推荐下载关于股票回购的市场影响.docx
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推荐下载关于股票回购的市场影响
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2002年10月,证监会有关负责人透露,证监会已拟定《上市公司股份回购管理办法》,
允许上市公司回购自己发行在外的股份。
本文将通过对比西方成熟证券市场的股票回
购行为和我国股票回购的特点,分析有关政策,尤其是允许上市公司以债权定向回购股份
的市场影响。
一、成熟证券市场上的股票回购理论和实践
股票回购是西方企业普遍采用的一种财务战略。
从20世纪80年代开始,美国掀起了
股票回购的热潮,股票回购在企业界变得司空见惯。
1985年菲利普石油公司回购8100
万股市值达41亿美元的股票,后来一些着名的大公司,如IBM、可口可乐等公司也大规
模回购股票。
1999年,纽约股票交易所共有1253家企业进行了股票回购,总金额约为
1810亿美元,与当年所有上市企业的股利总额2160亿美元几乎相当。
美国市场的历史
数据表明,回购股票的企业获得了超出市场平均水平2%~12%的直接收益,这意味着企业
市场价值有了数十亿美元的增长。
公司实施股票回购的目的是多方面的,同时股票回购对上市公司的市场价值也有着复
杂的影响,仅用一种理论来解释股票回购行为几乎是不可能的。
1.股票回购可以通过改变企业的资本结构影响市场价值。
企业所得税的税基是扣除债
务利息以后的净利润部分,利息在缴纳所得税前抵扣,企业实际负担的利息应该为利息支
付（1所得税率）,所以债务的利息支出具有税盾作用。
通过股票回购在一定的限度内合
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理提高债务资本的比率,可以降低企业的税收支出,增强公司未来盈利预期,提高公司的市
场价值。
另外,许多企业回购股票所需资金是通过发行债券或借款筹集的,在债务直接取
代一定比重股份的情况下,额外价值加上原有企业价值在更少的股权内分摊,可以提高每
股资产的价值。
例如,美国佩里斯鞋业2000年要约回购了25%的股份,长期债务从
12700万美元上升到了38400万美元,资产负债率从10%提高到33%,回购后不久,该公司
股票就从40美元升至52美元。
2.股票回购可以改变每股净收益（EPS）,从而改变投资者对企业价值的预期。
股份回购
与直接派发红利相比,可减少发行在外股份的数量和每股净收益的计算基数,从而在盈利
不变或下降的情形下,提高或维持每股收益水平。
会计指标是投资者衡量公司价值的主
要参考因素,每股盈利不仅代表了公司过去的经营业绩,也是投资者赖以预期公司未来的
重要指标,回购减少了流通在外的股票,可以提高市场对公司每股盈利的预期,这种提高的
预期会带来公司股价的上升。
3.股票回购能够改变对经理层的激励和约束,从而影响企业市场价值。
公司过量的现
金流会增加管理层和股东之间的代理成本,因为管理层可能会从个人私利出发,将这些现
金投放到次优的投资项目或进行无效率的收购活动,达到分散自己所承担的投资风险或
扩大自己所控制的权利范围的目的（JensenandMeckling,1976）。
为了降低自由现金流带
来的代理成本,企业应该将过量的现金发还给股东,避免公司管理层出于自身利益从事低
收益投资的过度扩张行为。
与股权不同,债务要求管理者支出未来现金流,对管理者有约
束作用,向债权人支付现金的需要,能促使管理者投资于能带来高于资金成本回报的项
目。
另外,随着股票期权在上市公司中的广为应用,回购部分股份可以用于本公司员工或
管理层的持股计划,形成对企业经营的有效激励。
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4.股票回购是公司向股东传递信号的一种方式。
公司管理层和股东之间信息是不对
称的,当公司股价被市场低估时,投资于自己公司的股票可增强投资者对公司股票的信心,
支撑公司股票的市场价格。
上市公司是本公司情况的最知情者,回购价格的确定在一定
程度上是较接近公司实际价值的（反兼并的情形除外）,这就使虚拟资本价格的变动更接
近于实物过程,抑制股市的过度投机。
尤其在要约回购中,由于要向股东支付超出市场价
的溢价,所以被认为是一种较为有效的信号传递方式。
例如,日本丰田汽车在2001年计
划回购7500万股股票（占已发行股的2%）,回购金额达2500亿日元（21亿美元）,而丰田公
司决定进行回购的主要原因是担心银行将加速抛售,导致股票的供需失衡。
5.股票回购会引起企业控制权的相对转移。
20世纪80年代以后,由于敌意并购盛行,
股票回购规模持续增长,成为成熟资本市场上反收购的重要工具和常规武器。
向外界股
东进行股票回购后,公司原来大股东的持股比重就会相应上升,在公司的控制权自然得到
加强;公司在受到接管威胁时,可以向重要股东进行定向回购,以高于市场价的溢价购回股
份来阻止其他人收购;公司有大量的现金储备易受敌意收购者的青睐和袭击,若公司直接
动用现金以比市价高的价格公开收购本公司的股份从而使股价上升,则可击退其他收购
者,达到反收购的目的。
6.股票回购引起的财富转移会改变企业价值。
公司实施股票回购在某种程度上相当
于将一部分资产清偿给股东,这一行为的直接受害者是债权人,因为这意味着债权人所能
求偿的资产减少,由此带来公司债务价值的降低,同时也意味着股东财富的增加。
另外,股
票回购一般须向股东支付一定的超出市场价格的溢价,但并非所有股东都参与回购,因而
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也只有一部分股东得到好处,也就是说财富在股东之间也存在转移。
股票回购会引起公司资本减少,削弱对公司债权人的财产保障,而且上市公司回购本公
司股票,易导致其利用内幕消息进行炒作,或对一系列财务指标进行人为操纵,使投资者蒙
受损失。
为了规范证券市场,保护投资者和债权人的利益,许多国家对上市公司回购股份
都规定了较为严格的限制。
日本、德国等国家虽禁止公司买回自己的股票,但允许公司
因为注销股份、公司合并、转让员工股份等情况而买回本公司的股份。
美国允许企业
回购股票,但许多州的《公司法》规定只有在为维持本公司利益争取企业控股权时,回购
股票才是合法的。
除了对股票回购范围加以限制之外,各国还对股票回购的资金来源予
以限定。
美国公司一般只能以剩余取得自身的股份,而英国《公司法》则规定,公司须以
利润或发行新股的方式来取得自身股份。
大陆法系的国家虽未对此作出规定,但仍认为
须以资本为来源获得自身股份。
在股票回购完成后,多数西方国家允许上市公司自由选
择将回购股票注销还是留作库藏股,其中库藏股不参与每股收益的计算和收益分配,仅在
财务报表中列示,公司可以在以后阶段自行支配。
二、我国股份回购案例分析
我国《公司法》第149条规定:
公司不得收购本公司的股票,但为减少公司资本而注
销股份或者与持有本公司股票的其他公司合并时除外。
公司依照前款规定收购本公司
的股票后,必须在十日内注销该部分股份,依照法律、行政法规办理变更登记,并公告。
因此,中国实行股份回购所受的限制要高于西方,上市公司无法将其视为一种常用资本运
营工具和经营策略。
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股份公司在上市后回购的案例,比较有影响的主要有:
1994年10月陆家嘴因国家股部
分资金未到位且股权结构不合理,以协议方式购回并注销国家股2亿股;1996年4月厦门
国贸为了增资扩股向全体股东回购公司股份的60%并注销;1999年11月,申能股份以每
股2.51元的净资产价格协议回购并注销10亿股国有法人股;2000年11月,云天化以每
股2.83元的净资产价格用现金回购并注销国有法人股2亿股;2000年12月,长春高新在
每股净资产3.40元的基础上,以每股3.44元的价格回购并注销7000万股国有法人股。
tips:
感谢大家的阅读，本文由我司收集整编。
仅供参阅！
本文讲述了关于我国证券市
场投资者的认知偏差的内容，供大家参考，接下来我们一起阅读下吧。
一、证券市场上的认知偏差
投资者作为证券市场的行为主体,其最主要的特征就是依据市场信息做出投资决策。
从投资者接受各方面的信息到最终做出投资决策,要经历一个复杂的处理过程。
研究表
明,投资者的行为表现并非完全理性,在判断与决策时,不可能对所有方案进行全面、系统
的评估,往往会受到认知过程、情绪过程、意志过程等心理因素的影响,以至陷入认知陷
阱导致金融市场中较为普遍的行为偏差。
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行为金融学认为在从个体投资者感知信息处理信息产生决策实施行为的整个主体
客体认知链条中,认知偏差居于中心地位。
同时,个体投资者之间的心理偏差并不具有相
互独立性,个体投资者之间会基于心理传染或羊群行为而导致投资者群体出现集体性认
知偏差,进而导致集体投资者群体预期出现系统性偏差以致集体无意识行为。
[1]从国内
外目前的研究成果看,投资者投资决策中的认知偏差主要可以分为两大类,即因启发式
决定过程而产生的认知偏差和因采用心理框架所引起的认知偏差。
1.启发式决定过程引起的认知偏差
因启发式决定过程而产生的认知偏差是指决策者在复杂、不确定的信息环境下进
行决策时所采用的规律。
[2]决策加工并不是严格合理地对所有的有关信息进行收集并
且客观地评估,人们喜欢在决策过程中走捷径。
当人们可供决策的时间有限时,就很可能
很现实的采用这种决策过程。
启发式的决策过程可能产生较失败的决定结果。
典型的
由启发导致的认知偏差包括:
代表性因素、过度自信、锚定、赌徒谬误以及可用性偏差
等。
[3]
2.心理框架所引起的认知偏差
因采用心理框架所引起的认知偏差,前景理论（Kahneman和Tversky,1979）提供了
一个框架用来描述人们在风险和不确定因素下决策进程,而且比许多经济模型中包含的
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目标期望效用理论更为丰富。
[4]它描述了可能影响个体决策过程的数个精神状态。
其
主要认知偏差包括:
损失厌恶、后悔厌恶和心理账户。
[5]
2002年诺贝尔经济学奖得主卡尼曼（Kahnenman）和另一位经济学家特沃斯金（Tversky）
指出,人们在获利和遭受损失时的风险态度并不一致（见图1）。
当投资者处于盈利状态
时,投资者是风险规避者;而当投资者处于亏损状态时,投资者则成为风险偏好者。
投资者
价值评估函数在损失部分的曲线比在获利部分的曲线更为陡峭,即投资者由于亏损导致
的痛苦程度大于相同数量的盈利所带来的快乐程度,因此投资者对损失较为敏感;随着收
益（或损失）的增加,其满足（或痛苦）程度的增长速度将减缓,因此投资者损失厌恶的心理
更为突出。
因此,投资者在投资决策中往往存在着较强的售盈持亏的行为取向,即对亏损
股票存在较强的惜售心理,担心后悔而不愿意实现损失;在赢利面前趋向回避风险,愿意较
早卖出股票以锁定利润。
图1投资者价值评估函数
二、我国证券市场投资者认知偏差状况
在成熟的证券市场上,占主导地位的应该是机构投资者。
而我国证券市场发展至今只
有10余年的时间,与西方发达国家股票市场相比,不仅市场制度建设方面不够完善,证券
市场上中小投资者比例过大,投资者结构不合理,并且作为市场参与主体的投资者在投资
理念、投资知识和技能方面也不够成熟,典型地存在投资者认知偏差问题,从而引起投
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资者的行为偏差,如损失厌恶、风险偏好、过度自信等。
[6][7][8]
1.我国证券市场投资者的构成
研究表明,我国证券市场的投资者分布呈现以下特点:
以个人投资者为
升级会员 