新《证券法》解读.docx

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新《证券法》解读

新《证券法》解读

2005年10月27日十届全国人大常委会十八次会议审议通过新修订的《中华人民共和国证券法》。

此次《证券法》修订工作历时近三年，涉及1998年《证券法》40%的条款。

新《证券法》共12章240条，在98年《证券法》214条的基础上，新增53条（其中包括从公司法中并入的8条），删除27条，更多条款则作了文字修改。

为更好的理解新《证券法》，下面拟对照新旧证券法各个章节，对新《证券法》的修订内容作书面解析。

一、为金融创新预留法律空间

新旧法条对比：

1、扩大了证券法的适用范围。

新《证券法》第2条增加规定：

政府债券、证券投资基金份额的上市交易，适用《证券法》；国务院可以依据《证券法》的原则，制定证券衍生品种发行、交易的管理办法；

2、为未来可能实现的混业经营以及银行资金入市预留空间。

新《证券法》第6条在强调分业管理的同时，新增“国家另有规定的除外”的字句；删除98年《证券法》第133条关于“禁止银行资金违规流入股市”的规定；同时新《证券法》第81条增加“依法拓宽资金入市渠道，禁止资金违规流入股市”的规定；

3、拓展了证券交易场所。

新《证券法》第39条规定，依法公开发行的证券除了在证券交易所上市交易，还可以在“国务院批准的其他证券交易场所转让”；

4、完善了证券交易方式。

新《证券法》的40条规定，证券在证券交易所上市交易，除了采用公开集中交易方式，还可以采用“国务院监管机构批准的其他方式”；新《证券法》的41条规定，证券交易除采用现货交易外，还可以采用“国务院规定的其他方式进行交易”；

5、允许证券公司经主管部门批准后按照规定为客户办理融资融券业务。

删除了98年《证券法》关于禁止证券公司向客户融资融券的规定；新《证券法》第142条规定：

“证券公司为客户买卖证券提供融资融券服务，应该按照国务院的规定并经国务院证券监督管理机构批准”；

6、可能重新启用“T+0”交易。

删除98年《证券法》关于“证券公司接受委托或者自营，当日买入的证券，不得在当日再行卖出”的规定。

修订解析：

我国证券市场是一个处于转轨过程中的新兴市场，在发展和改革过程中新情况、新问题不断涌现。

《证券法》应当正视日新月异的市场创新活动，特别是成熟证券市场中的一些必然出现的市场机制，对证券市场的发展进行预见性的规定，才能避免“朝令夕改”，保证《证券法》在证券领域的严肃性和权威性。

本次《证券法》修改正是体现了与时俱进的立法精神，为证券市场的发展预留了想象空间。

1、扩大了证券法的适用范围

从学理角度考虑，证券的种类则主要包括：

股票、债券、证券投资基金、证券衍生品种。

与98年《证券法》相比，新《证券法》对于纳入证券法律调整范畴内的证券种类作了进一步的明确，基本涵盖了证券定义范畴内的全部种类，因而从根本上解决了98年《证券法》的调整范围仅仅针对股票、公司债券的问题，为证券法律法规的后续立法工作确定了较为完备的上位法体系。

2、为未来可能实现的混业经营以及银行资金入市预留空间

98年《证券法》明确要求实行严格的分业经营和分业管理，而新《证券法》对此已经有所突破。

综观国际金融环境，银行业与证券业、保险业交叉和融合已成为当前各国金融发展的趋势。

我国目前尽管银行资金直接入市尚未有所突破，但实际上已经出现了在集团控股下分设银行、证券、保险机构的模式，而且中国工商银行、交通银行等商业银行已经设立了基金公司，参与证券市场，银行资金通过基金公司等形式已“间接入市”。

在此经济环境下，我们严格控制分业经营和分业管理似乎是不合时宜甚至显得是落后的。

但是在力推混业经营的同时，我们应当考虑的是，中国金融机构是否已经具备抗御风险的机制？

混业经营的条件和时机是否已经成熟？

贸然推行混业经营，如有不慎可能引发更大规模的金融风险。

因此，新《证券法》在坚持分业经营的原则下，预留了将来实行混业经营的可能性，这一规定比较符合目前中国金融行业发展的实际情况。

3、为建立多层次的资本市场排除法律障碍

新《证券法》对证券公开发行的核准与证券上市审核作了区分，规定依法公开发行的证券可以在依法设立的证券交易所上市，也可以在国务院批准的其他证券交易场所转让。

尽管没有明确什么样的市场，但是通过法律给我国证券流通市场从证券交易所拓宽到场外交易市场预留了空间，为建立多层次的资本市场排除法律障碍，既可弥补证券交易所融资功能的不足，又可丰富我国多层次市场体系，是大势所趋。

4、完善了证券交易方式，“做空”机制有望形成

按照98年《证券法》的规定，股票只能采取现货方式交易，禁止买空卖空行为。

新《证券法》规定证券交易以现货和“国务院规定的其它方式进行交易”。

与现货交易相比较，证券信用交易具有促进证券的流通性和可变现性，促进证券形成合理公正的价格等等自身的优越性，因此，我国业界建议证券交易除现货交易外还允许其它方式进行交易的呼声一直不断。

新《证券法》这一调整为实施股指期货等金融衍生品工具交易预留了法律空间。

5、证券“T＋0”交易柳暗花明

基于当时我国股市换手率过高，投机氛围过于浓重的背景，98年《证券法》禁止T＋0的证券交易。

但目前我国股市无论是在运作的规范化方面，还是在监管制度方面，都有了长足的进步，而且从技术上看，实行T＋0已不存在障碍。

新《证券法》删除了“证券公司接受委托或者自营，当日买入的证券，不得在当日再行卖出”的规定，有望重新实行T＋0交易，这将改善市场的流动性，同时也有利于开放式基金等大机构的资金运作。

二、完善证券发行、交易制度

新旧法条对比：

证券发行方面：

1、第10条明确定义了“公开发行证券”的概念，并且规定非公开发行证券，不得采用广告、公开劝诱和变相公开方式；

2、将有关股票、债券公开发行的条件从《公司法》移入新《证券法》第二章中；

3、第11条规定了发行保荐制度；

4、就新股发行条件，删除了原《公司法》“前一次股票发行已募足，并间隔一年以上”和“公司最近三年连续盈利，并可以向股东支付股利”两个条件，新《证券法》第13条规定拟发行新股的公司须“具备持续盈利的能力”且“具备健全且运行良好的组织结构”；

5、第16条增加规定了上市公司发行可转换公司债的条件；

6、第21条增加了公开发行申请文件的预披露制度；

7、第26条明确了违法发行证券的法律后果；

8、第35条规定了证券发行失败制度和发行人应负的赔偿责任。

证券交易方面：

9、第48条赋予证券交易所上市审核权；

10、第50条关于上市条件的规定由原《公司法》152条修改而来，并放宽了公司上市的条件：

（1）将拟上市公司总股本由不少于5000万，降低到不少于3000万；

（2）删除开业时间三年以上且三年连续盈利的条件；

（3）删除千人千股的规定，仅要求公开发行股份达到公司股份总数的25％以上，且当公司股本总额超过人民币4亿时，公开发行股份的比例降低为10％以上；

（4）强调证券交易所在经国务院监管机构批准的情况下，可以制定更严格的上市条件。

修订解析：

与98《证券法》相比较，新《证券法》关于证券发行、交易方面的立法进步在于：

1、进一步明确了证券公开发行的定义

将证券发行明确区分为公开发行和非公开发行两种方式。

此处“非公开发行证券”的典型情况是股份公司定向募集新股，即累计向不超过二百人的特定对象发行股票，新《证券法》对于非公开发行证券不要求向证券监管部门报批，这对一些小型公司、高科技公司非公开发行股票以及吸引战略投资者等提供条件。

但是此处“累计”如何适用，比如股份公司定向募集新股是否应将该公司原有股东累计计算入二百人的上限，尚待相关法规进一步明确。

2、将原《公司法》关于证券发行的内容移入新《证券法》

新《证券法》将原《公司法》与98《证券法》的职能重叠部分作了统一的调整。

立法本意应当是将那些不需要由新《公司法》规定的内容移植到新《证券法》中，使得新《证券法》作为公司法体系中的特别法，与新《公司法》可以互相补充互相对应。

使得新《公司法》和新《证券法》不再出现以往“一律两法”的现象。

3、确立证券发行的保荐制度及相关责任

规定了公开发行股票、可转换为股票的公司债券的保荐人制度和职责。

引入“揭开公司面纱”制度，对公司不符合法定条件而公开发行证券给投资者造成损害的，不但要求发行人承担返还投资款项并加付利息，而且要求有过错的发行人实际控制人、控股股东或者保荐人承担连带责任。

4、降低新股发行门槛

原《公司法》要求拟再次发行新股的公司应“前一次股票发行已募足，并间隔一年以上”，实际操作中公司前次发行后必须间隔一个完整的会计年度后方可再次提出发行申请，而从提出申请到获核准再到发行亦有一定的时间间隔，这往往导致公司有好的项目却无法及时融资而错失商机，而当募股资金到位后市场环境早已事过境迁，上市公司无奈只好望洋兴叹。

新《证券法》删除了这一规定，有利于公司根据自身的实际情况灵活选择，尤其有利于高成长公司尽快进行融资。

原《公司法》要求拟发行新股的公司应“最近三年连续盈利，并可以向股东支付股利”，而新《证券法》则取消了这一规定，在财务指标上只规定“具有持续盈利能力，财务状况良好”，这就为那些盈利趋势良好但未必在过去三年里连续盈利的公司开了口子。

新《证券法》将“具备健全且运行良好的组织机构”作为公司公开发行新股的法定条件之一，充分表明了健全的公司治理对证券市场发展的重要性，有利于提高发行新股公司的整体质量。

5、增加了证券公开发行前信息预披露制度

证券发行的信息预披露制度有利于将拟发行证券的相关情况提前置于公众监督和审查之下，有利于提高证券发行的质量。

6、明确了证券发行失败的条件和责任

对于采用代销方式发行股票的，代销期限届满，向投资者出售的股票数量未达到公开发行股票数量的70％，为发行失败，发行人应承担相应责任，这有利于强化发行人的风险意识。

7、赋予证券交易所上市审核权

新《证券法》确立了证券交易所自律性机构的地位，有权按照其制定的上市规则接受上市申请，或者决定暂行上市、终止上市。

经证券交易所审核同意上市的，证券交易所应与上市申请人签订上市协议，通过上市协议规范双方权利义务，形成一种民事法律关系。

而且，根据新《证券法》的规定，证券交易所可以规定高于法律所规定的上市条件，并报国务院证券监管机构批准。

8、证券发行和上市环节相互区别

原有《公司法》、《证券法》及其他证券相关法规的框架内，拟上市公司新股发行和申请上市是相互衔接的，一旦新股发行经过证监会核准后，按现行相关规定，发行人即可持证监会批文向证券交易所申请上市，证券交易所将安排其上市交易，不存在新股已发行而不能够上市交易的情形。

而在新《证券法》的框架内，公开发行的条件和上市的条件并不统一，公开发行的新股需要在证券交易所挂牌上市，除符合公开发行的条件外，还须符合证券上市交易的相关条件，证券交易所享有上市审核权。

因此，将来可能会出现已公开发行新股，因未符合上市条件而未能上市交易的情形。

9、降低了股票上市门槛

新《证券法》将申请股票上市的股份有限公司股本总额从不少于人民币5000万元修订为不少于人民币3000万元，删除了“开业时间三年以上，且最近三年连续盈利”以及“千人千股”的要求，而且当公司股本总额超过人民币4亿时，公开发行股份的比例也由原《公司法》规定的15％降低为10％，原则性放宽对中小企业的融资限制。

三、强化信息披露制度保护投资者权益

新旧法条对比：

1、第66条，增加了要求披露公司实际控制人的规定；

2、第67条将“公司涉嫌犯罪被司法机关立案调查，公司董事、监事、高管人员涉嫌犯罪被司法机关采取强制措施”增加为重大事件，要求予以披露；并授权国务院监管机构可以根据情况规定其他事项为重大事件，要求予以披露；

3、第68条对于上市公司董事、监事、高管的信息披露义务和责任做了更严格的规定，要求上市公司的董事、高管人员应对公司定期报告签署书面确认意见；上市公司董事、监事、高管人员应保证上市公司所披露的信息真实、准确、完整；

4、第69条完善了各责任主体对虚假陈述的民事责任。

修订解析：

上述修改通过完善信息披露制度加强了证券投资者权益的保护力度。

新《证券发》增加的信息披露内容大部分已经通过《股票发行与交易暂行条例》、《上海证券交易所股票上市规则》等行政法规或者中国证券监督管理委员会、沪深证券交易所的规范性文件在资本市场实施较长时间，已经过实践检验，也充分体现了新《证券法》在完善证券交易体系和监管的基础建设过程中严格维护公众投资者的权益的立法宗旨。

关于信息披露的民事法律责任，新《证券法》也进行了比较系统的梳理，详细分析参见本文第七部分。

四、上市公司收购方式的崭新规定

新旧法条对比：

1、第85条规定可以采用协议收购、要约收购以及其他合法方式收购上市公司；

2、第86条关于持股5％以上股东的信息披露义务，在计算持股比例时增加了“一致行动人”的概念，即通过协议、其他安排与他人共同持有的，应当合并计算所持股份；

3、第88条关于要约收购有以下主要修改：

（1）增加了强制要约收购义务人的范围，将一致行动人作为要约收购的义务人；

（2）取消强制性全面收购的规定，修改为可以按比例收购部分股份；

4、第96条增加了协议收购触发要约收购义务及豁免的规定。

修订解析：

新《证券法》关于上市公司收购的主要修改方面有：

1、为要约收购、协议收购以外的收购方式预留了法律空间

新《证券法》在确定要约收购、协议收购作为主要收购方式的基础上，也允许其他合法方式收购上市公司，为其他收购方式的出现预留了法律空间。

根据《上市公司收购管理办法》，上市公司的收购除要约收购和协议收购外还可以包括：

在证券交易场所集中竞价交易方式收购上市公司股权、通过国有股权划转、法院裁决、继承、赠与等合法途径获得上市公司的股权等各类上市公司收购形式，国外更有“私下协议收购”、“合并收购”等各种上市公司收购形式。

因此，新《证券法》对于收购方式做出灵活规定符合上市公司收购的发展规律和方向。

2、借鉴“一致行动人”的概念强化要约收购的严密性

新《证券法》借鉴了目前证券法规中的“一致行动人”的定义，强化了上市公司收购规定的严密性。

“一致行动人”在2002年中国证券监督管理委员会的《上市公司股东持股变动信息披露管理办法》中有明确定义，即通过协议、合作、关联方关系等合法途径扩大其对一个上市公司股份的控制比例，或者巩固其对上市公司的控制地位，在行使上市公司表决权时采取相同意思表示的两个以上的自然人、法人或者其他组织。

98年《证券法》以及《上市公司收购管理办法》均未在法律法规的条款上对于“通过协议和其他安排”进行的上市公司的收购有所约束。

为了杜绝上市公司实际控制权通过协议等形式发生变相的转移，中国证监会特别出台了《关于规范上市公司实际控制权转移行为有关问题的通知》，明确要求上市公司控股股东不得通过所谓的“股权托管”、“公司托管”等任何方式变相转让上市公司控制权。

新《证券法》的规定禁止了“通过协议和其他安排”进行上市公司的收购，从源头上遏制了不规范的上市公司实际控制权转移行为，保护了上市公司和中小投资者的权益。

3、增加了比例要约收购的规则

新《证券法》取消了全面要约收购的规定，增加了比例要约收购的规则，这方便了不以退市为目的的要约收购，降低了收购成本，提高了市场效率，进一步完善了上市公司的收购、兼并制度。

4、关于收购豁免制度

对上市公司的要约收购和协议收购的是否能够申请豁免，新《证券法》规定了与现行法律法规完全不同的处理办法，应当注意予以区分。

中国证券监督管理委员会颁布的现行《上市公司收购管理办法》明确：

收购人无论是通过协议收购或者是要约收购，只要达到上市公司已经发行股份比例的30％的，就应当履行全面要约收购的义务，但是如果符合该办法第四章“要约收购义务的豁免”规定的，则可以向中国证监会申请要约收购的豁免。

而新《证券法》第八十八条则规定通过证券交易所证券交易或者通过协议、其他安排而达到30％股份比例并继续收购的，就应当发出全部或者部分股份的要约收购。

第九十六条进一步规定采取协议收购方式达到30％股份比例而继续进行收购的，可以经国务院证券监督管理机构免除发出收购全面或者部分股份的要约。

因此，我们理解，新《证券法》不但在上市公司收购中引入了全面收购和部分收购这一新的收购概念，而且仅仅将可以免除触发全面要约收购的情况赋予了协议收购，采用要约收购将不能再获得全面或者部分要约收购的豁免。

5、为证券监督管理机构制定上市公司收购的具体办法提供了法律依据

新《证券法》为证券监督管理机构制定上市公司收购的具体办法提供了法律依据。

尽管中国证券监督管理委员会已经于2002年9月颁布了《上市公司收购管理办法》，但是其中诸多内容98年《证券法》均未规定，而在上市公司收购实务中却都已经按照该《收购管理办法》操作，这无疑造成了上位法的缺失，给人以《证券法》作为证券市场根本大法却不具备可操作性和指导性的错觉。

新《证券法》中“国务院证券监督管理机构应当依照本法的原则制定上市公司收购的具体办法”这一规定，则彻底扭转了这一局面。

五、新监管模式下券商的重塑

新旧法条对比：

1、第124条增加了证券公司的设立条件：

规定了证券公司主要股东的资质要求，对证券公司主要股东的持续经营能力和净资产作了要求；增加了证券公司董事、监事、高管任职资格的规定；要求证券公司具有完善的内部控制制度；

2、第125条列举了证券公司的业务范围，增加了证券投资咨询，与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问，证券保荐，证券资产管理等业务；

3、第127条根据业务类型的不同，对证券公司的注册资本做了不同要求；

4、第129条增加规定证券公司在境外设立、收购或参股证券经营机构，必须经国务院证券监督管理机构批准；

5、第130条规定以净资本为重要指标，对证券公司进行风险控制；

6、第130条增加规定证券公司不得为其股东或股东的关联人提供融资或者担保；

7、第134条确立了证券投资者保护基金制度；

8、第139条增加了证券公司客户交易结算资金和证券的管理规定；体现了对客户资产予以充分法律保护的原则；

9、第142条规定证券公司经国务院证券监督管理委员会批准可以为客户提供融资融券服务。

修订解析：

新《证券法》关于证券公司所作的修订，一方面改革了证券公司分类监管机制，一方面强化了对证券公司监管；一方面拓宽了证券公司的业务，一方面又构建了严密的法律责任网络，更为融资融券等金融创新改革预留了发展空间，为目前遇到诸多难题而可能被金融服务市场逐步边缘化的证券公司注入了新的活力。

新《证券法》主要从以下几个方面几乎是重塑了证券公司制度：

1、明确证券公司的设立标准

新《证券法》要求证券公司先满足设立的统一标准之后，再根据经营需要和注册资本额度申请相关的证券业务。

这样可以防止券商单纯地通过提高注册资本拓展业务范围，有利于提高证券公司的整体质量和风险控制能力。

2、对证券公司的业务进行重新分类

原证券法对证券公司按照“综合类”和“经纪类”划分，并分类管理。

这种分类方法在实践中存在一定问题，例如很多证券公司一直未彻底完成分类，处于“不伦不类”状态，且这种分类对于证券公司业务创新构成实质性障碍，很多新型业务无法开展。

新《证券法》对按照业务内容对证券公司进行更细致的分类，有利于证券公司适用市场竞争和金融创新，为证券公司集团化发展和设立专门从事某项证券业务的专业子公司提供了法律依据。

3、证券公司经批准后可以为客户提供融资融券服务

新《证券法》为证券公司开展融资融券业务提供了可能。

证券公司是否可以从事融资融券等证券信用交易业务，是本次证券法修改的重大问题之一。

尽管只有寥寥数笔，我们也能够从中体会到立法者对金融改革的指引。

融资融券业务以往一直被严格禁止，但其作为证券信用交易的优点已经被世界大部分证券市场所证明，证券交易的发展势必从单一的现货交易模式逐渐发展到现货交易与融资融券等信用交易并存的模式。

同时，由于融资融券交易本身可能会成倍扩大因投资者预期不能实现而带来的投资风险，因此也会助长证券市场的投机和动荡。

对此各国在实践中通常会对融资融券的交易方式采取相应的担保或者收取相应的保证金以降低风险。

我国今后的有关证券信用交易的立法可以予以借鉴。

4、加强对证券公司的监管力度和监管措施

新《证券法》从批准证券公司的申请设立到证券公司经营状况的变更，从风险控制指标的设立到对证券公司董事、监事、高管人员的管理，首次引入国际证券业领域的行之有效的审慎性监管要求贯穿于券商监管的全过程，加强了对证券公司的监管力度。

一方面，证券公司被赋以更多义务，例如必须定期向国务院监督管理机构报送业务、财务等经营管理信息和资料；另一方面，证券公司的监管当局则被授以更多执法权限，除了可以聘请外部机构审计、评估公司财务、资产状况，并由公司付费之外，还可以在公司不符合审慎性监管要求情况下，采取系列限制措施，其中第一百五十条和一百五十一条责令控股股东转让股份和限制有关股东行使股东权利等措施，赋予行政机关的执法立度之大，可以说是充分体现了监管机构强势介入证券公司日常经营活动进行监管的意愿。

新《证券法》也从当前对问题证券公司的处理情况中汲取了经验，规定监管当局可以对违法经营或者出现重大风险，严重危害证券市场秩序、损害投资者利益的证券公司，采取责令停业整顿、指定其他机构托管或者撤销等监管措施。

新《证券法》构建了一个约束券商的“疏而不漏”的法律责任“网”。

但是，我们在此也感觉到，新《证券法》对证券公司的惩戒规定似乎有“乱世用重典”，以及《证券法》即是“证券公司法”之嫌疑。

其所规定的部分惩戒措施，一方面将违规行为的认定权力高度赋予了证券监管机构，同时甚至赋予了证券监管机构剥夺股东获取收益转让股权的极大执法权力，如此高度的权力集中，是否会产生负面影响？

如何在实践中有效地行使该等执法权？

因此，我们建议，在强化监管职能同时，监管部门也应当将证券公司的风险控制成绩和守法程度，考虑与金融创新、融资渠道相挂钩，对优质券商实行正面激励，法律在注重惩戒违法的同时，也应该切实反映现实趋势，确认必要的激励手段，以推进证券公司的健康、蓬勃发展。

5、设立投资者保护基金

新《证券法》设立证券投资者保护基金，主要针对当前券商挪用客户保证金弊病。

其立法本意就是通过国家建立证券投资者保护基金，用证券公司缴纳的资金和其他依法筹集的资金以弥补问题证券公司挪用的客户资金缺口，保护投资者利益。

通过构筑封闭式的客户资产运行通道和强化内外监管措施，无疑是解决当前客户资产被挪用问题的有益尝试。

六、赋予证券监督管理机构准司法权

新旧法条对比：

1、第180条增加规定证券监管机构有权对证券发行人、上市公司、证券公司、证券投资基金管理公司、证券服务机构、证券交易所、证券登记结算机构进行现场检查；

2、第180条增加规定证券监管机构有权查阅、复制与被调查事件有关的财产权登记、通讯记录等资料；

3、第180条规定证券监管机构有权冻结、查封“三类账户”；

4、第180条规定证券监管机构对于操纵证券市场、内幕交易等重大证券违法行为，有权在一定期限内限制当事人的证券买卖；

5、第181条规定了证券监管机构行使职权的程序。

修订解析：

证券违法行为具有资金转移快、调查取证难、社会危害大等特点，98年《证券法》并未直接赋予中国证监会冻结或查封“三类账户”的权力，确有需要的，证监会须申请司法机关予以冻结。

在证监会稽查局内部人士看来，向司法机关申请冻结，首先程序复杂、时间长，等手续齐备去冻结的时候，账户里面的资金早就被转移了，即使最后冻结了，也起不到实际的效果。

中国证监会作为对全国证券市场实行集中统一监督管理的机构，法律应赋予其相应的权力，以提高监管效能。

新《证券法》加强了证监会的监管权力，赋予证监会调查当事人通讯记录、冻结或者查封有关当事人资金、证券的准司法权，这有利于快速、高效地打击证券违法行为。

在加强证监会权力的同时，也有必要对其权力进行约束和监督，因此新《证券法》对证监会权力的行使也增加规定严格