房地产棚改行业分析报告.docx

房地产棚改行业分析报告.docx

《房地产棚改行业分析报告.docx》由会员分享，可在线阅读，更多相关《房地产棚改行业分析报告.docx（28页珍藏版）》请在冰豆网上搜索。

房地产棚改行业分析报告

2018年房地产棚改行业分析报告

正文目录

图目录

表目录

1.棚户区改造进程

1.1.棚户区分类

棚户区指建筑密度大、结构简陋、安全隐患多、使用功能不完善、基础设施配套不齐全的住宅集中区域。

棚户区可分为城市棚户区、国有工矿棚户区、国有林区棚户区、以及国有垦区危房4类。

目前，四类棚户区改造仍未全部完成。

2018年到2020年三年为棚改攻坚计划，再改造各类棚户区1500万套。

表1：

棚户区改造类型

1.2.棚改目标完成情况

2005年，为改善群众的居住条件，改善城市环境，政府提出最早的棚户区改造计划，以东北地区作为试点。

2008年开始，棚户区改造作为政府建设保障性安居工程的主要内容全面启动。

2008年至2012年，全国累计改造各类棚户区1260万户。

2015年，住建部提出三年计划，要求在2015-2017年完成1800万套棚户区改造，每年目标600万套。

2017年，全国各类棚户区改造开工609万套，顺利完成年度目标任务，完成投资1.84万亿元，投资同比增长24.43%。

2013-2017年，棚户区改造目标均圆满完成，完成比例超100%。

2018年，新的三年计划要求在2018-2020年完成1500万套棚户区改造，其中2018年的目标为580万套。

我们预计未来三年，棚户区改造完成套数将逐年减少。

图1：

棚户区改造进程

图2：

历年棚改目标及完成情况

表2：

棚户区改造相关文件整理

2.货币化安置

2.1.棚改安置方式

棚户区改造的安置方式分为实物化安置与货币化安置。

实物化安置是指以房换房，而货币化安置指将实物化安置的房产折算成货币。

图3：

棚户区改造的安置方式

2.2.货币化安置成为主流

首先，需要说明的是，根据《国有土地上房屋征收与补偿条例》第二十一条，被征收人可以选择货币补偿，也可以选择房屋产权调换。

选择货币化安置不仅仅是地方政府的政策导向和意愿，也是被征收人的选择。

2014年以来，全国棚改货币化安置比例逐年提升，由2014年的9%上升到2016年的48.5%。

2017年，我们估计全国货币化安置比例为60%，较2016年上升15.6个百分点。

其中，辽宁、安徽、海南的货币化安置比例最高，分别为97.5%、93%、88.9%。

按照地区划分，东北部以及中部地区的货币化安置比例高于全国平均水平。

由于个别省份没有披露2017年实际货币化安置套数，我们将按照以下方式估算货币化安置比例。

1.已披露的2017年实际货币化安置套数的16个省份，采用2017年实际数。

2.未披露2017年实际货币化安置套数，但披露了2017年货币化安置目标的5个省份，采用目标数。

3.未披露2017年实际货币化安置套数，但披露了2016年实际货币化安置比例的6个省份，采用2016年实际数。

4.2016-2017年货币化安置数据均未披露的5个省份，以40%计（低于住建部2016年提出的60%目标）。

图4：

2017年各省份货币化安置比例TOP10

图5：

2017年各地区货币化安置比例

表3：

棚改货币化完成情况

图6：

全国货币化安置比例

2018年5月，70个大中城市中一线城市新建商品住宅价格指数同比下降0.6%，二线城市同比上升4.3%，三线城市同比上升6.4%，价格指数同比增速处于低位。

2018年5月，70个大中城市价格指数环比均有回升，一线城市新建商品住宅价格指数环比上升0.4%，二线城市环比上升0.9%，三线城市环比上升0.8%。

总的来说，5月二、三线城市的房价出现了上涨的势头。

图7：

70个大中城市新建商品住宅价格指数同比

图8：

70个大中城市新建商品住宅价格指数环比

3.棚改货币化资金来源

3.1.抵押补充贷款

为缓解货币化安置给政府带来的支付压力，央行创设抵押补充贷款（PSL）为棚改提供长期低利率的资金支持。

新增抵押补充贷款呈现周期性变动，通常在上半年PSL处于相对高位。

2018年1-6月，新增抵押补充贷款为4976亿元，同比上涨63.58%，占2017年全年PSL新增额的78.36%。

抵押补充贷款余额增速近一年来比较平稳。

截至2018年5月，抵押补充贷款余额为3.12万亿元，同比增长33.12%。

我们认为，今年的棚改货币化安置的城市能级主要会下沉到中西部区域库存较高的三四线城市，东部城市将大幅减少货币化安置的比例。

我们认为，在三四线城市量价齐升，且上半年发放节奏较快的背景下，下半年棚改贷款的发放节奏将大幅放缓。

图9：

新增抵押补充贷款（PSL）

图10：

抵押补充贷款余额及同比增长

自国开行发放棚户区改造贷款以来，发放棚户区改造贷款占贷款余额比例稳步上升，但是同比增速在逐年下降。

2017年末，国开行发放棚户区改造贷款8800亿元，同比下降10%。

棚户区改造贷款余额占国开行发放贷款余额的比例为25.83%。

图11：

国开行棚户区改造贷款支出及所占比例

图12：

2017年国开行棚户区改造贷款支出占比

2017年，国开行的贷款发放要求中指出要严控库存不足地区的货币化安置比例，确保资金安全合规使用。

表4：

国开行有关棚户区改造贷款导向

图13：

棚户区改造资金链

3.2.公共财政支出

2012年至2016年，公共财政支出中用于棚户区改造的金额逐年上升。

2016年，棚户区改造支出达1722亿元，同比增长33.55%，是2012年支出的三倍。

棚户区改造支出占公共财政支出比例逐年上升，2017年，棚户区改造支出占比0.92%。

图14：

公共财政棚户区改造支出及同比增长

图15：

棚户区改造支出占公共财政支出比例

3.3.棚改债

2014年以来，各地城投公司发行多项专用于支持棚户区改造的项目债，发行期限一般为5-10年，但资金成本较PSL的资金成本高，期限短。

表5：

棚改相关债券举例

表6：

棚改相关债券文件整理

2018年3月1日，财政部发布《试点发行地方政府棚户区改造专项债券管理办法》。

棚改专项债是继土地储备、收费公路专项债之后的第三类专项债。

棚改专项债发行期限原则上不超过15年，可根据项目实际适当延长，避免期限错配风险。

6月20日，天津市红桥区棚户区改造专项债券（一期）在上海证券交易所成功发行，标志全国首单棚改专项债正式落地。

此项棚改专项债期限5年，预计融资规模108亿元。

本期债券发行规模15亿元，利率为3.88%。

综合其他类专项债的发行情况，目前专项债利率一般低于4.75%。

6月21日，安徽省财政厅下达阜阳市本级101.9亿元棚改专项债额度，现正在各项准备工作，预计不久将实施。

在国家开发银行等政策性银行收紧棚改贷发放的背景下，未来棚改专项债有望成为棚改的重要资金来源。

表7：

棚改专项债相关文件整理

自2016年12月以来，土地购置费用累计增速迅速上升，剔除土地购置费用后的投资额的累计增速呈下降趋势。

2018年前5月，土地购置费用为11400亿元，累计同比增长69.32%；房地产累计投资额41420亿元，累计同比增长10.2%；剔除土地购置费用后的投资额为30019.5亿元，累计同比下降2.73%。

图16：

土地购置费用及房地产投资增速

2018年5月，房地产行业狭义库存去化周期为3.52个月，去化周期在不断缩短。

2017年底，广义库存去化周期为53.22个月。

无论是广义库存去化周期还是狭义库存去化周期都已从2014、15年的高点回落，全国范围来看，商品房去库存任务已基本完成。

图17：

狭义库存去化周期

图18：

广义库存去化周期

我们假设棚改货币化安置的家庭均重新购置了商品房，商品房的面积为80平方米。

2017年，棚改货币化拉动销售面积约29232万平方米，占全年商品房销售面积的17.26%。

图19：

棚改货币化安置对商品房销售的贡献（估计）

4.2018年棚改货币化安置下沉中西部三四线城市

4.1.2018年各地区房地产销售情况

2018年以来，东部地区商品房销售增速明显下降，而中西部地区商品房销售增速继续维持在高位。

2018年1-5月，中部地区商品房累计销售面积15402万平方米，累计同比增长13.3%；销售额10239亿元，累计同比增长26.9%。

西部地区商品房销售面积15215万平方米，累计同比增长9.9%；销售额10214亿元，累计同比增长26.8%。

我们认为，棚改货币化安置是导致地区房地产销售增速不平衡的重要原因，今年棚改货币化安置的重点区域在中西部库存较高的三四线城市。

图20：

各地区商品房销售额累计同比

图21：

各地区商品房销售面积累计同比

图22：

各地区商品房销售均价

图23：

各地区商品房销售均价同比增长

2016年以来，中西部地区商品房销售出现量价齐升的状况。

2018年5月中部地区商品房销售面积单月增速为14%，销售额单月增速为30%；西部地区商品房销售面积单月增速为12%，销售额单月增速为32%。

我们认为主要原因是受到棚改货币化安置的带动，区域的房地产市场较为火热，商品房价格上涨较快，带来库存加速去化。

图24：

各地区商品房销售额单月同比

图25：

各地区商品房销售面积单月同比

2017年3月份以来，中部地区土地购置费用累计增速均超过全国土地购置费的累计增速。

2018年5月，中部地区土地购置费用累计值为1650.54亿元，累计同比增加81%；西部地区土地购置费用累计值为1475.1亿元，累计同比增加88%。

受益于棚改货币化安置的区域倾斜，中西部土地购置费的增速高于全国的平均水平。

图26：

中部土地购置费对比全国

图27：

西部土地购置费对比全国

4.2.棚改货币化安置的带动影响

我们将分别根据以下假设估计棚改货币化安置对商品房销售的影响：

a.货币化安置户数100%购买商品房,所购商品房平均面积为80平方米

从全国来看，若货币化安置户数100%购买商品房，则能够贡献2017年商品房销售面积29232万平方米，占当年商品房销售面积17.26%。

分地区看，货币化安置套数对于东北部、中西部地区的商品房销售贡献更大，贡献率均超20%。

表8：

2017年棚改货币化安置带来的商品住房需求（假设100%购买）

表9：

棚改货币化对不同地区销售增速的影响（假设100%购买）

b.货币化安置户数50%购买商品房,所购商品房平均面积为80平方米

从全国来看，若货币化安置户数50%购买商品房，则能够贡献2017年商品房销售面积14616万平方米，占当年商品房销售面积9%。

分地区看，将2017年的销售数据剔除棚改货币化贡献后，东北地区和中部地区的销售降幅较高，分别为-8.69%和7.75%。

表10：

2017年棚改货币化安置带来的商品住房需求（假设50%购买）

表11：

棚改货币化对不同地区销售增速的影响（假设50%购买）

c.货币化安置户数20%购买商品房,所购商品房平均面积为80平方米

从全国来看，若货币化安置户数20%购买商品房，则能够贡献2017年商品房销售面积5846.4万平方米，占当年商品房销售面积3.45%。

分地区看，将2017年的销售数据剔除棚改货币化贡献后，中部地区增速仍为负值，为-1.34%。

表12：

2017年棚改货币化安置带来的商品住房需求（假设20%购买）

表13：

棚改货币化对不同地区销售增速的影响（假设20%购买）

总的来说，2017年各地区棚改货币化安置的比例比较均衡。

我们很难得知得到货币化安置的拆迁户具体的购买新房的比例，以2017年为例，通过情景假设20%、50%和100%购买商品房，棚改货币化安置带来的新增商品房销售面积占全国商品房销售面积的比例在3.45%到17.26%之间，50%的中性的情况是9%。

2018年前5月，东部地区销售下降6.7%，主要东部地方的库存去化情况最好，棚改货币化安置比例降低。

例如广东省2018年棚改货币化目标安置户数为3707户，仅占新开工目标套数的16.19%。

山东省提出鼓励实物安置，降低或取消货币化安置奖励的政策。

4.3.预计未来棚改货币化对商品房销售边际贡献降低

2018-2020年棚户区改造三年计划指出，三年内要完成1500万套棚户区改造，其中2018年目标为580万套。

我们预计棚户区改造目标将逐年减少；同时，随着商品房库存的去化到位，货币化安置比例增速也将逐年降低。

在2018年上半年新增抵押补充贷款为占2017年全年新增额接近80%的情况下，我们认为今年的货币化安置的比例仍能保持在较高的水平，不会出现断崖式的下滑，但下半年发放会速度大大放缓。

我们预计，2018年棚户区货币化安置对房地产销售面积的边际贡献为13557.5万平方米。

表14：

预计棚改货币化安置带来的商品住房需求（假设50%购买）

表15：

2017-2018重点省市货币化安置情况统计

根据我们整理的资料，今年棚改以及货币化安置仍将主要向中西部三四线城市倾斜，尤其是西部城市，优先支持商品房库存较高、房地产市场不景气的城市。

2013年至今，银川、兰州的年土地成交价款总体呈下降趋势，2017年银川土地成交价款6.71亿元，同比微增0.6%。

2017年兰州土地成交价款9.38亿元，同比下降35.3%。

近2年的房地产市场景气度较差，同时14、15年大量出让土地的商品房进入销售期，加大货币化安置的力度也是为了较好的完成去库存任务。

未来，棚改货币化安置的重点城市也会倾向于此类城市。

图28：

银川土地成交价款及同比增速

图29：

兰州土地成交价款及同比增速

5.重点省份棚改跨越式发展

5.1.辽宁省

辽宁省由于工矿企业数量庞大，产业工人家属区、工棚规模位于全国前列。

截至2004年底，辽宁省各城市中1万平方米以上成片棚户区面积达2910万平方米，约占当时住房存量面积的7%，棚户区居住人口约占当时城市人口的10%。

为了改善居民生活状况，2005年辽宁省发布《全省城市集中连片棚户区改造实施方案》，标志着辽宁棚改工程的开始。

图30：

辽宁省棚改历程

辽宁省将棚改列为“一号民生工程”，积极探索“政府主导，市场运作”的改造模式，用4年左右的时间成功完成了2910万平方米集中连片棚户区改造任务，新建成套住宅面积4400多万平方米，改善了70多万户、211万人的住房问题。

图31：

“政府主导，市场运作”模式

辽宁省的货币安置化比例处于全国前列，2016年全省货币安置化比例达74.2%，2017年全省货币安置化比例为97.5%。

辽宁省积极推广新型化货币安置。

例如，朝阳县建立了“房源超市”，将县域内符合条件的待售商品房、存量房纳入房源超市，增加被安置居民的选择范围；喀左县推出“房票”○新政，并为棚改居民提供购房补贴。

11○注：

“房票”相当于购房款，棚改居民可手持“房票”，在县内中标的各楼盘中选购安置房，并签订“网签”协议，签订后到房产部门备案，再到棚改部门进行认证登记后，即刻获得安置房。

图32：

辽宁省棚改货币化安置套数

沈阳市作为货币化安置的标杆城市，货币安置化率连续两年达100%。

我们估计2016年，棚改货币化带来的商品住房需求约占商品房销售的18%，2017年为7%。

由于2018年棚改面积增多，我们预计棚改贡献的商品房销量将高于2017年水平。

表16：

沈阳市棚改货币化安置带来的商品住房需求

5.2.内蒙古自治区

2016年开始，内蒙古自治区秉承政府主导、群众自愿、让利于民、因城施策、公开透明的原则，大力推进棚户区改造货币化安置工作，目标2016年货币安置化水平达到60%，2017年达70%。

表17：

内蒙古自治区棚户区改造相关文件整理

图33：

内蒙古自治区棚改货币化安置套数

2017年，包头市货币安置化率约为96.6%，棚改开工套数4133套，完成自治区下达目标任务的151.7%。

2017年货币安置化贡献商品房销售比例达77%，较2016年上升44个百分点。

2018年棚改目标为19211套，假设货币安置化水平为97%，我们预计棚改贡献的商品房销售面积为149.08万平方米。

表18：

包头市棚改货币化安置带来的商品住房需求

5.3.云南省

为有效改善棚户区群众住房条件，集约土地资源，提高土地利用价值，推进以人为核心的新型城镇化建设，云南省逐步推进棚户区改造工作。

2016年，云南省棚户区改造开工19.2168万套，超额完成国家下达18万套的任务数；棚改货币化安置8.4684万套，货币化安置比例为47.05%。

2017年，棚户区改造开工16万套以上，货币化安置比例为76.7%，较16年上升近30个百分点。

表19：

云南省棚户区改造相关文件整理

图34：

云南省棚改货币化安置套数

6.相关建议

6.1.金科股份

公司2017年实现营业收入347.6亿元，同比增长7.82%，实现归母净利润18.26亿元（扣除无固定期限委托贷款的影响后），同比增长48.22%；18年一季度实现营业收入53.2亿元，同比增长15.31%，实现归母净利润1.45亿元（扣除无固定期限委托贷款的影响后），同比增长43.04%。

公司高毛利的产品逐步进入结算期，盈利能力预期将得到改善。

2017，重庆、四川、湖南营业收入占比之和超过60%，其中重庆区域贡献最大，占比为约46%。

销售额持续高增长，销售质量有所提高。

2017年，公司地产板块实现签约销售金额约630亿元，同比增长约97%，实现签约销售面积约843万平方米，同比增长约69%。

2018年一季度，公司地产板块实现签约销售金额约236亿元，同比增长约148%，签约销售面积约304万平方米，同比增长约100%。

根据克尔瑞的统计数据，公司2018年上半年实现销售金额605亿元，同比增长近100%，保持高速增长。

多点发力积极补充土储。

2017年公司加大收并购以及合作开发的力度，积极补充土储。

公司年度土地总投资约460亿元，同比增长约120%，共计获取79宗土地，计容面积约1245万平方米，同比增长约103%。

2017年金科股份的新增土储中，中西部城市土储占比超过56%。

截止2017年末，公司土储可售面积约为3300万平方米，重点布局中西部城市。

给予公司“买入”评级。

预计2018、2019和2020年EPS分别为0.58元、0.71元和0.81元。

当前股价对应2018、2019和2020年PE分别为8.3倍、6.8倍和6倍。

风险提示：

行业调控政策持续收紧；货币政策超预期收紧；房地产销售不及预期

表20：

金科股份盈利预测及估值

图35：

金科股份2017年营业收入分地区

图36：

金科股份2017年新增土储分地区

6.2.蓝光发展

公司2017年实现实现营业收入245.53亿元，同比增长15.12%；实现归母净利润13.66亿元，同比增长52.49%；18年一季度实现营业收入33.26亿元，同比增长0.62%，实现归母净利润3.02亿元，同比大增152.79%。

2017年，成都、滇渝、华中地区营业收入之和占总营业收入的80.62%，其中成都区域贡献最大，为45.75%。

销售金额大增。

2017年，公司地产板块实现签约销售金额约581.52亿元，同比增长约92.97%；签约销售面积304万平方米，同比增长116.36%。

根据克尔瑞的统计数据，公司2018年上半年实现销售金额437.5亿元，同比增长84.37%，保持高速增长。

多元化获取土储。

公司通过合作、股权收购、代工代建等多元化方式获取土地资源，2017年公司持有待开发土地面积406.18万平方米，非直接招拍挂项目的储备资源占比超过过85%。

全国布局近30个城市，其中成都、滇渝、华中地区土储占总土储的63%。

维持公司“买入”评级。

预计2018、2019和2020年EPS分别为0.78元、1.15元和1.69元。

当前股价对应2018、2019和2020年PE分别为7.6倍、5.2倍和3.5倍。

风险提示：

行业调控政策持续收紧；货币政策超预期收紧；房地产销售不及预期

表21：

蓝光发展盈利预测及估值

图37：

蓝光发展2017年营业收入分地区

图38：

蓝光发展2017年总土储分地区