论华谊兄弟融资分析.docx

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论华谊兄弟融资分析

论华谊兄弟融资分析

摘要：

企业融资活动是一个动态的过程，表现为既定目标下的企业融资结构的选择，也就是说企业融资行为合理与否必须通过融资结构来反映，合理的融资行为将形成一种优化的融资结构，不合理的融资行为必然导致融资结构的失衡。

关键词：

融资结构投资分析

一、华谊兄弟传媒集团简介

华谊的成长与投融资分析华谊兄弟传媒集团是中国大陆一家知名综合性娱乐集团，由王中军、王中磊兄弟在1994年创立，开始时是由投资冯小刚、姜文的电影而进入电影行业，尤其是每年投资冯小刚的贺岁片而声名鹊起，随后全面投入传媒产业，投资及运营电影、电视剧、艺人经纪、唱片、娱乐营销等领域，在这些领域都取得了不错的成绩，并且在2005年成立华谊兄弟传媒集团。

华谊兄弟传媒集团旗下有华谊兄弟时代文化经纪有限公司、华谊兄弟影业投资有限公司、华谊兄弟电视节目事业有限公司、华谊兄弟音乐有限公司、环球热力兄弟影音文化传播有限公司、华谊兄弟广告有限公司、华谊兄弟国际发行有限公司等。

2009年10月30日，华谊兄弟成功在创业板上市交易。

至此，华谊兄弟已成为中国影视业占据市场主流地位的巨头，并有望成长为中国未来的娱乐大亨。

二、华谊兄弟融资成长历程

华谊兄弟传媒集团的前身华谊兄弟广告有限公司，由王中军、王中磊兄弟于1994年创办。

2000年3月，王中军和太合集团各出资2500万元，将其重组为华谊兄弟太合影视投资有限公司，王中军兄弟持有50%的股权。

2001年王氏兄弟又从太合控股回购了5%的股份，拥有了公司的绝对话语权。

2003年5月，在西安电影制片厂的股份制改造中，华谊兄弟收购了西影股份发行公司40%的股权，之后增持到取得控股权，并将其改名为西影华谊电影发行有限公司。

随着实力的壮大，华谊兄弟开始进入加速扩张阶段，为解决所需资金，公司又进行了三轮私募，先后引入了TOM集团、雅虎中国、分众传媒等传媒集团和其他金融投资机构。

2004年底，华谊兄弟从TOM集团募得1000万美元，以约7500万元、溢价3倍回购太合公司手中45%的股份后更名为华谊兄弟传媒集团，此后，TOM又以6倍市盈率即500万美元获得华谊兄弟27%股权、以500万美元认购年利率为6%的可换股债券，华谊兄弟承诺TOM转股后股权可达35%，信中利以70万美元获得3%的股权，王中军兄弟持有的股权则上升到70%。

这样，太合以300%的投资回报率退出。

2005年12月，华谊兄弟进行第二轮融资。

在操作上，也是先回购TOM的部分股权，而后，新投资人雅虎中国以1200万美元换取华谊兄弟15%股份，对价较一年前上涨了一倍，TOM持股则由27%减到7%，信中利由3%减到1%，王中军兄弟的股份却从70%升到77%。

再次获得资金后，王中军以换股方式收购了冯小刚电影工作室和张纪中影视制作公司，二人担任公司艺术总监，分别负责电影和电视剧的制作。

2007年，分众传媒又联合其他投资者向华谊兄弟注资2000万美元。

王中军联手江南春有两个原因：

分众有着媒体行业整合的经验；在纳斯达克上市的分众传媒深得外国投资者认可，它的加盟可以扫清华谊兄弟海外上市时投资者心中的疑虑。

通过引入TOM、雅虎中国、分众传媒等机构，也有助于利用其行业背景为华谊兄弟将来的横向并购和纵向扩张打下基础。

通过不断的融资扩张，华谊兄弟占有了国内制片市场40%的份额、电影发行市场30%的份额。

王中军兄弟的财富也飞速膨胀，在2007年“新财富500富人榜”中，二人以8亿元的身家排名第478位。

2009年9月27日晚，证监会宣布华谊兄弟传媒股份有限公司通过第七批创业板拟上市企业审核，拟发行4200万股A股，发行后总股本约为16800万股；发行前每股净资产为2.22元。

2009年10月30日，正式在创业板上市交易。

三、华谊兄弟投资及回报情况

2001年的《大腕》到2003年的《手机》（1700万元）、2004年的《天下无贼》（3000万元），票房节节攀升。

在演艺经纪方面，华谊兄弟2000年底买下一家仅7个签约艺人的经纪公司，到2004年，其签约演员已包括陈道明、胡军、王姬、李冰冰、范冰冰等40多位；此外，华谊兄弟还涉足音乐领域，2004年与战国音乐组建了华谊兄弟音乐有限公司；并向发行环节延伸产业链。

2003年，西影华谊电影发行有限公司发行的三部影片《卡拉是条狗》、《手机》、《天地英雄》赚得1亿元票房，在发行领域的市场占有率为11%。

得到资金补充的华谊兄弟，开始在制片方面向大片转型，有了《情癫大圣》、《夜宴》等投资过亿的大制作，并起用了章子怡、成龙等明星以打开海外票房，《夜宴》的海外版权预售高达4亿元。

同时，其拍片数量也增长到年均4-5部。

2004年，它又启动合拍机制，与索尼－哥伦比亚、香港英皇等欧美、港台片商合拍了《功夫》、《情癫大圣》等。

2005年，华谊兄弟开始进攻电视剧领域，通过并购天音传媒，收编了张纪中和黄磊。

相比电影，电视剧的盈利模式简单、回报快，能够提供稳定的现金流，这对电影业绩的起伏能起到平滑作用。

电视剧的回收周期在两年左右，比电影起码快一倍。

据分析，如果年产量达到华谊兄弟设定的800-1000集的目标，以平均20%的行业利润率计算，一年后每个季度都能为其带来可观的现金回报。

目前电视剧的行业集中度非常低，年出品剧集超过150集的不过十几家，低于40集的占到近50%，70%的公司都不赚钱，其原因是成本压缩后内容粗制滥造，这种状况有利于华谊兄弟的整合。

四、电影拍摄的融资渠道与商业模式分析

电影属于资金密集型产业，华谊兄弟不仅通过持续融资支持公司的扩张，在电影拍摄上也采用了多种融资手段，由此不仅减少了拍片时的自有资金投入，加快资金周转率，也分散了影片不卖座的风险。

与此同时，通过与外部金融机构的合作，华谊兄弟也将严格的财务制度引入了制片资金的管理上，从而降低了制片成本，提升了资金的使用效率。

1、引进其他影业公司合拍影片。

《功夫》和《可可西里》均与索尼—哥伦比亚合拍，《大腕》也是与哥伦比亚（亚洲）共同投资2500多万元所拍，《情癫大圣》是与香港英皇合作，与香港寰亚合拍的《天下无贼》、《夜宴》投资分别为4000万元、1.28亿元，《墨攻》则采取了亚洲四个主要发行地区的公司联合投资并负责各自区域电影发行的方法。

启动合拍机制，不仅降低了华谊兄弟在每部影片上的投入比例，也有助于影片在合资方所在地的发行。

2、引入风险投资（VC）或私募股权投资（PE）。

此举除了引入资金，更重要的是引入了一整套精密到餐费、油费的制片预算方案，引入了审计和财务管理制度，引入了资金方对资金使用的有力监管，从而保证了严格的成本控制。

3、运用版权从银行等金融机构贷款。

收编冯小刚、张纪中对于华谊兄弟版权融资意义重大。

冯小刚凭借“贺岁”系列创造了每部影片都盈利的纪录，张纪中不仅剧集卖座，更能培养新人。

由于有大牌导演、大牌明星加盟作为票房保证，中国信保帮助《夜宴》从深圳发展银行拿到了5000万元的单片贷款，冯小刚的《集结号》争取到5000万元无抵押贷款，张纪中的《鹿鼎记》也得到银行资金支持。

4、开拓版权预售，加快回笼资金。

大片上映之前，片商即可以通过向海内外的发行公司和放映公司预售发行权、放映权，收取定金或“保底发行金”以支持影片的制作，同时也能以预售合同为担保融资，有时一部影片通过预售大约能冲减60%的制作费用。

而通过海外版权预售，《大腕》改变原来买断发行的方式为全球票房分账体系，获得了不菲的版权收入，《墨攻》则拓展了日本、韩国、港台等市场。

5、拓展电影后衍生品市场。

长达50年的著作权保护期限，使得电影后衍生产品可以异常丰富，版权交易是个尚待开发的巨大金矿。

所谓电影后市场包括两部分：

一是院线系统放映后通过DVD、付费点播、手机等其他媒介传播产生的市场；二是电影形象、音乐或图像衍生出来的玩具、游戏、主题公园等市场；《手机》铃声出售给摩托罗拉、《天下无贼》短信满天飞等创新，是华谊兄弟成功运作电影后衍生品的结果。

6、通过贴片广告与植入式广告获得收入。

由于受众数量巨大，电影及相关场所天生是个广告载体。

在国际影坛上，植入式广告的手法早已被制片商运用得娴熟无比，而华谊兄弟的电影也远远超过其他片商，《大腕》、《手机》、《天下无贼》等都大量植入了摩托罗拉、淘宝网等广告，由此带来了不菲的收入。

目前，华谊兄弟的收入来源日趋多元化，票房仅占30%左右。

总而言之，华谊兄弟成功之处在于其资金运作和版权管理，将自身从单纯的制片商转型为资金管理和版权管理的平台，从而以5%的投资额撬动了净利润20%以上的电影制作“大雪球”，并通过加快资金周转撬动了“更大的雪球”。

五、投融资行为评价及建议

1、多元化融资手段降低了投资风险由于电影制片行业属于高风险行业，每个电影的收入情况波动较大。

因此，采用多元化的融资手段不仅可以减少自有资金的投入，更加可以分担风险。

2、引入风险投资引入风险投资不仅是融资的一种方式，同时也给公司的管理模式带来新鲜血液，使得各方面运营更加规范化、国际化。

但是，风险投资的引入同样也带来一些问题，比如稀释公司股权、限制公司高层的话语权等等。

因此，在吸纳风险投资的过程中，同样需要使用多种条款在平衡其中的利与弊。

3、股权融资和股权回购的融资手法华谊兄弟均采用了国际流行的“股权融资+股权回购”的手法操作，公司先从其他原股东手中溢价回购股权，再向新投资者出售股权融资，由此不仅保全了影片版权的完整性和二人对公司的控股权，也强化了外部资金的流动性，以便其获利后安全退出。

六、针对不同评论进行分析

1、华谊成行业范本 带来财富效应和新的融资渠道

华谊兄弟受到追捧，可能还是由于它有非常大的一种财富效应。

原来的大腕变成大款，本身就非常的具有吸引力。

比如像阿里巴巴上市，员工就变成了股东，那么演戏演成股东的，现在来说还很少，都是头一次听说，所以这个对公众构成了巨大的吸引力。

分析：

华谊的上市，意义非常巨大，它对资本市场来说是一小步，但是对于整个文化事业来说，它是迈了一大步，它给文化事业影视传播行业带来了新的融资渠道。

行业有了财富效应，产业有了新的融资渠道，那么它自然会引起大家的强烈关注。

2、炒股不是追星 过度热炒 投资需谨慎

华谊在路演的时候，场场爆满。

据说有很多人去路演现场观看，想看看自己心目当中的明星，甚至有很多人问华谊兄弟的董事长，说未来你们开董事会的时候，旗下的这些大牌明星是不是都会来，我们都想看他们。

不过我想投资者应该明白一个道理，炒股不是追星，大牌明星云集，也并不一定绝对保证盈利丰厚。

所以你作为一个投资者，你要赢得你期望的回报，可能比你作为一个粉丝，看到你喜爱的明星还要难得多。

现在，华谊申购的倍数非常高，从目前情况来看，它的市盈率已经是70多倍，接近80倍了。

据有的分析师分析，如果是成功上市，第一天交易或者未来的几天交易，它的市盈率可能会飙升到一百多倍，这个确实已经隐藏着巨大的风险了。

因为超高的市盈率，还要看它在未来的交易中，在未来的日子里能不能撑得住。

我觉得所有的投资者，特别是普通投资者必须要高度的关注。

另外，在华谊的申购里面，有差不多180多家是机构投入者在热捧，在这个机构投资者里，是不是有过度炒作或者刻意炒作的嫌疑，普通投资者需要有高度的警惕。

分析：

实际上，我们从成熟的资本市场上来看，文化产业，特别电影产业，这样的公司，它的市盈率一般是比较低的，一般很少有超过20倍的。

比如迪斯尼、华纳这样的公司，它的市盈率很少有超过14、15倍的，比高科技公司要低得多，像苹果、微软这样的高科技公司，市盈率一般都在30多倍，这里面有它产业的原因。

现在，华谊兄弟的市盈率已经炒到了80倍，我相信确实有过度热炒的嫌疑。

3、享受高速增长的盛宴 扩大主业、建设提速

华谊兄弟发言人说：

将会在一年之内有6家影院的建设，如果超募将近6个亿的话，当然继续扩大我们的主业，还围绕着电影的产量，我们原来大概一年可以做5到6部，现在我们可能追加一部，电视剧可能追加100集这种量。

分析：

我最希望的是超募资金，对我们这个电影院的建设稍微有点提速，基本是这样的。

4、华谊仍是传统竞争模式 尚不具备核心的盈利模式和核心技术

现在公众把注意力都放在了名导演和名演员上面，就是说感觉这就是华谊的核心竞争力。

其实不是的，尽管华谊签了很多优秀的名导演和名演员，但这并不构成它的核心竞争力，华谊自己也不这么认为。

名导演、名演员，他们和公司之间的约束力并不强，而且他们本身也不是公司的员工，他们仅仅是公司的产品或者公司产品的原材料而已。

从这个角度来说，长期以来的约束力不强，影视娱乐行业就类似于由一帮专业人士搭起的草台班子，缺乏管理。

华谊建立起了一套工业化的演艺界流程，这个反倒是它的竞争力。

但是另外的风险投资，就是创业板的公司所应具有的核心盈利模式和核心技术，华谊还是不具备的。

所以从另外一个角度来说，它还是一个传统的公司，它的竞争还是传统竞争这样的一个模式。

5、是造富神话 也是巨大挑战

很多人都知道世界电影行业的巨头迪斯尼公司，它可以说是整个世界电影行业的一个代表。

迪斯尼公司前任CEO艾斯纳曾经对这个行业有过一个概括，特别是对电影制作，他说投资电影就像风险投资，投资电影就像博彩，你永远不知道你下一部电影是不是能够卖座，你这一部电影的票房能不能保证未来一部电影的票房？

这谁也说不清楚。

分析：

用艾斯纳的话来讲，如果要保证一个电影公司有稳定的收入、利润和现金流，要怎么办呢？

首先，你要尽可能的多制作电影，而且这个电影要是精品；第二个，你怎么样能够衍生出跟电影相关的其他产品，包括它的主题公园，包括很多的授权产品等等。

这个对于现在的华谊来讲，从它目前的报道情况，它上市可能是非常成功，但是对于它的管理者来讲，激情之后，马上就面临巨大的压力，对于它的投资者来讲，兴奋之后，马上就开始有心慌。

为什么呢？

因为面临如此高的市盈率，又筹集了超过以前预计资金的两倍的钱。

这个钱怎么用？

这个钱怎么才能够打造成一个稳定收入模式，能够确实给股东稳定的回报？

我觉得这都是华谊所要面临的巨大挑战。

6、华谊开创银行融资模式 获得双赢

这实际上是一个发展模式的问题，现在华谊虽然上市了，但是它更像是士兵突击，也就是它单兵突进到了上市阶段，到了这样一种融资的方式上面。

现在国内大部分影视公司依然还停留在一种拼盘似的模式里，说白了就是拉赞助。

有一部片子，然后到处去找投资，和每一个企业去单独地谈判，这个成本很高，也很累。

分析：

其实还有一种方式，就是银行融资。

现在这个渠道还没有建立起来，但华谊进行了尝试。

在《集结号》开拍之初，招商银行就给了华谊公司5千万的投资，那么这个贷款是怎么来的呢？

是王中军在那一段时间，经常参加企业家论坛，他和招商银行行长马蔚华碰到一起，就谈起了这个事情，马蔚华觉得像文化产业这样投资，应该也是银行一个可以尝试的方式，所以他让人专门的去研究这样的一个模式到底怎么样，就是说这些影视制作公司房无一间，地无一垄，我怎么样既能保证资金安全，又能获利？

最后，研究出这样一套办法，后来获得了这样的收益，这样两方都获得了成功。

7、寻求更多的模式和渠道获得双赢

银行融资这种方式从目前来说，国内其他公司拷贝的还不多，这种方式可能是一种更现实的方式。

还有比如说通过政府的支持，变成商业的必然，变成一种商业的模式。

8、进入资本市场只是一个开始 资本的自由流通和整合还尚待时日

　这一次华谊兄弟在上市的时候，包括股票发行，它的主要用途还是作为内容生产，但事实上一个领导型企业要想真正在国内，或者是在国际上有影响力，它不仅需要生产内容，而且它必须要去掌控渠道，必须要进行跨媒介的产业整合，而在这方面应该说中国电影跟国际相比，尤其是跟美国相比有很大的距离。

所以进入资本市场是一个开始，但是真正要让资本在这个行业内上下游自由流通，而且能够跨行业进行流通，完全真正的做大做强的整合，还尚待时日。

放眼中国娱乐业，能够16年常青不倒，并且越做越大的民营企业寥寥无几。

上市后的华谊兄弟被冠以中国娱乐第一股，市值稳站100亿元的高位，旗下明星100多位，年度票房最高的电影，前三部有两部出自华谊。

七、总结

基于华谊兄弟目前的发展状况，我想对其提出以下建议：

1、延伸产业链扩张华谊兄弟目前主要出于产业链的制片环节，而对发行和院线的控制力很薄弱。

在公司今后的发展壮大过程中，可以考虑延伸产业链，把触角伸向下面的两个环节。

这样，对于制片商来说，借助下游行业的稳定现金流，可以平滑业绩的波动；更为重要的是，介入下游可以加强对发行和放映渠道的控制力。

2、提高版权管理能力对于制片商来说，知识产权是最核心的资源。

在国际上，电影行业的版权证券化已成常态，其一般采取两种方式运作：

一是以影片的未来收入为基础发行债券，例如对服装、玩具等电影后衍生品将特许经营权的收入进行证券化；二是以已经存在的“影片库”为基础进行证券化。

华谊兄弟迄今共制作电影40多部、电视剧600多集，随着国内融资制度的不断完善，这笔资源都将可以作为证券化的基础资产。