上海证券交易所A股和B股区别论文翻译Word文档下载推荐.docx

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sample.

A.数据和初步统计

A股和B股在上海证券交易所和深圳证券交易所的交易程序都是类似的。

二者的交易都是以买卖盘带动，且都使用电脑进行自动化交易。

二者都没有指定的做市商。

而且，交易者只能通过一个开放的电子综合限价书（COLOB）来提交限价购买委托书。

按照时间和价格优先的原则，买入委托单会自动和COLOB中最佳的限价单进行匹配。

如果不能匹配，则会将买入委托单加入到COLOB中。

并不存在大宗交易系统允许流动交易者在上层市场进行大宗交易。

场外交易和知情交易都是被禁止的，但检测系统并不十分严格。

上交所和深交所的最低A股交易额均为100股，但上交所最低B股交易额为1000股，深交所为100股。

我们的数据包含了从2000年1月份到2001年11月份之间深交所和上交所包含具体时间的交易和报价。

我们对数据进行了过滤。

首先，我们将样本数据限制为在此时间内在A股和B股市场都有交易发生的公司，这样一来将公司数目由1000缩减为84。

其次，我们排除了8家公司，因为他们在B股市场的只进行了短短数天的交易。

再次，对于剩余的76家公司，我们将它们因为外部原因，在A股或者B股市场交易量都非常小的日期排除在外。

第四，我们将陈旧报价排除在外，它们很容易识别，因为深度为0。

第五，样本中还排除了每个交易时段最初的15分钟和最后15分钟的交易数据。

TableIprovidestradingstatisticsfortheA-andB-sharesfromJanuaryto

December2000,aperiodduringwhichbothmarketswerefullysegmented.

Thetablepresentsthecross-sectionalmean,standarddeviation,minimum,

andmaximumbasedonthe76samplestocks.Forcomparison,thetradeand

quotedatafortheB-shares（inHongKongdollarsforSZSEandinU.S.dollars

fortheSHSE）areconvertedtoyuanusingthe（fixed）officialexchangerate

forthesampleperiod.Theaveragetradepriceinthisperiodis14.29yuan

（$1.73）forA-sharesand3.10yuan（$0.37）forB-shares.Thiscorrespondstoan

averageB-sharediscountof72%,whichisinlinewithpreviousevidence（see,

e.g.,Baileyetal.（1999））.

表I提供了A股和B股在2000年1月至12月这一区间内的交易数据。

在此期间内，两股市场是完全分隔开的。

表中列出了76支股票的交叉截面平均值，标准差和最大和最小交易量。

为了便于比较，B股的报价和交易数据（深交所以港币计算，上交所以美元计算）被转换成了人民币计算，汇率所采用的是样本时间内的（固定）官方汇率。

样本时间内A股的平均交易价格为14.29元（1.73美元），B股的平均交易价格为3.10元（0.37美元）。

这相当于B股的平均折价率为72%，与前面的证据一致（详见Bailey等人，（1999））。

Intermsofvolume,theB-sharemarketisabouthalfthesizeoftheA-share

market—anaverageof854,000versus1,684,000sharesperday.TheA-share

marketismoreactivelytraded,asexpected.Furthermore,wefindthatwhile

thetradingfrequencyishigherintheA-sharemarket,thetransactionsize

islower.Thishighlightstheimportanceofcontrollingfortradesizeinour

spreaddecompositionanalysis.Althoughtheaveragequotedspreadis0.027

yuanforA-sharesand0.035yuanforB-shares,thisdifferenceisnotsignificant

atconventionalconfidencelevels.Theeffectivespreadsinthetwomarketsare

bothequalto0.035yuan.

关于交易量，B股平均每天的交易量为A股市场的一半左右，B股平均每天的交易量为854,000，而A股为1,684,000。

正如人们预料的那样，A股市场的交易更加频繁。

但是，我们发现，尽管A股市场的交易较为频繁，它的交易规模反而比B股市场要小。

这突出体现了我们在价差分解分析中控制交易规模的重要性。

尽管A股和B股的平均报价差距分别为0.027元和0.035元，但这个差距在传统的置信水平上并不明显。

两个市场的有效价差都等于0.035元。

B.PreliminaryAnalysisofInformationAsymmetryMeasures

Inthissubsection,weestimatethepriceimpactcoefficients（PI）,adverse

selectioncomponents（AS）,andtheprobabilityofinformedtrading（PIN）

measures,andwestudywhethertheseinformationasymmetrymeasuresagree,

cross-sectionally,astowhichsecuritiesexhibitthehighestinformationasymmetry.

Wethenrelatethesemeasurestotheforeignsharediscount.

InpreparingthedatafortheestimationofPIandAS,wefollowGlostenand

Harris（1988）andtruncatethetradesizeto100,000sharestoavoidgivingtoo

muchweighttolargetrades.Themediantruncationfrequencyis0.28%and

1.55%fortheA-andB-sharemarket,respectively.Thisismostlikelytheresult

ofmoreinstitutionalinvestorswhotradeinlargersizes,intheB-sharemarket.

Wealsotruncatethetradesizeto200,000and400,000sharesandfindthat

theresultsaregenerallysimilar.

B．初步分析对信息不对称的测量结果

在本小节中，我们估算了价格冲击系数（PI），逆向选择成分（AS）以及知情交易措施（PIN）的可能性，我们同时研究了是否这些信息不对称的测量结果在交叉截面上是否同展示出最强信息不对称现象的股票相符合。

然后，我们将这些措施同外资股的折价进行了关联。

在准备用于估算价格冲击系数和逆向选择成分的数据时，我们效仿了Glosten和Harris（1988），将交易规模限制在10万股，以避免大宗交易所占比重过多。

A股市场和B股市场的中位数阶段频率分别为0.28%和1.55%。

这很可能是由于B股市场有组织的集体投资者进行较大规模交易造成的结果。

我们也试着将交易规模分别限制为20万股和40万股，所得到的结果总体上相似。

PanelAofTableIIcontainsestimatesofthepriceimpactcoefficientsforthe

76A-andB-shares.Themeanestimatesofγandφare9.66×

10−7yuanper

shareand8.58×

10−3yuanfortheA-sharemarket,and2.61×

10−7and6.35

×

10−3fortheB-sharemarket.Therefore,althoughA-sharevolumeishigher

thanB-sharevolume（seeTableI）,A-sharedepthisactuallylowerthanB-share

depth.Thisresultisinterestingasitshowsthatoneshouldnotequateliquidity

withtradingvolume.Thus,consistentwithourmodelinSectionII,evenwithout

tradingvolumeconsideration,theinformationasymmetrybetweenA-and

B-sharemarketscouldcausetheirmarketdepthstobedifferent.Thismotivates

whyinsubsequentregressionanalyseswetesttheextenttowhichourinformation

asymmetrymeasuresexplaintheB-sharediscountaftercontrollingfor

tradingactivity.

表II中的A部分包含了我们对于76支A，B股价格冲击系数的估算。

γ和φ的凭估计值为9.66×

10−7元每股，A股市场为8.58×

10−3元，B股市场为2.61×

10−7and6.35×

10−3元。

因此，尽管A股的交易量大于B股（见表I），A股的深度其实比B股要低。

这个结果很有趣，因为它表明不可将流动性与交易规模等同起来。

因此，像我们在第二部分提出的模型一样，即使不考虑交易规模，A股市场和B股市场信息不对称程度的差异也会导致其市场深度的不同。

这是为什么在控制交易活动之后，我们对信息不对称的测量结果解释B股折价率的程度进行了回归分析测试。

PanelBofTableIIcontainscross-sectionalstatisticsonthefixedandvariable

adverseselectioncomponent（AS）ofthespreadandongrossprofitforthe76

A-andB-shares.TheAScomponentcoefficients,z0andz1,aresignificant,and

carrytheexpectedsignforallofthe76securitiesintheA-sharemarketand

foralmostall（66and61,respectively）ofthesecuritiesintheB-sharemarket.

Thisevidenceisconsistentwithpreviousliteratureinthatthecostofadverse

selectionisasignificantcomponentofthespreadthatincreaseswiththesize

ofthetransaction.Thefixedgrossprofitcoefficients,c0,aresignificant,and

carrytheexpectedsignforallofthesecuritiesintheA-sharemarketandfor67

ofthesecuritiesintheB-sharemarket.

表II中的B部分包含了76支股票在价差的逆向选择成分固定及可变的情况下交叉截面数据，同时也包含了76支股票的毛利润的交叉截面数据。

逆向选择成分系数，z0和z1非常重要，它们包含了人们对于A股市场76支股票的预期和B股市场大部分股票（分别为66和61）的预期。

先前文献中指出逆向选择的花费是同交易规模一起增长的价差的重要组成部分，此处的数据与此论断一致。

固定毛利系数，c0也很重要，它反映了人们对于A股所有股票的预期和对于B股市场中67支股票的预期。

Thevariablegrossprofitcoefficients,c1,aresignificantfor55ofthesecuritiesintheA-sharemarketandforonly4ofthesecuritiesintheB-sharemarket.ThelastcolumninPanelBreportsthe

AScomponentforamedian-sizedtrade.ConsistentwiththePIestimate,we

findthattheaverageAScomponentislargerintheA-sharemarketthaninthe

B-sharemarket,withvaluesof56.4×

10−4and46.8×

10−4yuan,respectively.

AprobleminestimatingPIandtheAScomponentforthetwomarketsis

thatthereisalowertradefrequencyforB-sharesascomparedtoA-shares.In

additiontoestimatingtheAScomponentbasedontrade-by-tradedata,wealso

estimatebasedonfixed-lengthintervals.Forinstance,inthecaseof15minutes,

pricechangefromt–1totismeasuredasthepricechangeoverthe15-minute

interval,V（t）isdefinedastheabsolutevalueofnetorderflowinthe15-minute

intervalt,andQ（t）isdefinedas1or–1dependingonwhetherthenetorder

flowispositiveornegativeinthe15-minuteintervalt.Ingeneral,wefind

thatusingalternativeestimatesofPIandtheAScomponentinoursubsequent

regressionanalysesproducesqualitativelysimilarresults.

可变毛利系数，c1，能够反映A股中的55支股票，但仅对B股市场中的4支股票具有意义。

B部分中的最后一栏反映了中等规模交易中的逆向选择成分。

与我们对于PI的估算相一致，我们发现A股市场的平均逆向选择成分比B股市场要大，分别为56.4×

10−4元和46.8×

10−4元。

在估算A股市场和B股市场价格冲击系数和逆向选择成分时，我们遇到的一个问题是B股市场的交易频率要低于A股市场。

除了在在逐笔交易数据的基础上估算逆向选择成分之外，我们也在固定时间段的基础上对其进行了估算。

例如，以15分钟为一个时间段，t1到t指的是价格在这15分钟内发生的变化，V（t）为15分钟内订单净流量的绝对值，Q（t）根据净流量值的正负分别定义为1或-1。

总体来说，我们发现在后续的回归分析中将这些数值代入公式，最终得到的结果在本质上是相似的。

PanelCofTableIIpresentscross-sectionalstatisticsontheparameterestimatesofthePINmodel.Again,wefindconsiderableevidenceforprivately

informedtradersintheA-sharemarket,astheaveragearrivalrateofthese

typesoftraders,μ,is0.38,whichisofthesamelevelofmagnitudeasthearrival

ratesofuninformedbuyers（0.44）andsellers（0.51）.Thearrivalrateof

informedtradersintheB-sharemarketislowerat0.11,andagainisofthe

samelevelofmagnitudeasthearrivalratesofuninformedbuyers（0.06）and

sellers（0.07）inthismarket.Theprobabilityofaninformationeventonaspecific

day,α,ishigherintheA-sharemarketthanintheB-sharemarket,with

ratesof0.36versus0.31,