电子商务企业价值评估.docx

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电子商务企业价值评估

电子商务企业价值评估——以焦点科技为例

E-commerceBusinessValuation—ACaseStudyinFocusTechnologyCo.

摘要

当前,随着国内外经济逐渐复苏,我国电子商务行业在国家调控政策的推动下发展迅猛。

电子商务行业竞争加大,发展多元化趋势逐渐增加,同时跨境电商发展迅速。

电子商务行业的高速发展带来的是电子商务企业价值的快速提升,近年来我国电子商务领域市场交易额增长率一直保持着快速增长的势头,有数据表明电子商业行业相关增长速度甚至超过国家国内生产总值的一至二倍。

电子商务中的网络零售更是发展迅捷,凭此中国已然跃居世界电子商务第一的宝座。

在此大背景之下对于电子商务企业发展模式及企业价值评估的相关研究随之孕育而生。

如何针对电子商务特殊的经营模式及行业高速增长的背景下,准确可靠的评估电子商务企业的相关价值成为了广大投资者所热衷的研究方向。

本文希望通过对企业价值基本评估方法的分析阐述,结合电子商务行业所独有的特点与对于电子商务企业价值评估中所暴露出的相关问题,在确定基本评估理论方法的基础上,理清电子商务企业价值评估中的要点,以此作为本文研究的出发点。

在理论结合实际的指导下,通过具体案例分析,将企业价值评估的理论思想融合案例实际情况加以运用,在案例的分析中检验评估方法的适用性与可行性。

对评估过程中所遇到的难点与有所争议的地方重点进行阐述分析,针对电子商务企业与传统企业在企业价值评估过程中表现出的不同之处加以分析研究,从而通过整体案例的研究过程及结果为将来对于电子商务企业价值的研究提供一定的借鉴与评估依据。

本文研究主要分为理论部分与实践部分,在理论部分,通过文献综述对费雪的资本价值评估理论、威廉姆斯的价值评估思想、米勒的MM理论、拉帕波特的自由现金流理论及奥尔森的剩余价值理论进行了系统阐述,以此作为论文研究的理论基础。

同时,在对企业价值评估方法研究的阐述中,通过比较分析法系统性的分析了成本法、市场法、收益法各自的基本原理、适用性,进而分析其在实际企业价值评估中的利弊差异。

在理论铺垫的基础上,本文针对电子商务企业的特殊性提出了相对适宜的价值评估方法。

同时,对于评估中被评估企业非经营性资产与溢余资产的处理和在收益法评估中对于主营业务增长率的预测方法,本文进行了阐述与研究。

最后,在实践部分通过对具体案例的价值评估,在评估的过程中将理论部分所提及的相关思想方法进行了论证与说明,通过案例分析的结果验证理论思想的正确性与否。

关键词:

企业价值评估、收益法、电子商务、溢余资产

Abstract

Nowadays,withtheeconomicrecoveryathomeandabroad,China'se-commerceindustryinthepromotionofnationalregulatorypolicies:

therapiddevelopmentofrelatedservices,hasformedfullyfunctionalsystemformats;e-commerceplatformdiversificationtrendhasbecomeincreasinglyevident,thecompetitionbetweenplatformsintense,rapiddevelopmentofcross-borderelectronictransactions.Broughtabouttherapiddevelopmentofe-commerceindustryisquicklyenhancethevalueofe-commercebusinessesinrecentyears,thefieldofe-commercemarketturnovergrowthratehasmaintainedarapidgrowthmomentum,recentdataindicatethatitisrelatedtothegrowthrateinGDPof2tothreetimestherateofgrowth.Intheonlineretaile-commerceisdevelopingrapidly,from1.311trillionyuanin2012,accordingtotheexchangerateequivalentto$206.8billion,atthetimealreadyquiteclosetotheUS$225.5billionby2013onlineretaile-commercemarkettransactions1.85billion,accordingtoindustryanalysisshowsthatChinahasbecometheworld'sfirste-commercepowerhouse.TheNovember11,2013,AlibabaGroupinthe"doubleeleven"festivaldaytradingvolumereached35billionyuan,itisdeeplyshockedmanypeople,sothatpeopletrulyappreciatetheenormouspotentialofe-commerceindustry.Ibelieveinthefutureofe-commercewillbecomeadrivingforceforsustainablenationaleconomyhasmaintainedrapidgrowthintheimportantpowerandengines.

Againstthisbackgroundresearchforthedevelopmentofe-commercebusinessmodelandcorporatevaluationgivenbirthattendant.Howspecialfore-commercebusinessmodelandindustrygrowthinthebackground,therelativevalueofaccurateandreliableassessmentofe-commercebusinessesasthemajorityofinvestorsarekeenresearch.Thispaperaimstoassesstheenterprisevalueofbasicanalyticalmethodsdescribed,combinedwiththeuniquefeaturesofe-commerceindustryandvaluation-relatedissuesfore-commercebusinessesintheexposed,indeterminingthebasicassessmentonthebasisoftheory,sortofelectronicbusinessenterprisevaluationpointsasastartingpointforthisstudy.Intheorywithpracticalguidance,throughspecificcasestudies,businessvaluationtheoryideologicalfusioncasestousetheactualsituation,theapplicabilityandfeasibilityoftestingandevaluationmethodsintheanalysisofthecase.Theassessmentofthedifficultiesencounteredinthecourseofelaborateanalysisandsomewhat

controversiallocalfocus,tobeanalyzedfore-commercecompaniesandtraditionalbusinessesinthebusinessvaluationprocessexhibitdifferences,sothewholeprocessthroughcasestudiesandtheresultsprovideareferenceforthefuturebasedonthestudyandevaluationofthevalueofe-commercebusinesses.

ThispaperisdividedintotheoreticalpartandapracticalpartinthetheoreticalpartofFisher'stheoryofcapitalvaluation,valueassessmentWilliamsthought,MMMiller'stheory,Rappport’sfreecashflowtheoryliteraturereviewOlson'stheoryofsurplusvalueandsystematicallydescribedasatheoreticalbasisforthesisresearch.Meanwhile,intheelaborationoftheresearchenterprisevaluationmethod,thecomparativeanalysisbysystematicanalysisofthecostmethod,thebasicprinciplesofthemarketapproach,Theincomeapproachtheirapplicability,andthenanalyzetheprosandconsofthedifferencesinthevaluationofrealenterprise.Basedonthetheoreticalgroundwork,thepapercombinesthecharacteristicsofthedefinitionandassessmentofe-commercebusinesses,andputforwardthebasicevaluationmethodfore-commerceindustrydevelopmentcycle.Meanwhile,fortheevaluationwastoassesstreatmentfornon-operatingassetsandspillovertheassetsandtheTheincomeapproachassessmentmethodforpredictingthegrowthrateofthemainbusiness,thepaperexpoundedandresearch.Finally,inpractice,partlybyassessingthevalueofaspecificcase,inthetheoreticalpartoftheassessmentprocesswillbereferredtotherelevantthinkingweredemonstratedandexplainedtheresultsbycaseanalysistoverifythecorrectnessoftheoreticalideasornot.

Keyword:

BusinessValuation、Theincomeapproach、E-commerce、Non-operatingassets第二章文献综述

一、企业价值评估理论研究

1、费雪的资本价值评估理论

费雪（1906在《资本与收入的性质》中从收入的形成入手,分析了资本价值增值的过程,通过分析收入与资本的联系,说明了资本价值产生的基础,成为了现代企业价值评估理论体系的奠基者。

费雪认为:

能够带来未来现金流入的资产就是资本,所以把资本的价值定义为通过折现后的未来现金流的现值,这也就是费雪资本化的主要思想。

而连接未来和当前价值的媒介就是折现率,也正是这个折现率的存在,使得人们可以在货币的现值与未来价值之间进行计量

转化。

从应用角度分析,费雪认为人们持有资本的目前更多的是为了获取未来的收益,因此,对于资本价值的计量更多是根据未来收益进行折现后的现值所确定,在此基础上,费雪归纳出资本价值计量的三大基本步骤:

确定资本未来收益分布;确定折现利息率;将未来收益折现后作为资本的定价。

费雪（1907在《利息率:

本质,决定及其与经济现象的关系》中对折现率的本质和决定因素的分析中进一步明确了未来收益与现值的关系,从而系统的完善了资本价值评估理论框架,为价值评估理论体系的发展进一步奠定了坚实的基础。

费雪（1930对《资本与收入的性质》的体系和内容进行了完善与补充研究,他第一次将建立企业作为一种投资,认为企业的价值就是投资的价值,即建立企业这种投资方式未来所能够带来的收入流量的现值。

费雪的企业价值评估理论认为:

如果把企业简化为某一种特定的投资项目,只有在项目的内部收益率大于市场利率的时候,企业价值才会有所增加。

从而引出了在计算企业价值净增量时使用净现值方法,更加肯定了企业的价值就是投资所产生的未来收益的现值这一思想理论。

至此,费雪的价值评估模型真正孕育出了现代企业价值评估思想理论体系的基本雏形。

但是,根据费雪的资本价值理论,企业的价值最大化与企业的资本结构并没有任何关系,也就是说无论企业的债权与股东权益之间相对比例如何变化,都不会影响企业的价值,否定了股东权益与债权收益对于企业资本成本的影响。

在实际情况中,企业所承当的债务无疑会对企业的经营风险产生放大效果,企业债务的存在使得企业所有者,股东权益承当了更大的波动风险,所以,负债和权益的比例不同,企业所有者对于未来所要求的期望回报率也会不同,即资本化率会因企业资本结构而产生变化。

费雪在资本理论中并未对资本结构与资本成本之间的这种关系进行明确的说明。

2、约翰·伯尔·威廉姆斯的价值评估理论

威廉姆斯（1938在《投资价值理论》中认为所要评估的企业价值可以近似的等同于所有者在企业存续期间从企业中获取的盈利之和。

对于企业价值的评估,将来的支付应该按照货币自身价值的变化来进行调整,也就是用净利率对其进行折现,而这种估计调整是十分必要的。

威廉姆斯确定企业价值的方法主要是通过考虑时间与通货膨胀因素调整企业整个生产经营期间内的收益。

在威廉姆斯的理论中,存在几个至关重要的价值评估概念:

一是必须对企业未来的盈利能力进行估计,从而确定企业未来盈利发展变化趋势;

二是必须确定企业未来的盈利是否存在波动,或是保持某种可预测的稳定增长,从而确定在评估企业价值时所应该采用何种假设模型;

三是必须用资金的时间价值对未来收益进行调整,即使用适当的资本化利率进行折现;

3、莫迪利安尼—米勒的MM价值评估理论

在费雪提出企业价值评估的基本雏形之后,从20世纪初到20世纪50年代末的这一段时间类,企业价值评估总体理论发展缓慢,主要原因在于费雪的企业价值评估理论对于在实践中的评估提出了一系列的理论前提,他要求把企业作为一种投资资本,该资本能够产生明确的、已知的未来收益流入,而该资本的机会成本就是市场化的无风险利率。

基于此前提下,企业的价值就是按照无风险利率对未来收益进行贴现后的现值。

然而,在现实实践中,企业面临的市场条件时刻发生着变化,企业产品的市场需求具有不确定性,企业发展所需要使用的技术条件也是无法预测的。

正是因为这些不确定性,费雪的企业价值评估理论就难以在实践中得以应用。

因此,如何将企业价值评估理论运用于实践中成为了20世纪50年代经济学家研究的热点问题之一。

随后,莫迪利安尼和米勒（1958成功的阐述了在未来不确定性情况下企业价值与企业资本结构之间的关系。

首先,莫迪利安尼和米勒对未来不确定收益进行折现所使用的折现率进行了说明,认为企业的未来收益将会服从某种随机分布。

而企业债务市场和权益市场的价值共同组成企业的整体价值。

他们的理论思想最终表达为:

V=S+D=x̅/r

r=a*S/V+b*D/V

式中:

V——被评估企业的整体价值

S——被评估企业权益市场价值

D——被评估企业债务市场价值

X——企业未来收益的预期

r——企业资本成本

a——企业普通股预期回报率

b——企业债务利率

与费雪的资本价值理论相比较而言,莫迪利安尼和米勒对于企业价值理论的发展提供了更多的贡献,主要在于,他们更加明确的指出了在不确定性存在的情况下,企业价值与企业

负债之间的关系,改进了费雪资本价值理论中没有正确区别企业权益与企业负债的这一缺陷。

最后,莫迪利安尼和米勒对企业价值评估中所使用的资本化率给出了更加正确的定义,明确其为企业资本的平均成本,并加以实践说明,使得费雪的资本价值评估理论与企业经营实践真正的得以结合起来。

莫迪利安尼和米勒科学的提出了企业价值的内涵和具体评估方法,为理论体系的发展奠定了基础,树立了现代企业价值评估理论的里程碑。

4、拉帕波特的自由现金流价值评估理论

在费雪的资本价值理论与莫迪利安尼和米勒的MM理论之后,西方学者围绕资本结构与企业价值进行了许多研究与实证。

艾尔弗雷德·拉帕波特（1986在《创造股东价值》中首次提出了自由现金流量估值模型,将企业价值评估理论的研究扩展到了又一个新的高度。

他认为,提高企业价值的基本路径应该从战略构造入手,分析投资组合和资源配置的有效性,并且恰当的对绩效的评估体系与薪酬方案进行优化设计,从而可以使管理层的价值倾向与股东利益相一致,并以此作为整个企业价值创造过程中的核心思想。

在这种思想的指引下,拉帕波特将企业在持续经营假设下所能产生的现金流量,扣除未来进一步生产所必须的资产投入后,定义为企业的自由现金流量。

根据现金流量的具体计量口径的不同,拉帕波特将现金流量分为企业自由现金流量与股东自由现金流量。

其中,企业自由现金流量,又称为实体自由现金流量,是指扣除了未来经营所需要资本性和营运性资本支出的税后现金流量。

这种计量口径下的现金流量,考虑了包括企业债权人和股东的全部利益。

基本公式表示为:

实体自由现金流量=息税前利润+折旧或摊销-所得税-资本性支出-营运资本净增加

=债权人自由现金流量+股东自由现金流量

股东自由现金流量代表了企业全部现金流量在满足了债权人债务清偿与资本性继续支出后所归属于股权的部分,即可作为股利发放的现金流量。

可由基本公式变形而得到:

股东自由现金流量=实体自由现金流量-债权人自由现金流量

=息税前利润+折旧和摊销-所得税-资本性支出-营运资本净增加+（当期发行新债-当期清偿旧债

自由现金流量理论及相关模型的提出,推动了企业价值评估理论在实践中的广泛应用,尤其为企业并购中的价值评估提供了借鉴思路。

自由现金流量模型将企业价值增长中所包含

的各个驱动因素进行了分解与分析,在对企业盈利能力、成长能力、资本支出、营运资本以及企业资本成本的测算过程中,对整个企业的价值进行了深入的剖析评估。

5、奥尔森的剩余价值评估理论

奥尔森（1995在《权益估价中的收益、账面价值和股利》中对爱德华兹和贝尔（1961所提出的剩余收益估价理论进行了深入的阐述,扩展了剩余收益估价理论研究。

他认为企业在满足股东的基本报酬之后存在一定的剩余收益,其基本观点认为只有当剩余收益大于零时,企业才算是真正意义上得到了价值的增值。

当企业未来所获取的收益仅仅等于股东所要求的基本报酬理论时,企业只获取了正常收益。

基于该理论,奥尔森认为企业价值应该包含当期权益的账面价值以及预期超额收益的贴现值,而其中预期超额收益为预期净收益与权益资本成本之间的差额。

因此,剩余收益理论的运用需要调整资本成本,使其能够反映权益资本的真实成本。

剩余收益理论通过对货币时间价值即投资者所要求的风险报酬进行调整,将未来剩余收益按照适宜的贴现率进行贴现,结合当期权益价值作为企业股票内在价值的估计。

奥尔森在剩余收益理论中提出了三个基本理论假设:

一是假设公司的价值等于预期未来股利收益的折现;

二是假设权益账面的变化等于会计计量中的盈余与股利变化之差;

三是假设超额收益具有信息动态特征,明确指明了当前信息与未来股利之间的关系,进而为剩余收益理论中对于超额收益的时间序列回归分析打下了基础。

6、经济增加值价值评估理论

美国在经历了1929年的经济大危机之后,传统的以财务报表信息作为财务评价基础的评价体系已经无法有效满足资本市场和广大股东对于资本价值评估有效性的迫切要求。

在这种背景之下,越来越多的经济学家,企业管理者意识到,在传统会计计量方法下所计量得出的会计利润无法代表企业所创造的真正价值,即所谓的会计利润不能完全反映,代表企业资本经营的效率和价值创造的效果。

为解决这一矛盾,理论学者逐渐将关注点转移到如何对基础财务信息进行适当的调整,以反映企业在经营过程中所创造的价值增值。

在此背景下,经济增加值的概念应运而生,经济增加值的产生起源于经济利润的思想理念。

经济增加值代表投入到企业中的资本所获得的收益扣除资本成本后的增加值,其中的资本成本包含了企业的负债资本成本与股东权益资本成本,即考虑了企业所运用资本的机会成本。

在剩余收益理论的基础上,经济增加值理论作为一种新的价值评估理论,从不同的角度

扩展了传统剩余收益价值评估理论,具体表现为:

考虑了股东权益资本成本,将企业会计利润通过一系列的调整转变为经济利润;在计算股东权益资本成本时,使用了资本资产定价理论进行计量;与剩余收益理论不同,经济增加值理论对财务会计报表中的会计信息进行了适当调整,更加准确的反映了会计信息的真实性。

7、实物期权价值评估理论

未来现金流量折现法一直被学术界认为是最为传统的企业价值评估方法,但是在长期实践工作中未来现金流折现法暴露出了几个重大缺陷:

首先,用未来现金流折现法对企业价值进行评估的基本假设是企业持续经营与未来的可预测性。

在这种假设前提下暗示企业的未来经营决策在确定之后不会发生改变,不具有选择权。

在一定程度上忽视了企业经营活动中的灵活性。

因此,在此假设基础上进行的企业价值评估活动,无法适应具有经营灵活性或战略发展性的拥有经营选择权的企业价值评估。

其次,未来现金流折现法忽略了企业未来潜在的投资机会,没有考虑企业未来经营活动中主观能动性所带来的价值增加。

因此,未来现金流折现评估法并不适用于具有灵活经营选择权的处于成长阶段中的企业。

为了解决未来现金流折现法对于某些特殊评估对象的不适用性,国外学术学者们在期权定价理论的基础上,针对经营投资决