乐视网股票投资价值分析报告.docx

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乐视网股票投资价值分析报告

题目：

乐视网股票投资价值分析报告

摘要：

中国的网络视频行业在经历了前几年的高速发展后，优酷网、土豆网、乐视网等一批网站脱颖而出，当乐视网凭借收费为主的商业模式宣告早已盈利并且在这个网络视频行业中第一个登上创业板后，随即遭到市场和舆论的以片质疑，认为其流量远远低于优酷和土豆，并认为乐视网的收费为主的模式在中国是行不通的。

但另一方面，网络视频行业的龙头老大却无法宣布自己已经盈利。

关键词：

乐视网付费模式影片版权SWOT分析

正文：

（一）上市公司简介

乐视网成立于2004年11月北京中关村高科技产业园区，享有国家级高新技术企业资质，2010年8月12日在中国创业板上市，股票简称乐视网，股票代码300104，是行业内全球首家IPO上市公司，目前中国A股唯一上市公司。

经过5年的积累，乐视网已经拥有国内最大的正版影视剧版权库，拥有5万多集电视剧、4000多部电影，几乎覆盖了国内所有的影视剧网络版权；此外，乐视网拥有70%以上国内热门影视剧的独家网络版权，在电视机终端，用户仅在乐视网TV版上才能欣赏到这些热门独家影视剧。

乐视网在国内首创“收费+免费”模式，目前已拥有40多万收费用户，为满足很大一部分对视频质量有高要求的网友，乐视网收费频道的清晰度已达720P的码流，并已投入资源升级到1080P，以提高用户观赏体验。

乐视网从成立之初就进行了3G手机电视业务筹备、布局和规划，为3G手机电视业务的开拓奠定了基础；2010年公司又自主研发完成乐视TV云视频超清机，为占领IPTV市场做好了布局。

（二）基本分析

1、产业分析

（1）波特五力分析模型

供应商的议价能力

付费视频网站的供方主要包括两方面，一是提供宽带服务的中国移动、中国联通和中国电信三大网络运营商，二是提供视频版权的影视行业发行商。

带宽一直是网络视频公司不得不面对的难题之一，由于大多数视频用户热衷于消费长视频，而非短视频，这也导致带宽成本居高不下，另外由于免费型视频网站对网站流量的不断追求，但同时为了保证流量过大而又不会造成网站运行堵塞，从而影响视频播放效果，必然要花重金在带宽上。

而此行业基本处于垄断地位，价格主要由中国移动、联通、电信三大运营商所主导，随着公众要求的提高，其价格必然呈现上涨趋势。

近几年，随着政府进一步加大对盗版的打击（2010年9月15日起，包括乐视网、XX、土豆和优酷等15家行业内主要网络视频公司被纳入监管名单，要求实行行业自律，在21日前进行自查自纠），正是在这种趋势下网络影视版权的价格也水涨船高，甚至《红楼梦》的一集网络影视版权售价高达20万，这也直接造成了网络视频行业的成本再一次提高。

购买者的议价能力

付费视频网站的购买者由两部分组成，一是通过付费观看影片的大众消费者，另一个是投放广告的企业，例如，乐视网的网络视频收费模式主要是做影视版权，依靠购买大量正版影视版权，然后依靠提供高清高流畅无广告的影视视频来收费（每月付费30元，全年付费360元），另外购买的很多独家影视版权也会进一步进行分销从而来获得收入，而凭借免费的普清影视视频中，则进一步获得广告收入。

可以看出乐视网所采用的就是Hulu+Netflix，Netflix模式是网站提供付费视频点播服务，采取包月制或者按次收费，即“正版电影网络付费观看”。

目前国内众多网站正向此模式转型。

由于竞争者的增多，在技术条件相同的条件下，价格势必会成为各大网站招揽购买者的一把利器，所以购买者的议价能力将在竞争中得到体现。

潜在竞争者进入的能力

现在，优酷网、土豆网等点击率超高的视频网站虽然号称国内的龙头老大，但一直饱受模式单一、宽带成本的制约，一直无法高声宣称自己已经盈利，所以这些网站已经开始向付费模式进军，针对其覆盖范围广、影响力较大的行业优势，我们不难推断，他们将会成为乐视网等付费视频网站的主要竞争对手。

替代品的替代能力

付费视频网站的替代品主要有两种：

以电视、影院为代表的大众媒介和以盗版影视剧为代表的非法产品。

通过电视观看影视剧虽然免费，但是周期较长，还要忍受长时间的广告，而影院相对成本较高，如果观看过一次之后，再想重复收看，一般不会选择影院，会主要考虑网络。

影视发行行业一直饱受盗版的困扰，而乐视网等以付费模式为主的视频网站同样受其影响，其一是盗版光碟泛滥，相对价格而言，乐视网还是有优势的，但就播放的的便捷程度而言，乐视网却毫无优势可言；其二是某些网站非法播放XX的影视剧，由于这些网站影响力较小，而且市场监管力度不大，难以收到制约，以至对乐视网这样简直正版的视频网站带来一定影响。

行业内竞争者

付费视频网站的行业内竞争者主要是激动网、东方宽屏、九州梦道网、中录宽屏等付费视频网站，乐视网由于在国内进入该行业较早，凭借其技术的不断更新改良、服务免得拓宽，积累了不少的忠实客户，一直在国内排名第一，其近期的PV值占有率0.116%，是第二名东方宽屏的两倍。

（2）SWOT分析

优势（Strength）

1、付费视频网站公司一方面与合法版权拥有者签署《影视剧网络版权授权合同》，使影视剧内容完全正版化；另一方面，对个人TV和企业TV服务中用户上传的视频内容采取“三级审核”制度，对于涉及侵权的影视剧内容采取删除和屏蔽上传等措施。

完全正版化的影视剧储备，保证了公司客户量、营业收入的稳定和增长，降低了公司经营中的法律风险。

2、除提供视频业务之外，公司的视频平台具有媒介宣传价值以及用户需求挖掘价值。

公司逐步开发出视频平台广告发布、视频平台用户分流等增值类业务模块。

通过平台增值服务开发，公司有效地提升了盈利性和成长性。

劣势（Weakness）

尽管网络视频服务行业是国家鼓励和扶持的新兴媒体行业。

国家出台了包括《2006-2020年国家信息化发展战略》、《国民经济和社会发展信息化“十一五”规划》和《文化产业振兴规划》在内的一系列产业政策，支持和鼓励该行业的发展。

但另一方面，国家于2007年颁布了《互联网视听节目服务管理规定》，进一步提高了网络视频行业的进入门槛，未来存在政府对视频网站管理、影视内容版权监管以及电信资源等领域进一步规范和管理，这将会对公司的一些业务产生影响，同时，国家加大对中央级媒体的视频网站，例如CNTV的支持，也会对公司的业务带来一定的影响。

机会（Opportunity）

受益于国内互联网渗透率的巨大提升空间和网络视频用户覆盖率的稳步增加，中国网络视频行业有较大成长空间。

09年以来，中国政府加大了网络视频盗版的打击力度，视频内容正版化大势所趋，有利于推动整体产业价值的提升：

一方面正版视频可以消除广告主的顾忌，直接提升网络视频的广告价值；另一方面，正版视频是对内容收费模式的基础，付费视频业务有望得到较大发展。

威胁（Threats）

影视剧网络版权价格上涨过快，削弱公司盈利能力。

行业竞争激烈，对公司经营能力挑战巨大。

“国进民退”压制公司运营空间，内容资源被国有网络视频厂商过度垄断。

公司现有盈利模式未能有效拓展，新业务发展缓慢。

2、公司分析

（1）定性分析

目前在创业板登陆上市的乐视网（300104），是一家专注于互联网视频及手机电视等网络视频技术研究开发和应用的高成长企业，主要有网络视频基础服务和视频平台增值服务两大业务，现已成为国内领先的互联网高清影视剧视频服务及3G手机电视服务商。

经多年积累，乐视网在内容数量质量和采购渠道等方面具突出优势截至2010年4月，公司拥有电影版权2324部，电视剧版权43097集庞大的影视内容储备使公司提供的视频服务更具吸引力。

此外，乐视网拥有互联网视频和手机电视服务业务所需的全部经营性资质，是国内经营性资质最完整的互联网视频和手机电视服务提供商之一截至2009年年底，公司拥有广电总局《信息网络传播视听节目许可证》、《文化部网络文化经营许可证》、工业和信息化部《增值电信业务经营许可证》、《跨地区增值电信业务经营许可证》和《短消息服务接入代码使用证书》等众多资质证书。

公司完整的经营性资质，保证其在网络视频服务行业中获取更多的经营性资源，维持公司经营的稳定和持续增长未来高速增长。

（2）定量分析

2011年一季度公司业绩继续保持了稳健的增长势头，乐视网的品牌知名度得到显著提升，这在一定程度上积极促进了公司的业绩增长。

2011年一季度公司实现营业总收入为104,752.00万元，比去年同期增长131.99%；营业利润为3469.25万元，比去年同期增长117.2%；利润总额为3469．25万元，比去年同期增长117.2%；归属于母公司股东的净利润为2906.42万元，比去年同期增长83.75%。

（3）报表分析

一、资产负债表项目

1、应收账款本报告期末较去年同期增长83.57%，主要原因是公司经营规模扩大，第一季度收入比去年同期增长132%左右所致。

2、预付款项本报告期末较去年同期增加160.51%，主要原因是公司一直十分重视版权采购，力争达到囊括国内外最新最全的影视剧；随着各大视频网站融资到位，版权市场的竞争更加激烈，公司继续选择对于优质版权前期介入的策略。

3、应付账款本报告期末较去年同期增长137.95%，主要原因是公司经营规模扩大，增加版权、cdn及服务器托管的同时合理利用商业信用额度所致。

4、应交税费本报告期末较去年同期增长181.79%，主要原因是经营规模扩大、收入增长所致；公司所享有的所得税减免政策到期所致。

5、其他流动资产本报告期末较去年同期增长100%，主要原因是公司报告期内参与联合投资拍摄三部电视剧，以获得该剧网络版权的优先购买权所致。

二、利润表项目

1、营业总收入本报告期较去年同期增加131.99%，主要原因是付费业务和广告用户平稳增长；随着版权采购价格的增长，版权分销收入跨越性增长所致。

2、营业成本本报告期较去年同期增长141.50%，主要原因是公司加大免费类产品的投入力度。

3、利润总额本报告期较去年同期增长117.20%，主要原因是公司经营规模扩大，收入比去年同期增长132%左右所致。

4、所得税费用本报告期较去年同期增长3525.65%，主要原因是收入增长所致，公司所享有的所得税减免政策到期所致。

5、净利润本报告期较去年同期增长83.75%，主要原因是公司公司经营规模扩大，收入比去年同期增长132%左右所致。

三、现金流量项目

1、经营活动产生的现金流量净额本报告期末较上年同期增长42.50%，主要原因是公司加大业务推广的同时加大催款力度。

2、投资活动产生的现金流量净额本报告期末较上年同期增长497.60%，主要原因是公司一直十分重视版权采购，力争达到囊。

括国内外最新最全的影视剧；随着各大视频网站融资到位，版权市场的竞争更加激烈，公司继续选择对于优质版权前期介入的策略。

3、期末现金及现金等价物余额本报告期末较上年同期增长794.61%，主要原因是ipo募集资金项目款、加大收款力度使银行存款增加所致。

（三）估值

PE相对估值

图表来源：

国联证券研究所

网络视频行业在我国处于高速成长期，乐视网有望伴着行业成长的步伐，凭借自身积累的资源优势和领先的商业模式不断强化其在行业中的竞争优势和地位，从而挖掘更多的价值。

从A股传媒企业来看，从事文化传媒类的上市公司2010年的平均市盈率达到47倍，中值也在43倍，传媒行业的整体估值水平对乐视网具有一定的参考性，给予公司35-38倍2011年PE，对应的合理价值区间为26.0-28.2元。

PEG相对估值

根据成熟市场对高成长公司的估值方法，考虑业绩成长性的PEG估值则成为了我们对尚处在高速成长期之乐视网进行估值的合理选择之一。

根据预算，公司2010-2012年净利润率GAGR（年复合增长率）将达到42%。

按照PEG估值理论，1倍的PEG是能够接受的合理估值水平，即动态市盈率达到42倍，与此同时，考虑到公司的行业地位、竞争优势以及盈利能力，可适当给予一定的折价或溢价。

但鉴于对公司商业模式未来发展的谨慎态度以及目前市场对公司财务状况显露出来的一定的担忧情绪，以2010年募集资金见效后的业绩为基础，选取0.85-0.9倍PEG进行计算，对应市盈率为35.7-37.8，对应当前每股合理价格为26.4-28.1.

DCF绝对估值

图表来源：

国联证券研究所

权衡以上相对估值和绝对估值的结果，乐视网未来半年内目标价格为29.6-31.2元。

参考文献