资产评估财务管理知识第四章.docx
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资产评估财务管理知识第四章
第二部分 财务管理知识——第四章 投资管理
考情分析
本章属于重点章节，主要讲述投资管理，考试平均分为10分。
考试题型覆盖了单选、多选等各种题型。
大部分试题是每节知识点独立考核，要求考生在学习过程中，注意扎实掌握项目投资管理的应用与债券、股票估价的计算。
本章重难点：
项目投资管理。
第一节 投资管理概述
主要考点
1.直接投资和间接投资
2.项目投资与证券投资
3.独立投资与互斥投资
1.含义
1）投资是指特定经济主体（包括政府、企业和个人）以收回本金并获取收益为目的，将货币、实物资产等作为资本投放于某个具体对象，以在未来较长时期内获取经济利益的经济行为。
2）企业投资就是企业为在较长时期内获取经济利益而建造厂房、购买设备、研究开发、购买证券等经济行为。
知识点：
投资的分类
1.直接投资和间接投资——投资活动与企业自身的生产经营活动的关系
直接投资
将资金直接投放于形成自身生产经营能力的实体性资产，直接通过自身的经营活动获取收益的投资行为，如建造厂房、购置设备、从事研究开发、搭建营销网络等
间接投资
将资金投放于股票、债券、基金等有价证券的投资行为，投资者不直接介入被投资者的生产经营过程，仅根据投资契约的规定或证券市场价格的变化获取股利、利息和买卖差价等收益
2.项目投资与证券投资——投资对象的存在形态和性质
项目投资
（属于直接投资）
将资金用于购买经营性资产（固定资产、无形资产、流动资产）等，形成生产能力，开展生产经营活动以获取收益的投资行为。
证券投资
（属于间接投资）
购买权益性资产（股票、债券、基金）以获取收益的投资行为。
3.独立投资与互斥投资——投资项目之间的关联关系
独立投资
相容性投资，各个投资项目之间互不关联、互不影响、可以同时并存，决策根据项目本身是否满足决策标准来决定，但独立项目的选择受资金限量的影响
互斥投资
非兼容性投资，项目之间相互关联、相互取代、不能并存，决策不仅要满足决策标准的要求，还要与其他项目进行比较，从中选择最优方案
4.其他分类
1）投资方向：
对内投资VS对外投资
2）投资期限：
短期投资VS长期投资
第二节 项目投资管理
主要考点
1.项目投资决策参数的估计
2.项目投资决策方法
3.项目投资决策应用
知识点：
项目投资决策参数的估计
（一）项目期限
（二）项目现金流量的估算
1.初始现金流量（建设期现金流量）
建设性投资
固定资产投资、无形资产投资、营运资金垫支
其他支出
项目的筹建费、开办费
原有固定资产的净残值收入
固定资产更新改造项目中，原有固定资产报废残值收入扣除清理成本和税收影响后形成的净收益
【例4-1】爱普公司拟投资一个新项目M，预计建设性投资总额为5000万元。
其中，土地使用权投资1000万元，需要在项目建设期初一次性支付，土地使用权年限为40年；厂房造价约1600万元，建设期为两年，分两次平均投入；两年后，厂房竣工交付使用，此时需要购置设备1800万元，另需运输及安装费200万元，可立即投入使用。
为满足生产所需的材料等流动资产，还需投入净营运资金400万元。
要求测算爱普公司项目M的建设期现金流量。
这是在该项目建设及新产品投产前的全部投资，它构成项目的初始现金流，其现金流量估算如下表所示。
爱普公司新投资项目M的建设期现金流量 单位：
万元
年份
0
1
2
购置土地
－1000
建造厂房
－800
－800
购置设备及运输安装
－2000
垫支的营运资金
－400
合计
－1800
－800
－2400
①爱普公司新项目M建设性投资总额为5000万元，其中无形资产（土地使用权）投资1000万元，固定资产投资3600万元，营运资金垫支400万元。
②爱普公司新项目M建设性投资总额5000万元发生在不同的时点，第O年支出1800万元，第1年年末支出800万元，第2年年末支出2400万元。
上述现金流量可以表示为NCF0＝-1800万元，NCF1＝-800万元，NCF2＝-2400万元，其中“-”表示现金流量或现金净流量为负数。
③本例中土地使用权是当前一次性支付的，设备购置和安装是在建设期期末-次性支付的。
实务中，这些支出也可能是分期支付的，需要根据具体情况分期测算。
④营运资金的垫支一般发生在建设期期末，并在项目终结时收回。
2.经营现金净流量（营业现金流量、经营期间现金流量）
经营期现金流量
主要的现金流入量：
销售收入
主要的现金流出量：
付现成本和所得税
营业现金净流量＝年营业收入－年付现成本－所得税
＝年营业收入－（总成本－非付现成本）－所得税
＝年营业收入－总成本＋非付现成本－所得税
＝税后净利＋非付现成本
＝（年营业收入－年付现成本－非付现成本）×（1－所得税税率）＋非付现成本
＝年营业收入×（1－所得税税率）－年付现成本×（1－所得税税率）＋非付现成本×所得税税率
【例4-2】续【例4-1】，爱普公司新投资项目的经营期为10年。
每年营业收入为12000万元，年付现成本为10000万元，预计固定资产残值率为10%，按直线法计提折旧，与税法规定相同。
假设公司适用的所得税税率为25%。
则爱普公司M项目的经营现金净流量可估算如下：
固定资产（厂房及设备）年折旧额
＝（2000＋1600）×（1－10%）/10＝324（万元）
无形资产（土地使用权）年摊销额＝1000/10＝100（万元）
非付现成本合计＝324＋100＝424（万元）
表4一2 爱普公司新投资项目M的经营现金流量 单位：
万元
时间
第3～12年
营业收人
（1）
12000
付现成本
（2）
10000
折旧与摊销（3）
424
利润总额（4）＝
（1）-
（2）-（3）
1576
所得税（5）＝（4）×所得税税率
394
净利润＝（6）＝（4）-（5）
1182
现金净流量（7）＝（6）+（3）或＝
（1）-
（2）-（5）
1606
营业现金净流量（NCF3～12）
＝（12000―10000―424）×（1－25%）＋424
＝12000×（1－25%）―10000×（1－25%）＋424×25%
＝1606（万元）
3.终结现金流量
1）固定资产残值收入或变价收入（税后）
2）停止使用的土地的变价收入（税后）
3）垫支营运资金的回收
【例4-3】续前例，假设土地使用权在项目终结时预计变价收入为800万元。
垫支的营运资金在项目终结时全额收回。
要求测算爱普公司新投资项目终结期现金流量。
爱普公司终结期现金流量包括:
①土地的变价净收入。
因为土地使用权1000万元已经分10年摊销完毕，项目终结时取得的变价收入为净收益，需按25%交纳所得税。
土地的变价净收入＝800×（1–25%）＝600（万元）
②固定资产预计净残值。
固定资产的残值率折旧年限与税法一致，因此处置固定资产产生的净收益为0，无需交纳所得税。
固定资产预计净残值＝3600×10%＝360（万元）
③垫支的营运资金的回收。
本例中垫支的营运资金为400万元。
④爱普公司终结期现金净流量（NCF12）为1360万元（600+360+400）。
【单选题】甲企业计划投资购买一台价值35万元的设备，预计使用寿命5年，按年限平均法计提折旧，期满无残值；预计使用该设备每年给企业带来销售收入40万元、付现成本17万元。
若甲企业适用的企业所得税税率为25%，则该投资项目每年产生的现金净流量为（ ）万元。
A.15
B.19
C.23
D.27
『正确答案』B
『答案解析』每年产生的现金净流量＝40－17－（40－17－35／5）×25%＝19（万元）
（三）现金流量估算中应注意的问题
1.增量现金流量（相关现金流量）
1）增量现金流量：
决定采纳该项目所导致的公司现金流量的改变量，即公司现有现金流量的增加（减少）量。
2）只有那些由于采纳某个项目而引起的现金支出增加额，才是该项目的现金流出量；只有那些由于采纳某个项目而引起的现金流入增加额，才是该项目的现金流入量。
2.不考虑沉没成本
沉没成本又称过去成本，是指在决策时点前已经发生的成本。
沉没成本是决策时点前已经发生的成本，不因为接受或拒绝某个项目而改变，因此是无关成本，不构成项目的现金流量。
3.考虑机会成本
机会成本，是指一项经济资源因选择了某一使用方案而放弃其他使用方案时，被放弃方案的预期收益。
4.关联现金流量
新项目生产的产品或提供的服务与公司现有产品或服务在功能上可能是相关的（如互斥或者互补）。
5.非付现成本（折旧与摊销）
非付现成本没有引起现金流出，却可以产生抵税效应（现金流入），即：
非付现成本抵税额＝非付现成本×所得税率
6.税后现金流量
所得税是企业的一项现金流出。
7.利息费用和其他融资成本——不单独在项目的增量现金流量中考虑
项目的增量现金流量既包括股东的份额也包括债权人的份额，使用加权平均资本成本对项目的增量现金流量进行折现，就已经扣除了该项目的融资成本。
8.营运资金的垫支与回收
知识点：
项目投资决策方法
（一）非折现现金流量法
1.会计报酬率法
【例题】A公司M项目原始投资额为5000万元，投产后每年可获得经营现金净流量1606万元，则：
M项目的会计报酬率＝1606÷5000＝32.12%
1）决策原理
独立项目
会计报酬率≥必要报酬率，项目可行
互斥项目
选择会计报酬率最高的项目
2）优缺点
优点
简单明了、易于理解
缺点
没有考虑货币时间价值，会高估项目的真实报酬率
2.静态投资回收期法
投资回收期法
定义
投资回收期是指收回全部投资所需要的时间，一般以"年"为单位。
分类
静态投资回收期和动态投资回收期。
计算方法
①若各年现金净流量相等：
不包含建设期的静态投资回收期（年）＝初始投资总额÷每年经营现金净流量
②若各年现金净流量不相等：
投资回收期＝n＋第n年末累积尚未收回的投资额/第n＋1年回收额
③包含建设期的投资回收期＝建设期＋不包含建设期的回收期
评价标准
投资回收期一般不能超过固定资产使用期限的一半，多个方案中则以投资回收期最短者为优
【例题】A公司M项目原始投资额为5000万元，建设期2年，投产后每年可获得经营现金净流量1606万元，则：
M项目的不包含建设期的投资回收期
＝5000÷1606＝3.11（年）
包含建设期的投资回收期＝2＋3.11＝5.11（年）
【例题】某投资项目建设期为1年，各年的预计净现金流量分别为：
NCF0＝－200万元，NCF1＝－50万元，NCF2～3＝100万元，NCF4～11＝250万元，NCF12＝150万元。
采用累计现金流量法计算该项目包含建设期的静态回收期如下：
①截至项目寿命期第3年末，该项目累计获得营业现金净流量100＋100＝200（万元），尚未回收的原始投资额为250－200＝50（万元）＜计算期第4年可获得的净现金流量250万元；
②项目寿命期第4年可获得营业现金净流量250万元，获得其中50万元需要50/250＝0.2（年），因此：
静态回收期＝3＋0.2＝3.2（年）。
3）决策原理
独立项目
回收期≤基准回收期，项目可行
互斥项目
选择回收期短于设定年限中、回收期最短的投资项目
4）优缺点
优点
①计算简便，容易理解
②可以用于衡量投资方案的相对风险
缺点
①忽略了回收期后的项目现金流量，不能反映项目的盈利能力
②没有考虑货币时间价值，考虑货币时间价值后的动态回收期相对变长
（二）折现现金流量法
1.净现值（NPV）法
1）净现值（NPV）＝未来现金流量总现值－项目投资额的现值
若项目是期初（0时点）一次性投资，则：
净现值（NPV）＝未来现金流量总现值－项目的一次性投资额
【例题】假设A公司M项目要求的必要报酬率为10%，M项目各年现金净流量如下：
时间
0
1
2
3～12
12
建设期现金流量
－1800
－800
－2400
经营期现金净流量
1606
终结期现金净流量
1360
则M项目的净现值可计算如下：
净现值（NPV）＝1606×（P/A,10%,10）×（P/F,10%,2）＋1360×（P/F,10%,12）―[2400×（P/F,10%,2）＋800×（P/F,10%,1）＋1800]
＝4078.25（万元）
2）决策原理
独立项目
净现值≥0，表明：
预期报酬率（内含报酬率）≥必要报酬率（折现率），项目可行
互斥项目
选择净现值大于零中的最大者
3）优缺点
优点
①考虑了货币时间价值
②考虑了投资风险的影响（风险大的项目选用较高的折现率）
③反映了财富绝对值的增加
缺点
①不能直接显示各投资项目本身可能达到的实际收益率
②绝对数指标，没有考虑投资规模差异
③不能对期限不同的互斥投资方案进行直接决策
④折现率的确定比较困难
2.内含报酬率（IRR）法
定义
内含报酬率是使投资方案现金流入量的现值与现金流出量的现值相等的贴现率
计算方法
满足上述公式的r就是内含报酬率
独立项目
内含报酬率≥基准收益率（必要报酬率），表明：
净现值≥0，项目可行
互斥项目
选择内含报酬率较高的项目
优点
它考虑了货币的时间价值，能正确反映投资项目本身实际能达到的真实报酬率
缺点
计算复杂，可能出现歧义或者错误的决策结论
【例题】某企业有一个投资项目，需要在项目起点投资4500万元，设备使用10年，每年现金净流量1000万元，计算该项目的内含报酬率。
如果企业的资金成本为16%，该项目是否可行？
【解析】
根据内含报酬率计算公式，有：
1000×（P/A,i,10）＝4500
（P/A,i,10）＝4.5
查年金现值系数表，得到：
（P/A,18%,10）＝4.4941
（P/A,16%,10）＝4.8332
由于4.4941＜4.5＜4.8332,采用插值法计算得到：
IRR＝17.97%
该项目内含报酬率为17.97%，高于资金成本16%，项目可行。
【例题·单项选择题】
下列各项因素中，不会对投资项目内含报酬率指标计算结果产生影响的是（ ）。
A.原始投资额
B.资本成本
C.项目计算期
D.现金净流量
『正确答案』B
『答案解析』内含报酬率，是指对投资方案未来的每年现金净流量进行贴现，使所得的现值恰好与原始投资额现值相等，从而使净现值等于零时的贴现率。
这是不受资本成本影响的，所以本题答案为选项B。
3.现值指数（PI）法
定义
现值指数是指未来现金流量的总现值与项目投资额的现值之比
计算方法
现值指数＝未来现金流量的总现值/项目投资额的现值
【例题】假设A公司M项目要求的必要报酬率为10%，M项目各年现金净流量如下：
时间
0
1
2
3～12
12
建设期现金流量
－1800
－800
－2400
经营期现金净流量
1606
终结期现金净流量
1360
则M项目的现值指数可计算如下：
现值指数（PI）＝[1606×（P/A,10%,10）×（P/F,10%,2）＋1360×（P/F,10%,12）]÷[2400×（P/F,10%,2）＋800×（P/F,10%,1）＋1800]
＝1.90
2）决策原理
独立项目
现值指数≥1，表明：
净现值≥0，项目可行
互斥项目
选择现值指数最大的项目
3）优缺点
优点
①考虑了货币时间价值，能够真实地反映投资项目的盈亏程度
②相对数指标，反映了投资项目的投资效率
缺点
①不能反映投资项目本身的收益率水平
②对不同规模互斥项目的选择方面会产生误导
（三）项目投资决策方法的比较
1.净现值法与现值指数法的比较
1）在资金无限制情况下，应以净现值为准；
2）在资金受限制情况下，应按照现值指数的大小排序，选择净现值之和最大的投资项目组合。
[例4-12]新月公司本年度投资的资本限额为600万元，现有5个投资项目可供选择。
各项目的投资规模、净现值、现值指数如表4-7所示，要求分析可能的投资项目组合，并选择最优的投资组合。
表4-7 新月公司投资备选方案
投资项目
投资规模（万元）
现值指数
净现值（万元）
A
400
1.5
200
B
100
2.0
100
C
250
2.2
300
D
150
0.9
-15
E
200
2.5
300
（1）首先对所有投资项目按现值指数由大到小进行排序，其结果如下表所示。
表4一8 按现值指数排序的投资项目
投资项冃
投资规模（万元）
现值指数
净现值（万元）
E
200
2.5
300
C
250
2.2
300
B
100
2.0
100
A
400
1.5
200
D
150
0.9
-15
（2）选择现值指数较高的投资项目，以确定投资组合，充分利用资本限额，并计算各种组合的净现值总额，比较符合条件的投资组合。
其结果如表4-9所示。
表4-9 新月公司的投资组合选择
投资组合
包括的项目
投资规模（万元）
净现值（万元）
1
E、C、B
550
300＋300＋100＝700
2
E、A
600
300＋200＝500
（3）按照投资组合的净现值总额选取最佳组合。
从表4-9中可看出，组合1的净现值大于组合2的净现值，因此，最终决策结果是选择组合l。
2.净现值法与内含报酬率法的比较——净现值法优于内含报酬率法，对互斥项目进行评价应以净现值法作为决策的准则
1）内含报酬率法下的再投资利率假定不合理。
①净现值法假定投资方案所产生的净现金流量再投资后所能得到的收益率等于该方案的资本成本。
——假设方案产生的净现金流量可以投资于等风险的其他项目，获得等风险的预期收益率（即该方案的资本成本）。
②内含报酬率法假定公司能够按照投资方案的内含报酬率将该方案所产生的净现金流量予以再投资。
——假设方案产生的净现金流量可以投资于原样复制的项目，获得与备选方案相同的预期收益率。
2）投资规模因素会使内含报酬率法得出的决策结论不合理。
财务管理目标是股东财富最大化，因此，理性的选择是净现值大的项目（通常投资规模也更大），可以创造更多财富。
3）非正常现金流量（投资项目未来现金流量的正负值交替出现两次或两次以上变化）的情况下，内含报酬率可能出现两个或两个以上的多根解，且没有一个根解是正确的。
3.内含报酬率可能出现决策错误
【例题】假定资本成本为10%，某投资项目现金流量如下：
（万元）
时间
0
1
2
3
现金流量
1000
2500
－3000
－2000
该项目净现值＝－709.24（万元）
该项目内含报酬率＝23.61%
4.修正的内含报酬率（MIRR）——修正再投资收益率假设
1）含义：
假定项目预期年限中所有的现金流入都以要求的收益率作为再投资收益率（而不是按内含报酬率作为再投资收益率），直至项目终止。
2）测算方法
①用必要收益率（资本成本）作为复利率，计算未来现金流量（包括每年经营现金净流量及终结现金流量）的终值合计（FVn）。
②用必要收益率（资本成本）作为折现率计算项目投资额的现值（PV）。
③令：
未来现金流量终值合计（FVn）的现值＝投资额的现值（PV），求解折现率，即为修正的内含报酬率。
【例题】A方案没有建设期，经营期为5年，初始投资额为200000元，每年税后现金净流量为70000元，假设项目的折现率（必要收益率）为10%，则A项目的修正内含报酬率可计算如下：
每年税后现金净流量终值
＝70000×（F/A,10%,5）＝427357（元）
投资额现值＝200000（元）
设修正内含报酬率为MIRR，令：
427357×（P/F,MIRR,5）＝200000
解得：
MIRR＝16.40%
3）优点
①修正了内含报酬率法不合理的再投资利率假定
②解决内含报酬率法可能出现的多根问题
知识点：
项目投资决策应用
（一）独立投资方案决策——解决优先顺序问题
1.资金没有限量，用内含报酬率法或现值指数法进行项目排序
2.资金有限量，先按内含报酬率法或现值指数法进行项目排序，然后选择净现值最大的投资组合。
（二）互斥投资方案决策
1.项目期限相等，不论项目投资额的大小，应该选择净现值最大的项目。
2.项目期限不等
1）比较最小公倍期限内的净现值合计
2）比较等额年金
等额年金＝净现值÷（P/A,i,n）
【例题】假设A方案的项目寿命期为6年，净现值为20万元；B方案的项目寿命期为4年，净现值为15万元。
A、B两个项目的折现率均为10%。
则：
A方案的等额年金＝20÷（P/A,10%,6）＝4.59（万元）
B方案的等额年金＝15÷（P/A,10%,4）＝4.73（万元）
由于B方案的等额年金高于A方案，即B方案优于A方案。
（三）固定资产更新决策——互斥投资决策
1.寿命期限相等且不改变生产能力（即预期销售收入相同）——比较现金净流出量现值
现金净流出量现值＝建设期现金净流出量现值＋经营期现金净流出量现值合计－终结期回收额的现值
建设期现金净流出量
1.固定资产投资（新设备的购置成本、继续使用旧设备放弃的税后净残值收入）
2.垫支营运资金
营业期现金净流出量
1.税后付现成本＝付现成本×（1－所得税税率）
2.折旧抵税额（现金流入）＝年折旧×所得税税率
终结期回收额
1.固定资产税后净残值收入
2.营运资金回收额
【例题】星月公司现计划更新一台旧设备。
新设备购置后可立即投入使用。
该公司适用所得税税率为25%，资本成本为10%。
新旧设备的相关资料如下表所示（单位：
元）。
要求作出是否更新该设备的决策。
项目
旧设备
新设备
原价
税法残值
税法使用年限（年）
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