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铝行情回顾及发展分析报告

2006-2018年铝行情回顾及2019发展分析报告

2019年3月5日

目录

1.铝行情回顾3

1.1全球供需共振的时刻（2006.1-2007.12）3

1.2金融危机爆发，铝厂自发减产，中国4万亿救市刺激需求（2008.1-2011.6）7

1.3铝价震荡下行，国内外基本面出现分化（2011.7-2015.12）11

•国内供给侧改革正向作用不断渗透，海外“黑天鹅”事件频发（2016.1-2018.12）17

2.基差分析：

历史上出现的明显BACK结构23

3.总结25

内容提要

本文主要内容是回顾了2006-2018年间铝市场的行情，并将其划分为四个阶段：

第一阶段为2006.1-2007.12，电解铝市场全球供需共振，国内氧化铝供应过剩导致价格暴跌；

第二阶段为2008.1-2011.6，美国次贷危机演变成全球金融危机，房地产和汽车市场严重萎缩，铝价低迷促使铝厂自发减产，中国政府推出4万亿救市计划，“中国需求”因素促使国内外铝价走出低谷；

第三阶段为2011.7-2015.12，国内外铝价均进入了震荡下行的通道，国内企业加大了资本支出，加速扩张电解铝产能，直到2014年国内外基本面出现分化；

第四阶段为2016.1-2018.12，中国提出了铝行业的“供给侧”改革，对电解铝行业的正向作用不断渗透，而海外“黑天鹅”事件频发，打破市场对全球电解铝的供应及成本预期。

电解铝行业是典型的周期性行业，和经济波动的相关性较强，当经济形势向好，对铝的需求强于供给，铝锭库存出现下滑，助推铝价上涨，若铝锭呈现阶段性的供应紧张，甚至可能出现近期价格高于远期价格的情形，从2006年至今，

铝市场上发生了4次较为明显的期货贴水：

2006.8-2007.8、

2009.1-2009.6、2011.6-2011.12和2016.5-2016.12。

企业在有

利可图的情况下，会增加扩张性的资本支出，加速产能投放。

当铝价低迷至铝厂经营困难时，企业又会宣布减产，甚

至是联合减产。

通过回顾历史发现，联合减产不一定是发生在价格下跌的过程中，当行业中大多数企业的现金流转为负值，市场才可能出现联合减产行为，即联合减产滞后于平均利润的平衡点。

•铝行情回顾

1.1全球供需共振的时刻（2006.1-2007.12）

通过观察国内外铝价的走势，我们不难发现在2006年至2007年间铝

价维持高位震荡，尤其在2006年5月，沪铝和伦铝价格均创下了上市以来的最高记录，分别为24830元/吨、3380美元/吨。

2006年国内经济加速发展，房地产开发、汽车产量等均呈现高速增长态势，房地产开发投资完成额增速维持在20%-30%之间，房屋竣工面积累计同比最高达到44%，汽车产销增速同样维持在高位，最高接近50%。

来自中国的需求极为强劲，造成国内外铝锭出现阶段性的供不应求，助推铝价不断上涨。

图1：

2006.1-2007.12铝价运行情况

25,000

24,000

23,000

22,000

21,000

20,000

19,000

18,000

17,000

3,700

3,500

3,300

3,100

2,900

2,700

2,500

2,300

2006-01

2006-02

2006-03

2006-04

2006-05

2006-06

2006-07

2006-08

2006-09

2006-10

2006-11

2006-12

2007-01

2007-02

2007-03

2007-04

2007-05

2007-06

2007-07

2007-08

2007-09

2007-10

2007-11

2007-12

2,100

沪铝收盘价（元/吨）伦铝收盘价（美元/吨）-右轴

图2：

2006-2008年国内房地产情况（单位：

%）图3：

2006-2008年国内汽车产销情况（单位：

%）

50

40

30

20

10

2006-01

2006-03

2006-05

2006-07

2006-09

2006-11

2007-01

2007-03

2007-05

2007-07

2007-09

2007-11

2008-01

2008-03

2008-05

2008-07

2008-09

2008-11

0

-10

-20

房地产开发投资完成额:

累计同比房屋新开工面积:

累计同比房屋竣工面积:

累计同比商品房销售面积:

累计同比

5050

4040

3030

20

20

10

10

0

-100

-20

50

40

30

20

10

2006-01

2006-03

2006-05

2006-07

2006-09

2006-11

2007-01

2007-03

2007-05

2007-07

2007-09

2007-11

2008-01

2008-03

2008-05

2008-07

2008-09

2008-11

0

产量:

汽车:

累计同比销量:

汽车:

累计同比

电解铝价格维持高位，其成本端氧化铝价格却因产量猛增出现崩溃式下跌。

中国铝业是国内规模最大的氧化铝生产企业，2007年在上交所上市，根据其招股说明书披露，由于2004年、2005年氧化铝价格长期在高位运行，供不应求，公司快速扩张氧化铝产能，2004年至2006年公司在氧化铝上的资本支出分别为53.99亿元、53.70亿元、35.55亿元，2006年公司氧化铝产能达到900.7万吨，超负荷生产氧化铝952.4万吨，产量占全国比例约72%。

根据发改委2006年公布的调查结果，全国在建和拟建的氧化铝项目有29个，规模达2948万吨/年，截止2006年底，全国冶金级氧化铝产

能已达1900万吨，国内自给率的提高使得中国在国际市场上的采购逐渐减

少，促使国际氧化铝价格从高位回落，从2006年5月开始到11月底结束，

国际氧化铝从650美元/吨跌至200美元/吨，跌幅69%。

国际市场的急剧下跌带动国内氧化铝价格也不断走低，电解铝成本下跌使得铝厂利润可观。

图4：

中国铝业氧化铝产能（单位：

万吨）图5：

LME铝升贴水0-3（单位：

美元/吨）

1000

800

600

400

200

0

2004年2005年2006年

100.0%

80.0%

60.0%

40.0%

20.0%

0.0%

120

100

80

60

40

20

0

-20

-40

-60

中铝氧化铝产能产量占全国比重（右轴）-80

受此暴利刺激，电解铝闲置产能纷纷启动，2006年国内产量大增。

同时，我国铝锭及铝材的出口量也在快速增长，外需消化了一部分国内供应。

为了限制国内高能耗原材料的出口，政府宣布自2006年9月15日起开始

将部分铝材出口退税下调2个百分点，10月底财政部又宣布于11月1日起将原铝出口关税从5%上调至15%，导致2006年中国原铝出口同比下降

26.2%，加剧了国际铝市场的供应紧张，LME铝升贴水（0-3）一路上扬。

此举造成了国内外铝价比值下挫，铝材出口利润暴增，下游加工厂出口热情高涨，国内铝厂也开始调整产品结构，向产业链下游延伸。

图6：

沪伦比值图7：

未锻造铝及铝材出口（单位：

万吨）

9.5

9.0

8.5

8.0

7.5

7.0

6.5

300

250

200

150

100

50

0

25%

20%

15%

10%

5%

0%

-5%

-10%

反观国外，2006年以来原油价格的攀升带动了煤价和天然气价格的持续上涨，国外以火电作为电力来源的企业成本飙升，例如世纪铝业等主营业务为生产电解铝的企业，无法签订满意的电力供应合同，尽管成本端大头氧化铝价格下跌，但是销售成本却出现回升。

而挪威海德鲁公司大部分电解铝厂依靠水力发电，2006年销售成本同比下降27.8%。

因此，即使铝价高企，国外多数电解铝厂的产量在2006年并无明显增长。

图8：

2005-2007年海外企业电解铝产量变化（单位：

百万吨）

4.0

3.5

3.0

2.5

2.0

•

1.0

0.5

0.0

3.5543.552

0.210.3510.396

3.693

美铝海德鲁力拓世纪铝业韦丹塔

2005年2006年2007年

表1：

2005-2007年美国铝业、世纪铝业及挪威海德鲁公司销售成本变化

美国铝业

（MillionUSD）

世纪铝业

（MillionUSD）

挪威海德鲁

（MillionNOK）

销售成本

同比

销售成本

同比

销售成本

同比

2005年

20,704

15.5%

971

10.9%

86,973

9.1%

2006年

23,318

12.6%

1,210

24.7%

62,790

-27.8%

2007年

24,248

4.0%

1,435

18.6%

58,905

-6.2%

数据来源：

公司公告、兴证期货研发部

一些铝厂在2006年底拿到了三年期的电力合同，2007年开始增产原铝。

其中，力拓增产幅度最为明显，2007年较2006年产量增加约63.3万

吨，力拓在2007年10月24日并购了加拿大铝业集团，加铝集团和力拓原有的铝资产部门合并，成立新的铝业公司，名为“力拓加铝”，即“RioTintoAlcan”。

加铝集团2006年生产原铝仅20万吨左右，可见力拓加铝整体产能仍在扩张。

除非洲以外的各个地区均为产量增长做出了贡献，但中国仍占主导地位，新增产量占全球比重约76%。

中国的消费增长强劲也令人瞩目，增速接近40%，除了传统消费领域表现出色，有部分再生铝企业采用原铝替代废铝，铝对其他有色金属也存在着替代，再加上铝加工材的出口，促成了强劲的消费。

值得注意的是，财政部宣布自2007年8月1日起至12月31日止，对非铝合金制铝条、杆开征出口暂定关税，税率为15%，政策抑制铝材出口取得了一定的成效，导致中国电解铝市场出现了一定的过剩。

图9：

上期所铝锭库存（单位：

吨）图10：

LME铝锭库存（单位：

吨）

250,000

1,200,000

200,000

1,000,000

150,000

100,000

50,000

800,000

600,000

400,000

200,000

00

表2：

2006-2007年供需平衡表（单位：

万吨）

中国

2006年

2007年

产量

935

1256

净进口量

-70

-26

需求

862

1200

供需平衡

3

30

全球

2006年

2007年

产量

3391

3812

需求

3451

3795

供需平衡

-60

17

1.2金融危机爆发，铝厂自发减产，中国4万亿救市刺

激需求（2008.1-2011.6）

2007年上半年美国次级贷款危机初露端倪，到了下半年则全面爆发，在美国房地产市场上形成了疾风骤雨，美国新建住房销售数量和建造支出呈现单边下挫，这种颓势延续至2011年，严重影响了对铝的需求。

自2008年下半年开始，由美国引发的次贷危机逐步演化成全球金融危机，全球汽车工业成为继房地产行业之后第二个面临重大危机的行业，美国汽车月度产量和汽车工业生产指数出现断崖式下滑，中国汽车产销累计同比从前期的高位回落至0附近