环保行业重点区域市场空间及发展分析.docx
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环保行业重点区域市场空间及发展分析
环保行业重点区域市场空间及发展分析
一、环保行业板块全年跌幅情况
2018年环保板块全年跌幅50.24%,最大跌幅52.16%.全年几乎维持单边向下的趋势,显著跑输上证综指与创业板指.主要受制于外部融资环境恶化、企业本身资产负债表扩张空间显著收窄与行业市场空间见顶
2018年环保行业各子版块均呈下跌趋势,其中,固废（31.51%）表现强于其他版块,节能（-72.19%）跌幅最为明显.
2018年环保行业有正收益的标的仅3个：
华测检测（+47.44%）、贵州燃气（+25.25%）、伟明环保（+9.71%）
2018年涨幅前20的环保公司
2018年跌幅前20的环保公司
二、环保行业行业估值情况分析
横向比较,相对其他行业,估值排名目前已经低于中位数.但相对港股同行业龙头仍然溢价较多,虽然港股有流动性导致的估值折价,但港股龙头的吸引力仍然较好.
环保板块历史PE
A股及港股行业龙头的估值比较
头仍然溢价较多,虽然港股有流动性导致的估值折价,但港股龙头的吸引力仍然较好.
A股及港股行业龙头的估值比较
-
2017
2018E
2017
2018E
碧水源
25.1
32.6
21.7
15.6
启迪桑德
12.6
16.1
27.0
18.8
北控水务集团
37.2
44.4
14.3
10.2
环保板块历史PE
环保指数
54
52
40
35
25
有色金属
63
-
177
48
27
煤炭
19
71
168
14
10
家电
15
23
21
22
16
电子元器件
47
74
57
46
29
计算机
71
131
48
58
45
钢铁
86
-
-
19
9
汽车
18
26
21
21
17
国防军工
91
189
112
82
56
商贸零售
34
47
55
34
24
基础化工
56
80
75
34
22
食品饮料
25
31
30
36
27
餐饮旅游
50
74
49
39
32
机械
47
104
132
60
30
通信
54
77
53
79
40
轻工制造
78
88
56
32
22
电力设备
61
56
53
41
26
电力及公用事业
19
23
22
27
21
综合
27
116
50
37
23
建材
22
50
51
27
14
传媒
49
74
47
35
36
医药
40
54
42
38
34
纺织服装
32
47
39
28
25
农林牧渔
64
108
35
35
34
交通运输
28
26
27
21
18
石油石化
15
37
58
32
18
银行
7
7
6
7
7
建筑
18
20
18
16
11
房地产
21
30
23
17
11
非银行金融
34
16
19
22
15
中位数
37
53
48
34
24
三、环保行业融资情况分析
1、增长的确定性分析
长期寻找行业持续增长,商业模式通顺,现金流内生或融资能力强的标的,结合公司治理与战略清晰度.环保：
1）水处理：
关注资本金生成能力与模式成熟的重点区域：
国祯环保.2）危废,看好水泥窑行业的放量,海螺创业.3）大气：
行业格局稳定看龙头,龙净环保.4）垃圾焚烧：
关注融资能力与公司治理,瀚蓝环境.5）监测行业趋势持续成长,聚光科技,先河环保.燃气：
着眼上游量增,新天然气,蓝焰控股.
“宽货币”未能传导至“宽信用”：
一方面,因去杠杆、强监管导致表外融资断崖式下跌,融资需求更多转向表内,进而导致表内资金竞争激烈,金融机构的首选对象并非民企和小微企业；另一方面,因融资渠道收窄,上半年不少企业都出现了流动性危机,尤其民营企业股权质押和信用违约事件频发,由于这种流动性危机更为隐蔽,且事先识别难度更大,投资者和金融机构只能以降低整体风险偏好作为应对,进而引发信用收紧.
2018年12月,新增贷款1.08万亿,较去年同期多投放近5000亿,信贷余额同比增长13.5%,增速环比上月大幅上升0.4个百分点.新增贷款仍为票据和非银贷款增加较多,说明企业融资需求仍未改善,由“宽货币”到“宽信用”的货币政策传导机制仍然不
M2的同比变化情况
社会融资规模的变化情况
2、政府投入力度及融资情况分析
明确合规项目的政府支付责任,明确中央资金支持,有望极大稳定行业空间和回报预期,使资本流入得到根本改善,密切关注环保行业的政府投入情况,倾向于认为弱化的宏观经济有望强化政府支出.
1）运营类环保项目自身具有刚性,且体系成熟：
污水处理、生活垃圾等运营类项目在PPP清库过程中落地速度加快,年化增速超过100％,因此运营类项目保障度较高.
2）在按效付费的行业发展趋势下,市场竞争力带来行业集中度提升：
如黑臭水考核地方政府非常迫切,市场化的PPP仅有约20％,期待后续大量运营空间释放.同理,PPP政策本身要求投资成本至少30%挂钩绩效考核,在按效付费时代,真实治理尤其具备运营能力公司将受益于专业化带来的市场集中度提升！
对于PPP行业,环保行业政府支出带来的投资乘数为2.89倍,低于全行业的基建投资乘数（6.00倍）,其中差距主要原因：
行业收益率（目前在6.6%~6.9%区间波动）,
地方政府偿付能力的可靠度,
中央财政支出不足（目前地方财政占比70%以上）.
因此,对于生态类的PFI项目还是需要政策偿付能力背书,而设立企业融资担保基金后,行业痛点有望得到缓解,但仍需关注未来地方财政政策.
关于投资乘数的计算过程如下：
1）、全口径基建投资乘数,2015~2017年分别为4.93、5.79、6.00倍.
根据财政部全国财政决算,2015~2017年全国一般公共决算支出为17.6、18.8、20.3万亿,其中以基建为主的行业（指交通运输、仓储和邮政,电力、燃气及水的生产和供应业,水利、环境和公共设施管理业）公共决算支出为2.66、2.63、2.89万亿.
2015~2017年,全国固定资产投资额中,基础建设投资额分别为13.1、15.2、17.3万亿.
由此,全口径基建投资乘数=固定资产基建投资额/公共决算基建支出,2015~2017年分别为4.93、5.79、6.00倍.
2）、环保口径投资乘数,2015~2016年分别为2.64、2.89倍.
根据财政部全国财政决算,2015~2017年全国一般公共决算支出,节能环保支出总额分别为4802.89、4734.82、5617.33亿,其中环境治理类（三大污染防治、生态治理及循环经济等）公共决算支出为2900、2774、3462亿.
根据国家统计局,2015~2016年,全国环境污染治理投资总额分别为8806.3、9219.8亿,其中,可比口径下环保治理类投资总额分别为7655、8025亿（2017年数据尚未公布）.
由此,环保口径投资乘数=环境污染治理投资总额/环保治理公共预算支出,2015~2016年分别为2.64、2.89倍.
目前环保污染治理类的财政支出中,地方财政占比70%以上（2015/2016/2017年占比分别为72%、68%、75%）,中央财政支出不足同样是制约行业投资乘数的因素之一.
对于污水,固废等运营类资产：
目前付费模式通顺,融资边际改善将优先受益.理由如下：
商业模式通顺,消费属性！
项目易获取贷款.固废法修订草案增设差别化收费制度,发改委943文理顺付费机制,付费进一步传导至toC,toB.污水费已经征收,垃圾处理费按照当前政府付费标准分到每户月10-15元,污水费每户月12元,按月可支配收入3000元、每户2人劳动力算,占比0.37%-0.45%.
没有资本金内生问题.前期项目有充足资产沉淀,提供稳定现金流入,支撑未来资本开支.资本金对外融资依赖度小,不受去杠杆影响.
资本金的产生能力（截至2018年Q3）
-
2018Q3货币资金
货币资金增长率
销售商品收到现金/营业收入
经营性净现金流/营业收入
现金比率
雪迪龙
10.74
118.49
87.57
8.04
4.47
创业环保
19.47
45.81
98.78
36.15
1.18
伟明环保
5.82
35.90
85.59
29.23
1.16
大元泵业
1.92
-36.33
96.91
7.86
0.91
江南水务
8.05
-29.71
112.66
43.43
0.77
蓝焰控股
9.94
-2.09
60.21
19.48
0.71
龙马环卫
8.05
107.85
77.68
-25.00
0.56
华测检测
6.30
-23.44
95.59
14.63
0.54
先河环保
2.00
31.31
62.73
-45.68
0.47
富春环保
4.69
35.97
70.59
7.91
0.47
巴安水务
6.26
89.29
32.27
-20.45
0.41
万邦达
6.00
-21.78
99.86
1.07
0.40
长青集团
6.37
351.53
121.20
33.19
0.39
格林美
36.79
53.89
108.30
5.16
0.38
东江环保
11.14
10.31
114.09
21.81
0.37
洪城水业
17.04
100.25
109.63
21.25
0.36
瀚蓝环境
11.49
-7.04
105.07
26.28
0.35
上海环境
9.44
45.92
109.16
33.37
0.33
兴蓉环境
16.40
-2.86
108.32
46.15
0.32
博世科
7.56
16.62
40.80
-13.23
0.31
中金环境
9.62
18.58
89.28
21.05
0.30
碧水源
49.97
9.09
108.95
-18.49
0.29
中再资环
6.56
71.81
99.27
17.97
0.28
环能科技
2.03
-30.64
90.59
-24.53
0.28
龙净环保
15.64
7.95
81.10
-3.56
0.25
国祯环保
7.47
39.35
103.57
-8.65
0.23
金圆股份
5.36
-20.87
109.04
7.95
0.19
聚光科技
5.70
8.52
97.30
-6.28
0.19
博天环境
9.13
-13.60
49.50
-2.76
0.17
高能环境
5.59
563.42
95.09
6.52
0.17
清新环境
3.53
16.38
87.76
24.24
0.15
启迪桑德
22.99
-65.07
54.68
-14.99
0.14
天翔环境
2.49
-70.61
187.17
-394.28
0.07
东方园林
15.65
-33.53
72.96
0.44
0.06
蒙草生态
3.85
-78.29
58.92
-77.13
0.06
截至2018年Q3资产负债率将环保标的做排序
-
资产负债率
带息债务/投入资本
流动比率
货币资金/流动负债
博天环境
79.32
64.07
0.76
0.10
国祯环保
73.30
63.56
0.87
0.17
龙净环保
72.74
32.23
1.21
0.11
博世科
72.56
60.80
1.11
0.23
天翔环境
72.42
53.43
1.03
0.00
东方园林
70.43
34.01
1.01
0.02
蒙草生态
64.43
45.72
1.00
0.02
中再资环
62.83
49.31
1.84
0.27
高能环境
61.69
50.55
1.04
0.16
洪城水业
61.68
46.95
0.62
0.36
启迪桑德
60.80
41.20
0.67
0.11
格林美
60.09
53.57
1.24
0.31
碧水源
58.54
43.84
1.01
0.29
瀚蓝环境
58.45
45.84
0.70
0.35
长青集团
58.40
47.36
0.87
0.37
清新环境
57.71
38.52
1.44
0.05
巴安水务
55.99
42.10
1.65
0.30
业环保
54.49
40.37
2.60
1.18
东江环保
52.72
44.70
0.98
0.35
蓝焰控股
49.98
36.58
1.90
0.51
中金环境
49.32
34.60
1.00
0.26
上海环境
49.30
35.61
0.91
0.32
金圆股份
48.03
28.67
1.09
0.11
聚光科技
46.85
34.19
1.45
0.16
兴蓉环境
43.31
28.24
0.63
0.31
伟明环保
43.11
20.26
2.60
1.16
环能科技
40.84
22.22
1.48
0.17
龙马环卫
38.82
0.95
2.21
0.23
江南水务
35.61
2.23
1.28
0.76
华测检测
31.87
18.23
1.58
0.41
富春环保
30.15
22.45
0.97
0.25
雪迪龙
25.99
16.68
8.64
2.00
万邦达
23.02
8.19
2.18
0.32
大元泵业
21.59
0.15
3.65
0.65
先河环保
19.38
0.49
3.78
0.47
四、重点区域市场空间分析预测
1、网格化监测情况分析
网格化监测是将城市以区县、街道、乡镇、社区（村）为单位,分级划定大气污染防治管理网格,大范围、高密度的布点,能够区域网格全覆盖,实时了解污染来源,客观真实反映污染现状,综合分析污染原因.
环境部为保障网格化监测布点实施,制定了路线图：
2018年10月前实施范围为“2+26”城市（合计36793个热点网格、3600个重点网格）；
10月起增加汾渭平原11城市（目前规划为23400个热点网格、773个重点网格）；
2019年2月起增加长三角地区41城市,从而实现对重点区域的热点网格监管全覆盖.
以沧州市为例：
126个热点网格,覆盖监测点位合计10468个,折合单位热点网格需设置监测点位83个；在监测网格内,主要采用卫星遥感+地面监测微站+移动式监测设备的工作模式,按照目前行业均价地面监测微站（新建5-10万元/个、运维3-5万元/年）、移动式监测设备（主要是车载,20万元/台）,推算出个单个热点网格新建投资规模约为2282.5万元、运维为332万元/年.
已经释放空间149亿元：
3600个重点网格已经布设完毕,类比沧州市监测点位数量,保守估计每个监测点位设备投资5万元,对应已释放市场空间为149.40亿元,运维市场119.52亿元/年.
2、传统填埋处置方式情况分析
传统填埋处置方式开始式微+三座大山【低价竞争/邻避运动/新项目规模效益下降】阻碍效应逐步弱化进入“十三五”期间,扩张速度在2017年出现显著提升
投运产能同比增速回升至25%标志垃圾焚烧项目落地进入又一个高峰
年度新增产能规模显著提高新增产能规模显著上一台阶
新增成交项目的产能规模提速行业的飞速增长仍将维持至少2-3年
垃圾焚烧行业成交订单规模需求情况
2.垃圾焚烧市场空间预测：
近期看规划,远期看国际比较
传统填埋方式的非减量方式不断占用土地,难以为继.必须用焚烧减量+资源回收双管齐下,逐步替代填埋市场的市占率
经比较中国垃圾焚烧处置率有望稳定在60%以上
垃圾焚烧产业进入产能加速扩张阶段一2.垃圾焚烧市场空间预测：
近期看规划,远期看国际比较传统填埋方式的非减量方式不断占用土地,难以为继.必须用焚烧减量+资源回收双管齐下,逐步替代填埋市场的市占率.
2017年中国首次出现垃圾填埋设施个数下降
根据“十三五”规划,生活垃圾焚烧产能增量空间约72%,填埋产能收缩．
规划提出,日处理能力目标达到59.1万,相比2017年底的34.3万吨/日,这意味着2018~2019年的产能复合增长率为20%,即在现有产能规模基础上增加72%.填埋产能达到47.71万吨/日,较之2015年回落5%.
2020年中国垃圾处理能力
根据规划,“十三五”期间全国城镇生活垃圾无害化处理设施建设总投资约2518.4亿元.其中,无害化处理设施建设投资1699.3亿元,收运转运体系建设投资257.8亿元,分别占比68%与10%.
在80%产能利用率假设下,对应的焚烧处置市占率.并列出目前中国、人口与生活习惯较为稳定的发达国家,“十三五”规划,所对应的焚烧处置市占率.
3、行业盈利能力提升：
内生经营挖潜+外部环境改变
全国已投运垃圾焚烧项目52%的扩建项目投产或开
已建成项目处于超负荷运转,近年来项目扩建需求强烈
2011年平均每吨垃圾折算上网电量约240-260千瓦时,近几年各家垃圾焚烧企业单吨垃圾发电量水平达到280千瓦时,部分新建标杆项目可以达到350~400千瓦时.
焚烧企业平均吨上网电量在提升
上市垃圾处理公司吨上网电量提升趋势
垃圾分类及人民生活水平提高使生活垃圾热值提
技术进步提升垃圾热量转化效,炉排炉技术全面推广,垃圾预处理、给料、分选和焚烧技术的进步,以及垃圾焚烧装备技术的提升新建项目吨发电量的进一步提升．
3、京津冀待释放空间分析预测
根据生态环境部的规划,京津冀区域设置网格合计36793个,扣除3600个重点点位后,还剩33193个,假设其点位布设密度是重点网格的四分之一,则对应待释放新建市场空间为344.38亿、运维市场空间为275.50亿/年.
汾渭平原待释放空间为251亿：
推广至汾渭平原11城市后,按照目前规划（23400个网格、773个热点网格）,可测算出新建投资规模为250.79亿元、运维规模为200.64亿元/年.京津冀+汾渭平原,合计新建投资规模为595.17亿元、运维规模为476.14亿元/年.
远期来看,下沉至三四线区域将释放82.59亿市场空间1）“十二五”期间累计于县级行政区域建成空气环境监测“省控点”1924个,以全国2851个县级行政区,每个县区设立两个监测点来估计,“十三五”期间新增“省控点”监测设备需求约3778套,假设设备单价为130万元,该领域新增空间约49.11亿元.2）在村级层面,根据全国农村环境质量监测工作实施方案,2017至2019年将新增1695个村庄的环境监测点,2020年之后新增5000余个村庄的环境监测工作；假设村级空气监测设备价格以50万元计算,可推算出设备需求空间为33.48亿元左右.
4、工业园区监测市场空间分析预测
中国现有435个国家级产业园区和1222个省级产业园区,假设每个园区设置2个监测点,以130万元/台的设备单价进行估算,则在工业园区将释放43.08亿元的环境监测需求.
根据“十三五”全国城镇污水处理及再生利用设施建设规划：
1）到2020年底,城市污水处理率应达到95%,县城污水处理率应不低于85%.2）新增污水处理设施规模5022万立方米/日,提标改造污水处理设施规模4220万立方米/日,新增污泥（以含水80%湿污泥计）无害化处置规模6.01万吨/日.3）新增再生水利用设施规模1505万立方米/日,新增初期雨水治理设施规模831万立方米/日.2002-2016年,中国城市污水处理产能由3578万立方米/日增长到14910万立方米/日,县城污水处理产能由310万立方米/日增长到3036万立方米/日,城市污水处理率从39.97%增长到93.44%,县城污水处理率从11.02%增长到87.38%.目前,中国县城污水处理率已完成“十三五”目标.预计到2020年底,中国城市污水处理率将达到95%,县城污水处理率将达到90%.
根据“十三五”全国城镇污水处理及再生利用设施建设规划,“十三五”期间,全国城镇污水处理及再生利用设施建设规划投资5644亿元,与“十二五”期间相比（4300亿）增长31.26%.“十三五”规划目标是实现城镇污水处理设施建设由“规模增长”向“提质增效”转变,大幅提高污水处理设施提标改造的投资规模,由“十二五”期间的137亿元提升至“十三五”期间的432亿元,增长215.33%
5、污水运营市场空间分析预测
敏感区域外约有30%的污水处理厂需要改造,按吨水改造费用500元计,改造投资费用约为139亿元；敏感区域内约有53%的污水处理厂改造到一级A标准,按吨水改造费用500元计,改造投资费用约为70亿元；此外,约有10%的污水处理厂需要改造到特别排放限值要求,按吨水改造费用1000元计,改造投资费用约为127亿元；总计投资改造费用336亿元.运行成本按平均1.0元/吨水计,全国年运行费用约416亿元.为满足未来城镇人口增加及生活废水排放量的增加,中国还需新增约0.55亿吨/日的处理能力.若达到一级A标准要求,吨水投资按1800元计,总投资为990亿元.运行成本按1.2元/吨计,年运行成本240亿元.污泥运营市场空间为26.88亿/年：
按照厌氧消化过程减量30%；脱水与好氧发酵等后处理平均100元/t污泥（含水率80%）；合计约130-190元/吨；目前中国市政污泥产量约为4000万吨/年,假设其中60%的污泥采用厌氧消化方式处理掉
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