速冻食品行业分析报告.docx

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速冻食品行业分析报告

速冻食品行业分析报告

目录

一、速冻食品行业将进入加速发展期3

1、行业在过去十年保持高速发展3

2、行业集中度稳步提升4

3、集中度提升带来费用减少及盈利能力回升4

4、黄金产业魅力不减，趋势有利龙头企业5

二、标杆分析：

三全食品5

1、三全食品：

稳健、专注成就行业龙头5

2、产能进入加速扩张期7

（1）2012-2013产能扩张加速7

（2）水饺汤圆仍为营收主力8

3、渠道下沉，经销商占比提高9

（1）公司变革销售渠道消化新增产能9

（2）金葡菌事件无碍公司发展10

4、今年成本可控，毛利率或迎拐点11

（1）2012年成本压力缓解11

（2）公司毛利率将迎来拐点12

5、盈利预测13

一、速冻食品行业将进入加速发展期

1、行业在过去十年保持高速发展

我国速冻食品行业的发展动力来自国民经济的快速发展，居民收入水平、城市化率的不断提高，生活节奏的不断加快。

在这样的大背景下，居民的生活习惯逐渐发生改变，对方便、快捷的饮食方式需求加大，同时又追求新鲜、健康，而这些正是速冻食品和核心价值所在。

2000年后行业的发展大致分为两个阶段。

2003年之前，速冻米面食品行业高速增长，主要受益于飞速发展的连锁超市、大卖场等规模化销售终端和冷链产业的建设，销售渠道扁平化，竞争主要集中在价格上。

03年后行业进入整合阶段，竞争逐渐转移到质量和创新上，产品呈现种类多元化、口味细致化、品类高端化的趋势。

同时市场也更加规范和成熟。

企业在竞争的压力下不断加强管理，提高生产效率，盈利能力增强。

06-10年速冻食品行业规模以上企业收入年复合增长率22%，06-10年净利润年复合增长率26%。

单看速冻米面行业，2011年1-11月规模以上企业共生产产品306万吨，同比增长27%。

2、行业集中度稳步提升

速冻米面行业产量分布具有明显的地域性，河南一省产量就占全国的70%，其中三全和思念两大品牌占行业的约50%，还有包括云鹤、笑脸、胖哥等60多家规模以上企业。

去年底河南提出了“打造全国最大的优质速冻食品基地”的目标，进一步巩固其在速冻食品行业的龙头地位。

03年后，小企业逐渐被淘汰，而规模以上企业的数量则从03年的106家提高到11年的249家，市场份额逐步向大企业倾斜。

前四大企业三全、思念、龙凤和湾仔码头的市场占有率不断提高，03年合计约42%，11年已超过60%，行业进入中上集中寡占阶段。

3、集中度提升带来费用减少及盈利能力回升

05年后，速冻食品行业竞争的不断加剧和成本压力使毛利率出现下降，从05年的19%降到11年的16.9%。

但另一方面，企业生产效率的提高使期间费用率下降，三费在05-10年间下降了约6个百分点，从而使净利率同期提高了3个百分点到5.3%。

4、黄金产业魅力不减，趋势有利龙头企业

国家的“十二五”规划中，到2015年冷冻食品行业的预期发展目标是1000亿，比2010年的510亿实现翻番，年复合增长率15%。

业内普遍认为未来30年仍然是行业的高速发展期。

经过10年的高速发展，速冻食品行业格局已趋于稳定，渠道、物流、规模效应和品牌所构成的行业壁垒不断提高。

未来龙头将越做越强，中小企业只得以差异化立足。

二、标杆分析：

三全食品

1、三全食品：

稳健、专注成就行业龙头

速冻米面行业中，三全和思念共占约45%的市场份额。

但从07年后，思念的收入和利润出现下滑，而三全则稳扎稳打，06-10年收入年复合增长率16%，并在2010年第一次在收入和利润上超越思念。

三全市占率长期保持行业第一，而且与第二名思念的差距逐年拉大，2010年达到27.34%，06-10年提高了7个百分点。

公司未来仍将坚持扩大市场占有率为主的思路，预计5-10年内可达40%。

我们认为三全超越思念的主要原因有三点：

（1）思念产能冒进，利用率低。

在06年新加坡上市后，07年产能达到44万吨，08年达到56万吨。

但原材料供应、人员储备等配套资源准备不足，市场需求把握不准，08-09年又恰逢金融危机，需求萎缩，致使产能利用率一度在30%以下。

反观三全在产能扩张时则相对谨慎和稳健，几乎处于满产状态。

（2）思念这几年有涉足房地产、白酒等其他产业，分散企业资源。

而三全则一直专注于速冻米面事业。

（3）思念在上市后将直营渠道全部砍掉，采取100%经销商渠道，这种模式虽有铺货快、管理费用低的特点，但对终端的掌控力弱，市场应变迟钝，这些缺点在风云突变的08年显现。

而三全则坚持直营和经销商相结合的模式，由分子公司控制一线城市，经销商负责二、三线城市及乡镇，虽然费用率高一些，但对终端的控制力强，市场应变迅速，有利于企业长期稳定的发展。

2011年前三季度三全实现销售收入18.8亿元，同比增长40.8%；实现净利润9039万元，同比增长42.4%。

从表2可以看出，无论是绝对还是相对指标，三全都已跟思念拉开差距。

未来，三全不仅将分享行业高增长带来的收益，还会夺取竞争对手增长乏力留下的空间，速冻米面双寡头局面可能会变成三全一家独大。

2、产能进入加速扩张期

（1）2012-2013产能扩张加速

截止2011年底，三全总产能共计26.6万吨。

包括郑州老基地9.9万吨，郑州基地一期11.7万吨和成都基地5万吨，其中成都基地已在去年10月达产。

2012-2013年产能扩张将提速，今年郑州基地二期15万吨可部分释放。

太仓基地7万吨，天津基地9万吨年底或13年初达产。

假设郑州基地二期第一年产能释放60%，第二年100%，华东和天津基地第一年释放70%，第二年100%，则公司2012总产能达36万吨，2013达53万吨。

（2）水饺汤圆仍为营收主力

由于新工厂主要生产饺子和汤圆，因此饺子和汤圆未来的占比会进一步提升，是公司增长的主要动力。

另外，高端产品（状元字号系列、果然爱、礼品装龙舟粽等）在收入中的占比也会不断提高，目前约20%，其余80%为中端产品。

3、渠道下沉，经销商占比提高

（1）公司变革销售渠道消化新增产能

三全的销售渠道以直营和经销商为主。

公司在全国近30个一线城市都设有分公司或子公司，直接控制一线市场，二、三线城市主要由经销商来做，现有经销商1000多家。

近年来，由于二、三线城市增长较快，经销商贡献的收入占比一直在增加，估计目前约60%。

未来，二三线城市仍是主要的增长动力，为开拓这部分市场，渠道需做深做细，因此经销商的数量还会提高，预计几年后经销商贡献的收入占比可达80%。

我们认为公司目前的渠道体系已经较成熟，直营与经销结合的模式即保持了对终端和市场的掌控又发挥了经销商铺货快渗透力强的特点。

虽然经销商占比提高会对毛利率产生负面影响，但管理费率亦会相应下降，因此净利率仍可保持稳定。

另外，各一线城市的分子公司除了负责直营外，也负责对周边二、三线城市经销商的管理，公司的ERP系统也对经销商库存进行检测，所以公司仍对渠道的各个层面具有较强的控制力，这点在产能扩张的过程中显的至关重要。

（2）金葡菌事件无碍公司发展

我们认为金葡菌事件对公司四季度销售情况造成了拖累，但影响不大。

10月份的提价配合旺季的促销，既刺激了市场需求又保持了毛利率的稳定，因此我们对去年四季度和今年一季度的销售情况还是乐观的。

事件所涉及的产品覆盖面不大，媒体炒作也已结束，不会对12年业绩产生显著影响。

4、今年成本可控，毛利率或迎拐点

（1）2012年成本压力缓解

公司各主要产品的成本构成中，占比较大的原材料为肉类、糯米和面粉。

2010-2011原材料价格上涨，面粉同比分别上涨约11%、16%，猪肉同比分别上涨3%、43%，11年肉价上涨尤为突出，导致11年前三季度毛利率同比下降了1.47个百分点。

为消化成本压力，公司围绕水饺在4月和10月进行了两次提价，总体幅度约15%。

10月后猪肉价格环比回落，CPI也进入下行通道，公司四季度成本压力得到缓解。

我们认为原材料价格稳中有降的趋势至少将在今年上半年持续，成本压力将得到一定程度的缓解。

（2）公司毛利率将迎来拐点

07年后，受金融危机、成本上涨、市场竞争加剧等因素的影响，三全与思念的毛利率都出现了不同幅度的下降。

但三全受益于经营效率的提高和销售体系的不断完善，期间费用率08年到10年下降了5.35个百分点，净利率提高了0.75个百分点。

思念净利率同期则下降4.31个百分点。

11年4季度以来，成本压力逐渐得到缓解，而这种趋势有望在今年延续，加上公司去年提价约15%，所以今年毛利率有望出现小幅回升。

5、盈利预测

公司今年将有大量新增产能释放，预计比11年全年增加60%，我们对公司的销售持乐观态度，这主要基于：

1、行业的高景气度；2、主要竞争对手思念增长乏力；3、公司渠道体系完善，终端控制力强，三四线城市需求大；4、龙头地位突出，主导市场定价，促销手段灵活。

12年成本压力将得到缓解，11年10月又刚刚提价，毛利率有望出现拐点。

若费用率也能保持稳定，则经营就不会有大的风险。

预测2011年收入26.6亿，同比增长38%，净利润1.6亿，同比增长31%。

11-13年EPS分别为0.76、1.02、1.40元，对应P/E分别为36，27，20倍。