1991年巴菲特致股东的信.docx
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1991年巴菲特致股东的信
1991年巴菲特致股东的信
《伯克夏股份有限公司－－1991年董事长致股东信》
－－巴菲特BERKSHIREHATHAWAYINC.
伯克夏海瑟崴股份有限公司
致所有股东:
1991年本公司的净值成长了21亿美元，较去年增加了39.6%，而总计过去27年以来，也就是自从现有经营阶层接手之后，每股净值从19元成长到现在的6,437美元，年复合成长率约为23.7%。
现在我们股东权益的资金规模已高达74亿美元，所以可以确定的是，我们可能再也无法像过去那样继续维持高成长，而随着Berkshire不断地成长，世上所存可以大幅影响本公司表现的机会也就越来越少。
当我们操作的资金只有2,000万美元的时候，一项获利100万美元的案子就可以使得我们的年报酬率增加5%，但时至今日，我们却要有3.7亿美元的获利（要是以税前计算的话，更要5.5亿美元），才能达到相同的效果，而要一口气赚3.7亿美元比起一次赚100万美元的难度可是高的多了。
查理·孟格-Berkshire的副主席与我一起设定，以15%做为每年公司实质价值成长的目标，也就是说如果在未来十年内，公司要能达到这个目标，则帐面净值至少要增加22亿美元，请大家祝我们好运吧!
我们真的很需要祝福。
我们在1991年所经历帐面数字的超额成长是一种不太可能再发生的现象，受惠于可口可乐与吉列刮胡刀本益比的大幅飙升，光是这两家公司就合计贡献了我们去年21亿美元净值成长中的16亿美元，三年前当我们大笔敲进可口可乐股票的时候，Berkshire的净值大约是34亿美元，但是现在光是我们持有可口可乐的股票市值就超过这个数字。
可口可乐与吉列刮胡刀可说是当今世上最好的两家公司，我们预期在未来几年他们的获利还会以惊人的速度成长，相对地我们持股的价值也会以等比例的程度增加，然而另一方面去年这两家公司的股价上涨的幅度却远高于其本身获利增长的幅度，所以说去年我们是两面得利，一方面是靠公司绝佳的获利能力，一方面是市场对于公司股票的重新评价，当然我们认为这样的调整是经得起考验的，但这种情况不太可能每年都发生，展望未来我们可能只能靠前面那点而获益。
第二件工作
1989年当我以每天五瓶樱桃可乐的爱用者身分，宣布买进价值10亿美元的可口可乐股票时，我曾形容这项举动其实只是将钱花在嘴巴上的最佳例证，在去年8月18日当我被推举为所罗门公司的临时主席时，则完全是另外一件事，这次我把嘴巴摆在我们的钱上。
我想大家应该都已经从报上看过有关我个人任命为所罗门董事会临时主席的报导，我之所以愿意接受这个职位具有一个深刻且重要的意义，那就是Berkshire旗下事业的经理人是如此的优秀，让我可能很放心的时间摆在别的心思之上，而完全不必担心公司的营运会走样，Blumkins家族、Friedman
家族、MikeGoldberg、theHeldmans、ChuckHuggins、StanLipsey、Ralph
Schey与FrankRooney（我们最新购并的HH
Brown鞋业的CEO，后面还会有详细的介绍）等人，都是所属产业的龙头，因此根本就不需要我个人的协助，我的工作只是要思考如何更公平合理地对待他们，同时有效地运用他们所产生出来的资金，而这两方面都不会因为我在所罗门的工作而受到影响。
查理跟我在这些成功的企业所扮演的角色，可以由迈阿密大学著名的四分卫-GeorgeMira与他的教练-Andy
Gustafson的故事来作说明，有一回在与佛罗里达大学对抗时，在终点线前，Mira突然煞车后退并准备传球，他看到有一个队友有空档，不过他的右手边却有一位难以摆脱的防守球员在侧，右撇子的Mira于是将球换到左手，并丢出生平第一次的左手传球，而后达阵成功，当所有的球迷疯狂地簇拥而上，教练Gustafson镇定地转向一位记者说到：
「这都是因为我平常训练有素的缘故！
」。
以我们现有的梦幻明星级的经营团队阵容来说，Berkshire的表现绝不会因为查理或是我偶尔跷班而有所影响，大家必须知道，我在所罗门的名衔只是暂时的，Berkshire才是我的最爱，而且是至死不渝的爱，去年在哈佛商学院，有学生问我何时会退休，我的回答是：
「大概要等到我死后五到十年吧！
」。
帐列盈余的来源
下表显示Berkshire帐列盈余的主要来源，在这张表中商誉的摊销数与购买法会计调整数会从个别被投资公司分离出来，单独加总列示，之所以这样做是为了让旗下各事业的盈余状况，不因我们的投资而有所影响，过去我一再地强调我们认为这样的表达方式，较之一般公认会计原则要求以个别企业基础做调整，不管是对投资者或是管理者来说，更有帮助，当然最后损益加总的数字仍然会与经会计师查核的数字一致。
年报中还有企业个别部门的信息，依照一般公认会计原则所编写的格式，另外从今年开始我们将不再像过去那样详细叙述非保险业的营运，因为我们旗下事业组织日益庞大，且以后还会继续成长，所以实在是没有必要每年都重复讨论相同的事情。
（000s
omitted）
----------------------------------------------
Berkshire's
Share
of
NetEarnings
（after
taxesand
Pre-Tax
Earningsminority
interests）
--------------------------------------------
1991199019911990
----------------------------------------
OperatingEarnings:
Insurance
Group:
Underwriting
............$（119,593）$
（26,647）$
（77,229）$（14,936）
Net
InvestmentIncome
...331,846327,047285,173282,613
H.H.Brown
（acquired7/1/91）13,616---8,611---
BuffaloNews
..............37,11343,95421,84125,981
Fechheimer
................12,94712,4506,8436,605
Kirby
.....................35,72627,44522,55517,613
NebraskaFurniture
Mart
...14,38417,2486,9938,485
ScottFetzer
Manufacturing
Group
....26,12330,37815,90118,458
See'sCandies
.............42,39039,58025,57523,892
Wesco-otherthan
Insurance12,23012,4418,7779,676
WorldBook
................22,48331,89615,48720,420
Amortizationof
Goodwill
..（4,113）（3,476）（4,098）（3,461）
Other
Purchase-Price
Accounting
Charges
.....（6,021）（5,951）（7,019）（6,856）
InterestExpense*
.........（89,250）（76,374）（57,165）（49,726）
Shareholder-Designated
Contributions
..........（6,772）（5,824）（4,388）（3,801）
Other
.....................77,39958,31047,89635,782
----------------------------------------
Operating
Earnings400,508482,477315,753370,745
Salesof
Securities192,47833,989124,15523,348
TotalEarnings-AllEntities$
592,986$
516,466$
439,908$
394,093
*不包含史考特飞兹与联合储贷的利息费用
透视盈余
之前我们曾经讨论过透视盈余，其主要的组成份子有
（1）前段所提到的帐列盈余，加上
（2）主要被投资公司的保留盈余，按一般公认会计原则未反应在我们公司帐上的盈余，扣除（3）若这些未反应的盈余分配给我们时，估计可能要缴的所得税。
我曾经告诉各位，长期而言，如果我们的实质价值也期望以这个幅度来成长的话，透视盈余每年也必须增加15%，而的确过自从现有经营阶层于1965年接手后，公司的透视盈余几乎与帐面价值一样，以23%的年复合成长率增加。
然而去年我们的透视盈余不但没有增加，反而减少了14%，这样的下滑主要导源于去年年报就曾经向各位提过的两项因素，那时我就曾经警告各位那对我们的透视盈余将会有负面的影响。
首先我告诉各位旗下媒体事业的盈余，不管是帐面直接或是间接透视一定会减少，而事实证明确是如此，第二个因素发生在4月1号我们吉列特别股被要求转为普通股，1990年来自特别股的税后盈余是4,500万美元，大概比1991年一季的股利总和加上三季的普通股透视盈余还多一点。
另外有二项我没有意料到的结果，也影响到我们1991年的透视盈余，首先我们在Well-Fargo的利益大概仅维持损益两平（所收到的股利收入被其累积亏损所抵消），去年我说这样的可能性很低的说法，其可信度存疑，第二我们的保险业盈余虽然算是不错，但还是比往年低。
各位可以从下表看出我们是如何计算透视盈余的，不过我还是要提醒各位这些数字有点粗糙，（被投资公司所分配的股利收入已经包含在保险事业的净投资收益项下）Berkshire's
Share
of
Undistributed
Berkshire's
ApproximateOperating
Earnings
Berkshire'sMajor
InvesteesOwnership
at
Yearend（in
millions）
--------------------------------------------------------------------
1991199019911990
----------------------------
CapitalCities/ABCInc.
........18.1%17.9%$
61$
85
TheCoca-ColaCompany
..........7.0%7.0%6958
FederalHomeLoanMortgage
Corp.3.4%
（1）3.2%
（1）1510
TheGilletteCompany
...........11.0%---23
（2）---
GEICOCorp.
....................48.2%46.1%6976
TheWashingtonPostCompany
....14.6%14.6%
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