汽车行业分析报告0经典版.docx

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汽车行业分析报告0经典版

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2016年4月

目录

一、行业景气度下滑，15年销量增速或与14年持平4

1、汽车行业景气度下滑4

2、微增长成为阶段性常态，15年增速或接近零4

（1）汽车行业进入新一轮降价潮，微增长成为阶段性新常态5

（2）2015年销量或与2014年持平，增速接近零5

二、继续触电触网，国企改革“有戏”8

三、触电：

政策持续驱动，15年翻倍式增长确定10

1、新能源汽车政策持续驱动10

（1）新能源汽车政策利好持续10

（2）2014年年初至今经历了三波上涨行情11

2、2015年翻倍式增长确定11

四、触网：

智能化是趋势，后市场成汽车互联网化主战场13

1、智能驾驶趋势：

无人驾驶尚远，辅助驾驶正当时14

2、后市场是汽车互联网化主战场17

五、国企改革：

“有戏”，或成下半年最强驱动19

1、国企改革政策密集出台，顶层设计呼之欲出19

2、汽车行业国企占比高，下半年国企改革或成最强驱动20

六、重点公司简况21

1、长安汽车：

自主渐入收获期+长安福特持续贡献高利润+国企改革21

2、国机汽车：

积极布局后市场及车联网业务+国企改革21

3、金龙汽车：

加码新能源+后续整合加速+国企改革21

4、均胜电子：

深耕三大产品战略22

5、风神股份：

触电掘金后市场+国企改革22

七、风险因素22

一、行业景气度下滑，15年销量增速或与14年持平

1、汽车行业景气度下滑

2015年年初至今，汽车行业景气度呈现下滑趋势。

在终端需求疲软的情况下，2015年1-4月销量同比增速放缓至277%。

乘用车价格自2014年底以来连续多月逐月走低，主营业务收入增速降至455%，利润总额同比则出现负增长，结束此前“利润增速大于收入增速，收入增速大于销量增速”的良好势头。

2、微增长成为阶段性常态，15年增速或接近零

（1）汽车行业进入新一轮降价潮，微增长成为阶段性新常态

4月5日，上海大众宣布降低旗下多款车型售价，打响2015年汽车行业价格战第一枪。

随后，长安福特、北京现代、一汽大众、上汽乘用车、上海通用、长城汽车等主流车企纷纷加入，掀起一波降价潮。

5月12日，上海通用宣布下调别克、雪佛兰、凯迪拉克三大品牌旗下11个主力产品系列共计40款车型的全国市场零售指导价，降幅在10,000元到53,900万元不等。

不论是在车型数量，还是降幅上都将此次价格战推向一个高潮。

随着主流车企降价，还将有更多的车企加入此轮价格大战，降价潮还将持续。

此轮降价是对当前经济下行、汽车销量锐减的直接反应，而实质是缓解目前车企不断地产能扩张与市场需求疲软之间的供求矛盾（产能过剩），是对我国汽车市场进入阶段性微增长的集中体现。

在经济下行/环境、能源、交通压力加剧/产能过剩（供过于求）等背景下，汽车市场放缓，且影响已经传递到生产企业端。

降价或进一步导致汽车销量下滑，微增长成为阶段性新常态。

降价是把双刃剑，国内消费者普遍买涨不买跌。

回顾2004年的降价潮：

为应对当时的市场低迷，上海大众和一汽大众联手降价引发整个汽车市场进入降价狂潮，但市场销量依然没有提上去，反倒进一步促使部分消费者持币待购，市场增速进入阶段性低点，直到2006年才得以恢复。

目前的中国汽车市场相对2004年面临的压力更大，处在由成长期向成熟期转变阶段，市场下滑的趋势将比2004年更加明显和持久，微增长将成为阶段性常态。

（2）2015年销量或与2014年持平，增速接近零

2000年至2010年的十年间，我国汽车销量从209万辆上升到1,806万辆，年均复合增长率达241%。

而后的11、12年则相对低迷，同比增速均在5%以下（分别为245%和433%）。

2010年~2014年的年均复合增长率仅为68%，汽车销量增速已从高速增长区间换档到中低速区间。

2015年中国汽车销量按月累计同比增速逐月走低，显示终端需求疲软，库存压力加剧。

15年的中国汽车行业增长动力来自于：

①黄标车淘汰；②三、四线城市汽车普及；③一、二线城市消费升级等因素。

同时，又面临：

①经济下行；②环境污染、能源短缺、交通拥堵等问题加剧带来的限行限购；③股票牛市分流效应（汽车降价进一步加大这一效应）等抑制因素。

综合来看，2015年的汽车销量或与14年持平，增速接近零。

乘用车方面：

SUV一枝独秀，15年同比增速在40%以上。

受汽车市场成熟度提高、汽车消费升级、80/90后日渐成为汽车消费主力以及SUV自身多用途契合中国家庭要求等因素影响，SUV依然是乘用车中销量增长最快的细分子板块，预计15年增速在40%以上。

商用车方面：

客车低速增长；货车继续负增长。

客车，正面受益新能源公交推广、高端轻客需求旺盛，反面受经济下行、铁路运输分流影响，总体保持低速增长；货车，受宏观经济和固定资产投资增速放缓、公路货运量下降等影响，仍将保持负增长趋势。

二、继续触电触网，国企改革“有戏”

“安全、节能、环保”是汽车发展的永恒主题，而随着进入互联网时代，“智能”成为汽车发展的另一必然趋势。

汽车技术的发展和投资机会的挖掘都将围绕这几个主题展开。

2015年，受经济下行、环境污染/能源短缺/交通拥堵等问题加剧带来的限行限购以及股票牛市分流效应影响，汽车行业景气度下滑。

加之价格战影响，微增长成为阶段性常态。

2015年销量或与2014年持平，增速接近零。

汽车行业销量超预期的时代已经过去，更多的是结构性投资机会。

回顾过去半年，三驾马车动力强劲。

下半年，我们认为三驾马车中触电触网持续，而国企改革“有戏”，或成最强驱动。

维持汽车行业“看好”评级。

主线一，触电（新能源汽车）：

发展新能源汽车是大势所趋，作为国家战略，后续更多利好政策还将出台，进一步推动新能源汽车产业的发展。

15年是新能源汽车考核年，不论从需求端还是供给端，都有动力推动新能源汽车继续翻倍式增长，预计15年全年销量在20万辆左右，其中新能源客车在4万辆左右。

主线二，触网（互联网+）：

互联网的加入对汽车行业的影响主要体现在两个方面：

一是对产业链前端生产制造和产品本身的影响，智能化水平提高，往智联汽车方向发展；二是对产业链后端销售及售后服务的影响，提高效率和市场透明度，方便客户。

相比之下，互联网对汽车产业链后端的影响更大。

汽车智能化是发展趋势。

受法律、习惯、技术等影响，无人驾驶尚远，目前辅助驾驶正当时。

其中，ADAS是智能驾驶和无人驾驶的基础，在安全和智能化双重推动下，ADAS需求增长迅速，前景广阔。

建议关注：

亚太股份、均胜电子、东风科技。

2020年，我国后市场规模将超过157亿元。

后市场是汽车互联网化的主战场。

其中，资金实力雄厚，且积极向互联网靠拢、积极转型的零部件企业（有产品优势）和汽车经销商（有网点/客户优势）具有竞争优势。

主线三，国企改革：

下半年，国企改革“有戏”，或成汽车行业最强驱动。

主要从三个方向来挖掘投资逻辑和投资价值：

一是，混合所有制改革，包括引入战略投资、管理层激励、员工持股等；二是，资产注入；三是，兼并重组、整体上市。

央企层面建议关注：

“一汽系”、“东风系”、“兵工系”（长春一东、凌云股份）、风神股份、风帆股份、国机汽车。

三、触电：

政策持续驱动，15年翻倍式增长确定

1、新能源汽车政策持续驱动

（1）新能源汽车政策利好持续

环境污染和能源短缺等问题日益加剧，发展新能源汽车成为大势所趋。

近年来，新能源汽车相关利好政策频发，特别是2014年以来进入密集期，且支持力度逐渐加大。

2015年，政策利好持续。

（2）2014年年初至今经历了三波上涨行情

新能源汽车尚处于政策驱动阶段，从14年年初至今经历了三波上涨行情。

前两波行情在14年。

第一波，以李克强总理和马凯副总理等国家领导人在年初多地调研新能源汽车，公开支持新能源汽车发展为触动点，持续上涨，至3月4日达到顶峰。

之后，进入阶段性回调。

第二波，以5月初万向钱潮等龙头企业领涨为标志，在公车采购新能源化、《指导意见》明确新能源汽车发展路线、购臵税免征、京津冀地区新能源汽车推广方案出台等一系列利好政策推动下，一路上涨，到12月中旬达到顶峰。

随后经历短暂的快速回调进入第三波上涨行情。

第三波，从15年初开始，在各地方政府推广政策开始落地、新能源汽车重点专项实施方案、新能源公交补贴、新能源汽车车船税优惠等政策和因素推动下，高歌猛进，从年至今上涨了958%，同期沪深300仅上涨了312%。

在政策利好不断和基本面逐渐改善的背景下，目前的新能源汽车指数依然处于上涨行情。

2015年是新能源汽车的考核年，料想后续利好政策还将不断出台，加之各地方大力落实推广方案，有望助推新能源汽车爆发式增长。

随着政策、基础设施建设的不断完善和量的不断上升，新能源汽车将从目前的政策驱动转向基本面驱动，迎来更广阔的上升空间。

2、2015年翻倍式增长确定

15年1~5月，我国新能源汽车继续保持翻倍式增长。

期间，共计生产新能源汽车536万辆，同比增长近3倍。

15年是新能源汽车考核年。

需求方面：

《节能与新能源汽车产业发展规划（2012-2015）》明确提出力争纯电动与插电式混合动力汽车到2015年累计产销达到50万辆。

截至14年，累计产销仅10万辆左右，还有很大缺口。

此外，根据之前两批推广应用城市（群）申报计划，2013年至2015年需累计推广新能源汽车336万辆，而截至14年9月，仅完成目标的1149%，后续推广压力大。

各地方政府为完成目标，今年的推广力度明显加大。

供给方面：

据此前出台的《乘用车燃料消耗量限值》规定，到2015年我国车企生产的乘用车平均燃料消耗量降至69L/100km，2020年降至50L/100km。

这一目标仅靠内燃机改进、汽车轻量化难以实现，最好的途径是生产新能源汽车。

不论是需求端，还是供给端都有动力推动15年新能源汽车翻倍式增长。

在国家加强环境保护的背景下，发展新能源汽车作为国家战略将得到更多的政策支持，后续针对地方充电设施补贴以及锂电池补贴等利好政策将出台，进一步驱动新能源汽车产业发展。

预计15年全年新能源汽车销量在20万辆左右，其中新能源客车在4万辆左右。

四、触网：

智能化是趋势，后市场成汽车互联网化主战场

汽车与互联网的结合，可以说很早就已开始。

互联网不可能颠覆汽车行业，但是互联网的加入对汽车行业整个产业链都将产生深远影响，具体主要体现在两个方面：

一是对产业链前端生产制造和产品本身的影响，智能化水平提高，往智联汽车方向发展；二是对产业链后端销售及售后服务的影响，提高效率和市场透明度，方便客户。

相比之下，互联网对汽车产业链后端的影响更大。

1、智能驾驶趋势：

无人驾驶尚远，辅助驾驶正当时

安全是汽车发展的永恒主题，而智能是汽车发展的必然趋势。

汽车智能化不仅是客户多元化需求的结果，更是汽车安全演进的需要。

从过去的被动安全到现在的主动安全，再进入高级辅助驾驶，最后实现无人驾驶，是汽车安全演进的过程。

受法律、习惯、技术等影响，无人驾驶尚远，中短期内难以实现。

部分的自动驾驶，即辅助驾驶正当时。

按照美国高速公路安全管理局的划分，智能汽车的发展将经历两个阶段五个层级。

其中，无人驾驶是最高层级，是汽车智能化和安全的最高境界。

目前，汽车的智能化发展到组合功能自动化向有限自主驾驶过渡的阶段，高级辅助驾驶系统（AdvancedDriverAssistantSystem，ADAS）迎来发展的春天。

高级驾驶辅助系统（ADAS）属主动安全技术，是智能驾驶和无人驾驶的基础。

ADAS的应用主要包括两个大类：

一是安全类辅助应用，二是便利/舒适类辅助应用。

此外，部分系统兼具安全和便利性双重功能。

具体包括车道偏离报警（LDW）、自适应巡航控制（ACC）、交通标志识别（TSR）、夜视（NV）、自适应远光控制（AHBC）、行人（或障碍物、车辆等）探测（PD）、驾驶员困倦报警（DDS）等。

ADAS主要组成部件包括传感器（摄像头、雷达、激光和超声波等）、芯片（核心是信号处理和数据运算芯片）、算法软件等。

ADAS原理：

利用车上的传感器收集车内外环境数据，并进行静、动态物体的辨识、侦测与追踪等技术上的处理，让驾驶者在最快时间察觉可能发生的危险，进而提高安全性。

在安全与智能化双重推动下，ADAS是近年来汽车中需求增长最快的领域之一，市场前景广阔。

据水清木华研究中心预测，2013-2017年全球ADAS的复合增长率预计达到34%。

现阶段ADAS发展和应用的最大驱动力来自政府对汽车驾乘安全要求的提高。

随着安全法规趋严、民众安全意识增强、相应器件性能提高和成本价低，ADAS的应用已从高端豪华车向中低端经济型车普及。

目前，欧美发达国家已有近8%的新车已配备ADAS功能，而新兴市场这一比例仅为2%左右。

预计到2022年，全球将有50%的新车会搭载高级驾驶辅助系统（ADAS）。

2、后市场是汽车互联网化主战场

我国汽车后市场空间超万亿。

2012年，我国汽车后市场收入为4,900亿元，预计到2015年，该市场规模将达到7,000亿元，2020年则超过157万亿。

保有量的持续快速增长，为汽车后市场发展提供“基数”。

2014年，我国汽车保有量为154亿辆，假设2015~2020年的新车销量增速为5%~8%，期间报废率为5%（2014年我国汽车报废率为448%，美国为5%左右），则到2020年，我国汽车保有量达到262亿，超过美国现有水平。

车龄的不断提高，为汽车后市场注入“活力”。

2013年，我国汽车平均车龄为39年，处于“青年期”向“中年期”转变的节点，借鉴欧美经验，随着时间推移，我国汽车车龄将逐步提高，相应的服务需求也将随之增加。

2012年，我国汽车市场单车售后服务年均消费为04万元，同期美国为08万元，日本为043万元。

随着车龄的增加和消费者对汽车保养意识的提高，单车后市场费用还将进一步提高，假设到2020年提高到06万元/辆，则2020年对应的汽车后市场空间将超过157万亿。

包括汽车保养、汽车修理及配件、汽车金融、二手车、汽车电商等服务在内的汽车后市场是汽车互联网化的主战场。

后端市场相对更不透明，存在信息不对称、无序、效率低等特点。

互联网的加入对产业链后端的影响更加明显：

通过提供平台和创新商业模式，可以降低或者消除信息不对称，显著提高行业透明度和运行效率。

“汽车后市场+互联网”最多的是O2O模式，其成功的关键主要取决于：

（1）线下优质的产品供应；

（2）线下分布广泛的网点；（3）丰富的客户资源；（4）起初雄厚的资金支持（汽车后市场+互联网的模式，较易复制，最大的壁垒还在于客户数量和黏度，因此前期往往都是砸钱赢客户，需要雄厚的资金支持。

此外，线下网点的铺设也需要大量的资金支持）。

基于上述逻辑，在“汽车后市场+互联网”主战场中，资金实力雄厚、且积极向互联网化靠拢、积极转型的零部件企业（有产品优势）和汽车经销商（有网点/客户优势）具有竞争优势。

零部件企业中建议关注的骆驼股份、风神股份、金固股份、德联集团、隆基机械；汽车经销商中建议关注国机汽车、庞大集团。

五、国企改革：

“有戏”，或成下半年最强驱动

对15年下半年汽车行业国企改革的研判：

下半年“有戏”，或成行业最强驱动。

央企层面，改革稳步推进，但由于盘面大，改革所需时间跨度长，年内难以看到实质性突破；地方国企层面，盘面小，易操作，改革相对更活跃，步伐加快。

1、国企改革政策密集出台，顶层设计呼之欲出

国企改革政策密集出台，顶层设计呼之欲出。

自十八届三中全会提出新一轮国企改革以来，多个省市公布出台试点改革方案，催生“国企改革概念股”强势上涨。

在今年5月份发布的《关于2015年深化经济体制改革重点工作的意见》（简称《意见》）中，国企改革从去年的第四项任务上升到第二项任务，足见其在经济体制改革中的地位上升。

《意见》中，首次提出“制定中央企业结构调整与重组方案”，或掀起新的央企改革重组浪潮。

此外，《意见》首次提及“1+15”国企改革体系，顶层设计呼之欲出。

同月，国资委发布《2015年度指导监督地方国资工作计划》（简称《计划》），指导地方国资委、国企研究怎样实施员工持股试点，并建立合理的职业经理人制度。

《计划》的出台对地方国企改革具有重要的指导意义，将再次掀起地方国企改革的浪潮。

2、汽车行业国企占比高，下半年国企改革或成最强驱动

汽车行业中国有企业占比高。

汽车作为国民支柱产业，不论是在企业数量还是市值方面，国有控股的占比都较高。

在中信行业分类126家汽车企业中，有48家中央或地方国有企业，占比38%，在整车企业中，国有企业数量占比则高达70%，且前六大汽车企业均为国有控股。

市值方面，以6月12日收盘价基准统计，国有控股企业市值占整个汽车行业市值的比重超过47%。

业绩方面，国有企业营收占比771%，净利润占比732%。

按级别划分，数量上中央国企和地方国企平分秋色。

中央国企中，“一汽系”和“长安系”较为庞大，同时有多家军工背景企业。

地方国企则主要分布在上海、山东、安徽和福建等省份。

下半年，国企改革或成汽车行业最强驱动。

国家层面，近期国企改革相关政策密集出台，顶层设计呼之欲出；行业层面，国企占比高、竞争日益激烈（产能过剩、销售低迷、价格战）以及承担着“走出去”的使命；外部环境，当前资本市场活跃，有助于改革的推进。

市场经济竞争主体。

国企改革有助于打开国有上市企业长期成长空间，优化资源配臵，提升管理效率，增强市场竞争力。

本轮国企改革与资本市场联系紧密，形式多种多样，包括资产注入、整体上市、混合所有制，而混合所有制改革又包括股权激励、引入战略投资、员工持股等形式。

从国企改革的形式和企业自身特点出发，主要有三个方向来挖掘投资逻辑和投资价值：

一是，混合所有制改革，包括引入战略投资、管理层激励、员工持股等。

公司治理结构得到改善、经营效率得到提高。

该类企业的特点往往是国资持股较高，股东中缺少战略投资者。

二是，资产注入。

企业内在价值得到提升，集团资产证券化率提高。

该类企业的特点是作为集团资产运作平台，集团旗下有类似或互补的业务。

三是，兼并重组、整体上市。

对应资源价值得到提升。

该类企业往往业绩表现一般，现有业务发展遇瓶颈，或有向外业务扩张的需求，“强强联合”。

基于上述三个投资机会挖掘方向，结合公司基本面分析，央企层面建议关注：

“一汽系”、“东风系”、“兵工系”（长春一东、凌云股份）、风神股份、风帆股份、国机汽车。

地方国企层面建议关注：

悦达投资（江苏）、上汽集团/华域汽车（上海）、金龙汽车（福建）、江淮汽车（安徽）、广汽集团（广州）。

六、重点公司简况

1、长安汽车：

自主渐入收获期+长安福特持续贡献高利润+国企改革

公司看点：

①受益长期的高研发投入，公司自主品牌乘用车市场表现强劲，15年有望进入收获期。

②合资方面，尽管最大的“现金牛”长安福特近两个月表现一般，但随着价高利厚的新车型锐界放量以及下半年金牛座的上市，后期将企稳回升，持续为公司贡献高利润。

③作为少有未进行国企改革的国有车企，站在国企改革风口，此前的股权激励有望拉开公司国企改革的大幕。

④积极发展新能源和汽车金融业务，完善产业链布局。

2、国机汽车：

积极布局后市场及车联网业务+国企改革

公司看点：

①积极布局后市场及车联网业务。

公司作为全国性多品牌汽车贸易综合服务商，瞄准规模超万亿的汽车后市场，积极布局汽车租赁（中进汽车租赁、良好汽车租赁两个“品牌租赁”）、二手车（真容二手车）、汽车改装（携手德国ABT、Irmscher两大改装品牌）、汽车电子商务（与新浪网签署联合打造进口汽车品牌协议）以及车联网（与四维图新合资成立“图新智盛”，提供车联网服务）等业务，增强全产业链服务能力，是公司未来重要的利润增长点。

②国企改革预期高。

公司国资持股比例高（6383%），后期有望通过引入战略投资者、股权激励等形式提高公司经营效率；公司控股股东国机集团旗下有多个汽车相关资产，有望注入国机汽车，直接提升公司价值和实力。

3、金龙汽车：

加码新能源+后续整合加速+国企改革

公司看点：

①政策推动新能源客车高增长确定，公司加码新能源客车，取得初步成效，预计15年新能源客车销量将从14年的3,000辆增加到6,000辆以上。

②公司已完成股权无偿划转和定增收购创程环保，后续对旗下“三龙”的整合还将加速，并有望推进相应的股权激励等改革措施。

③对标宇通，同为客车行业龙头，整体销量和营收规模相当，但净利率远小于宇通，市值也仅为宇通的40%，主要原因是公司新能源客车布局晚于宇通且对旗下“三龙”的控制不足，导致各自为政。

4、均胜电子：

深耕三大产品战略

公司看点：

①通过外延式扩张，公司已形成“HMI、BMS、工业机器人”三大产品战略，分别对应行业三大发展趋势——汽车智能化、新能源汽车、工业自动化（工业40）。

②深耕三大产品战略：

成立智能车联公司，类似产业投资基金，随后受让车音网10%股权，向智能车联再迈进一步；合资成立宁波产城，拓展新能源汽车动力系统业务；合资成立胜芯科技，向汽车电子产业链上游延伸。

后续围绕三大产品战略还将有更多的合资、并购等动作。

5、风神股份：

触电掘金后市场+国企改革

公司看点：

①公司爱路驰品牌，到目前已有近400家网点。

依托爱路驰，公司有望通过打造互联网线上平台形成完整的汽车轮胎O2O闭环，掘金后市场。

②公司是中国化工旗下轮胎资产整合平台。

中国化工此前承诺在2017年12月31日之前将旗下轮胎资产注入风神股份。

近期，中国化工收购全球第五大轮胎制造商倍耐力，拟将其工业胎资产与中国化工橡胶的国内战略资产整合，在条件具备时与风神股份重组。

届时，公司竞争力和估值将显著提升。

七、风险因素

1、新能源汽车推广不达预期；2、国企改革进程放缓；3、汽车市场不景气；4、宏观经济增速大幅下滑。