深度专题 与消费结构变迁共舞理解行业成长规律.docx
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深度专题与消费结构变迁共舞理解行业成长规律
深度专题：
与消费结构变迁共舞，理解行业成长规律
张晶王宇鹏
投资要点
中国消费结构变迁九大方向：
（一）收入水平提高推动消费结构升级，新兴消费成为亮点
收入水平的持续提高将驱动中国居民消费结构的升级。
食品、衣着、家庭设备用品、居住等在消费支出中占比下降，交通通信、医疗保健、教育文化娱乐占比有望上升。
（二）少儿和老年人消费或称为“蓝海”
计划生育政策调整，“全面二孩”政策实施，都将大大增加中国的少儿人口。
与此相关的衣、食、住、行、娱、药等方面的消费需求将大大提高。
人口老龄化日趋严重不可逆转，将拉动医疗、保健、养老产业等的快速增长。
（三）旅游休闲成为时下消费热点
2011年以来，中国经济增速下滑，但是中国旅游业总收入一直保持13%以上的增速，这个增速也要高于社会消费品零售总额的增速，随着中国居民收入水平的进一步提高，旅游业总收入增速将超期高于全社会消费品零售总额的增速，迎来黄金发展期。
（四）“文教娱体”将迎来快速增长期
1、文化产业高速增长，占GDP比重逐渐上升；2、教育培训市场将迎来万亿规模；3、娱乐业风头正劲，持续高速增长；4、体育产业迎来黄金发展期
（五）医疗保健行业具有巨大发展潜力
2007年以来，随着医疗保险制度在全国的普及，医药制造和医疗仪器设备及器械制造业一直维持着10-20%的高速增长。
在工业企业利润负增长的2015年，这2个行业利润一直维持着10%左右的稳定增长。
（六）奢侈品消费会持续“红火”
居民收入水平提高到一定程度后，大家会开始追求一些奢侈品的消费。
2004-2014年10年中国人奢侈品消费复合增长率高达32.3%，而世界奢侈品行业销售额的复合增长率只有5.1%，中国的增速远远高于世界平均水平。
（七）农村和中西部消费有望后来者赶上
农村和中西部地区消费在逐渐追赶城镇和东部地区，较高的增速有望带来更多的消费品需求和产业发展机会。
（八）技术进步正在改变我们的生活
科技的进步对于需求的创造力量是巨大的，有必要密切关注科学技术的进步、关注新的消费需求以及关联产业的出现，成长股往往出现在这些行业里面。
（九）“大环境、大健康、大休闲”生活理念深入人心
随着中国居民收入水平的提高，大家越来越关注生活的品质和健康问题。
“大环境、大健康、大休闲”相关产业有望得到高速增长。
一、消费不能拿来“救国”，但代表着中国经济发展的未来
（一）促消费对拉动短期需求有效，对长期增长率提升无用
近年来，中国消费率的上升让很多人惊喜不已。
2015年以来，中国固定资产投资增速和出口增速持续下滑，只有消费增速维持了回升的走势，“三架”马车似乎只有消费坚挺，那消费可以成为中国经济的“定海神针”吗？
促消费可以拉动中国经济重新步入高速增长阶段吗？
我们的回答是促消费属于需求管理，只对负产出缺口的经济有用，即拉动短期需求有效，消费的坚挺对长期增长来说并不是利好。
在经济学理论中，有一条定律，即“短期经济增长由需求决定，长期经济增长由供给决定”。
根据凯恩斯主义，短期需求不足时，经济处于负产出缺口时，可以采用需求管理的办法，拉动消费需求可以起到拉动经济增长的目标。
长期经济增长由供给决定，根据生产函数，F=Y（A,K,L），经济增速由技术进步、资本积累速度、劳动力增长速度三方面决定。
当消费率上升时，意味着储蓄率下降，资本积累速度也会下降，潜在的经济增长速度也会下降。
因此，扩内需对长期经济增长率提升并无效。
（二）消费结构变迁决定着中国未来经济发展的方向
不论从微观还是宏观，需求和供给决定着一个国家或者地区经济发展方向的主要动力。
从需求来讲，比如，随着中国居民富裕程度的提高，“衣食住”等必需品的消费已经得到满足，其在消费结构中的占比也会越来越低，未来居民消费的增长点是中国经济未来的发展方向；从供给来讲，科学技术的发展推动了人类生产生活方式的转变，以互联网的发明为例，其改变了人类购物、工作、娱乐等方方面面，对经济的发展也是一种推动力。
消费结构的变迁是影响需求的重要因素之一，对中国未来的发展方向有着重要的影响力。
消费结构的变迁将决定产业结构的变迁。
当消费结构发生变化以后，居民对于商品的需求将发生变化，比如，居民收入水平提高以后，对奢侈品的消费将日趋增多。
商品的需求发生变化意味新的产业发展机会，这意味着新的产业将崛起，传统产业将日趋衰落，经济的产业结构将发生变化，在一定程度上可以说，消费结构的变迁是产业结构变迁的导火索。
从这个角度来讲，消费结构的变迁代表着中国经济未来的发展方向。
（三）消费结构变迁代表着行业成长机会
当消费结构发生变迁时，一些商品或服务的需求的增长会随着消费结构的变迁而增大，这意味着消费结构的变迁导致行业周期的变迁，需求增长越快，产业的发展机会也就越大，这时候往往是一个行业的成长期，也就代表着上市公司的成长机会。
因此，消费结构的变迁往往代表着成长股的投资机会。
二、分析框架：
如何理解和把握中国消费结构变迁
消费结构的变迁同样需要从需求和供给两个角度来把握：
（一）需求角度
收入水平：
不论是凯恩斯的绝对收入假说，还是杜森贝里的相对收入假说；不论是弗里德曼的持久收入假说，还是生命周期理论，收入水平都是消费的重要决定因素，随着居民收入水平的逐步提高，其消费结构也将发生相应的变化。
以食品为例，一般来讲，随着收入水平的提高，恩格尔系数会降低，即食品在消费结构中的占比会逐步降低。
人口年龄结构：
除了收入以外，人口年龄结构也是消费的重要影响因素。
由于不同年龄的人口消费需求不同，比如，婴儿的需求是奶粉、玩具等，而老年人的需求是医疗保健等。
当一个社会人口年龄结构变化以后，那么整个社会的消费结构也将发生变化。
消费心理和理念：
消费心理和理念也是决定消费结构变迁的重要影响因素。
不同时代、不同地域、不同年龄、不同性别的人口通常有着不同的消费心理和消费理念，这也将决定着消费结构的变迁。
（二）供给角度
技术进步：
从供给角度来理解消费结构变迁，技术进步是最核心的驱动力。
从长期经济增长角度来讲，供给创造需求，而技术进步是决定供给的重要因素，一方面，提高了全社会的生产效率；另一方面，创造了新的消费品，我们身边的很多消费品都经历了从无到有的过程，比如互联网。
因此，从供给角度讲，技术进步创造需求，也创造消费结构。
（三）从供给和需求两个角度把握中国未来消费结构变迁
基于上述分析，我们将从供给和需求两个角度来把握中国未来消费结构的变迁。
三、推动中国消费结构变迁的要素分析
（一）收入高速增长支撑居民消费结构升级
2014年中国城镇居民可支配收入实际同比增速为6.8%，农村居民人均纯收入实际同比增速为9.2%，中国居民收入仍然保持一个中高速的增长。
和美国相比，2014年美国人均可支配收入实际同比增速为1.97%，中国增速远远高于美国。
我国居民收入增速的变化有以下几个特点：
第一，城镇居民可支配收入增速越来越接近GDP增速，2010年及以后，农村居民纯收入的增速超越了GDP增速，农村居民收入增速异军突起；第二，可以预计的是，未来5-10年由于中国经济仍然维持中高速增长，中国居民收入仍然会维持一个中高速的增长；第三，中国资本劳动比不断上升，未来收入分配结构将向有利于居民的方向发展。
居民可支配收入的高速增长将驱动消费结构的变迁，以食品为例，1978年后，随着收入水平的不断提高，食品在居民消费结构中的比重不断下降，必需品的消费比重不断下降，耐用品和奢侈品的消费比重逐渐上升。
（二）哑铃型的人口年龄结构可能成为未来趋势
1、“普遍二孩”政策的实施每年将带来500-600万的新增少儿人口
根据我们测算，普通二孩政策实施后每年增加的出生人口估计最高有500万~600万，加上目前1600万左右的年出生人口，年出生人口峰值在2200万左右，峰值总和生育率有1.9~2.1。
根据中国社科院的一项研究成果，中国父母把孩子带大到16岁的抚养总成本平均已达25万元，平均每年的花费就是1.6万。
如果每年新增出生人口600万左右，那么将拉动1千亿左右的消费市场。
2、人口老龄化将日趋严重
根据2012年联合国发布的《世界人口展望》，我们绘制了Constant-fertilityscenario、Lowvariant、Instantreplacement三种情景假设下的2015-2100年的中国人口抚养比预测图，我们发现中国如果不改变生育政策，抚养比将单调上升，尤其2015-2050年有一个快速上升期。
人口老龄化将提高社会抚养负担，减少劳动力供给，给经济增长带来负面影响，给整个社会带来沉重的养老负担，经济有可能陷入日本那样的增长停滞。
3、“哑铃型”人口结构带来少儿和老年人消费机会
婴儿的出生意味着奶粉、玩具、服装、教育、医疗等消费的需求增加，老年人人口的增加意味着医疗、旅游、保健品、养老产业等的需求。
“哑铃型”的人口年龄结构变迁将带给中国不一样的消费机会。
（三）消费理念变迁助长新一代消费
第一，更关注环境。
随着生活水平的提高，大家开始逐渐意识到保护环境的重要性。
随着《新环保法》的实施，中国的环境问题得到越来越多的关注，中国环保产业正处于历史的黄金发展阶段，污染治理、清洁能源、固体废弃物处理等行业正在高速增长。
第二，更关注健康。
中国居民更加关注健康问题，不再满足于“吃饱穿暖”，一些健康的生活理念逐渐被提倡，一些与健康相关的产业也得到的快速发展的机会。
第三，个性化需求更强。
大家不再满足于标准化的产品和服务，更加追求多样化、个性化，喜欢与众不同，这需要求企业生产更加趋向于定制化生产，而不是标准化、流水线型生产。
随着80后渐渐成为社会中坚力量，90后纷纷进入社会工作，年轻一代即将成为消费的主力军，这种消费趋于个性化需求的特点更加突出。
（四）技术进步正在改变我们的生活
互联网+、工业4.0、人工智能、大数据等正在改变人类的生活。
以互联网+为例，网上销售正在逐渐部分取代线下销售，2015年网上零售额一直保持30%以上的高速增长，网上购物正成为人们生活中很重要的一部分。
科技的进步改变了人类的生产和生活方式，这种产品供给的改变犹如“破坏式的创新”，使人类的工作生活更加高效率、便捷化，相关的产业也往往进入高速增长期，从而带动经济社会的发展。
四、中国未来消费结构变迁的趋势展望
（一）收入水平提高推动消费结构升级，新兴消费成为亮点
收入水平的持续提高将驱动中国居民消费结构的升级。
传统消费占比逐渐下降，从中国城镇居民消费结构来看，食品、衣着、家庭设备用品、居住等消费品在消费支出中的占比趋于下降，1995年，中国城镇居民食品、衣着、家庭设备用品及服务占比分别是50.1%、13.6%、7.4%；2013年，这三项分别为35.0%、10.6%和6.7%，分别下降15.1、3.0、0.7个百分点。
新兴消费兴起，1995年，交通通信、医疗保健、教育文化娱乐占比分别为5.2%、3.1%、9.4%；2013年分别为15.2%、6.2%、12.7%，分别上升10.0、3.1、3.3个百分点。
可以预计，随着收入水平的进一步提高，这种消费结构的变化仍然将继续，传统消费将衰落，新兴消费将崛起。
国际经验也支持我们这一判断。
以美国消费为例，2013年美国居民食品在消费中占比为12.9%，衣着占比为3.1%，比重远远低于中国；交通的比重为17.6%；医疗保健比重为7.1%，远远高于中国的3.1%。
美国传统消费比重远远低于中国，新兴消费比重远远高于中国。
美国的现在一定程度上代表着中国的未来，由于消费结构的变迁是一个缓慢的发展过程，这说明中国的消费结构变迁任重而道远，是一个较长期的变迁过程。
（二）少儿和老年人消费或成为“蓝海”
计划生育政策调整，普遍二孩政策的实施，将大大增加中国的少儿人口。
与此相关的衣、食、住、行、娱、药等方面的消费需求将大大提高，相关产业也会得到行业的成长性机会。
据我们测算，“全面二孩”的实施将带来千亿级的消费市场。
对纺织服装行业影响（衣）：
婴幼儿用品消费需求升级将进一步抬升童装行业的增长中枢至15%-20%。
对食品行业影响（食）：
全面二胎让配方奶粉市场大幅扩容。
对轻工行业影响（用）：
玩具、钢琴、文具等文化教育相关产业受益。
对零售行业影响（用）：
母婴市场将受益。
传媒领域的影响（娱）：
儿童消费需求将拉升儿童游乐业的增长，包括卡通影视、衍生品开发销售、游乐园等。
对医药行业影响（医）：
医疗器械、育苗、产前诊断和儿童用药行业受益。
人口老龄化日趋严重不可逆转。
老年人口数量的迅速提高将拉动医疗、保健、养老产业等的快速增长。
根据联合国2012年的《世界人口展望》，2030年65岁及以上年龄人口比例将是2015年的2倍以上，达到2.5亿左右，2050年将达到3.0亿左右。
尤其2015年以后，老年人口数量的增速将加快，中国老龄化速度将加快，这将极大地拉动相关产业的发展。
（三）旅游休闲成为时下消费热点
2011年以来，中国经济增速下滑，但是中国旅游业总收入一直保持13%以上的增速，这个增速也要高于社会消费品零售总额的增速，2014年中国旅游业总收入为3.4万亿，2001年只有0.5万亿，14年间有7倍的增长。
可以预计的是，随着中国居民收入水平的进一步提高，旅游业总收入增速将超期高于全社会消费品零售总额的增速，迎来黄金发展期。
出境游成为亮点。
一方面，居民收入水平进一步提高，不再满足于国内的旅游；另一方面，人民币实际有效汇率不断升高，人民币升值提高国内居民的国外购买力。
2005年以后，中国出境游一直维持高速增长，2010-2014年出境人数一直维持在15%以上。
5-10年内中国仍然可以保持中高速增长，这意味着居民收入水平仍然以较高速度增长，而人民币仍然是强势货币，这些有助于出境游较长时间保持高速增长。
（四）“文教娱体”将迎来快速增长期
1、文化产业高速增长，占GDP比重逐渐上升
2005年以来，文化产业增加值的增速始终高于GDP增速，其增速一直保持在20%以上，文化产业增加值占GDP的比重逐渐上升。
2004年文化产业增加值占GDP比重为2.15%，2013年上升到3.63%，文化产业对国民经济的贡献正在日趋上升。
随着居民收入水平的提高，衣食住等必需品的消费比重将会逐渐下降，而文化产业的高增速有望持续。
2、教育培训市场将迎来万亿规模
中国教育培训市场规模也在不断扩大。
据《2014中国教育市场发展报告》调查，有超过半数家庭2013年教育消费超过5000元，其中29%的受访者表示家庭教育培训消费超过10000元。
由此保守估计，在未来几年，中国教育培训市场的潜在市场规模将达10000亿元，并保持着高速发展。
互联网教育前景看好。
据艾瑞咨询估计，纵观中国互联网教育市场，2015年全产业规模将达1191.7亿元，并在未来两年内保持20.6%的行业增速。
从整个市场千亿级的体量来看，互联网教育行业在未来将迅速扩容，取得长足的发展。
3、娱乐业风头正劲，持续高速增长
以动漫产业和电影产业为例，2010年，中国动漫产业的利润总额和营业收入为11.6、58.2亿元；2013年则上升到344.1、1397.5亿元，3年时间增长30多倍，每年复合增长率高达300%；2014年3季度至今，中国电影票房收入一直保持45%以上的增速，最高电影票房收入频频刷新纪录。
收入水平的高速增长是娱乐业持续增长的最大保障，不论是从结构上，还是数量上，都有利于娱乐业的高速增长，我们预计未来5-10年内，这一高速增长势头有望延续。
4、体育产业迎来黄金发展期
体育产业进入黄金发展期。
我国的体育运动人口约6.8亿，而我国体育产业总值3563亿元，占GDP的比重仅仅0.6%，世界上较发达国家的体育产业占GDP比重一般在2%以上，我国体育产业发展相对还处于较低水平，未来空间很大。
随着健康问题越来越受到关注，体育的消费需求将越来越大，随着收入水平的提高，居民也有能力也来消费体育产业，未来5-10年，体育产业有望迎来高速增长期。
（五）医疗保健行业具有巨大发展潜力
我们认为三大逻辑支撑未来医疗保健行业的高速增长：
人口年龄结构的变迁有利于驱动医疗保健行业的高速增长。
“全面二孩”政策开始实施，人口老龄化不可逆转，少儿人口和老年人口增加导致的“哑铃型”人口年龄结构是未来几十年内中国重要的特点。
由于少儿和老年人口有较多的医疗保健需求，这种人口年龄结构的变化也会拉动医疗保健行业的增长。
“医疗保健”为刚性需求，是人类的必需品，而且行业准入有严格的门槛，这种产业环境保证了医疗保健行业上市企业利润较高的增长率。
人类平均寿命的不断延长提高了对医疗保健行业的需求。
由于医疗保健行业科技的进步，人类寿命正在不断提高；但是人类寿命的提高，由于进入老年以后，年龄越大，对医疗保健的需求越多，从而也会提高医疗保健行业的需求。
从长期来讲，人类寿命会不断提高。
2007年以来，随着医疗保险制度在全国的普及，医药制造和医疗仪器设备及器械制造业一直维持着10-20%的高速增长。
在工业企业利润负增长的2015年，这2个行业利润一直维持着10%左右的稳定增长。
随着人口老龄化的逐渐深化和“全面”二孩政策的实施，行业利润有望步入一个快于工业企业利润增速的时代，而且在2020-2040年有望达到一个黄金增长期。
（六）奢侈品消费会持续“红火”
居民收入水平提高到一定程度后，大家会开始追求一些奢侈品的消费。
2004-2014年10年中国人奢侈品消费复合增长率高达32.3%，而世界奢侈品行业销售额的复合增长率只有5.1%，中国的增速远远高于世界平均水平。
随着收入水平的进一步提高，而且人民币汇率长期仍然是强势货币，这将意味着中国居民对奢侈品的消费追求预计还将继续持续。
一些国内奢侈品行业有望迎来高速增长期。
（七）农村和中西部消费有望后来者赶上
从城乡二元结构来看，近几年来，农村居民收入增速高于城镇居民，这导致了中国农村社会消费品零售总额增速开始高于城镇；从东中西部区域来看，中西部地区经济增速开始高于东部地区，居民收入增速也高于东部地区。
这些都意味着农村和中西部地区消费在逐渐追赶城镇和东部地区，较高的增速有望带来更多的消费品需求和产业发展机会。
在未来几年，农村和城镇消费的差距，中西部和东部地区消费的差距也有望逐渐缩小。
（八）技术进步正在改变我们的生活
近年来，“互联网+”、工业4.0、物联网、人工智能、大数据、生物技术等科技的进步正在改变我们的生活。
科技的进步可以使我们的生活和工作更加高效率、更加便捷、更加舒适，因此，科技的进步也往往创造着巨大的消费需求。
比“互联网+”为例，互联网的出现改变了大家购物、社交、交流、工作等方方面面，近几年，手机互联网的发展极大地提高了整个社会的生产和生活效率。
科技的进步对于需求的创造力量是巨大的，有必要密切关注科学技术的进步、关注新的消费需求以及关联产业的出现，成长股往往出现在这些行业里面。
（九）“大环境、大健康、大休闲”生活理念深入人心
随着中国居民收入水平的提高，大家越来越关注生活的品质和健康问题。
首先，环境保护越来越受到关注，对自己的工作和生活环境提出了更高的要求，一些环境治理、园林设计建设等相关企业得到了高速的发展；其次，健康问题越来越受重视，体育健身、健康检查、生物制药、保健品、医疗服务等迎来了巨大的发展机遇；最后，收入水平进一步提高，大家有资本去“消费”休闲，旅游、娱乐、文化等相关产业有机会高速增长。
五、与消费结构变迁共舞，理解行业成长规律
作为宏观研究报告，我们也试图从消费结构变迁中理解行业成长的规律和新变化趋势：
第一，从消费结构变迁入手，寻找未来消费需求增速大于平均增速的消费品。
根据以上的分析，传统的“衣食住”占比逐渐下降，交通通信、医疗保健、教育、文化、娱乐、体育、奢侈品等的消费将保持高速增长，这些消费品将是我们挖掘成长股的起点；
第二，根据消费需求寻找成长性行业。
以文化为例，由于娱乐产品需求的提升，电影、电视剧、动漫等行业将迎来高速增长，这些行业将是我们潜在的成长性行业；
第三，在成长性行业里挖掘成长性个股。
行业的成长并不必然带来行业内所有公司利润的增长，我们必须在成长性行业里选择管理水平高、有行业壁垒、准入门槛、专利著作权、规模效应、成本优势等护城河的公司。
有了这些特点，行业的成长才能转化为公司的成长。
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