中国西电输配电设备行业的擎天柱doc.docx

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中国西电输配电设备行业的擎天柱

    我国规模最大的输配电设备企业。

中国西电连续5年位于中国电气工业百强之首,2008年主营业务收入突破130亿,位列A 股输配电设备上市公司首位。

分产品来看,中国西电是我国最大的高压开关生产企业,也是我国变压器行业的领头羊,绝缘子避雷器、电容器和整流装置都处于行业领先地位。

中国西电是我国输配电行业产品种类最为齐全、综合配套能力最强的企业,也是输配电领域惟一的央企。

    电网结构调整和电网设备国产化率提升为公司带来新的发展机遇。

近几年两大电网开展大规模建设投资之后,输变电行业高速增长开始趋于缓和,结构调整是下一阶段的主题。

从投资方向来看,特高压和直流线路是下一步输电投资的重点,而特高压和直流电网设备是外资占比仍然很高的子行业,国产化率必将不断提高,中国西电将成为最大的赢家。

    国内市场,公司发挥特高压和直流设备的技术和市场优势,实现内涵式增长。

特高压和直流设备领域呈现寡头竞争格局,在特高压变压器和开关方面,基本处于三分天下的格局,西电拥有三分之一的市场份额,而在直流输电设备领域,西电作为领头羊,可以获得近半的市场份额。

在特高压和直流输电作为投资重点的行业背景下,西电充分受益,减缓输变电行业增速放缓的影响,有望实现内涵式增长。

    海外市场,西电凭借其特有的一次设备配套能力,引领输配电设备行业出海,实现外延式增长。

中国西电是国内惟一能够为交直流输配电工程提供成套输配电一次设备的企业,这种设备成套能力对于海外业务开拓非常有利,公司可以承接输配电工程成套设备的“交钥匙”工程。

公司产品已经打入香港、新加坡、马来西亚、越南、泰国等国家,公司规划在2015年将出口比例由08年的9%提升至30%以上。

    估值:

我们认为公司的合理股价范围在7.3-8.5元。

根据我们的预测,公司09、10和11年的EPS 分别为0.27、0.32、0.38元,参考可比公司2010年PE 的取值范围,我们认为可以给与公司2010年23-27倍PE,公司合理股价的范围在7.3-8.5元。

    风险因素:

海外市场开拓风险、管理风险、原材料风险。

中国吸收外商直接投资概况-

一、中国吸收外商直接投资（ＦＤＩ）的基本情况

１．外商直接投资项目数和投资额中国吸收外商直接投资开始于７０年代末期。

当时中国决定实行对外开放政策，但很缺乏经验，于是在沿海地带，成立了四个经济特区，允许外国投资者在特区内投资。

在整个８０年代，外商直接投资数额较少，１９７９１９９０年１２年间，中国实际利用ＦＤＩ的累计数额只有２０６．９２亿美元，平均每年不过１７亿美元。

从９０年代初期起，中国吸收的ＦＤＩ数额急剧增长。

１９９２年，实际利用外资额达１１０亿美元，１９９３年达２７５．１５亿元，一年实际利用外资额超过整个８０年代的总和。

１９９３１９９７年连续５年，中国实际利用ＦＤＩ的数额一直仅次予美国，居世界第二位，居发展中国家第一位。

１９９６１９９９年，实际利用ＦＤＩ一直超过４００亿美元（见附表１）。

９０年代以后中国吸收外商直接投资急剧增长的主要原因是：

第一，中国经济呈现出强劲的增长势头，中国改革开放不断深化，使外国投资者看好中国中长期增长潜力。

第二，中国对外资开放了更多的投资领域，取消了某些限制，中国利用外资政策更加稳定和优惠。

第三，中国对外资开放了更宽的投资地域，７０年代末期到８０年代初期仅仅开放４个经济特区，８０中期扩大到１４个沿海地市，到９０年代初期，再扩大到浦东、海南和更多的城市和地区。

２．外商直接投资的来源中国外商直接投资中，来自港、澳、台的资金一直占较大比重，在９０年代以前，港、澳、台投资约占８０％左右。

９０年代初期以来，其他发达国家大跨国公司在华投资明显增加，港、澳、台资金比例逐年下降，但累计仍占近６０％（见附表２）。

外商直接投资中，来自港、澳、台的资金占有较大比重，原因是很明显的。

港、澳、台投资者与中国大陆在血缘关系、语言、文化等方面，有着天然的亲近性，特别是香港，与大陆的经济关系一直十分密切，１９８８年大陆颁布了鼓励台湾同胞来大陆投资的规定后，台湾投资也增加较快。

９０年代初期以后港、澳、台投资比例逐渐下降，一方面是由于日本、美国和欧盟大跨国公司在华投资增长较快，另一方面，是受亚洲金融危机和其它多方面因素的影响，港、澳、台投资能力有所下降。

３．外商直接投资高度集中在沿海地区中国吸收的外商直接投资，主要集中在沿海少数地区。

在整个８０年代，外商直接投资投向沿海地区的占９０％以上。

９０年代以后，这一比重略有下降，但总的趋势没有明显改变，在沿海地区的投资，累计仍占全部投资额的８８％（见附表３）。

外商直接投资高度集中在沿海地区的主要原因是：

第一，在整个８０年代，中国对外开放的区域主要在沿海，这些开放地区政策优惠，投资环境较好，是外国投资者的首选区域。

第二，来中国的投资者中，从事加工贸易出口的比例较高，因此倾向于选择在出口方便的沿海地区。

第三，来自香港、澳门、台湾的投资者及其他国家的华人投资者，绝大多数祖籍是广东、福建等沿海地区，有在其祖籍优先投资的愿望。

第四，在计划经济时期，政府在沿海地区建设的国有大企业较少，计划经济的遗产较少，容易形成利于外商投资企业经营的环境。

４．外商投资方式在吸收外商直接投资的初期，在华投资的外商主要采取中外合资和中外合作两种方式。

９０年代以来，外商独资企业的比例有较快上升，自１９９７年起，新设立项目中，外商独资经营的项目数超过中外合资经营的项目数，自１９９８年起，外商独资经营企业的合同金额超过了中外合资经营项目的合同金额。

但以累计数计，中外合资经营仍然是占最大份额的投资方式，占实际投资额的近一半，外商独资经营所占比例不到ｌ／３（见附表４）。

对外资开放初期，中国不允许外商设立独资企业。

但很快制定和修改了有关法律，允许外商在华设立独资企业。

此后较长时期内，在华投资者仍然主要采取中外合资和中外合作的方式，是因为大陆刚刚开始体制改革，外国投资者不了解中国的情况，不得不借助中方合作者，以适应传统计划体制的许多特点。

９０年代以来，外国投资者更多地采取独资方式，原因主要有：

第一，大跨国公司在华投资增加较快，这些企业在发展中国家的投资，较多采取独资经营的方式：

第二，随着国内体制改革不断推进，中国市场经济体制环境正在形成之中，外商在华独资经营的环境明显改善。

第三，外商投资企业的技术水平不断提高，出于技术保密要求，愈来愈多的外商投资企业，希望采取能控制企业的股权结构。

５．外商直接投资的产业结构７０年代末期到８０年代初期，外商在华投资主要在旅游宾馆和中低档加工贸易型制造业。

此后，工业领域的投资项目不断增加，在外商实际投资额中占主要份额。

９０年代初期，投资于房地产业的外资增加较快，个别年份占到外商实际投资额的１／３以上，最近几年这一比例有所下降。

累计看，投资于工业的外资仍然占最大的份额，约占６０％。

外商投资主要集中在工业领域和房地产领域，主要有以下原因。

第一，作为人均收入水平较低的发展中国家，中国制造业产品在国际市场上有较强竞争力，是外国投资者愿意投资的领域。

第二，９０年代中期之前，中国服务业领域的对外开放一直在很小范围内试点，对外资的限制较多，影响了服务业领域的对外开放。

第三，农业经营承包责任制的实行，使农业领域吸收外商直接投资受到限制。

二、外商直接投资在中国经济中的作用

１．重要的资金来源我国利用外资最直接的目的，是将其视为一种补充性的资金来源，在８０年代，外商直接投资在我国固定资产投资中所占的比重较小，平均不到５％。

进入９０年代以来，外商直接投资在固定资产投资中所占的比重明显上升，到９０年代中期，利用外资占固定资产总额的比重上升１０％以上（见附表６）。

２．改善资产质量９０年代中期以来，中国国内资金缺口已经不明显。

一个疑问是：

在国内资金供应已经充裕的情况下，为什么还要继续保持大规模利用外资？

此时，利用外资最重要的作用，是促进资产质量的改善，包括存量资产和增量资产质量的改善。

一方面，跨国公司通过与中国企业的合资行为，可以将原有企业的低质量资产存量变成高质量资产。

例如，很多案例表明，一些亏损国有企业，即使进行新项目的投资，也往往形不成有效资产。

跨国公司投资改造老企业，往往能够使老企业的效率得到提高。

另一方面，跨国公司设立新企业，可以形成技术含量高、产业层次高的高质量资产增量。

以电子工业为例，外商投资企业用占全行业３０％的资产总额，提供了占全行业３８％的产值、４１％的销售收入和６４％的利润总额，表明其投资／产出效率要明显高出全行业的平均水平（见附表７）。

３．增加出口和改善出口结构外商投资企业产品的出口比例较高，特别是９０年代以来，随着外商投资企业出口额的较快增长，外商投资企业出口占全国出口总额的比重有明显上升，１９９９年已达４５．５％（见附表８）。

外商投资企业不仅出口增长速度较快，出口商品结构也明显优于国内整体水平。

一个显著特点，是机电产品的出口比例明显高于全国平均水平（见附表９）。

由表可见，１９９９年，外商投资企业出口额中，机电产品所占的比例已经超过５２％。

其中出口额居前列的有自动数据处理设备，集成电路及微电子组件，收录组合音响等。

４．增加产值和就业到９０年代中后期，外商投资企业在中国工业产出和就业中己占有重要地位。

到１９９９年末，已开工的外商投资企业已超过１６万户，直接就业人员超过１８００万人。

１９９８年，外商投资企业完成的工业产值为１４１６２亿元，占全国工业总产值的２４％；完成的工业增加值为３８３５亿元，占全国工业增加值的１９％。

５．提供先进技术和提升产业结构对外开放初期，来华投资的外商多数是中小型劳动密集型加工企业，对中国技术进步和产业升级的带动作用不明显。

９０年代以来，随着众多大跨国公司前来投资，外商直接投资对中国技术进步和产业升级的推动作用日益加强。

例如，据对１９９６／１９９７年度中国最大５００家外商投资企业的分析，这些企业主要集中在电子、交通运输设备、电气机械和食品加工等行业，资金技术密集型的企业销售额占这５００家总销售额的比重为６６．９％。

目前在我国电子、通讯设备、化工、工程机械、轿车、医药等行业中，技术水平和产品质量较高、规模较大的行业排头兵企业，外商投资企业已占据一半以上。

６．促进体制转换外商直接投资对中国经济发展的积极作用还表现在促进体制转换和培养人才方面。

为了吸引外商投资，中国对宏观经济管理体制、企业管理体制、外贸与外汇体制、投资体制等进行了一系列的改革，推动了整个经济体制的改革。

此外，通过合资，促进了企业经营机制的转换，培养了一批掌握大型跨国企业现代化经营管理知识的人才。

从长期发展看，外商直接投资在这两方面的积极意义甚至更强于对当前增长、就业和出口的促进作用。

可以说，如果没有大量的外商直接投资，中国经济的市场化进程和国际化进程不会推进的如此迅速。

三、中国鼓励外商投资的主要政策框架

改革开放以来，中国对外商直接投资采用过许多优惠政策，归纳起来有以下几个方面。

１信贷中国允许外商投资企业向中国境内外的金融机构贷款，包括固定资产贷款、流动资金贷款等，贷款条件与内资企业大致相同。

向境外金融机构贷款不受限制但要办理外债登记手续。

２税收中国曾经在税收上给予外商投资企业多方面的优惠。

按照国民待遇的要求，目前优惠的范围和幅度有所缩小，但仍然体现在许多方面，能享受税收优惠政策的外商投资企业主要包括：

设在特定区域内的外商投资企业，例如有中西部投资的企业；向特定产业投资的外商投资企业，如向农业、港口、能源项目投资的企业；引进先进技术的企业，如经认定的高新技术企业；出口为主的企业。

３进出口在１９９８年以前，中国国内绝大多数生产企业，没有进出口权，企业产品出口和设备、原材料进口，都要经过专业外贸公司。

外商投资企业都享有进出口自主权，体现了对外商投资企业的优惠，不过，对生产企业来说，这种自主权只能用于进口自用的设备和投入口，出口本企业生产的产品。

４外汇１９９４年以前，中国对外汇取严格的管制，国内企业出口收汇必须卖给指定银行，进口所需外汇另行申请，汇率由国家制定。

但是，对外商投资企业的外汇管制要少得多，为了使外商投资企业更方面的使用外汇，１９８６年中国设立了外汇调剂市场，允许外商投资企业按市场汇价出售节余外汇或购买进口所需用汇。

１９９４年中国启动新的外汇管理体制，内资企业采用结售汇制度，即所得外汇必项按当时汇价出售给指定银行，需要外汇时再按当时汇价向银行购买。

对外商投资企业的管理要宽松得多，外商投资企业可以结售汇，也可以保留外汇。

５管理体制在改革开放之初，中国刚刚开始进行体制改革，国内企业特别是国有企业，在生产、采购、销售、财务、人事管理等各个方面，仍较多受到政府干预。

外商投资企业则可按企业的特点，自主决定企业内部的上述事宜。

目前中国经济体制改革已经有实质性进展，国内企业的经营自主权也已经基本落实。

四新的影响因素及趋势

１．影响中国利用外资的新因素未来数年，从中国国内形势看，影响外商直接投资变化趋势的因素主要有以下三点：

加入世贸组织，国有企业改革和高新技术产业发展。

１）加入世贸组织加入世贸组织对中国吸收外商直接投资的影响来自以下三个方面：

开放新的投资领域：

中国入世以后，要进一步开放服务业领域，金融、证券、商业、中介服务等领域，都是跨国投资集中发生的领域，因此，开放这些领域，吸引外商投资的潜力很大。

开放新的投资方式：

中国以往吸引外资以设立新企业为主，包括设立新的独资企业和设立新的合资企业。

以后我们要逐步放开外商以收购兼并方式进行投资。

全球跨国投资中，以购并方式进行的投资比例日趋增加。

１９９８年全球直接投资６４４０亿元，其中以购并方式进行的有４１１０亿元，占６４％。

如果中国允许并鼓励外商以并购方式在中国投资，就是开放了一个极具潜力的新投资方式。

某些限制要取消：

中国现行政策中，还存在些对外商投资企业的非国民待遇问题，例如不允许外商投资企业在注册地之外设立分销企业。

入世以后，这些不当限制会逐步取消，有利于吸引新的投资者。

２）国有企业改革１９９９年９月召开的中共十五届四中全会，对国有企业改革有新的安排。

竞争性领域的国有企业，要实现产权结构多元化。

其中一个重要的投资来源，是吸收外资推进国有企业改革。

未来国有企业改革，将允许外商以更多的方式参与，包括兼并收购和其它方式的重组。

３）高新技术产业发展未来１０年中国发展规划中，给高新技术产业以特别重视。

高新技术是高度全球一体化的产业，例如信息、通讯设备，生物工程和制药，光机电一体化，航空航天产业等，都是高度全球一体化产业，跨国公司是主要的技术提供者和全球分工体系的组织者，因而是全球范围内高新技术产业发展的主要推动力。

中国要加快高新技术产业发展，就要加快引进外资。

２．未来趋势展望１）近中期外商直接投资的总量不会有大幅度增长未来几年，不利于吸引外资的一些因素继续存在，如国内经济增长乏力，国内市场竞争激烈等。

新领域的开放和新投资方式的采取，需要时间和体制、政策调整。

因此，未来几年，利用外资直接投资的总量不会有明显上升。

２）投资方向会有较大调整参与国有企业改革、向高新技术产业投资和向服务业投资，将是未来外商投资的重点领域，如信息技术产业、通讯产业、批发零售商业、专业服务业、电讯业、银行业、证券业（基金管理公司）等，都是跨国投资最居有竞争优势的行业，投资会有明显增加。

３）投资方式会逐步调整以并购方式进入中国的外商直接投资会增加很快，特别是国有企业改革，会成为外商以并购方式投资的一个重点方向。

４）外商独资比例会大幅度增加对外商实行国民待遇和中国的市场经济体制不断完善，使外国投资者没有必要通过合资争取有利的外部环境，因此外商更倾向于采用独资方式，现有的合资企业也会出现转为独资企业的倾向。