红小豆、花生仁；大连商品交易所的大豆、豆粕、啤酒大麦。
在清理整顿期间，当时的国务院证券委及中国证监会等有关部门加强了对期货市场的监管力度。
1994年初暂停了期货外盘交易；同年4月，暂停钢材、煤炭和食糖期货交易；10月，暂停粳米、菜籽油期货交易。
1995年2月发生国债期货“327”风波，同年5月发生“319”事件，当年5月暂停了国债期货交易。
1996年1月，暂停某交易所红小豆期货交易。
规范发展阶段（2001年？
）
2001年3月，全国人大批准的“十五”规划第一次提出“稳步发展期货市场”，为中国期货市场长达7年的规范整顿划上了句号。
期货交易量呈现恢复性增长：
国内期货市场成交量曾于1995年达到万张的高点，随后连续5年下滑，2000年跌至万张的低位。
自2001年开始，市场出现恢复性增长，2006年（根据前1个月的数据估算）国内期货市场成交总量达到万张。
然而，国内期货市场内成交总量至今仍未突破1995年的高点。
期货公司基本面看淡：
截至2004年底，全国188家期货公司资产总额亿元，净资产 亿元，客户保证金余额亿元，当年共实现手续费净收入亿元，实现利润仅136万元。
2001年全行业微利；2002年全行业亏损；2003年～2004年，全行业赢利，但赢利水平递减。
2005年第一季度，期货经纪全行业亏损2400万元，亏损面达70%；第二季度全行业又亏损1500万元，即使在利润总额最高的2003年，全国180多家期货经纪公司的平均利润也不到80万元。
期货交易所挂牌品种缓步增加：
经过一番清理整顿后，截至2000年，中国期货交易所挂牌12个品种，但只有大豆（黄大豆1 号）、豆粕、小麦、铜、铝、天然橡胶6个品种上 市交易，仅涵盖农林产品和工业品两大类别。
2003年，优质强筋小麦期货合约在郑州商品交易所上市，成为中国期货新合约推出的第一声春雷。
2004年6月1日，郑州商品交易所推出棉花期货；8月25日，上 海期货交易所推出燃料油期货；9月22日，大连商品交易所推出玉米期货，随后又于12月22日推出黄大豆2 号合约。
2006年1月6日，白糖期货在郑州商品交易所上市交易；1月9日，豆油期货在大连商品交易所上市交易。
中国目前的期货上市品种包括大豆、小麦、玉米、豆粕、棉花、铜、铝、天然橡胶、燃料油、白糖、豆油1种，交易合约共有13种，已形成以（）、工业品为主，兼顾能源产品的品种结构。
数字视点：
中国期货市场历史变迁
A Quantitative Perspective：
History of China's Futures Market
1995年中国期货市场成交量以亿张合约达到巅峰，之后以平均每年20%以上的速度衰减。
到了2000年谷底时，成交量还不及1995年的1/10；2006年12月市场明显转暖，但仅为10年前年成交量的2/3。
成交量变化
从统计学角度来讲，在分析期货市场成交总量变化情况时，具备科学可比性的指标应该是成交手数，即合约张数，而成交金额则并不具备同质可比性。
举一个简单的范例：
沪铜合约在2000年时每吨价格1万多元，而2006年时每吨8万多元，每张仍为5吨，而成交金额却上升了8倍。
单纯基于此金额比较得出的结论，显然有失偏颇。
因此，以下均采用成交张数为比较对象进行分析。
■中国大陆市场
1995年，中国期货市场成交量达到迄今为止巅峰的亿张合约。
之后由于市场进入清理整顿时期，成交量以平均每年20%以上的速度衰减。
这种状况一直持续到了2000年，此时的成交量是 亿张，已不及1995年的1/10（见图4）。
进入新千年，中国期货市场步入了复苏时期。
截至2006年12月，市场成交量回升至接近亿张，但仍未达到10年前的市场水平。
期货市场经过10年奋斗，虽然这期间中国国民经济经历了高速稳步增长，却未能带领期货市场走出历史的桎梏。
■海外成熟市场
同时期的10年，美国、英国等成熟期货市场成交量正出现稳健快速增长。
美国
美国期货市场在全球占据龙头地位。
据美国期货业协会（FIA）的最新统计，2005年全球场内期货及期权交易量达到99亿张合约，其中美国为亿张，占到全球成交总量的%。
与中国同时期相比，美国交易所市场期货及期权衍生品成交总量从1995年的亿张上升至2005年的亿张（见图5），增长了6倍，年均增长率达到%。
欧洲（以Eurex为例）
1996年，瑞士期权和期货交易所（SOFFEX）与德国期货交易所（DTB）签署合作协议，以瑞士期权和期货交易所原有体系（based on the SOFFEX system）为基础组建欧洲期货交易所（Eurex）。
1998年欧洲期货交易所开业，以成交的合约数量进行比较，当年年底欧洲期货交易所即成为欧洲第一、世界第二大衍生品交易所。
欧洲期货交易所自成立以来，交易量呈现出较快的增长势头（见图6）。
据FIA统计，以不包括期权的成交量计算，欧洲期货交易所在2003年和 2004年连续两年排名第一；如果将期权的成交量统计在内，欧洲期货交易所分别以亿张和 亿张的业绩连续两年排名仅次于韩国期货交易所，列全球第二位。
香港地区
过去10年，是中国香港地区期货市场快速发展的10年。
1995年，香港期货期权（）量不足600万张合约，2005年已达到2552万张；截至2006年12月底，其成交量更是较2005年猛增%，攀升至4178万张，比1995年增长了近7倍，年均增长率近20%。
韩国
韩国于1996年开始进行期货交易，交易对象是 KOSPI200指数期货合约。
根据韩国交易所集团（2005年由韩国证券交易所、创业板市场及韩国期货交易所合并成立）的最新统计数字来看，2005年其场内期货及期权成交总量已经达到亿张合约，占世界总量的1/4多，这是十分惊人的数字。
前韩国期货交易所也曾连续被FIA列为成长最快的交易所。
10年的发展，使韩国期货市场由当年“中国的学生”一举走到世界前沿。
台湾地区
台湾期货交易所成立于1997年9月9日，并于1998年7月21日推出第一个期货合约。
近年来，台湾期货交易所以金融期衍生品为市场基石，其期货及期权成交量逐年翻番。
1999年成交量尚不足110万张；到了2005年，台湾期货市场总成交量已经达到9266万张（见图7），比2004年增长了%，84倍于1999年的数字，年平均增长率达到令人惊叹的109%。
交易品种变化
▇品种数量：
中国市场过少
中国期货市场上市交易品种数量一直较少。
在成交张数处于最高点的1995年，成交活跃的商品期货也只有10多种。
而从1995年期货业清理整顿以来，到2003年交易品种锐减至6个。
2004年，在国家“稳步发展期货市场”政策的指引下，恢复及新上市了棉花、玉米、燃料油、黄大豆二号 4个交易品种，总上市品种数量达到10个。
在经历了2005的沉寂后，市场又于2006年先后推出了白糖、豆油以及PTA（精对苯二甲酸）等3个期货品种，再次丰富了中国期货市场的交易品种。
但是，从国内大宗商品电子交易市场的蓬勃发展趋势来看，目前中国期货市场交易品种仍旧太少，不能为市场提供足够的规避风险的工具或者满足进行投资获利的社会需求。
与国家地理属性较为接近的美国相比：
中国与美国同为大宗基础性产品，如农产品、能源、矿产资源等主要原材料的生产国、消费国和贸易国。
以农产品为例，中国的小麦产量排在世界第一位，玉米产量为世界第二位，大豆产量为世界第四位，进口量为世界第二。
中国具有充分运作农产品等大宗商品期货的雄厚现货基础和巨大的避险需求。
但在期货交易品种数量方面，中国却与美国期货市场有着巨大差距（见表1）。
美国共有商品期货和期权32类商品114个上市品种，其中仅农产品期货和期权就有12类50多个品种；能源期货和期权7类28个品种；贵金属期货和期权5类16个品种（2003年数据）；金融衍生品中，6家交易所上市了33个股票指数期货合约，7家交易所提供了100多个指数期权合约。
与同样经历过国内严厉整顿的印度相比：
根据印度《远期合约（监管）法》规定，印度可以进行期货交易的商品多达102种，每个商品都可以同时在多家交易所进行交易。
因为合约规则是各家交易所自己制订，因此同一种商品在不同交易所交易的期货合约不尽相同，从而满足了不同的投资需求。
目前印度已经开展期货交易的商品有89种，主要包括以下4大类：
农产品（包括粮食、油籽、纤维等）；金属（黄金、白银、铜、锌等）；能源（原油、天然气、煤等）；塑料（聚丙烯、高密度聚乙烯等）。
这些商品期货品种的成交额自2003年连续3年的增长率分别达到98%、341%、203%（较上一年）。
目前，商品期货市场年成交额已占到印度GDP的47%。
■品种结构：
中国缺乏金融期货
交易品种结构单一，是中国期货交易品种长期存在的问题。
10年来，虽然商品期货发展已逐渐完善，但期权交易始终没有推出。
而且自从1995年关闭国债期货后，金融期货便销声匿迹。
在金融衍生产品席卷全球的时刻，这种产品结构缺位甚至造成了中国整体金融市场发展的滞后，与中国经济大国的地位不相符合。
国际市场趋势
纵观国际期货与期权市场，金融衍生产品近几年已成为发展的主流趋势。
从品种成交量增长来看，2005年全球场内金融期货与期权成交量达到亿张合约，占全部交易量的%，而在1995年仅为亿张，占当时全部合约交易量的%，10年时间成交量增长了6倍多。
与美国相比
在美国，芝加哥商业交易所（CME）、芝加哥期货交易所（CBOT）和芝加哥期权交易所（CBOE），是三大主要金融期货与期权交易所，2006年CME与CBOT宣布合并。
2005年CME金融期货与期权累计成交量已经突破10亿张。
而作为现代意义上最早的期货交易所，CBOT通过美国中长期债券期货等利率期货合约，正逐渐加强其在金融期货领域的地位，成交量增长仅次于CME，到2005年接近6亿张。
CBOE则通过金融期权品种在2005年使其成交量也达到亿张。
与欧洲相比
在欧洲期货市场，两大交易所欧洲期货交易所（Eurex）与泛欧交易所（Euronext）经营着几乎所有金融期货与期权合约的交易。
Eurex 不提供商品期货交易，其产品全部是金融期货和期权。
目前，其产品包括股票衍生品、股票指数衍生品、波动率衍生品、交易所交易基金衍生品、利率衍生品及货币市场衍生品，共6大类33个子类品种。
而且Eurex提供的产品已涉及欧洲许多国家，包括德国、瑞士、芬兰、荷兰、法国、意大利等，股指产品囊括一些全球知名的股票指数。
期货与期权合约涉及汽车、银行、能源、金融服务、保健、保险、传媒、技术、电信等各个领域，期权产品涉及荷兰、芬兰、法国、德国、意大利、瑞士、美国等国，包括一些国际知名品牌如DaimlerChrysler，Microsoft，Nokia 和 RoyalDutch Petroleum。
是 Euronext的衍生产品市场。
按照日交易额计算， 是世界上第二大衍生 产品市场。
利用其独到的LIFFE CONNECT系统，为全球29个国家的客户提供品种繁多的衍生产品实时电子交易平台。
证券期货从业人员可以通过LIFFE CONNECT进行450多种衍生产品交易。
该交易平台目前日均交易量为350万张（截至2005年8月的成交记录）。
图10是2000～2004年欧洲两交易所的总成交量示意图，至2004年底已接近20亿张。
与韩国、台湾地区相比
亚洲国家期货市场的快速兴起与壮大，应该归功于一种后发优势，即金融期货与期权品种对整个市场的引领作用。
韩国交易所集团（KRE）的期货市场分部，主要是为市场提供金融类期货与期权合约交易。
其中的KOSPI200期权合约自1997年推出以来，截至2005年成交量已达到25亿多张，是全球成交量最大的期货/期权合约，远远超过成交量第二大的合约（CME欧洲美元期货合约），是后者成交量的5倍还多。
KOSPI200期权的成交量也因此占到韩国交易所2005年总成交量的%。
另外，台湾期货交易所的异军突起，也得益于金融期货与期权品种的创新。
目前，该市场上市的合约全部为金融类产品。
其中，台湾股票加权指数期权合约在2005年的成交量达到8010万张，比2004年增长%，占2005年总成交量的%。
FIA 数据显示，2005年台湾期货交易所已名列全球成交量增长最快的衍生品交易所。
与国民经济重要指标关联度
■国内生产总值与期货市场规模
中国的国内生产总值在过去10年当中经历了快速而稳健的增长，中国期货市场发展却与总体经济走势相偏离，犹豫不前（见表2），这也是中国期货市场长期面临的一个问题。
2005年以前，中国期货市场只有6个品种，2006年增加到了1个，交易合约共有13种，而美国目前大概有348个交易品种。
中国现有品种主要是商品期货，金融期货即将推出。
而在美国，金融期货是期货市场的主要组成部分，占比大约为75%。
而且，国际上期货成交额一般是本国GDP总量的25倍，而目前中国此数值仅徘徊在1倍左右，发展空间还很大。
一国的经济规模和期货市场规模一般都有最优比例区。
国外研究表明，期货成交额与GDP之比应该在25～30倍左右。
而在中国，这个比值一直偏小，1995年达到峰值时也仅有倍。
随后进入回调通道，直到2001年才开始回升（见图1）。
■外贸依存度与期货市场规模
目前在国际贸易当中，很多种类的商品交收价格多是通过以相应品种的期货市场价格为基准，再考虑升贴水而决定的，即所谓“点价”贸易。
尤其是在国际大宗农产品贸易中，期货市场更是成为价格发现与风险管理的核心市场。
因此，一个贸易大国理所应当是一个期货大国，而期货市场的发展也应在一定程度上跟随贸易总额的增长。
1978～2002年，中国对外贸易年均增长16%，比国民经济增长快了7个百分点。
外贸依存度从1978年的10%提高到1990年的30%，2003年进一步升至60%，2004年上升到70%，2005年甚至到了80%。
过去10年中，中国进出口贸易总额由1995年的亿美元，增长至2005年的15886亿美元，增长5倍多；除去通货膨胀因素，仍增了3倍以上。
相比之下，发达国家的外贸依存度相对较低。
美国的外贸依存度没有超过25%，在20%～25%之间波动；日本的外贸依存度是 18%；德国虽然最高，但也没超过60%。
高外贸依存度背后潜在的风险和挑战不容忽视。
中国人均能源可采储量远低于世界平均水平。
加上中国经济规模迅速扩大，粗放型增长导致对能源和原材料消耗偏高。
如中国石油消耗量已居世界第二位，占世界消耗量的7%；钢材占1/4；水泥约占一半；煤炭约占1/3；发电量占13%。
中国能源和重要资源依赖进口情况日趋严重。
2005年中国各大钢铁厂购买铁矿石普遍涨价75%，2006年铁矿石价格仍然在谈判之中，但涨幅不会低于19%。
早在2003年，中国的原油消费就已超过日本，仅次于美国。
中国现在石油消费量占全球的6%～7%，这其中蕴藏的价格风险迫切需要一个有效的渠道进行释放。
而期货市场可以有效地管理风险、稳定收益、降低成本，从而取得比较价格优势。
质量视点：
中国期货市场功能发挥
A Qualitative Perspective：
Functions of China's Futures Market
作为整个市场结构金字塔的顶端，期货市场的生命力是其质量。
衡量期货市场的质量要从其功能的发挥状况入手。
期货市场的基本功能是规避风险和发现价格，对整个国民经济而言其还有一个重要功能即定价。
然而过去的10年，是因期货市场发展滞后而让中国经济质量大打折扣的10年。
市场辐射面
期货市场较之现货市场，首先具有辐射面大的优势；市场辐射面大小，也决定了期货市场功能发挥的基础。
■中国期货市场辐射面与投资者结构
在过去10年中，中国期货市场辐射面已有很大改善。
但是，由于长久以来期货投资基金处于非合法地位，期货公司也只被允许从事经纪业务，造成机构投资者仅局限于有现货背景的套期保值企业，套利与投机交易者中缺乏机构的参与。
同时，由于中国期货交易所市场的会员结构单一，未形成分层次会员体系，因此难以吸引不同性质的更多资金入场。
此外，由于中国期货市场对外资封闭，其在全球范围的辐射面始终有限。
■与英国期货市场相比
英国期货市场历史久远。
伦敦金属交易所（LME）的期铜交易与伦敦国际石油交易所（IPE）的原油期货交易在世界范围内影响力大，辐射面广，对相应商品的国际价格走势甚至起到指引作用。
目前LME主要经营品种有铜、锡、铅、锌、铝、镍、白银等。
据统计，LME的市场参与者有95%来自于海外市场；而它的分层次会员结构（圈内会员1家、准经纪结算会员26家、准交易结算会员3家、准经纪会员6家、准交易会员37家）则更容易吸引不同性质的投资者参与到市场中。
伦敦国际石油交易所（IPE）成立于1981年4月，是目前欧洲最大的能源期货和期权交易所。
该交易所的主要经营品种为布伦特原油、汽油、无铅汽油、食糖、波罗的海货运指数、小麦、马铃薯等品种。
其中的布伦特原油期货已经与纽约商业交易所（NYMEX）的西德克萨斯原油期货以及新加坡的“纸货市场”原油价格一起，构成决定世界原油市场价格的主导因素。
■与香港、台湾地区相比
香港地区期货市场投资者结构的特点是：
①投机者占据了市场半壁江山（见图12）；②不同期货合约针对不同投资主体，例如恒生指数期货针对机构投资者，而小型恒生指数期货针对个人投资者（见图13）；③重视开发海外投资者（见图14）。
这三大特点也决定了香港期货市场辐射面比较广阔，确立了其亚洲金融中心地位。
台湾地区期货市场近几年的影响力也与日俱增。
虽然新加坡1997年抢先上市了台湾股指期货合约，但台湾也紧接着推出自己的产品，并不断为外资放松市场管制，提高外资参与度（见图19），以国际化的眼光拓宽其期货市场在世界范围内的辐射面。
定价功能
■中国期货市场国际定价话语权
现代大宗商品国际贸易的定价方式是：
期货价格+升贴水。
在国际大宗商品的定价市场中，拥有定价发言权的是那些拥有专业巨型基金参与的期货市场。
这些基金拥有专业的研发团队和操作团队，它们根据市场供求变化，特别是远期供求预测，进行套期保值和投资，牢牢把握了世界大宗商品的定价权。
而且，自1970年代石油危机以及相应的资源类期货市场建立以来，拥有资源的定价权与话语权成为发达国家争夺国际资源最有效的手段。
与英国期货市场相比：
伦敦金属交易所（LME）在国际有色金属市场上“独占鳌头”。
LME在吸引投资者方面是最成功的一个期货市场，其95%的交易量来自英国国土之外，开放程度极高。
此外，由于该交易所特殊的交易方式和宽松的监管体制，LME对国际巨型基金和资金“大鳄”具有特别的吸引力。
高度的开放性以及充足的资金参与，使得LME 市场在国际有色金属定价上拥有独一无二的发言权，而全球交易者的自由竞价和便捷、高效的交割仓库网络，则有力地保证了伦敦期铜价格的真实性和权威性。
目前，国际贸易中铝、铜、铅、锡等金属的价格主要形成方式如下：
伦敦金属交易所价格+升贴水。
而LME有色金属的期货价格与国际贸易
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