整理企业价值评估理论点部分1 2.docx

整理企业价值评估理论点部分1 2.docx

《整理企业价值评估理论点部分1 2.docx》由会员分享，可在线阅读，更多相关《整理企业价值评估理论点部分1 2.docx（10页珍藏版）》请在冰豆网上搜索。

整理企业价值评估理论点部分12

基于EVA-DECE的

企业价值评估方法及应用

——****（******）为例

姓名:

***

学号:

11******

专业:

会计

成绩:

一、价值评估理论

1、国内外企业价值理论

根据国际评估标准委员会（TheInternationalValuationStandardsCommittee）的定义，价值是个经济概念，反映可供交易的商品、服务与其买方、卖方之间的货币数量关系，指在有效期内市场对于由于获得商品或接受服务所能增加的利益的判断。

企业价值是将企业作为考察对象的价值，即将企业价值本身作为一种特殊商品，通过一定的途径来货币化表示。

对于投资者来说，企业的价值是进行投资决策的只要依据，表现为企业能为投资者带来的投资回报，这种回报可能是企业的现金分红，也可能是企业股权的转售价值，或者是该企业为投资者拥有的其他企业带来的协同效益。

对于企业管理者而言，企业价值是企业价值驱动管路的核心。

将企业作为一个整体时，企业表现为所占用的各项资产，这些资产根据是否参与企业的经营活动，分为经营性资产和非经营性资产，所有资产所创造的收益（或表现为现金流量）是企业价值的基础。

根据会计核算原理，企业全部资产由企业的全部权利人所拥有，这些权益人包括企业股东、企业的债权人、合并报表的少数股东权益以及其他对企业拥有权力的权利人。

根据企业的经营状况，在一定条件下，可以估计企业未来投入资本穿在的自由现金流量，依据企业所创造的未来自由现金流量及这些现金流量的现值可以评估企业的经营价值，评估企业的经营价值加上企业现有的非经营性资产的价值，即可得出企业的价值，也即企业内在价值。

即

企业经营价值+企业非经营资产价值=企业价值

与企业的经营性资产和非经营性资产这些占用相对应，企业的权利人因投入企业的总资本包括股权资本、有息负债、合并报表的少数股东权益和其他要求权，而获得对企业全部资产以及资产所创造现金流量的所有权，因此，企业的价值也相对应的有这些权利价值所构成。

即

企业价值=权益价值+企业负债+企业债务的市场价值+少数股东权益+其他要求权

企业价值的决定与构成如图：

2、费雪的资本价值评估模型

　　企业价值评估的思想源于20世纪初艾尔文·费雪的资本价值论。

在《资本与收入的性质》这本著作里，费雪尔从人对收入的感受入手，分析了资本价值的形成过程，说明了资本价值的源泉，归纳了人们的投资决策过程。

费雪尔认为收入是一系列的事件，正是人们每天感觉到的一系列实实在在的事件构成了每个人的最终收入。

费雪尔分析了享受收入、实际收入与货币收入的关系。

他认为，享受收入是由一系列宜人的感觉或阅历所构成，它是最最根本的东西，没有它就没有后两种收入存在的可能性。

实际收入从会计、计量的角度来讲，是最具有操作性的。

货币的作用不但体现在可以购买许多物品满足人们的生理和精神需要，更重要的是可以说明资本的形成与资本价值的确定。

资本的价值实质上就是未来收入的折现值，也就是说未来收入的资本化。

　　费雪尔进一步指出，任何财产或所拥有财富的价值均来源于这种能产生预期货币收入的权利，从而使财产或权利的价值可通过对未来预期收入的折现得到。

连接收入与资本之间的桥梁就是利息率。

正是利息率的作用，人们可以从货币的现值计算货币的未来价值，或从货币的未来价值得到货币的现值。

　　在费雪尔的论述中，资本价值是通过以下步骤确定的：

　　第一步：

从资本物品确定未来所提供服务的流量；

　　第二步：

确定这些服务的收入价值；

　　第三步：

从这些收入的价值再倒推出资本的价值。

　　费雪尔对资本价值这样总结：

　　1、资本价值是收入的资本化或折现值；

　　2、如果利息率下降，资本的价值（预期收入的资本化）将会上升，反之亦然；

　　3、对于土地等耐用商品而言，资本价值波动相对来讲大一点，而对于衣服等非耐用商品而言相对小一些；

　　4、通过储蓄可增加资本的价值，资本的价值随着储蓄的增加而增加，而实际收入却随着储蓄的增加而减少相同的数额；

　　5、这些来自于收入而放到资本里边的储蓄是日后实际收入的基础。

3、威廉姆斯的股利折现模型

　　　1938年威廉姆斯在其博士论文《投资价值理论》中首次提出了折现现金流量的概念，开创了内在价值理论的先河，从此折现现金流量得以广泛应用。

威廉姆斯的重要贡献表现在：

一是给出了股利折现模型，这是许多衍生的现值评估模型的基础；二是把股利看做现金流量。

由于把股利看成是未来现金流量，因此企业价值的计算与债券折现值的计算十分类似。

其公式为

式中：

V为企业股票的内在价值；Dt为在t年末预期收到的股利，ke为股权资本所要求的必要报酬率。

当企业的股利保持不变时，股利是一项永续年金，则企业的股票价值为V=D/k

4、莫迪利安尼-米勒（MM）的价值评估理论

　　　莫迪利安尼和米勒针对费雪尔理论中的缺陷，在1958年第一次系统地把不确定性引入到企业价值评估的理论体系之中，创立了现代企业价值评估理论。

同时，他们第一次对企业价值和企业资本结构的关系做了精辟的分析。

　　　该理论认为，在不考虑公司所得税，且企业经营风险相同而只有资本结构不同时，公司的资本结构与公司的市场价值无关。

或者说，当公司的债务比率由零增加到100%时，企业的资本总成本及总价值不会发生任何变动，即企业价值与企业是否负债无关，不存在最佳资本结构问题。

修正的MM理论（含税条件下的资本结构理论），是MM于1963年共同发表的另一篇与资本结构有关的论文中的基本思想。

他们发现，在考虑公司所得税的情况下，由于负债的利息是免税支出，可以降低综合资本成本，增加企业的价值。

因此，公司只要通过财务杠杆利益的不断增加，而不断降低其资本成本，负债越多，杠杆作用越明显，公司价值越大。

当债务资本在资本结构中趋近100%时，才是最佳的资本结构，此时企业价值达到最大，最初的MM理论和修正的MM理论是资本结构理论中关于债务配置的两个极端看法。

　　　无公司税时MM理论指出，一个公司所有证券持有者的总风险不会因为资本结构的改变而发生变动。

因此，无论公司的融资组合如何，公司的总价值必然相同。

资本市场套利行为的存在，是该假设重要的支持。

套利行为避免了完全替代物在同一市场上会出现不同的售价。

在这里，完全替代物是指两个或两个以上具有相同风险而只有资本结构不同的公司。

MM理论主张，这类公司的总价值应该相等。

　　　可以用公式来定义在无公司税时的公司价值。

把公司的营业净利按一个合适的资本化比率转化为资本就可以确定公司的价值。

公式为：

　　　VL=Vu=EBIT/K=EBIT/Ku　　

　　　式中，VL为有杠杆公司的价值，Vu为无杠杆公司的价值；K=Ku为合适的资本化比率，即贴现率；EBIT为息税前净利。

　　　根据无公司税的MM理论，公司价值与公司资本结构无关。

也就是说，不论公司是否有负债，公司的加权平均资金成本是不变的。

　　　　有公司税时MM理论认为，存在公司税时，举债的优点是负债利息支付可以用于抵税，因此财务杠杆降低了公司税后的加权平均资金成本。

避税收益的现值可以用下面的公式表示：

　　　避税收益的现值=tc*r*B/r=tc*B　　

　　　式中：

tc为公司税率；r为债务利率；B为债务的市场价值。

　　　由此可知，公司负债越多，避税收益越大，公司的价值也就越大。

因此，原始的MM模型经过加入公司税调整后，可以得出结论：

税收的存在是资本市场不完善的重要表现，而资本市场不完善时，资本结构的改变就会影响公司的价值，也就是说公司的价值和资金成本随资本结构的变化而变化，有杠杆的公司的价值会超过无杠杆公司的价值（即负债公司的价值会超过无负债公司的价值），负债越多，这个差异越大，当负债达到100%时，公司价值最大。

二、各种价值评估方法的比较

企业价值的估值是要通过一定的方法来实现的。

因此，在企业价值评估活动中，对估值模型的选择将对企业估值产生较大的影响。

在对企业价值进行评估时，要准确理解企业价值评估模型的适用性，准确选择价值评估模型，以提高价值评估的可靠性。

1、股利折现模型

　　根据有价证券定价原理，股票市场上的公司股票的内在价值是由股票持有者未来从该股票发行公司所能获得的现金股利的现值决定的。

股利折现模型有以下有点：

　　第一，股利折现模型符合人民所习惯的未来现金流量现值的价值决定理论，比较容易被接受。

第二，企业未来的股利预期相对较为简单、容易。

　　第三，由于企业价值的股利折现模型，是估计公司股票内在价值，折现率只要使用公司的股权资本成本就可以了，从而简化折现率的处理。

应用股利折现模型评价企业股票内在价值时，也明显存在不足，表现在以下两个方面：

　　第一，企业分配给股东的现金股利只是企业所实现收益的一部分，仅仅使用企业所实现收益的不固定的一部分（而且这部分的比率是可调整的，不固定的）来评价企业股票的内在价值，显然是不全面的。

　　第二，如果一个企业实现了收益，但是出于各种原因，企业长期实行不分配股利政策，则无法应用这一模型。

乘数法估值模型

　目前国际上对企业价值评估广泛采用市场比较法，主要表现为相对乘数估值法，在本质上即将企业内部的账目价值或比率与市场上可比企业的市值或相似的可比企业，然后用某种方法对价值标准化；在价值标准化过程中，选择一个标准化的衡量尺度，常用指标有收益、现金流量、账面价值和销售收入等；最后，运用标准化比率进行企业价值评估。

具体应用市盈率、市净率和市销率这3个比率。

2、期权估值法

期权估值法的重要性首先在于揭示出机会或承诺可能具有很高的价值。

特别的，它还揭示了机会的时间价值意义。

当然，其缺点也是明显的。

它要求对标的资产价格波动的标准差做出估计，而且假定标的资产价格服从对数正态分布。

这对于成熟的市场中大量进行交易的金融工具来说是合理的，但对于不成熟的市场中不存在大量进行交易的个别产品，人们则会对这一合理性存在怀疑。

目前，我国不够发达、尚未成熟的市场环境下运用该法可能会存在明显误差。

3、经济增加值折现模型

经济增加值（EVA,EconomicValueAdded）是企业一定时期的税后营业利润（NOPAT）减去资本成本（CC）之后的余额。

它是全面衡量企业生产经营真正盈利或创造价值的一个指标或一种方法。

所谓“全面”和“真正”是指与传统会计核算的利润相对比而言的。

会计上计算的企业最终利润是指税后利润，而附加经济价值原理则认为，税后利润并没全面、真正反映企业生产经营的最终盈利或价值，因为它没有考虑资本成本或资本费用。

　　EVA可以用公式表示为：

EVA＝税后净营业利润－资本成本

　　税后净营业利润（NOPAT）=EBIT×（1－T）＋相关调整

　　EBIT指经营利润（或息税前收入），T指税率。

相关调整一般涉及到加上利息费用、少数股东损益、本年商誉摊销、递延税项贷方余额的增加、其他准备金余额的增加、资本化研发费用以及减去资本化研发费用在本年的摊销等，视企业的具体情况而定。

　　EVA是对真正“经济”利润的评价，或者说，是表示净营运利润与投资者用同样资本投资其它风险相近的有价证券的最低回报相比，超出或低于后者的量值。

与传统的业绩衡量指标如税后净利润、每股收益和净资产收益率等相比，EVA综合考虑了一家企业各项资本成本，因而它可以更准确地衡量一家公司为股东创造的实际价值。

4、自由现金流量折现模型

现金流量折现法是企业价值评估的主流方法，其前提条件是，企业未来的现金流量可以预测。

其理论依据是，企业价值是在其一定风险条件下能够提供报酬能力的价值，可以表述为报酬能力与风险水平的函数，集企业价值=f（报酬能力，风险水平）。

其中报酬能力是包括企业智力资本在内的全部资本的创值能力，可以表示为现金流量。

　　当然，该模型评估法也存在一下一些不足之处：

　　首先，该模型强调“预期”的概念，认为企业价值大小取决于未来现金流量的多少。

然而“预期”的推断和预测隐含许多变数。

　　其次，使用该模型运用的“收益分阶段成长”假设大大简化了预期现金流量的时点分布，不符合现代权变理论的基本要求。

　　最后，折现率的确定受各国的资本市场机制水平发展限制。

三、EVA-DFCF企业价值评估法

1、EVA经济增加值

　　定义及体系：

EVA（EconomicValueAdded）是经济增加值的英文缩写，指从税后净营业利润中扣除包括股权和债务的全部投入资本成本后的所得。

其核心是资本投入是有成本的，企业的盈利只有高于其资本成本（包括股权成本和债务成本）时才会为股东创造价值。

EVA是一种全面评价企业经营者有效使用资本和为股东创造价值能力，体现企业最终经营目标的经营业绩考核工具，也是企业价值管理体系的基础和核心。

EVA体系包括评价指标（Measurement）、管理体系（Management）、激励制度（Motivation）以及理念体系（Mindset）。

　　EVA的作用：

从算术角度说，EVA等于税后经营利润减去债务和股本成本，是所有成本被扣除后的剩余收入。

EVA是对真正"经济"利润的评价，或者说，是表示净营运利润与投资者用同样资本投资其他风险相近的有价证券的最低回报相比，超出或低于后者的量值。

（1）EVA是股东衡量利润的方法

　　资本费用是EVA最突出最重要的一个方面。

在传统的会计利润条件下,大多数公司都在盈利。

但是，许多公司实际上是在损害股东财富，因为所得利润是小于全部资本成本的。

EVA纠正了这个错误，并明确指出，管理人员在运用资本时，必须为资本付费，就像付工资一样。

考虑到包括净资产在内的所有资本的成本，EVA显示了一个企业在每个报表时期创造或损害了的财富价值量。

换句话说，EVA是股东定义的利润。

（2）EVA使决策与股东财富一致

　　　思腾思特公司提出了EVA衡量指标，帮助管理人员在决策过程中运用两条基本财务原则。

第一条原则，任何公司的财务指标必须是最大程度地增加股东财富。

第二条原则，一个公司的价值取决于投资者对利润是超出还是低于资本成本的预期程度。

从定义上来说，EVA的可持续性增长将会带来公司市场价值的增值。

EVA的当前的绝对水平并不真正起决定性作用，重要的是EVA的增长，正是EVA的连续增长为股东财富带来连续增长。

EVA的运用：

　　EVA被定义为企业的税后经营业利润NOPAT与该企业占用资本的成本之差，占用资本成本等于占用资本IC与加权平均的资本成本WACC的乘积，即

　　EVA=NOPAT-IC*WACC

　　税后经营业利润通过对企业营业利润的多项调整后得出，具体调整方法如下：

NOPAT=营业利润+利息费用+坏账准备增加+存货跌价准备增加+长短期投资跌价准备

+委托投资跌价准备增加+投资收益-EVA税收调整

EVA税收调整=利润表上所得税+所得税税率*（利息费用+营业外收入

-固定资产跌价准备的增加—无形资产跌价准备的增加

-委托投资跌价准备增加-营业外支出-补贴收入）

投入资本包括含息债务资本和股权资本。

债务资本=短期借款+一年内到期长期借款+应付短期债券+长期借款+应付债券

股权资本=股东权益合计+少数股东权益

2、DFCF折现自由现金流量

　　现自由现金流量的评估技术（DiscountedFreeCashFlow，DFCF）是企业价值评估的主流方法。

根据主体不同，又细分为折现企业自由现金流量法（DiscountedFreeCashFlowtoFirm，DFCFF）和折现股东自由现金流量法两种。

折现企业自由现金流量法得到的是总资产价值（企业价值），而折现股东自由现金流量法得到的是净资产价值（股东权益价值）。

　　通常认为，企业自由现金流量FCFF是企业经营带来的现金流量满足企业再投资需要的现金后，尚未向股东和债权人支付现金前的剩余现金流量，本质上是股东和债权人的总收益，只不过该收益由企业可自由处理的现金表示。

　　税息前、折旧前收益（EBITDA）=营业收入-付现营业成本及费用

　　税息前利润（EBIT）=EBITDA-折旧及无形资产摊销

　　EBIT-所得税（所得税率为T）=EBIT（1-T）（利息左纳税调整）

　　净投资支出=（资本性支出+营运资本支出）-折旧及无形资产摊销

　　企业自由现金流量（FCFF）=EBITDA-折旧及无形资产摊销-所得税-净投资支出

　　营业收入，是企业当年取得的销售产品或提供劳务的现金收入，可取自利润表上的营业收入。

营业成本，也称付现成本，是为取得营业收入以现金支付的代价。

如购买材料、薪酬、除所得税以外的税费、其他营业费用和管理费用等。

付现成本可以从利润表上的营业成本以及期间费用和现金流量表补充资料上“折旧以及摊销”的有关数据推导出来，即

付现营业成本=（会计营业成本+营业税金及附加+管理费用+营业费用）-折旧及摊销。

　　折旧及无形资产摊销，是企业当年提取的固定资产折旧和无形资产摊销数额。

　　资本性支出，是对生产场地、生产设备、管理设备、生产经营中正常更新的投资，可以从现金流量表上投资流出流量项目“购建固定资产无形资产和其他长期资产所支付的现金”得到。

　　营运资本支出，是当年营业性流动资产和营业性流动负债差额的增加额，即为增加的营业性流动资产减去增加的营业性流动负债。

营业性流动资产，主要包括应收账款、应收票据、其他应收款、存货、预付账款等。

营业性流动负债，主要包括应收账款、应付票据、应付职工薪酬、应交税金、其他应付款等。

可见营业资本支出主要来自资产负债表流动资产和流动负债相关项目。

　　折现以上现金流量评估出来的价值是企业经营性总资产的价值。

而企业价值还需要加上其他资产的价值，即

　　企业价值=经营性总资产价值+货币资金价值+金融资产价值+长期股权投资价值

增长模式与评估公式

　　1、单阶段固定增长模式：

企业未来自由现金流量每年以预期固定速度增长。

企业持续、稳定是关键。

　　2、两阶段增长模式：

诸如高科技企业等初期高速增长、发展到一定阶段后再按一个较低的正常速度增长。

　　3、三阶段增长模式：

企业发展的前后期中间增加一个过渡增长阶段。

评估公式的三个指标：

A.现金流量

　　实体现金流量，是企业全部现金流入扣除成本费用和必要的投资后的剩余部分，它是企业一定期间可以提供给所有投资人（包括股权投资人和债券投资人）的税后现金流量。

实体现金流量=税后经营利润+折旧摊销-经营营运资本增加-资本支出

股权价值=实体价值-债务价值（注：

实体价值就是企业价值）

2）预防或者减轻不良环境影响的对策和措施。

主要包括预防或者减轻不良环境影响的政策、管理或者技术等措施。

　　股权现金流量，是一定期间企业可以提供给股权投资人的现金流量，它等于企业实体现金流量扣除对债权人支付后剩余的部分。

有多少股权现金流量会作为股利分配给股东，取决于企业的筹资和股利分配政策。

B.资本成本

（5）法律、行政法规和国务院规定的其他建设项目。

　　资本成本是计算现值而使用的折现率。

C.现金流量的持续年数

（二）环境影响经济损益分析的步骤　　从理论上说，现金流量的持续年数应当等于企业的寿命。

企业的寿命是不确定的，通常采用持续经营假设，即假设企业将无限期地持续下去。

由于预测企业未来的寿命以及带来的现金流量是困难的，时间越长，远期的预测越不可靠。

为了避免这种预期的不确定性，大部分估价将预测的时间分为两个阶段。

第一阶段是有限的、明确的预测期，称为“详细预测期”或简称为”预测期”。

第二阶段是预测期以后的无限时期，称为“后续期”或“永续期”，在此期间假设企业进入稳定状态，有一个稳定的增长率，可以用简便方法直接估计后续期价值。

后续期价值又被称为“永续价值”或“残值”。

（1）是否符合环境保护相关法律法规。

永续期价值=下一期现金净流量/（资本成本-永续增长率）

（1）资质等级。

评价机构的环评资质分为甲、乙两个等级。

环评证书在全国范围内使用，有效期为4年。

或可以理解为：

经营性资产价值=本年自由现金流*（1+永续增长率）/（折现率-永续增长率）

这样，企业价值被分为两个部分：

企业价值=预测期价值+永续期价值

建设项目环境影响评价技术服务机构（以下简称“环评机构”）应当按照《建设项目环境影响评价资质管理办法》的规定申请建设项目环境影响评价资质（以下简称“环评资质”），经国家环境保护部审查合格，取得《建设项目环境影响评价资质证书》后，方可在环评证书规定的资质等级和评价和范围内从事环境影响评价技术服务。

报告内容有：

建设项目基本情况、建设项目所在地自然环境社会环境简况、环境质量状况、主要环境保护目标、评价适用标准、工程内容及规模、与本项目有关的原有污染情况及主要环境问题、建设项目工程分析、项目主要污染物产生及预计排放情况、环境影响分析、建设项目拟采取的防治措施及预期治理效果、结论与建议等。

（6）对建设项目实施环境监测的建议。

一、环境影响评价的发展与管理体系、相关法律法规体系和技术导则的应用

1.建设项目环境影响评价文件的报批