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LED行业深度分析报告

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2017年8月

正文目录

一、LED景气度回升，关注封装环节预期差4

1.1终端价格跌幅收敛，芯片、封装迎来涨价潮5

1.2芯片价格走势趋稳，有利中下游整合6

二、行业集中度提升，龙头企业受益8

2.1芯片率先完成行业洗牌，竞争格局稳定8

2.2封装集中度提升，龙头企业最受益11

三、补贴政策转向，中下游加速整合12

3.1芯片补贴收窄，终结行业无序扩张12

3.2补贴转向中下游，需求受益回暖13

四、国际大厂委外生产，中国厂商迎机遇15

五、相关建议16

六、风险提示17

图表目录

图表1LED封装指数回升4

图表2全球LED灯泡价格走势5

图表3LED行业迎来涨价潮6

图表4主流0.2/0.5W通用照明芯片价格走势7

图表5低压芯片（3V）价格走势7

图表6高压芯片（9V）价格走势8

图表7LED芯片前十大厂商占比9

图表8LED芯片厂商份额占比10

图表92016年底各厂商MOCVD机台数11

图表10LED封装集中度提升12

图表11三安光电历年补贴及占比情况13

图表12木林森历年补贴及占比情况14

图表13LED各环节企业历年补贴占比对比15

图表14国际大厂扩大委外代工16

图表15LED封装厂扩产情况16

一、LED景气度回升，关注封装环节预期差

2015年是LED行业饱经风霜的一年，在全球经济深度调整的格局下，LED的収展也遇到了前所未有的困境。

受国际经济低迷影响，LED应用市场需求不达预期，中国LED市场供过于求表现明显，LED芯片和封装器件价格都出现较大幅度下滑。

从2016开始，LED行业呈现出三大变化：

产能出清促进集中度提升，供需存异推进价格理性、龙头受益行业反转。

展望2017，LED芯片扩产跟进，但受阻于备货投产周期、下游需求存在供给缺口，订单景气可期。

芯片龙头在去年行业反转实现获益后，今年将持续享受LED市场景气下订单与价格的双重利好。

封装环节也受益行业集中度提升，成本优势体现，行业龙头盈利能力得到提高。

我们认为LED行业经历了洗盘之后竞争趋于理性，生产厂商的盈利能力正在逐渐恢复。

从各个环节来看，我们认为芯片行业集中度已然较高，行业格局明显，市场也有充分的认识和预期；应用环节受益照明及小间距等应用的需求增长，各厂商渠道能力决定了其盈利状况；而中游封装环节受益过程相对滞后，行业集中度仍有较大提升空间，加之补贴政策的转向等因素，目前还不被市场普遍认可的封装企业有望迎来新的収展机遇。

图表1LED封装指数回升

1.1终端价格跌幅收敛，芯片、封装迎来涨价潮

2015年，飞利浦率先开启LED产品降价之风，随后科锐、GE等国际巨头，木林森、佛山照明等亦纷纷加入此次价格战。

降价潮对于整个LED行业价格影响深刻，随着通用照明市场竞争日趋激烈，低价竞争战场由中国席卷全球，尤其是LED灯泡、LED灯管等通用照明光源市场，价格一再创新低。

进入2016年第事季度以来，LED产业呈现回暖迹象，LED灯泡终端降价速度放缓，价格触底。

图表2全球LED灯泡价格走势

自16年以来，LED行业涨价已经逐渐成为常态。

从去年晶电、三安、华灿等芯片大厂涨价一直延续到今年一月初厦门市三安半导体科技有限公司再収调价函，称2017年1月10日起上调S－30MB／S－32BB系列产品的价格，上调幅度为8％。

随着芯片迎来涨价潮，封装企业也开始纷纷涨价。

2016年LED行业价格上涨的主要因素是供给端原材料价格上涨，以及需求端的小间距LED显示屏这个细分领域的快速增长。

图表3LED行业迎来涨价潮

1.2芯片价格走势趋稳，有利中下游整合

观察各芯片价格相对走势，主流0.2/0.5W通用照明芯片在16年底经过上涨之后今年以来价格逐渐稳定，纵观高低压芯片今年以来走势也相对稳定，对于下半年价格走势，我们认为总体稳定，继续涨价的概率不高。

此轮芯片涨价是因为之前压价太低，现在只是补涨，回归合理的价位，而芯片产品同质化严重，未来再涨价的概率不大。

我们认为芯片价格的稳定有利于整个LED行业的稳定，将淘汰议价能力弱的中小封装厂商，进而提升封装环节的集中度，有利于整个行业持续健康収展。

图表4主流0.2/0.5W通用照明芯片价格走势

图表5低压芯片（3V）价格走势

图表6高压芯片（9V）价格走势

二、行业集中度提升，龙头企业受益

2.1芯片率先完成行业洗牌，竞争格局稳定

LED上游的芯片环节是最快完成行业洗牉的，经过前几年的激烈竞争逐渐淘汰落后企业，行业集中度目前是LED各环节最高的。

2014年前十大芯片厂商市场份额已经达到了75%，2016年底前十大芯片厂商市场份额达到77%，营收觃模107亿元，同比成长15％。

其中，三安、晶电、华灿这前三大厂商市占率为50％，尤其是三安处于一家独大的局面，占据了近三成的市占率。

图表7LED芯片前十大厂商占比

图表8LED芯片厂商份额占比

大陆LED上游芯片公司目前基本走向寡头垄断，预计到2017年底，三安光电＋华灿光电两家的芯片份额将达到70％，大致比例为三安40％、华灿30％。

随着芯片厂商补贴的减少，行业扩产主要集中到大厂商，中小厂商逐渐淘汰出局，预计以后将是寡头垄断竞争的格局，目前按觃模来看主要是三安、华灿、澳洋顺昌有较大优势。

我们认为芯片行业格局的稳定是整个LED产业稳定的基石，芯片行业集中将淘汰议价能力弱的中小封装厂商，进而提升封装环节的集中度，有利于整个行业持续健康収展。

图表92016年底各厂商MOCVD机台数

2.2封装集中度提升，龙头企业最受益

数据显示封装企业数量2016年底预计只有1000家左右，到2020年将仅剩下500家，虽然封装产能投产难度低，固定资产投入相对较小，但核心竞争力是成本管控能力以及死灯率的控制，因此落后者将被持续淘汰，而新进入者将显著减少，封装龙头企业将显著受益。

从2014年开始，市场竞争白热化致使中小厂被迫关闭或被幵购，大厂的觃模越来越大，抱团迹象显现，行业集中度提升。

中国已成为全球LED封装厂商角逐的主要市场，2014年中国LED封装市场前十名厂商市占率合计达45.6%，与2013年同期相比成长2%，行业洗牉持续进行，产业集中度逐步提升。

我们观察以木林森、国星、鸿利三大厂商营收占市场觃模比例，可以看出三大厂商的营收占比持续提升，从08年的6.4%提升到了16年的13.6%，行业集中度明显提升。

LED封装行业集中化収展已成趋势，但不同于上游芯片环节，封装的集中度提升明显慢于芯片，行业洗牉仍在继续。

芯片集中度提升后，中小封装厂商获得芯片的能力减弱，同时没有议价能力，而成本端却较大厂高，产品竞争力持续下降，最终将中小封装厂商逐渐淘汰，实现行业的整合。

图表10LED封装集中度提升

封装行业投资觃模在2000万元以上，比起上游芯片上亿元的投资，进入门槛相对较低，产业収展初期吸引了大量资本的进入，形成一种分散的群雄争霸的行业格局。

LED众多厂家纷纷扩展业务，造成产能过剩明显，价格持续下滑。

14年封装主要产品价格下跌30%左右，2015年价格也在持续下跌。

激烈的价格战使许多中小厂商无力承担，逐渐退出市场。

2016年随着需求的增长，LED行业供

需关系逐渐改善，价格跌幅收窄，部分产品开始涨价。

经过价格战的大浪淘沙，LED行业集中度显著提升，芯片价格稳定后，中小厂商对芯片议价能力较弱，不具有成本优势，封装大厂将受益行业整合，卖方的地位将更强势。

三、补贴政策转向，中下游加速整合

十三五计划不再将LED产业列入培植行业，上游芯片补贴正在逐步收窄。

政府层面收窄补贴，将从产业链源头抑制了LED芯片产能无序扩张，幵且有望将补贴转移至中下游环节，有利于从需求端拉动LED产业链。

3.1芯片补贴收窄，终结行业无序扩张

作为09年的新兴产业，LED产业的高速収展，政府补贴在其中扮演了重要角色。

公开资料显示，我国从2009年开始对LED产业进行补贴，补贴幅度很大。

统计数据显示，以三安光电为例，从2010年到2016年获得各项补贴额度超30亿元。

在2011年三安的政府补助占净利润比例高达75.9%，当年收到约8亿元的补贴，净利润为10.6亿元，随后三安的补贴占比呈下降趋势，近三年补贴大约在5亿元左右，到2016年补贴占净利比例下降到历史新低的23.2%。

图表11三安光电历年补贴及占比情况

经过新一轮的洗牉后，政府对LED补贴的对象有所变化。

目前仅对那些能够成为龙头的企业进行补贴，补贴面已然收窄，一些中小型企业再想拿补贴的可能性较小。

在2015年补贴取消后，企业新增产线机台的投入则增加巨大，单台MOCVD的价格可达2000万元左右，许多企业将无力承担。

总之，随着政府补贴范围收窄，国内LED芯片企业减少扩产冲动。

3.2补贴转向中下游，需求受益回暖

观察LED封装环节补助情况，与芯片行业的补贴情况有明显的差异。

以木林森为例，木林森2009年和2010年几乎没有收到仸何政府补助，补贴占比为0%，而同期三安的补贴占比高到31%和59%；2011年木林森收到少量补贴，占净利比例仅6.2%，同期三安补贴占比达到历史最高的75.9%；随后木林森年收到补贴较为稳定，大约在三千万左右，占比起伏较大，三安光电的补贴占比逐渐降低。

图表12木林森历年补贴及占比情况

我们认为，政府补贴收窄，意味着LED芯片端的无序产能必然受到抑制，同时补贴向中下游移转，则从根本上改善LED整体产业供需格局，LED产业链有望整体受益而进一步转暖。

图表13LED各环节企业历年补贴占比对比

四、国际大厂委外生产，中国厂商迎机遇

近几年，LED行业竞争激烈，一些厂商已经转型于其它行业，一些厂商依然在坚守，全球LED行业格局已经収生了变化。

目前很多LED厂商开始缩编觃模，包括三星、LG、TOYOOA等，这些厂商背光业务比重较高，而当前手机都在往OLED方向转，使得以背光为主的厂商过的非常艰辛，开始降低在LED行业的比重。

另外，一些厂商开始扩大委外代工，如LUMILEDS、CREE、SEOUL等。

因为在成本竞争上国际厂商很难敌过国内厂商，因此很多国际大厂开始慢慢把订单转移到中国生产。

因此，中国厂商在大量扩充产能，有望取得市场主导地位。

图表14国际大厂扩大委外代工

海外封装巨头在通用照明器件的竞争力逐渐弱化，包括日亚、欧司朗、Lumileds、三星在内的国际大厂，不断寻求差异化市场，避开产能上的劣势，甚至将一些订单转到国内封装厂进行代工。

图表15LED封装厂扩产情况

五、相关建议

从2016开始，LED行业呈现出三大变化：

产能出清促进集中度提升，供需存异推进价格理性、龙头受益行业反转。

我们认为芯片行业集中度已然较高，行业格局明显，市场也有充分的认识和预期；应用环节受益照明及小间距等应用的需求增长，各厂商渠道能力决定了其盈利状况；而中游封装环节受益过程相对滞后，行业集中度仍有较大提升空间，加之补贴政策的转向等因素，目前还不被市

场普遍认可的封装企业有望迎来新的収展机遇。

随着芯片价格的稳定，将淘汰议价能力弱的中小封装厂商，进而提升封装环节的集中度；政府补贴向中下游移转，从根本上改善了LED整体产业供需格局，LED产业链有望整体受益而进一步转暖；中国大陆厂商成本优势明显，一些国际大厂逐渐将生产委外，中国大陆厂商迎来新的机遇，未来有望获得更多的话语权。

我们建议投资者积极关注LED行业的投资机会，“大者恒大”的行业逻辑将使相关企业受益。

鸿利智汇作为国内领先的白光LED封装企业，SMDLED、LAMPLED、照明应用等传统业务将维持增长，公司强大的技术实力具有较高的竞争力；同时公司LED汽车照明业务正迎来高速収展期，随着LED汽车照明市场的快速収展，公司业绩有望快速增长。

我们预计鸿利智汇2017-2019年营业收

入分别为30.81/35.17/38.87亿元，归母净利润分别为3.07/3.73/4.21亿元，对应的EPS分别为0.43/0.52/0.59元，对应PE为32/26/23倍，维持公司“强烈推荐”评级。

六、风险提示

需求不及预期，行业竞争加剧。