医药医疗行业分析报告.docx
《医药医疗行业分析报告.docx》由会员分享，可在线阅读，更多相关《医药医疗行业分析报告.docx（21页珍藏版）》请在冰豆网上搜索。
医药医疗行业分析报告
2014年医药医疗行业分析报告
复星医药
2014年3月
目录
一、医药商业：
国药控股顺应天时，创造地利，稳坐市场龙头3
1、抢占市场先机，把握民营医药商业快速发展的天时3
2、公司和医药商业龙头国药股份企业合作5
3、整合和管理6
4、未来的增长看点6
三、医疗服务：
打造国内领先的医疗产业集团8
1、国家高度市场化推进公立医院改革8
2、参与私有化美中互利，实现高端综合医院的连锁建设9
3、战略思路清晰，定位高端医疗，PE团队为收购锦上添花10
4、和睦家具有丰富的参与公立医院改革经验，模式可复制性强，全国网络开始建设11
5、广州禅城医院：
华南地区未来综合性医疗集团的母体14
6、其他医院分析：
岳阳广济医院收购后快速发展树立典型利好公司后续医院的收购15
（1）宿迁钟吾医院15
（2）岳阳广济医院15
（3）南洋肿瘤医院：
肿瘤专科技术的输出地16
（4）安徽济民肿瘤医院16
四、医疗工业发展：
正在进入医药工业第一梯队17
1、公司医药工业收入已经迈入我国制药行业第一梯队17
2、细分领域产品壁垒较高，医药工业保持较快增长值得期待18
3、多举措加强整合效率，工业平台逐渐体现效率22
4、公司医药工业研发实力逐渐增强，多个产品即将进入收获期26
五、盈利预测28
一、医药商业：
国药控股顺应天时，创造地利，稳坐市场龙头
1、抢占市场先机，把握民营医药商业快速发展的天时
公司2003年由国药股份持股51%，复星投资持股49%设立，复星医药的投资额约为5亿元，是复星医药当时最大的投资之一。
是复星医药对我国医药未来十年的判断，认为最早需要进行整合的是医药商业，并果断作出投资。
后经过多次股权改革加上今年国控H股配售，目前公司持股从30.05%稀释到29.98%，2012年归母净利润19.74亿，贡献扣非后净利润约为5.92亿，是公司扣非后净利润的重要贡献，成为复星医药最为成功的投资之一，验证了公司对于医药行业发展的战略眼光。
分析国药控股的发展历史，公司医疗服务的发展似乎站在2003年公司医药商业发展的初期，因此我们认为分析国药控股的发展更有利于我们对公司医疗服务未来趋势的判断。
天时：
国企改革医药商业对民营资本放开。
由于1999年医药招标的实施导致医药商业企业承担太多的费用，以至于医药商业业绩大幅下降，当时行业销售利润率仅为0.59%，多数企业处于亏损状态。
为降低医药流通成本，提升医药商业运营效率，促进医药商业做大做强，医药商业企业也进行股份制改革，对民营资本放开。
2003年公司在国企改革大背景下结合国药股份央企背景介入之前受管制的医药商业。
2、公司和医药商业龙头国药股份企业合作
和中国医药集团合作并在我国医药流通业大并购的浪潮中实现了快速发展，2003-2012年收购了国药一致等优质地方龙头商业企业，并积极通过自建和收购两手模式做全国销售网络布局，目前公司销售终端覆盖30个省份；覆盖我国76.66%的医院，稳坐我国议医药商业龙头宝座。
通过港股上市解决快速发展的资金瓶颈。
公司管理层独具眼光，通过港股上市解决并购的资金瓶颈，实现快速发展，稳坐我国医药商业领先优势明显。
2012年销售收入达到1357.87亿，归母净利润达到19.98亿，历史公司通过外延并购+内生增长实现较快增长，2006-2012年收入CAGR达到34%，2006-2012净利润CAGR63%，但2013Q1收入增长21.37%，净利润增长17%，我们分析公司未来净利润增速有望超出行业增速保持17-18%左右的增长。
3、整合和管理
复星医药的投资基本是对原团队的水平、能力及理念的高度认同，复星在完成最初的职能与系统对接之后，一般只是从集团派出财务总监到被投企业，并不直接参与企业的具体经营，而主要交给原团队负责。
经过多年的探索已经探索出一套：
战略和机制上“不缺位”，管理上“不越位”的管理模式和原有团队共同分享企业成长的收益的投资模式。
观察复星医药的发展历程，是持续发现医药产业投资机会、持续优化被投资企业管理、持续推动医药企业对接优质资本，是复星医药的经营之道。
4、未来的增长看点
精细化管理盈利能力不断增强。
作为一个大国企目前公司的经营效率不错，但公司毛利率和净利率低于行业的多数公司，所以我们分析未来公司在精细化管理有望提升盈利水平实现业绩的较快发展。
外延式扩张增加医院覆盖率和终端药店数量。
三、医疗服务：
打造国内领先的医疗产业集团
1、国家高度市场化推进公立医院改革
从1984年广州益寿医院作为第一个民营医院开始运营标志着我国民营医院的开端，以后经历了四次大的变革，但是从关于健康产业的相关政策如此高密度的发出，显示国家对于公立医院改革的决心和力度，高度市场化推动医疗服务行业的改革，此次政策比以往更加实际和可操作性更强，从中石化混合所有制的提出，我们又一次站在了国企改革的浪潮之上。
民营医院发展空间较大：
2013年10月份我国共有民营医院10877家（公立医院13440家），而门诊量为2316万人次占公立医院门诊量的11.59%，出院量仅占公立医院的13.5%，鉴于目前公立医院医疗资源紧张，未来我国民营经营质量提升发展空间较大。
而且为保障公立医院的公益性，特需门诊不能超过医疗服务的10%，巨大的高端医疗市场等待民营医院挖掘。
那么未来8万亿市场的盛宴，谁来分享？
我们分析认为复星医药、信邦制药等已经涉足其中，并且已经拥有资本、平台、管理、医生资源等优势的企业定能分享盛宴。
2、参与私有化美中互利，实现高端综合医院的连锁建设
公司2009年开始共收购和睦家17.45%的股权，2014年又通过参与私有化美中互利收购和睦家48.65%的股权，公司2000-2012年收入符合增速达到20%，2012年营业额为1.52亿美元，净利润率约为，2010年净利润率约为8.4%，我们分析认为随着卫星门诊的开业，医院的协同效应增强净利润率有望提升。
目前公司网络已经涉及北京、上海、广州、天津等一线城市，以及经济发展较好的二线城市无锡，但是还有其他众多一线城市还未布局，而且分析和睦家医院的模式，基本是和本地医院做股权合作，保障医生资源和业务合作，然后不断进行区域内扩张。
目前看该模式可复制概率大，未来借助复星医药的资本和国内资源优势有望实现较快发展。
3、战略思路清晰，定位高端医疗，PE团队为收购锦上添花
公司董事长陈启宇认为：
“在新医改中,高收入人群可以承担的高端医疗服务领域,肯定会最先向市场放开”，公司又一次站在了重大机遇的前端，从公司除和和睦家合作还和新加坡百汇医疗集团合作（占40%股权）合作投资建设新医院，和收购国内的多家高端+特色专科医院的不发看，公司定位高端医疗战略清晰，现有的医院来看公司收购和长期定位看：
综合+肿瘤等特色专科
收入规模较大2-3亿规模，二线城市的医院
形成区域中心，优势科室互补
公司PE团队经过多年的积累和发展具备丰富的地方资源，为公司医院收购寻找标的、熟悉了解医院的文化和背景提供强大支撑，加快公司收购的步伐。
4、和睦家具有丰富的参与公立医院改革经验，模式可复制性强，全国网络开始建设
和睦家医疗集团（UFH）1997年在北京与中国医学科学院合作创办了中国第一家外资医院，是国际联合委员会（JCI）和美国病理学家学会（CAP）双认证医院，最初的定位是服务于驻华使节和跨国企业的外国雇员，能够直接对接全球30多家保险公司，现已经成为在华外国人的首选和国人妇产高端的首选。
和睦家和国内多家医院有股权合作关系，医生资源有保障。
北京和睦家创建于1997年，该医院医科院占比10%的股权，保障和睦家医院具备丰富医生资源和国内最先进的技术的学习和应用；同时这一模式在和睦家其他医院均有和大型医院股权和其他形式合作的探索，天津和睦家是和天津二院合作；上海和睦家医院是和长宁区中心医院合作；广州和睦家是和广州省中医院合作。
和睦家和特色医院合作建立该医院国际部，探索扩张新模式。
鉴于国内大医院医疗供需矛盾，高端医疗需求难以得到满足。
大多医院特需门诊也需要和普通门诊共享检测等设备，服务水平难以提升，因此高端医疗市场需求旺盛。
和睦家托管华山医院东院建立国际部，以及和北京医院合作成立北京医院国际部，探索出一条知名医院建立高端医院的模式，未来市场前景较好，有望加快和睦家的扩张进程。
无锡医疗保健中心是和国际组织合作模式
无锡医疗保健中心是国际旅行卫生保健中心建立，和睦家医院医疗服务网络管理下的医院，能够满足无锡、苏州等地高端医疗需求。
充分验证公司已经探索出对特定高端医院进行管理和人员输出的经验，有望为公司收购的医院进行管理和人才的输出。
关于JCI，医院扩张标准化成为可能。
国际医疗卫生机构认证联合委员会用于对美国以外的医疗机构进行认证的附属机构。
JCI由医疗、护理、行政管理和公共政策等方面的国际专家组成，他们分别来自西欧、中东、拉丁美洲及中美洲等地，对于医院的文件，台帐，硬件建设不做为重点，而重点是对于医院的制度建设\医疗流程\质量的持续改进\医疗安全，目前全国有23家医院通过论证，和睦家北京、上海均已通过。
我们分析认为这一模式让和睦家外延拓展的标准化建设成为可能。
从和睦家医院扩张的态势看，该医院还是一个具有本土基因的医院，合作机制较为灵活，多种形式和公立医院合作，保障优质医生资源+自身的管理，未来公司有望借助复星医药PE、资本和房地产等资源优势，加快医院扩张进程，公开资料显示：
“和睦家”的网点下一步将迅速拓展到天津、杭州、成都、南京、青岛等二线城市，有望在5年内完成这一计划。
长期有望发展成具有全国网络布局的高端医院连锁集团，为复星医药其他医院输出管理和技术人才。
5、广州禅城医院：
华南地区未来综合性医疗集团的母体
广州禅城医院是广东首家进行股份制改革的公有制医院，是佛山区域品牌和知名度居前的大型综合医院。
目前医院拥有医院主体以城南分院以及区妇幼保健所等三个诊所，重点科室是脊柱外科、泌尿以及妇女儿童保健科室；医院主体主要满足基本医疗需求；高端医疗区提供个性化VIP服务和搭建高水平专家精品专科平台，同时还规划建设五星级老年俱乐部的老年医学区。
目前医院编制床位800张，新建成床位数500张，年门诊量达到200万人，2012年收入4.97亿元，净利润4749万元，同比增长达到25.6%，净利润率不断提升2013年上半年净利润率达到18%，单张床位收入约为65万，按照公司的业绩承诺医院2015年净利润将达到1.30亿元，2012-2015年CAGR将达到39.74%，医院前景看好。
公司2013年收购广州禅城医院，后来公司又收购了南阳肿瘤医院，按照公司的规划，禅城医院有望成为本集团在广东省的区域医疗中心和华南地区未来综合性医疗集团的母体，并成为本集团其他成员医院提升医疗管理、医疗技术和医疗服务水平的培训基地。
广州禅城医院已经摸索出公司医疗服务内部协同发展的新模式。
医院新建500张床位，通过和睦家输入高端妇产；南洋肿瘤医院输出高端肿瘤专科，结合自身的腰椎间盘微创介入治疗学科优势加强骨科高端服务的模式打造重点科室，目前病床利用较好，公司的成功运营有望为其他医院收购树立典范，利好公司后续并购的发展。
6、其他医院分析：
岳阳广济医院收购后快速发展树立典型利好公司后续医院的收购
（1）宿迁钟吾医院
2002年宿迁市人民医院部分骨干创建的医院，主要技术人员有来自市人民医院、中医院、沭阳县人民医院，新沂市人民医院、金湖县人民医院等三十几位专家，目前床位500张，未来借助复星医药资本有望实现快速发展。
（2）岳阳广济医院
打造湖南做大的民营三甲综合医院，收购后运营较为成功该医院是2001年湖南洞庭苎麻纺织印染厂职工医院改制而成，目前拥有床位500张，及扩建床位300张，重点科室肝胆胰外科、腹腔镜外科、耳鼻喉科、骨外科、泌尿微创外科、肛肠科；广济医院服务人口达1000万，服务半径辐射岳阳及湘北、鄂南地区。
从医院网页资料看该医院有望打造成为湖南省最大的民营综合医院、湖南省手术科室实力最强民营医院、湖南省第一家三级甲等民营综合医院。
公司收购后在脑科中心“重金“打造高端ICU，邀请国内神外一流专家加盟，并且配置精良的仪器，增强医疗原动力，打造岳阳脑科业的强势品牌。
（3）南洋肿瘤医院：
肿瘤专科技术的输出地
南洋肿瘤医院历史悠久。
著名肿瘤内科学创始人孙燕院士于1978年，在“中国癌症研究基金会”会群组织创立了北京南洋肿瘤医院。
为方便慕名而来的东南亚患者就医，于1993年引进雄厚外资，创建了广州南洋肿瘤医院，目前该医院是我国“十佳肿瘤专科医院”，医院拥有大批国内及国际级的顶尖专家团队，拥有世界先进的技术和设备，在港澳及东南亚享有盛誉，外籍病人占医院业务65%。
鉴于该医院专家资源丰富，有望成为公司华南区域甚至全国布局的肿瘤专家的输出地，为公司医疗集团打造高端肿瘤专科特色提供技术和专家支持。
（4）安徽济民肿瘤医院
济民肿瘤医院是一个三级医院，在肿瘤微创技术和放射性试管支架等领域具有优势，有床位700张，以“大专科小综合”为发展模式，长期有望成为复星医药肿瘤专科领域的一个重要布局。
发展思路清晰：
区域集中+内部优势专科互补。
公司发展思路较为明确，形成区域集中以一家医院为区域发展母体，与区域内其他医院专家资源共享；利用和睦家高端妇儿、南洋肿瘤医院肿瘤专科以及其他专科未来能够收购的特色专科为重点打造有专科特色的高端综合医院，医院的品牌和盈利能力会逐渐增强。
2015年收入有望达到16亿元。
公司收购主要定位地级城市的民营医院，重点地级城市，一般一个省有10多个地级市，所以未来可选择标的较多。
公司计划以后每年收购2-3家医院，现在拥有3000张左右，2015年达到1万张床位，禅城的单张床收入2012年约65多万，按照现在扩张速度，乐观预测每张床位是禅城医院的25%，16万元每张床位，公司2015年收入有望达到16亿，参照相对比较成熟的爱尔眼科、通策医疗的平均PS测算14.5，公司医疗服务的市值有望达到232亿。
四、医疗工业发展：
正在进入医药工业第一梯队
1、公司医药工业收入已经迈入我国制药行业第一梯队
公司工业通过并购和内生性增长实现较快发展，2006-2012年工业收入CAGR达到25.58%，2013年H1医药工业收入达到30.43亿元，2013年H1增长达到39%，占公司营业收入比重约63%，公司通过多年收购已经逐步布局大品种领域，，在心脑血管、中枢神经、新陈代谢和抗感染等大领域逐步扩展产品系列，尤其是2013年上半年公司医药工业收入规模已经超过恒瑞医药、天士力，迈入我国医药行业第一梯队。
2、细分领域产品壁垒较高，医药工业保持较快增长值得期待
细分领域龙头地位验证公司的渠道把控能力，利好后续新产品的快速上量。
多个过亿大品种阿拓莫兰、万苏林、邦亭、炎琥宁、青蒿琥酯市场份额第一位，还有喹硫平等首仿药物是仅次于原研单位的企业，公司仅2000多人的销售队伍，多个产品采取代理+自营模式，充分验证了公司选个企业和产品眼光，以及多年的积累对于渠道的把控能力逐渐增强，随着公司自主研发的产品的推出和后续收购的品种的增多，未来渠道对于公司的客户粘性有望增强，对于公司新上市的品种的快速上量和良性的运营。
基药放量有望带动公司产品的增长。
公司多个产品新进多个省份的基药增补目录，例如阿拓莫兰、炎琥宁、邦亭等重点品种均有12、13年新进地方基药目录的情况，未来基药政策有望带动公司产品的增长加速。
公司产品壁垒较高，长期可持续增长概率较大。
公司在细分领域中均有大品种布局，公司2011年销售额过亿的品种约为11个，2013年有望超过15个，心脑血管、中枢神经、新陈代谢和抗感染等领域产品布局较多，产品管线越来越丰富，多数产品均为企业自主研发而成，产品壁垒较高；其中摩罗丹、邦亭、奥德金为独家品种；头孢美唑钠、喹硫平等均为首仿药物，抗结核系列以及青蒿琥酯是具备知识产权的产品，目前看产品自身壁垒较高，在现有招标体系下，具备壁垒的产品有望实现较快增长，我们测算公司2013-2015CAGR将达到22.9%。
3、多举措加强整合效率，工业平台逐渐体现效率
集团坚持“内生式增长、外延式扩张、整合式发展”的发展道路，积极加强部资源的整合，逐步形成了重庆药友、江苏万邦两大重要的工业平台，而且两大平台目前拥有销售人员2000多人的销售团队均有GSP牌照，为日后进一步工业整合和壮大医药资产奠定基础，从历史的发展看公司内部整合一直持续，并已经开始显现1+1》2的效应，后续整合盈利能力有望逐渐增强。
江苏万邦：
产品定位清晰，多个产品细分领域优势明显。
江苏万邦产品重点布局在糖尿病、心脑血管、抗肿瘤、中药等领域，2012年公司销售额达到10.11亿元，盈利能力较强，2006-2012年净利润CAGR达到20.5%，动物源胰岛素注射液、万苏平（格列美脲片）、心先安（环磷腺苷葡胺注射液系列）市场份额第一；复方芦荟胶囊、消渴康颗粒、西黄胶囊为独家品种；可元（羟苯磺酸钙胶囊）、怡宝（EPO）、邦坦（替米沙坦片）、肝素钠注射液、怡罗泽（注射用培美曲塞二钠）等品种市场份额较高，是复星医药重要的工业平台。
江苏万邦营销体系完备，有望为公司后续产品整合提供基础：
公司2008年完成对上海克隆的营销整合，2009年完成对林西的整合，目前拥有1600人的销售队伍，拥有独立的营销公司，万邦医药营销公司运营组织架构实行事业部制，下设内分泌事业部、生化肿瘤事业部、心血管事业部、中药事业部、OTC事业部、医疗器械部以及商务部、市场部、海外部等业务部门；销售广度上：
省级办事处27个，业务范围覆盖全国主要地市，销售深度上：
公司销售能够深入乡镇，公司二代胰岛素已经上市销售，有望在1-2年内实现较快增长。
我们分析认为公司鉴于江苏万邦符合GSP要求的营销公司的建立，为复星医药品种的营销提供基础。
2013年万邦收购枣庄赛诺康，公司营销平台有望逐渐丰富。
重庆药友：
基础厚发展快，整合提升运营效率。
重庆药友是1939年创建的重建制药6厂改制而来，在代谢类、抗感染、心脑血管、抗肿瘤、神经药物等领域均有布局，2012年销售收入达到13.25亿元，2006-2012年净利润CAGR达到40%；公司产品多采取自营+代理模式销售，重点品种阿托莫兰、优帝尔、炎琥宁、V佳林等均销售过亿。
公司是复星医药工业整合的另一重要平台，2010年复星医药将重庆凯琳100%股权转让给公司，公司随即进行整合，将重庆凯林的国内制剂部分组件重庆凯兴；营销整合进营销公司海斯曼药业；重庆凯林作为制剂出口平台，此次整合丰富公司抗感染产品克林霉素以及让公司具备了原料药出口的经验和平台；公司在2011年公司收购四川和信，获得抗感染大品种悉畅®头孢美唑钠，该品种2011年销售额约为2亿元左右，重庆药友外延并购和内部整合促使业绩快速发展。
2013年药友收购了重庆杰尔，丰富抗感染药物。
“内生增长”+“外部扩张”一直是驱动公司快速成长的动力，市场对于公司的认知更多在外延式并购，但公司通过内部整合，逐步形成了初具规模的五大产品布局，两大销售体系（重
庆药友、江苏万邦），产品销售规模已经迈入我国制药工业第一梯队，工业生产、销售平台的框架已经初具雏形，而且目前看公司通过股权收购和股权激励等模式加强对子公司的话语权，发展思路清晰。
长期看公司研发实力得到不断强化，公司并购实力较强，长期看不排除通过外延并购充实目前还比较薄弱的产品环节，未来内部的运营效率有望得到进一步的提升，并购+整合双轮驱动，医药工业的盈利能力有望得到加强。
4、公司医药工业研发实力逐渐增强，多个产品即将进入收获期
公司研发投入较大，2013年预计研发费用约为4.32亿元占医药工业收入的7-8%，占比较大，而且根据公司股权激励公司研发费用投入有望加大，2015年有望达到6.25亿元，研发研发费用2009-2015年CAGR19%，强大的研发投入有望完善公司的产品管线。
经过这几年的培育和调整已经形成了4+1的工业研发平台，4个核心研发平台兼具仿制和创新，目前在研项目超过100个，13个项目在申报进入临床试验、5个项目正在进行临床试验、16个项目等待审批上市，研发已经逐步进入收获期。
重庆医工院定位仿制药物的研发；公司在研产品多为仿制药物，有多个品种处于临床申请阶段。
重庆复创定位小分子药物等新药的研发：
1.1类新药苯甲酸伏格列汀处于临床申报阶段。
复宏汉霖重点定位单克隆抗体药物的研发：
目前三个单克隆抗体药物肿瘤坏死因子抗原抗体复合物（）、重组人源化HER2单克隆抗体（赫赛汀仿制药物）、人鼠嵌合CD20单克隆抗体已经申报临床。
汉达药业是挑战专利的新药研发平台：
其仿制的药物缓释喹硫平获得预批准
公司产品思路清晰，围绕已经布局的五大领域完善产品管线；并积极布局一类新药，形成完善的产品梯队：
近2年看老品种的稳定增长和最近2-3年上市品种的发力；
3-5年看已经进入临床申报阶段的新药；
5年之后的长期发展看单克隆抗体药物和一类新药的销售，公司工业业绩长期较快增长明确。
五、盈利预测
升级会员 