化工行业研究报告1.docx
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化工行业研究报告1
化工行业研究报告
北京营业部 张景东
前言：
化工行业2002年小结与前景展望
基本结论：
化工行业是国民经济中的一个重要支柱产业，涉及多个子行业。
不同子行业的市场环境存在着很大差异，因此我们首先对各子行业上市公司在过去一年中的表现，和它们在2003年的发展前景做简要的分析。
这些子行业包括化肥、农药、洗涤品、涂料、纯碱、磷化工及石化行业。
2002年上述行业业绩分化的特征更为明显，展望2003年这种特征仍将持续，业绩的整体回升还需时日。
（一）业绩分化明显加快。
总体上看，化工行业整体低位运行，但各子行业呈现出明显分化的特征。
石化行业可谓高歌猛进，借助原油价格上涨的动力形成快速增长；化肥行业彻底摆脱1998年以来的市场低迷态势，相关上市公司实现整体“脱困”，并有较大业绩增长；农药行业在“挤压”性政策的助推下，通过产品结构的积极调整也已初见成效；涂料类上市公司在外资和民营企业的“双逼”压制下，经营依然艰难；洗涤品行业同类同质产品的生产与竞争，压缩了相关企业的利润空间，经营业绩明显下滑；纯碱行业国内市场供过于求现象仍难以解决，从而使相关上市公司的经营业绩步入了下滑趋势；磷化工发展中“电力”瓶颈的约束及出口“粗放型”的现状，一定程度上制约了磷化工向精细化的拓展，因此虽然我国已成为全球最大的黄磷生产国与出口国，但相关上市公司却整体表现平平。
化肥行业：
天然气与煤炭是化肥企业的主要生产原料，2001年起国内部分中小煤矿企业的关停及天然气价格的上涨，均不同程度地提高了化肥企业的生产成本。
部分成本高企的化肥中小企业被迫停产而退出市场，从而形成了本轮“成本推动型”的行业复苏现象。
2001年化肥市场的复苏，给化肥类上市公司带来了新的机遇。
2002年报显示：
化肥类上市公司整体业绩与上年相比止跌回升，成为化工行业中业绩增长较为明显的一个板块。
农药行业：
农药类上市公司在“挤压性”政策的助推下，连续几年调整的效果终于在2002年开始显现。
一方面，化学农药类上市公司2002年平均主营业务收入与主营业务利润均出现增长。
从产品结构看，菊酯农药产品及除草剂产品的增长速度明显加快。
从市场格局看，出口业务占较大比重的上市公司，其主营利润均有较大增长。
但另一方面，同期平均净利润指标较上年有一定程度的下降。
不过这当中有部分上市公司是由于非经常性收益的减少而导致净利润下降，如福建三农投资收益的减少、而大成股份投资收益与补贴收入的减少都降低了公司的净利润水平，这一现象也反映出上市公司对主营业务的加强。
涂料行业：
涂料板块近年来在市场中一直极度低迷。
与此同步，1998年以后涂料类上市公司的经营也是每况愈下，其中主营业务收入、净利润均逐年下降。
2002年年报显示：
涂料类上市公司已陷入出现整体亏损的艰难境地。
红太阳较早就将重点业务转向农药产业，力诺工业也已成功涉入化工新材料行业。
除此之外，目前真正从事涂料业务的上市公司有丰华股份、灯塔油漆、渝钛白、西北化工与渝三峡。
这5家公司中仅有渝钛白2002年业绩尚可，但其利润中补贴收入占有相当的比重；渝三峡仅获微利且2003年第一季度继续呈现下降趋势；西北化工2002年勉强扭亏，但2003年第一季度便继续亏损。
可见，涂料类公司业绩难堪已是不争的事实，而外资、民营的双重挤压是造成相关上市公司表现低迷的主要原因。
洗涤品行业：
目前涉足洗涤品行业的上市公司主要有广州浪奇、蓝星清洗、南风化工与诚志股份。
其中广州浪奇挣扎于亏损边缘；蓝星清洗、南风化工也表现不佳；只有诚志股份实现增长，但其增长很大程度上来自于生物医药及信息产品的经营。
从行业角度看,洗涤品上市公司经营下滑、整体微利。
纯碱行业：
目前涉足纯碱行业的上市公司主要有天然碱、双环科技、焦作鑫安、山东海化与青岛碱业。
这5家公司的纯碱产能达到了我国纯碱总产量的一半强以上基本代表了我国纯碱行业的发展特征。
但2002年这5家上市公司的经营业绩普遍下滑，呈现微利状态。
其中天然碱2002年艰难扭亏，2003年第一季度再次亏损。
石化行业：
据测算，2002年我国石化工业实现总产值同比增长15%，增长速度明显高于2001年，达到全部工业平均水平。
同时，企业经济效益明显改善，全年整个行业实现利润比上年翻了一番。
总体来看，石化工业成功遏制住了2001年的下降趋势，呈现出良好的运行态势。
上市公司的发展状况与此同步，中国石化、扬子石化、上海石化等公司的2002年年报中，均可反映出以上特征。
（二）整体增长尚需时日。
2002年化工类相关上市公司各子行业的发展特点与格局有望延续至2003年上半年，我们对其各子行业作出如下预期：
化肥行业：
产品市场回暖近期有望延续。
我国氮肥类上市公司大多都属于国家大型或特大型生产规模，这些公司在拥有规模优势的前提下，基本都对尿素生产进行了节能降耗技术改造。
氮肥类上市公司总体生产成本目前基本控制在每吨800—900元左右，而中小企业生产成本一般都在1000元/吨以上。
当前尿素价位是市场供需均衡的结果；如果价格再度上升，则已关停的中小企业可能会再度开工，导致供给增加，结果市场价格再次回归，而这显然需要一个过程。
因此短期看，本轮化肥行情“成本推动型”特征的影响因素难有大的变动。
农药行业：
在“挤压性”政策助推下有望筑底复苏。
由“剧毒”到“高毒”，再到“低毒”，甚至“少毒”、“无毒”，是农药行业的发展轨迹及未来方向。
目前，主要农药类上市公司都在农药行业50强之列，并且相关公司在产品结构的调整中更是走在行业的前列。
从世界农药市场格局看，我国农药产品仍然面临发达国家低毒高效农药品种的竞争；但同时，我国的产品对其他发展中国家依然具有一定的比较优势。
总体上看，我国农药行业有望逐渐走出低谷，特别是作为农药行业龙头的上市公司。
涂料行业：
上市公司经营空间依然有限。
目前上市的涂料类公司，基本是原大型国有企业经过改制进入证券市场的，这些企业在80年代及90年代初曾是当地的利税大户。
然而90年代后，外资企业与民营企业的大量介入，使涂料业一改过去局部垄断的市场格局，代之而起的是激烈的市场竞争。
外资企业大多在资本、技术、产品质量性能等方面强于国内企业，因此高档涂料市场逐渐被外企挤占。
而民营企业机制灵活，在许多大企业不愿从事的领域积极进行投资和生产，很快占领了许多细分市场，特别在广大农村等经济欠发达地区。
因此涂料类上市公司，在“双逼”机制下的生存空间大为压缩。
同时，传统的涂料类公司机制欠灵活，管理方面也没有优势，新产品开发又落后于市场需求，因此市场份额逐渐下降，经营效益每况愈下。
这是相关涂料类上市公司近年业绩下滑、甚至出现较大亏损的主要原因之一，也是涂料市场增长而相关上市公司仍陷于业绩下滑“背驰”境地中的关键原因。
外资、民营的“双逼”，使涂料类上市公司面临业务的调整与产品结构升级的压力。
然而，技术的创新、新产品的推出，毕竟是一个从研究成果向产业逐步转化的过程。
因此，涂料行业的增长及相关上市公司业绩的大幅提高不可能一蹴而就。
洗涤品行业：
营销滞后短期难有改观。
民营企业的异军突起表明了其对国内洗涤品中低档市场的准确把握。
但正是中低档产品的迅速扩张，又使国内洗涤品市场出现了相对的生产过剩，从而导致近年相关企业经营下滑。
相对于成熟的行业特征，有效的市场细分是化解洗涤品行业发展过程中“瓶颈”制约的关键性因素。
一直以高成本、高质量、高价格为经营特征的外资企业近年来受到了我国国内企业的较大冲击。
这从另一侧面也表明：
高档路线在目前不一定是制胜战略，而有效的市场细分则将成为洗涤品行业发展的必然选择。
规模优势的存在为营销优势的发挥提供了物质支撑，而市场细分的深化又会反过来刺激公司经营效益的提高，这种良性互动正代表了该行业的未来发展走势。
然而，相关上市公司在生产规模上有待扩张，市场细分上更是有必要向纵深发展，因此其短期内在经营上难有大的起色。
纯碱行业：
供过于求局面依然严峻。
从发展前景看，纯碱行业“三足鼎立”特征依然延续，而我国纯碱市场的“弱平衡”格局面临打破，两大因素的共同作用将使出口市场渐成焦点。
出口市场的争取，将是我国纯碱行业发展的必然选择。
而某种意义上，美国是我国在国际纯碱市场上唯一的竞争对手，并且竞争的焦点将会首先集中在东南亚地区。
“弱平衡”格局的打破及出口市场的激烈争夺，将使我国纯碱行业的调整势在必行。
第一，天然碱资源的利用与开发力度将会明显加大，这是提高产品竞争力的重要因素之一。
第二，统一出口将是必由之路，中国纯碱协会的作用将会得到进一步加强。
第三，行业内的联合、重组渐成趋势。
纯碱行业属基础性化工行业，其业绩的增长往往是下游产业“需求拉动”性增长。
行业的发展趋势决定了相关公司的前景，具有天然碱资源优势、良好出口业务基础、一定经营规模（包括重组后）的企业，将不同程度表现出“反周期”特征的潜力。
磷化工行业：
精细产业化有待拓展。
黄磷是磷化工产业发展的重要工业基础。
磷化工的精细化将首先表现在低砷黄磷、高纯黄磷等高品质黄磷品种的开发上。
除了产品线的扩张，有机磷化物及磷酸盐等各种无机磷产品的拓展，是磷化工精细化在产品线延伸上的重要体现，但无机磷酸盐的深度开发，仍将是当前磷化工精细化的主流方向。
三聚磷酸钠与磷酸氢钙是目前产量最大、应用最广泛的两大磷化工产品。
洗涤品行业的需求拉动及“禁磷”对其消费市场结构的转换效应，使三聚磷酸钠产品一定时期内仍将持续增长。
而畜牧饲料业的发展及政策的间接利好刺激，将会进一步拓展磷酸氢钙的市场空间。
中国已经发展成为全球最大的黄磷生产国与出口国，并且在精细化道路上已开发出拥有自主知识产权的六氟磷酸锂及专用级磷酸钠等新产品。
但整体上，我国“粗放型”出口的现状并未改变，并且制约磷化工产业发展的“电力”瓶颈也亟待解决。
因此，磷化工企业的经营状况，将很大程度上取决于国内电力体制改革的结果及“粗放型”出口局面的改观。
石化行业：
2003年我国石化工业将呈现前高后低的增长态势，全年石化行业生产速度将有所提高，预计石化行业工业总产值将保持17%左右的增长速度。
主要石化产品如各类油品、乙烯、化纤、合成树脂等都将保持较快的增长速度。
根据以上分析以及证券市场中化工类上市公司的具体情况，我们选择石化、化肥、纯碱三个子行业进行详细研究。
第一部分石化行业
基本结论：
石化行业景气状况受宏观经济和原油价格双重影响，目前石化行业处于景气周期的上升阶段，本周期高点预计在2004年，而低点将在2005年底。
原油将在2004年回到15—20美元/桶的区间；乙烯工业因需求旺盛将迎来发展高峰；中国石化是我国石化工业的代表，预计2003年其每股收益将达到0.20元。
一、2002年石化工业景气回升，效益改善
2002年，在我国多数石化产品关税大幅下调的背景下，我国石化产品进口产品增长速度虽较上年同期有所加快，但多数石化产品进口速度低于全国平均水平，并未出现进口石化产品大量涌入的局面。
在石化产品进口保持平稳增长的同时，出口形势依然较好。
除原油和合成纤维出口量较上年同期略有下降以外，成品油、塑料制品都保持了较快的增长速度。
在国内汽车消费热潮逐步形成，石化行业投资规模不断扩大等诸多利好因素的拉动下，我国石化工业通过控制总量、调整结构、扭亏解困，整个行业呈现出良好的发展势头：
生产增速有所加快，产销衔接顺畅，产品库存不断下降，企业经济效益明显改善。
据测算，2002年全年石化工业实现总产值同比增长15%，增长速度明显高于2001年的水平，达到全部工业平均水平。
在工业生产速度加快的同时，企业经济效益明显改善，全年整个行业实现利润比上年翻了一番。
此外，石化行业内部结构发生了积极变化，下游产业运行状况不断向好，其在整个行业中的地位不断提高；国有企业的主导地位有所减弱，股份制和外商投资企业正在成为增长新动力。
总体来看，石化工业成功遏制住了2001年的下降趋势，呈现出良好的运行态势，增强了其在国民经济中的地位和作用。
尽管2002年我国石化工业运行形势趋于好转，但仍然存在着诸多问题，严重制约和阻碍着石化工业的健康发展：
如企业由于缺乏资源优势，进口依赖度提高，经营风险增大；企业规模小、产品结构不合理，盈利能力差；企业管理体制落后，效率低，缺乏市场竞争力；整个行业研发投入不足，技术创新能力普遍不高等。
二、影响2003年中国石化工业发展的因素分析及增长趋势预测
（一）影响石化行业的两大因素——宏观经济与原油价格
由于石化工业是国民经济的基础，因此其发展受国民经济的影响较大，其景气周期与宏观经济相关度很高，表现出一定的周期性。
我国GDP年增长率虽然在1994年—1998年间由于统计口径等对数据结果存在较大争议，其整体走势的周期性波动不明显，但其涨跌的方向与原油年加工量同比增长率的变动方向大体一致的。
原油价格是影响石化行业景气度的又一根本因素。
根据统计，原油加工量同比增长速度从低到高再到低位的周期约为4年，其中1996~1997年的波动主要是受到1997年亚洲金融危机的影响。
相应的石化行业周期为3.75年，即：
1991年1季度~1994年3季度；1994年3季度~1998年2季度；1998年2季度~2001年4季度；2002年第一季度至今。
按照过去10年每3.75年一个周期的结论推算，石化行业下一个低点应出现在2005年底，目前周期的高点应在2003年到2004年间。
（二）中国石化工业发展的有利因素
1、世界经济的回升将为石化工业发展提供广阔空间
新年伊始，许多全球性和国家级权威机构纷纷对2003年世界经济前景做出了预测，尽管预测均不敢过于乐观，但也都认定世界经济不会再次陷入衰退。
联合国在《全球经济展望》报告中指出，由于世界经济全面复苏的时间延后，2002年全球经济将仅增长1.7%，2003年的增长率将达到2.9%，2003年世界经济将从下半年开始全面复苏。
世界经济的回升将带动石化工业的更快发展。
据有关部门预测，2003年至2010年，世界化学工业的年均增长率将上升到3.6%左右，美国、西欧和亚洲的石化生产能力利用率2003年将上升到90%。
从2002到2010年，美国乙烯消费量年均增长率将为3.25%，丙烯的年均增长率将达3.5%。
由于聚氨酯等化工产品的应用具有多样性和广泛性，近年来市场需求也增长迅速，在南美及亚洲地区需求尤为旺盛，导致其生产原料MDI、苯胺等供不应求。
2、 国内石化产品需求的增长将有力地推动石化工业的发展
近年来，我国经济成为世界经济中的“一道亮丽的风景”，人民的生活水平也有了很大的提高，这些都为石化行业的发展创造了有利条件。
（1） 国内汽车消费日益火爆，为石化工业发展创造了广阔的需求空间。
2002年，全国累计销售汽车343.6万辆，同比增长30%，其中：
轿车销售量达105.8万辆，同比增长33%，轿车销售量占汽车销售总量的比重也相应提高了近1个百分点。
2002年前三季度，城镇居民家庭平均每千户拥有家用汽车量由上年同期的6辆上升到9辆，相应地城镇居民家庭用于交通和通讯的人均支出达455.4元，比上年同期增长了3倍，占消费总支出中的比重也由上年同期8.68%提高到10%。
而2003年汽车市场仍然十分火爆，石油石化产品的需求量也随之不断扩大，这就为石化工业的快速增长创造了有利条件。
（2） 国内多数石化产品的供需将存在较大的缺口。
目前，我国许多石化产品需要大量进口来满足市场需求。
据统计，我国五大合成树脂自给率为74%，进口依存度达到26%。
而且当前石化产品供不应求的局面还会持续相当长的时间。
据测算，到2005年我国乙烯消费量将达到15Mt/a，同期乙烯生产能力达到8.3Mt/a，两者之间存在着较大的供给缺口；到2005年，中国塑料需求总量将增加51%，达到25Mt，而塑料生产能力将增加74%，达到15Mt，供需之间仍为10Mt的缺口。
国内市场需求的旺盛增长，不仅给国内石化行业提供了广阔的市场空间，还为世界石化行业的发展提供了巨大的需求市场。
3、随着跨国公司在华投资步伐的加快，我国石化行业供给能力明显增强。
近两年来，我国石化行业以其巨大的市场需求也吸引了大量的外国投资者。
由于目前我国许多石化产品的人均消费水平偏低，发展空间巨大，吸引了许多世界著名的石化公司前来投资。
以乙烯为例，目前我国乙烯人均占有量为4.9公斤，低于世界平均13公斤的水平，西欧为78.3公斤，美国为76.8公斤，日本为47.6公斤，中国台湾省为118公斤，韩国为71.6公斤，泰国为16.6公斤，中国乙烯工业拥有较大的发展空间。
为此，世界著名跨国公司纷纷在中国兴建乙烯生产厂。
这些合资厂的兴起有力地提高了我国石化行业的供给能力，必将促进国内石化产业的更快发展。
（二） 中国石化工业发展的不利因素
1、2003年国际原油价格将呈现冲高回落的走势，石化工业生产和效益将受到影响
2002年第四季度，国际石油市场原油价格急剧上涨到近两年来的最高水平。
这主要是由于为防备美国进攻伊拉克时造成“石油危机”，国际原油市场已经进入了“准战时体制”。
随着美伊战争以美国的获胜结束，当前的原油市场格局与过去已有了根本不同，原油市场博弈格局已变为OPEC、俄罗斯和美国之间三方的博弈，而过去是OPEC一家控制原油市场，基本上是供求双方的博弈。
目前俄罗斯的原油出口占世界原油市场的份额越来越大，而伊拉克这个世界第二的石油储备大国，将在相当长的时间内受制于美国。
因此，OPEC通过控制原油产量，来维持原油价格在22—28美元之间将会变成一厢情愿的想法。
由于低油价符合美国及其盟友的利益，因此这种三方博弈的结果将使原油价格回到历史均价以下，即回落在15—20美元/桶之间。
由于目前我国每年进口原油量占原油加工量的30%左右，国际原油价格的波动必然会对国内油价产生较大影响，因此，2003年国内油价也会呈现前高后低的运行态势。
而石油作为石化行业的主要生产原料，其价格的波动必将对石化行业的发展产生最直接的影响。
一般来说，油价上涨会导致石化企业生产成本上升，如果不能将上升的成本及时转嫁出去，石化行业生产速度将减慢，经济效益将下降，而油价下跌则会降低石化企业生产成本，生产速度将会提高，企业效益将上升。
但是，如果石化企业上升的成本能够及时转嫁，而且油价的上涨还有进一步上升的趋势，在这种情况下石化行业生产速度会明显加快。
这是因为涨价会极大的刺激中间商对石化产品的需求量，需求的增加必然有效拉动石化工业生产速度的加快。
相反，一旦油价出现下降势头，在其下降过程中，中间商对石化产品的需求量也会随之减少，他们会耐心等待价格回落到位后再购买，这必然会减慢石化企业生产速度。
因此，国际原油价格的冲高回落，将使我国2003年石化行业生产呈现前高后低的增长态势。
由于石油的下游产品上涨幅度要低于油价的上涨幅度，石化企业的效益并不容乐观。
2、国内石化市场的逐步开放，进口产品对我国石化产业的冲击将不断增大
尽管我国在2002年大幅下调了石化产品的关税，但为更好地履行入世承诺，2003年我国仍有相当部分的石化产品关税税率需要进一步下调，这会进一步加大国外产品对我国石化产业的冲击力。
此外，成品油、化肥、汽车轮胎等产品的进口配额每年都以10—15%的速度递增，这些都使国内石化行业的竞争更趋激烈。
3、中国石化工业面临着结构调整的双重压力
发达国家石化工业已经进入产业成熟期，而我国石化工业却正处在由粗放经营向集约经营转变的阶段，国内石化工业面临着自身产业结构调整和跟上世界石化工业第三次产业结构调整步伐的双重压力。
20世纪90年代初，世界石化工业初步形成了美、欧、亚三足鼎立的格局，在经济全球化和高新技术迅速发展的推动下，出现了全球石化产品过剩、盈利空间减少、可持续发展等问题。
全球石化工业开始了以资产重组、突出核心业务为主要特征的第三次产业结构调整。
而我国石化工业存在的许多问题是世界石化工业第二次产业结构调整（即从粗放经营向资本集约经营转变）时期的问题，加之还要顺应世界石化工业第三次产业结构调整的发展趋势，中国石化工业面临着双重压力。
4、西方跨国公司实施亚洲投资战略，对我国石化工业构成极大的威胁
近几年来，世界石化工业生产能力过剩，欧美等地的大型石化公司由于当地的常规石化产品市场需求已经趋于饱和，他们在积极向以亚洲为主的发展中国家拓展空间，提高其在亚洲市场的份额。
而我国周边的远东、中东和东南亚地区则吸引了大部分国际资本进入本地区石化市场。
亚洲的石化工业发展空间越来越小，中国市场已成为众矢之的，这既加大了对中国石化工业的威胁，也使得中国今后面向亚洲的周边国家发展石化品出口贸易的难度加大。
总体来看，2003年我国石化行业发展机遇与挑战并存，只有处理好两者的关系，才能保证石化行业有个美好的发展前景。
（三）对2003年石化行业增长趋势的预测
2003年以来，国内宏观经济呈现近几年少有的快速增长势头，消费、投资和工业生产均呈加快增长态势，供求两旺。
种种迹象显示，我国又将进入一个新的快速发展时期。
国务院发展研究中心的研究成果认为，在2001—2010年间，中国经济的潜在增长速度可以达到7.0％-7.9％。
在此情况下，预计至2010年前，石化工业仍将维持持续增长、但增长速度呈现周期波段走势的特征。
根据上述对2003年石化行业发展面临的有利因素与不利因素的分析，我们认为2003年我国石化工业将呈现前高后低的增长态势，全年石化行业生产速度将有所提高，预计石化行业工业总产值将保持17%左右的增长速度。
主要石化产品如各类油品、乙烯、化纤、合成树脂等都将保持较快的增长速度。
分析过去十年我国经济发展的情况，我国GDP每增长1%，成品油需求、乙烯需求分别增长0.85%和1.5%。
以此计算，至2010年前，我国成品油和乙烯每年的需求增长将达到6.4%和11.3%。
由于我国炼油设备具有规模小且分散的特点，未来的发展趋势将是炼油产能总量的增长不大，但投资规模不小，主要用于关停小厂、扩建和新建大厂。
而乙烯工业因产品需求增长迅速，国产产品自给率低，市场潜力很大，将迎来发展高峰。
目前除现有生产厂的改扩工程外，几大集团与国外跨国公司的合资项目也正在进行。
未来数年，国产乙烯的产能和产量将大幅度增长。
三、重点上市公司研究
中国石化：
中国石化是中国最大的石油产品生产商和批发零售商，是中国最大的主要石化产品（包括中间石化产品、合成材料和化肥等）生产商和供应商，也是第二大原油生产商。
由于中国石化的业务涵盖了石化工业的所有内容，且业务较大，因此该公司基本上就是我国石化工业的缩影。
公司历年主营业务利润构成（单位：
百万元）
勘探开发炼油营销分销化工其它合计
2002年利润219731059823006517639761150
同比增长—23.61%39.87%50.52%29.66%—45.69%8.52%
比重35.93%17.33%37.62%8.46%0.65%100.00%
2001年利润28765757715284399273156349
同比增长5.93%—2.35%—12.93%—51.17%—23.29%—8.52%
比重51.05%13.45%27.12%7.08%1.30%100.00%
2000年利润27155775917554817695361597
同比增长192.52%—47.76%27.24%—9.89%—259.63%32.73%
比重44.08%12.60%28.50%13.27%1.55%100.00%
1999年利润928314852137969073—59746407
比重20.00%32.00%29.
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