全球金融海啸的成因.doc

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金融危机的成因及其展望

（西安交通大学城市学院，经管708，郭正，07030055）

摘要：

2008年9月15日-20日短短的六天，无疑是震撼世界的一周。

近200年来逐渐形成的华尔街金融版图，正遭遇"地毯式"的剧变。

破产和另类并购是本周华尔街的关键词。

有着158年辉煌历史的雷曼兄弟公司轰然倒下，美林集团易主美国银行，大摩也传寻求合并；保险巨头美国国际集团（AIG）终获政府援手；美国最大储蓄银行--华盛顿互惠银行也在为避免破产苦寻买主……还有更多"涉雷"、"涉贷"坏消息在路上。

曾经春风得意，制造着财富繁荣和资本神话的华尔街金融机构，如今又向全球输出着恐慌。

格林斯潘称"这是百年一遇的危机"，而在此前百年间最严重的一次危机中，时任美国总统的罗斯福曾说：

"我们最大的恐惧就是恐惧本身"。

关键字：

金融危机两房次贷

一、2007-2008金融海啸主要大事纪：

12007年

（a）4/02美国第二大次级房贷公司——新世纪（NewCentury）金融公司申请破产保护，埋下次级房贷风暴之引子。

（b）8/03欧美股市全线大幅下挫，跌幅均超过1%。

贝尔斯登称目前美国的信贷市场状况为20多年来最差。

8/06/2007美国第十大房地产投资公司AmericanHomeMortgage申请破产保护。

8/09全球大部分股市指数下跌，欧洲三大股市下跌，美股暴跌，金属原油期货和现货黄金等价格大幅下跌，法国最大银行巴黎银行宣布卷入美国次贷风暴。

8/15纽约股市三大股市大幅下挫，标准普尔500指数回吐今年以来的全部涨幅，道琼指数跌破13000点关口。

自8/9-8/30，美联准会已累计向金融系统挹注1472.5亿美元，以防次贷危机恶化。

22008年

（a）7/13美国最大房贷机构房利美（FannieMae）和房地美（FreddieMac）爆发财务危机。

美国财政部和联邦准备会宣布救助「二房」，提高其信用额度，并承诺必要情况下购入两公司股份。

（b）9/07/2008：

美国财政部接管「二房」，同时对这两家抵押贷款公司各挹注1000亿美元资金。

（c）9/15/2008：

华尔街投资银行雷曼兄弟公司在政府拒绝纾困后，申请破产保护。

同日，陷入经营困境的华尔街美林投资公司，同意以500亿美元价格由美国商业银行（BankofAmerica）并购。

遭债信评等降级的全美最大保险公司「美国国际集团（AIG）」，股价大跌，导致AIG亏损加剧。

（d）9/18：

联准会与全球各中央银行对信用市场挹注3000亿美元；美国政府金融纾困案消息释出后，股价反弹；道琼指数大涨3.86％。

（e）9/29：

众议院以228票对205票拒绝纾困计划，共和党议员主导反对。

美国道琼暴跌778点。

（f）10月1日：

美国参议院通过修正版纾困方案，增添税赋优惠及提高联邦对银行存款保险上限，从10万美元提高至25万美元。

（g）10/03：

众议院以263票对171票通过修正版纾困计划。

（h）10/10冰岛面临破产危险，前三大银行皆遭接管。

日本保险业者大和生命净负债高达115亿日圆申请破产。

3历年来股市之表现：

过去一百年，扣除通货膨胀后，每年报酬率股票约6％,债券2％，存款─1％。

金融海啸的远因（美国为主）：

4过度消费负债：

财政、贸易双赤字，国债超过10兆。

5过度自由放任；1980年代开始经济自由化及松绑政策。

6金融过度松绑

（a）金融改革法案后患无穷

i.1999年11月美国国会通过「金融服务业现代化法案」（FinancialModernizationAct），推翻1933年国会通过的Glass-Steagall法案，让一般银行亦可成立投资银行，但并没有用管理银行的法令的配套措施严格管理，是造成金融危机的原因之一。

当时认为金融界为了自利及股东权益，会比法规更谨慎地管理自己的资产，忽视人性贪婪之本性。

美国金融管理当局过去几年来，也不愿面对这个问题。

ii.但1999金融改革法案通过之后，所有的金融服务业都落入几家大控股公司手里，包括保险公司，退休基金及证券公司等。

他们也是高科技公司、国防产业、及主要的石油及矿业公司的信贷提供者及股东，及联邦和地方公债的承销商，对政客也有影响力。

华府的政客推波助澜增加这些大金控公司及其对冲基金公司的权力。

商业银行、股票经纪商、对冲基金、机构投资人、退休基金及保险公司都可以自由彼此投资持股，将所有的金融营业整合起来，美其名为增进效率及竞争力。

实际却由华尔街金控巨头来运作「全球金融超市」，可说是纵横天下；以前银行不能跨州设立的现在也允许了，因此与之竞争的银行纷纷被并购或倒闭。

货币当局监控能力大大被削弱。

（b）金融改革促使衍生性商品泛滥，但又缺乏风险预警机制：

高度错综复杂之衍生性财务工程商品，目的在避险，至终却爆破。

7道德危机及金融界之贪婪

（a）美国经济建基在信用上──借钱购屋、购车、企业营运、甚至买卖证券。

但如果信贷膨胀，没有监管，就会失控。

（b）衍生性商品获利甚高，吸引投资银行及投资者盲目跟进。

而华尔街以高额薪资奖励各大公司的执行长（CEO），甚至即使企业为获利，CEO及高级经理人都坐领巨额报酬。

公司旗下的金融从业人员也，待遇很高，吸引名校MBA蜂拥而入。

当股市价格上扬时，金融从业人员及投资人都获利。

贫富差距也因而加大。

（c）过去几任之财政部长都出自华尔街，可说是金融风暴之始作俑者，现在却由他们出面解决。

8全球化运动

（a）国际机构如国际货币基金（IMF）鼓吹资本移动自由化，各国资金可以自由进出，以利自由贸易。

世界银行推动民营化。

（b）资本自由化之影响─金融风暴的前例。

拉美及东亚之金融危机。

（c）WTO谈判多年后逾1995年成立，推动全球化，目的在使物畅其流，各国受惠。

1997，WTO通过「全球金融服务业自由化协议」。

逾1999年生效，开放各国金融市场，资金可以自由流动，风险因而增加。

（d）美国科技泡沫与政治事件：

卷入阿富汗与伊拉克战争，耗损国力与资源。

9美国货币当局的先松后紧的信用政策是导致房价升跌。

（a）由于格林斯潘的信用宽松政策，助长投机金融风潮，对冲基金及短卖大行其道，也获利累累。

这些操作只是现象，而非原因。

（b）2001开始为刺激经济，美国联准会连续11次降息，使房价大幅上升；之后又开始因为打击通货膨胀开始一连串17次的升息，使次贷违约大幅增加，引发不久之后之房贷危机。

二金融风暴之近因─次贷危机

1美国两大房贷公司（「二房」）简介

（a）「美国联邦国民抵押贷款协会」（FannieMae房利美）及「美国联邦住宅贷款抵押公司」（FreddieMac房地美）是美国最大的两个房贷金融机构。

（b）政治目的：

1990年代开始，柯林顿政府给「二房」压力，降低贷款标准给较弱势的购屋者─少数族裔及低收入者，也是次贷成长的原因。

国会议员及政府官员也有责任。

他们受许多利益团体包围，赞成松绑，但却缺乏监督，包括对「二房」的监督。

（c）营运：

两大房贷公司的经营方式雷同，都未直接提供购屋者抵押贷款，而是透过向银行和房贷放款业者收购抵押贷款，并将这些贷款重新包装为证券化产品，再由他们担保售予投资人，以利融通规模高达数兆美元的房贷市场。

二房也藉由对全球投资人发行债券，以提高流动性及扩大提供房贷资金，而透过此种发债方式筹集的资金随后再注入抵押放款融资市场，如此一来，放款业者可获取更多资金。

（d）7/13/2008美国财政部介入拯救「二房」，提出纾困方案，规划向两家公司分别注入1000亿美元，助其度过难关，以免破产。

根据纾困案，二房将由民营改为国有，须接受联准会监督。

2次贷（次级房屋信贷）危机是这次金融风暴的引爆点。

（a）次贷指一些贷款机构，向信用程度较差和收入不高的借款人（多为蓝领阶级）提供的贷款。

近年美国等国家放松购房信贷标准（不用付头期款，不用收入证明，也不评审抵押单位的质量等），形成次级房贷市场，但其利率比一般抵押贷款高二至三个百分点（因此也加大还款难度）。

（b）衍生性商品助长危机。

i.二房购买商业银行和房贷公司流动性差的贷款后，通过资产证券化将其转换成债券在市场上发售，吸引投资银行等金融机构来购买，而投资银行利用金融工程技术，再将其进行分割、包装、组合，再出售。

在这个过程中，最初一元的贷款可以被放大为N倍的金融衍生产品，产生「虚拟经济」超过「实体经济」N倍的效果。

当泡沫破灭时，其影响就是倍乘的效果。

ii.例如一间银行从房贷公司买进次级房贷，转卖给像雷曼兄弟、贝尔斯登等华尔街的大型券商，后者再发售以房贷作担保的不动产抵押担保证券（MBS）并加以包装、设计出各种抵押债务债券（CDO）。

而投资银行、退休基金、避险基金、市政基金、校务基金等机构投资人依照信评公司给出的评等，买进以为是高评等、高收益、风险分散的CDO商品。

估计2006年有1000亿美元次级房贷包装进总额3,750亿美元的CDO，在美国市场销售。

而信用评等机构不负责任的评等也误导投资人。

（c）联准会升息促使衍生性商品泡沫化

i.当联准会在2004开始升息，利率大幅攀升，加重了以「机动利率」为主的次贷购房者的还贷负担，再加上因油价上涨导致景气减缓，美国住房市场开始大幅降温，失业率增高，很次级房贷的借款人首当其冲，特别是蓝领阶级被裁员，付不出房贷，加上房子资产价值缩水，购房者难以将房屋出售，或者通过二贷抵押获得融资，违约还款及房子变成法拍屋的数目急速上升。

ii.受此影响，房地产贷款有关债券的评估价格下跌。

一旦抵押资产价值缩水，很多金融公司资产负债表的平衡就会产生危机，而且透过连动债波及整个链条，情况更加恶化。

iii.至2007年房市次贷问题终于爆发。

1994年时美国抵押贷款只有5％被视为次级房贷；但在2006年该比率已经上升到20％。

三金融风暴的立即冲击

1全球化使全球金融都绑在一起，也是使金融危机有骨牌效应，有如1997-98的亚洲金融危机。

2美国金融危机成为金融海啸，在全球化经济下，迅速蔓延到其它国家。

3危机来时，资金迅速外流，使国内信用紧缩，货币贬值，没有能力支付外债。

4其它与美国经济关系愈密切，金融愈开放的国家，或体质不佳的国家，在措手不及的情况下被波及。

冰岛濒临破产；欧洲各国、南韩、乌克兰、匈牙利、俄罗斯等国股市也随之崩盘。

四美国之纾困计划（BailoutPlan）

1通过过程

（a）国会众议院于9/30拒绝通过7000亿美金之纾困计划，10/3参议院在修改加上一些措施后，通过，包括将存款保险从每一账户10万美元增加到25万美元。

（b）纾困计划目的在恢复对金融市场之信心，放松银根，恢复股市活力，经济恢复景气，减少失业人口。

不过这笔支出最后还是纳税人买单。

2美国纾困计划主要内容

（a）美国财政部、联准会、与联邦存款保险公司（FDIC）共同宣布金融纾困方案之细节，主要目的在确保资金的流动性及增强金融体系之稳健度，避免「系统性风险」导致银行倒闭及保护投资人。

财政部将以2500亿美元投资银行优先股，其中1250亿美元将购买9家大型银行之优先股。

另外，1250亿美元将投资到小银行和互助储蓄银行，预计参与计划的金融公司总数将达上千家。

优先股没有投票权也不参与经营，每年有5%股利，5年之后股利提升至9%。

政府也鼓励参与计划之金融机构在市场稳定及可自市场取得资金时，向政府买回这些股份。

（b）财政部委任芝加哥投资顾问公司Ennis,KnuppandAssociates，作为7000亿纾困案的顾问公司，合约为期一年。

同时，财政部也雇用BankofNewYorkMellon担任纾困案之管理机构，提供财政部处理问题资产时，涉及复杂投资组合所需的管理、会计、拍卖与其它基础服务。