第五讲 金融资产.docx

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第五讲金融资产

第五讲金融资产

知识框架

（一）金融工具与金融资产

一、金融工具

1.金融工具的概念

金融活动的目的是实现资金资源的合理有效配置，资金配置需要借助一定的工具作为载体，将参与主体的信用关系确立下来，这些工具就是经济主体之间签订的金融契约或合同，即金融工具（financinginstrument）。

可分为金融资产和衍生金融工具。

是金融市场交易的工具。

2.金融工具的特征

法律性，金融工具的首要特征

流动性，金融工具的变现能力或交易对冲能力

收益性，金融工具给交易者带来的货币或非货币收益

风险性，金融工具市场价值变化给持有人带来收益与损失的不确定性

3.金融工具分类标准与特点

1）货币金融统计角度的分类标准与特点

IMF发布的《货币与金融统计手册2000》采用流动性分类标志，共有八个层次:

①货币性黄金与SDRS；

②通货与存款；

③股票以外是证券；

④贷款及其证券；

⑤股票和其他权益类工具；

⑥保险专门准备金；

⑦金融衍生品；

⑧其他应收与应付款

2）金融市场投资者交易角度的分类标准与特点

按照持有人的权利与应履行的义务，将金融工具分为债权类（载明持有人对发行人的债权，主要是债券、基金等资产）、

股权类（载明持有人对发行公司财产所有权和剩余索取权等，主要是股票、其他权益类工具）、

衍生类（基于原生性或基础性资产的远期性契约，主要有期权、期货、互换等）

合成类工具（跨越了债券市场、外汇市场、股票市场和商品市场中两个或两个以上市场的金融工具，如证券存托凭证、基于贷款的债券等）。

二、金融资产

1.金融资产的概念

金融资产（FinancialAsset），指那些具有价值并能给持有人带来现金流收益的金融工具。

在金融市场上，金融资产价值的大小是由其能够给持有者带来的未来收入现金流的大小和可能性高低决定的。

2.金融资产要素（一般包括五个基本要素）：

金融资产的发售人（相当于债务人）

金融资产的价格：

有面值、发行价格、市场价格

期限

金融资产的收益（不同金融资产不同）

标价货币：

金融资产价格衡量相应的货币单位，本币、外币还是双重货币

3.几种主要的金融资产（这部分老师课件上没有）

1）债券类金融资产

以票据、债券、基金等契约型投资工具为主。

2）股权类金融资产

以股票为主。

三、金融资产的风险与收益

1.金融资产的风险

1）金融资产风险类型：

①信用风险：

金融资产的发售人不履行承诺，或者在金融资产清偿支付前破产、消亡，导致投资人资产全部或部分损失的可能性。

②市场风险：

金融资产价格受基础金融因素的影响发生变化，使投资者资产的市场价值低于投资本金而发生损失的可能性。

基础金融因素包括经济发展状况、利率、汇率、通货膨胀变化等因素。

③流动性风险：

每种金融资产在市场交易过程中出现买盘或卖盘为零时，资产持有人因找不到交易对手无法变现的风险。

④操作风险：

由于交易过程中技术系统出现问题，或者交易人员工作失误导致投资者无法在理想的时间和价格上买入或卖出资产。

⑤法律风险：

金融资产交易过程中，有关各方签署的协议不符合法律规定，交易中存在违反监管规定的情况，如内幕交易、操纵价格等，事后呗有关部门处罚的风险。

⑥政策风险：

宏观经济、外交、军事等政策变化导致金融资产价格变化，给投资者带来损失的可能性。

一般很难规避。

⑦道德风险：

金融资产的出汗收人不能如实履行信息披露义务，夸大或隐瞒信息，财务上弄虚作假，控制人利用信息优势为自己牟利，损害投资者利益的可能性。

来源于信息不对称。

2）系统性风险和非系统风险

非系统性风险（UnsystematicRisk）：

是指通过增加资产持有的种类能够相互抵消掉的风险，也称个别风险。

系统性风险（SystematicRisk）：

无法通过资产组合规避的，对整个市场都有单向性总体影响的风险。

2.金融资产的收益

金融资产给持有者带来的收益有两类：

1）利息、股息与红利等现金流收益

2）买卖差价收益，也称资本利得

债券、股票、基金三种金融工具的投资收益率的一般分为当期收益率、到期收益率和持有期收益率

补充：

当期收益率：

到期收益率：

持有期收益率：

当期收益率=C/P0;C为息票利息或红利。

P0为购买债券或股票的价格（老师课件）

收益高低衡量的指标—收益率，是金融资产收益与购买金融资产现值之比。

（书上）

3.金融资产风险与收益的计量

风险是指投资者未来投资收益与期望投资收益率的偏离程度

1）非资产组合投资的收益与风险

简化的金融资产收益率计算公式为：

r为收益率，C为资产的现金流收入，如利息、股息等，P0为资产的期初价格，P1为资产的期末价格

投资者的期望收益率：

是未来投资收益率出现各种可能的加权平均收益率，权数为每种可能结果出现的概率。

计算公式为：

ri为未来第i种投资收益率，pi为第i种投资收益率出现的概率

风险度：

投资收益率与期望投资收益率之间的偏离程度，用标准差统计值表示：

书上还有另外一个公式是用估算的收益率标准差衡量风险

风险与收益的关系可以用两者的弹性系数（coefficientofvariation，CV）表示：

2）资产组合投资的风险与收益

组合收益率：

是所有组合资产期望收益率的加权平均值，权数是各资产在组合总资产中所占的比重，计算公式为

为组合投资的期望收益率

是第i种资产所占的比重

是第i种资产的期望收益率

组合风险是所有资产标准差的协方差：

表示组合投资的风险度，是各种资产的协方差

表示第j种资产收益率与第i种资产收益率的相关系数

投资组合的弹性系数为

四、金融资产的配置与组合

1.现代资产组合理论

现代资产组合理论（ModernPortfolioTheory），也称证券投资组合理论，是针对化解投资风险的可能性而创立的资产定价理论体系。

先后经历了马克维茨模型、单指数模型、资本资产定价模型、套利定价模型等。

现代投资组合理论认为，有些风险与其他证券无关，分散投资对象可以减少个别风险或系统性风险。

市场风险包括个别风险和系统风险。

个别风险可以通过分散投资来消除，系统风险无法通过分散投资消除，组合投资分散风险并非完全有效。

投资组合可以分担风险，但无法消除风险。

2.时间维度与风险维度的配置

从实际操作过程看，资产在时间维度的配置很难与其在风险维度的配置截然分开

3.金融资产的有效组合与最佳组合

资产组合理论提出了效益边界（EfficientFrontier）的概念，它是指在相同风险度上收益最大点连成的曲线，在这条线上的组合都是有效的——同等的风险上具有最高收益率

金融资产投资组合选择，本质上是实现资产在时间维度和风险维度上的有效配置。

效益边界是风险相同、收益最大，或收益相同、风险最小组合点的连线。

效益边界线上的资产组合为有效组合

线段ADB就是效益边界线段，其他点上的资产组合都是无效组合。

如在C点处组合，风险与B点相同，但收益小于B点组合的收益；C点组合的收益与D点相同，但风险大于D点处资产组合的风险，因此是一种无效组合。

但每个投资者的风险偏好不一样，所以最佳组合对于不同的投资者是不同的。

风险偏好者会选择B点处资产组合，风险厌恶者则会选择在A点，中性风险偏好的投资者则会在D点组合自己的投资。

（二）金融资产的价格

一、金融资产的价格

1.票面价格、发行价格与市场价格

a.票面价格（NominalPrice）是有价证券的面值，发行时规定的账面单位值。

1）一般而言，债券以10、100、1000个货币单位作为面值以100为主。

2）股票通常以1个货币单位为面值，也有小于1个货币单位为面值的股，有的股票甚至无面值。

3）基金份额的面值基本都是1个货币单位

b.发行价格（IssuePrice）:

有价证券在公开发行时投资者认购的成交价格。

债券发行可能采用折价或溢价的发行方式。

市场价格（MarketPrice）：

证券二级市场上流通交易时的价格。

债券的市场价格围绕面值，并随市场利率的变化而变化。

2.证券市场价格衡量：

价格指数

证券市场价格的总体变化采用指数来衡量。

按照不同品种分为股票价格指数、债券价格指数、基金价格指数等。

按照指数包容的样本数量划分，指数可以分为综合指数和成分指数：

综合指数是将全部上市的证券纳入指数，成分指数则是选取有代表性的证券作为指数的样本。

二、证券价值评估

1.有价证券价值评估原理

计算证券的内在价值，一般采用现金流贴现法，即找到能够反映投资风险的贴现率，之后，对证券未来估计的现金流进行贴现。

2.

（1）债券的价值评估

确定债券每期的现金流，用合适的贴现率折算为现值就可以。

贴现率的往往依据债券的信用等级确定。

a.到期一次性支付本息的债券计算公式：

其中，PB为债券价值，A为到期本利和，r为贴现率，n为债券到期前剩余期限.

b.分期付息，到期一次还本的债券计算公式：

C为每期支付的利息，M为债券的面值

c.分期付息的永久性债券：

（2）股票的价值评估

a.优先股的价值评估方法与永久性债券的价值评估方法相同

b.普通股价格评估方法是将股票的未来预期收益全部折算为现值，用Ps表示，预期收益用Dt表示，t为未来各分红期，贴现率为r。

计算公式为：

b.公式中的预期收益D假定是没有大的变化的，如果分红是呈等比上升的趋势，预期增长率为g，D0为基期的每股收益，那么，报告期t的股票价值应该是：

即，

（3）市盈率与市净率

a.市盈率（price-earningratio，PER）：

亦称本益比，是股票价格除以每股盈利的比率。

公式为：

一般情况下，一只股票市盈率越低，市价相对于股票的盈利能力越低，表明投资回收期越短，投资风险就越小，股票的投资价值就越大；反之则结论相反。

b.市净率（Price-NetAssetsRatio，PNAR）：

市价与每股净资产之间的比值，比值越低意味着风险越低。

公式为：

市净率=股票市价/每股净资产股东权益与总股数的比值

一般来说市净率较低的股票，投资价值较高，相反，则投资价值较低。

（三）金融资产定价

一、市场估值与定价原理

1、市场估值

a市场本身也是一个现实的估值体系，市场估值的结果就是市场价格。

在一个有效的市场上，价格几乎能够反映所有影响定价的信息；

b有价证券的市场价格经常会偏离其理论价格或内在价值；

c由于存在证券市场价格与内在价值的偏离，不同证券品种之间的市场比价不合理，才使得投机者有了套利的空间；

d现代资本市场理论正是建立在套利分析的基础之上，无套利均衡成为市场定价的基本标尺。

2、资本市场理论的产生

1952年，马科威茨（HarryM.Markowitz）在其《投资组合选择》（PortfolioSelection）一文中提出了均值—方差投资组合理论，在研究方法上创立了衡量效用与风险程度的指标，确定了资产组合的基本原则。

马科威茨的资产组合理论被认为是现代资本市场理论诞生的标志。

3、有效市场假说（资本资产定价原理的基础）

有效市场假说（EffectiveMarketHypothesis，EMH）:

市场依据信息迅速调整价格的能力。

市场类型与获利空间

市场类型

价格与价值

获利空间

弱有效市场

（WeakEfficientMarket）

偏离程度大

股价反映了全部能从市场交易数据中得到的信息

小

中度有效市场

（Semi-efficientMarket）

偏离程度小

股价反映了所有公开的信息

中

强有效市场

（StrongEfficientMarket）

基本无偏离

股价反映了全部与公司有关的信息，包括所有公开信息及内部信息

大

二、资本资产定价模型

△1970年，威廉·夏普（WilliamSharpe）在他的著作《投资组合理论与资本市场》中提了资本资产定价模型（CapitalAssetPricingModel，CAPM）

1、模型的基本假设

第一，投资者是理性的，而且严格按照马科威茨模型的规则进行多样化的投资，并将从效益边界的某处选择投资组合；

第二，资本市场是完全有效的市场，没有任何磨擦阻碍投资；

2、资本资产定价模型的方程

投资组合的预期回报率（ExpectedReturn）的计算公式如下：

是市场期望回报率；是组合证券的Beta系数；rf是无风险资产回报率；

是股票市场溢价。

CAPM公式中的右边第一个是无风险收益率，第二项为证券风险溢价，它是股票市场溢价和一个ß系数的乘积。

3、Beta系数的确定（会有滞后）

◇按照CAPM的规定，Beta系数是用来衡量一种证券或一个投资组合相对总体市场波动性（Volatility）的一种风险评估工具。

如果一个股票的Beta是1.2，就意味着当市场上升10%时，该股票价格则上升12%；而市场下降10%时，股票的价格亦会下降12%

Bi=бi,m/бm2

◇无风险利率3%，市场组合的风险溢价为5%，某只股票的B系数为1.5，该股票的期望收益率:

ŕi=3%+1.5*5%=10.5%

B系数较高，投资者会因为股票的系统风险高，相应提升股票的预期回报率。

资本资产定价模型揭示：

系统风险较高的组合资产，其风险溢价也比较高

三、套利理论定价

套利定价理论导出了与资本资产定价模型相似的一种市场关系。

它以收益率形成过程中的多因子模型为基础，认为证券收益率与一组因子线性相关，这组因子代表影响证券收益率的一些基本因素。

1.套利与无套利法则

◇一价法则（lawofoneprice）：

在均衡市场上，两种性质相同的商品以相同的价格出售。

◇投资者的套利行为最终会导致套利空间消失，达到无套利的均衡状态。

这就是无套利法则。

2.套利定价模型

◇套利定价理论的基本机制：

在给定资产收益率计算公式的条件下，根据套利原理推导出资产的价格和均衡关系式

◇套利定价理论的假设条件为：

a投资者有相同的投资理念；

b投资者是回避风险的，并且要求效用最大化；

c市场是完全的。

（1）单因素套利定价

APT假定资产收益率的影响因素来自公司特有因素和宏观经济因素（共同因素）两个方面。

F表示共同因素，如通货膨胀率、失业率等，E（F）为预期的共同因素，F-E（F）为以外因素，比如，预测通货膨胀率7%，而实际的通货膨胀率为8%，1%就是以外因素。

Βp为表示证券对该因素的敏感性，rp为公司最近一期收益。

ep为公司因素引起收益的波动。

则有：

（2）多因素套利定价

现实中，证券资产收益率受到多种宏观经济因素的影响，在一个资产组合中，有无风险资产和股票等风险资产，rf为无风险收益率，用Fj表示第j种因素，j=1、2、……k，E（j）为该因素的期望值，βij表示第i种股票收益率对因素Fj的敏感性，ei为第i种股票发行公司因素引致的收益波动率。

则多因素套利定价模型为：

（四）金融资产价格与利率、汇率的关系

一、资产价格与利率

1.金融资产价格与利率变化的关系

◇金融资产价值是该项资产未来现金流收入的贴现值，贴现率通常采用无风险利率；

◇利率变化与金融资产价值的变化总是反方向的，利率升高，金融资产价值会缩水，价格下跌；利率降低，金融资产价值会升水，价格上涨

2.利率变化对资产价格的影响机制

◇预期的作用：

利率作为宏观调控的工具，具有经济运行风向标的功能

◇供求对比变化：

当利率上升时，交易性货币机会成本上升，会导致一部分货币回流到银行体系，金融资产交易的供求力量发生变化，供给相对需求过剩，价格下跌。

利率下降，则反之。

◇无套利均衡机制：

在利率变动之前，各资产的收益对比处于均衡水平，它们之间不存在套利的空间。

当利率上升以后，产生套利空间，并引起套利行为，直至套利空间消失

二、资产价格与汇率

1.金融资产价格与汇率变化的关系

◇汇率升值推动金融资产价格上涨

◇汇率升值导致金融资产价格下跌

◇汇率贬值推动金融资产价格上涨

◇汇率贬值推动金融资产价格下跌

2.汇率变化影响金融资产价格的约束条件

◇经济的外贸依存度

◇资本账户开放程度

◇本币的可兑换程度

◇资本市场的有效性

3.汇率变化对金融资产价格影响机制

◇预期机制是汇率通过市场预期作用于金融资产价格，外贸依存度高的国家该传导机制有效。

汇率变化会引起贸易状况变化，引起经济发展预期的变化，决定资本市场投资倾向，投资者采取相应的投资行动，引起金融资产价格波动

◇资本与资产供求均衡机制:

对于资本账户开放度高、货币可自由兑换的国家，由于国际投机资本进出方便，该机制的作用明显。

当汇率变化时，投机资本进入，转换为本币后，依据汇率波动方向在资本市场上做出相应的多头或空头交易选择，打破了市场原有的均衡格局，导致金融资产价格波动。

思考题

1、面值为100元,年利息收益为6元（按年付息）,计算3种不同期限和不同市场利率条件下的债券市场价格

市场利率6%4%8%

1年期100101.9298.15

10年期100116.2291.89

永久性10015075

2、金融市场风险有哪些？

金融资产风险类型：

①信用风险：

金融资产的发售人不履行承诺，或者在金融资产清偿支付前破产、消亡，导致投资人资产全部或部分损失的可能性。

②市场风险：

金融资产价格受基础金融因素的影响发生变化，使投资者资产的市场价值低于投资本金而发生损失的可能性。

基础金融因素包括经济发展状况、利率、汇率、通货膨胀变化等因素。

③流动性风险：

每种金融资产在市场交易过程中出现买盘或卖盘为零时，资产持有人因找不到交易对手无法变现的风险。

④操作风险：

由于交易过程中技术系统出现问题，或者交易人员工作失误导致投资者无法在理想的时间和价格上买入或卖出资产。

⑤法律风险：

金融资产交易过程中，有关各方签署的协议不符合法律规定，交易中存在违反监管规定的情况，如内幕交易、操纵价格等，事后呗有关部门处罚的风险。

⑥政策风险：

宏观经济、外交、军事等政策变化导致金融资产价格变化，给投资者带来损失的可能性。

一般很难规避。

⑦道德风险：

金融资产的出汗收人不能如实履行信息披露义务，夸大或隐瞒信息，财务上弄虚作假，控制人利用信息优势为自己牟利，损害投资者利益的可能性。

来源于信息不对称。

2）系统性风险和非系统风险

非系统性风险（UnsystematicRisk）：

是指通过增加资产持有的种类能够相互抵消掉的风险，也称个别风险。

系统性风险（SystematicRisk）：

无法通过资产组合规避的，对整个市场都有单向性总体影响的风险。

3、目前无风险利率为1%，市场组合的风险溢价为3%，A股票的B系数为1.2，预期每股收益为1元，试计算A股票的理论市价（21.74元）

解：

=1%+1.2%*3%=4.6%

P=1/4.6%=21.74