君实生物专题研究行稳致远君子务实.docx

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君实生物专题研究行稳致远君子务实

君实生物专题研究：

行稳致远，君子务实

（报告出品方：

天风证券）

1.君实生物：

创新驱动，出乎于类，拔乎其萃

君实生物是一家专注于创新靶点发现与研发的生物科技公司。

公司成立于2012年，旨在开发具有best-in-class及first-in-class潜力的创新品种，持续寻找全新靶点实现从源头的创新，通过多年经营建立起从药物发现到生产的一体化综合平台。

作为国内生物创新药先行者，君实生物分别于2018年和2020年在港交所和科创板成功上市，并于2020年7月15日起去除H股名称“B”标识，在2021年2月公司A股及H股股份分别正式纳入沪股通和港股通。

立足创新，业精于勤，君实生物以特瑞普利单抗为基础，深耕多元化创新管线，建立起优秀的产品迭代体系，支持公司长期稳健发展。

1）核心产品国内进展方面：

特瑞普利单抗治疗黑色素瘤适应症纳入医保，治疗三线鼻咽癌及二线尿路上皮癌已获批，一线食管鳞癌、非小细胞肺癌等多个适应症有望陆续进入收获期。

君实生物全面布局非小细胞肺癌、肝癌、食管鳞癌等多个辅助/新辅助治疗，助力特瑞普利单抗形成更具有竞争力的护城河。

2）创新管线进展方面：

前瞻性布局多个创新靶点，已形成多元化的创新产品布局。

在肿瘤、自身免疫、代谢、神经系统和新冠病毒感染多个领域建立起丰富的管线。

在肿瘤免疫检查点、肿瘤微环境形成较好的网络覆盖，涵盖创新靶点与成熟靶点，为公司打造差异化优势。

产品类型方面，君实生物立足于生物药研发，开发了多款具有潜力的单抗药物和双抗药物，同时外延到小分子药物，形成大分子+小分子协同推进的良好格局。

3）全球商业化进展方面：

特瑞普利单抗迈向出海新征程，中和抗体获美国政府采购。

目前特瑞普利单抗已向FDA滚动递交BLA申请，将极大地缩短在美国审批的时间。

中和抗体JS016与礼来LY-CoV555的联用方案获得美国EUA授权，成为首个被FDA批准的国产生物创新药。

体现了君实生物高效的执行力，对于君实生物的国际形象塑造具有重要作用。

4）商业化战略方面：

君实生物快速发展公司商业化团队，目前已建成900+人的团队支持核心产品的销售布局，此外，君实生物与阿斯利康达成商业化合作，进一步释放特瑞普利单抗在国内市场的潜力。

钱巍先生加入君实生物担任首席商务官，钱巍先生此前于阿斯利康、罗氏等多家著名国际制药企业担任高管职务。

我们认为钱巍先生将进一步加快君实生物销售团队的建设，未来可期。

1.1.专注创新药物研发，生产实力全面提升

公司以内生创新作为驱动力，建立起强大的研发和生产平台。

公司通过自主开发已经拥有涵盖药物研发到生产整个生命周期的技术体系，涵盖七个技术平台，包括：

1）针对细胞膜表面蛋白及抗体药物筛选的“人体膜受体蛋白组库和高通量筛选平台”，2）实现抗体药物有效筛选功能的“抗体筛选及功能测定的自动化高效筛选平台”，3）针对抗体药物设计的“抗体人源化及构建平台”，4）提高蛋白稳定生产的“高产稳定表达细胞株筛选构架平台”和5）CHO细胞发酵工艺开发平台，6）提高抗体产品可开发性的“抗体纯化工艺及制剂工艺开发与配方优化平台”和7）抗体质量研究、控制及保证平台。

此外，君实生物还通过与Revitope合作引入新一代T细胞嵌合活化肿瘤免疫平台，扩充公司T细胞靶向型双抗研发管线。

君实生物目前拥有两个生产基地，包括苏州吴江生产基地（GMP标准），产能为3000L，以及发酵产能达到30000L的上海临港生产基地（cGMP标准），并且已取得GMP药品生产许可证，尤其是临港基地已接受礼来现场核查，用于提供中和抗体JS016海外临床试验样品。

1.2.股权结构明晰，核心管理团队实力优秀

公司股权结构明晰，管理团队优秀，保证其持续稳定发展。

其中，董事长熊俊先生及其父亲熊凤祥先生为公司实际控股人，分别持股10%和4.71%。

熊俊先生香港中文大学取得工商管理学硕士学位，曾在信达资产管理有限公司、国联基金管理公司、上海宝盈等多家公司担任高管职务。

其他管理团队核心成员曾任职于美国FDA和卫生研究院、知名研究院校、跨国制药公司、大型国内制药企业等，具有深厚的医学、生物学、化学和企业管理背景，拥有丰富的制药企业工作经验。

1.3.在研管线丰富，多领域切入潜力无限

高瞻远瞩，大知闲闲。

君实生物以源头创新为核心竞争力，内生研发+合作引进双轮驱动。

公司已成功开发出多款具有里程碑意义的产品，靶点覆盖能力强，涵盖肿瘤、自免、代谢等适应症领域，多项已推向临床阶段。

其中，1）肿瘤领域，核心产品特瑞普利单抗已获批黑色素瘤、三线鼻咽癌、二线尿路上皮癌三项适应症，治疗黑色素瘤适应症纳入医保目录，治疗一线食管鳞癌NDA申请已获NMPA受理。

2022年后，特瑞普利单抗将陆续递交一线肝癌、非小细胞肺癌新辅助等多个大适应症的NDA申请。

此外，PARP抑制剂处于III期，BTLA单抗、TIGIT单抗、TROP2ADC、PD-1/TGF-β双抗已进入临床阶段，CTLA-4单抗、XPO1抑制剂、EGFRexon20抑制剂、IL-21的IND申请已获批。

2）自免领域，公司的修美乐类似物已经递交NDA申请，IL-17A单抗进入临床II期。

3）代谢领域，PCSK9单抗进入临床III期，Uricase抑制剂IND申请已获批。

此外，公司积极承担社会责任，凭借一流的研发实力，针与中科院微生物所合作研发中和抗体JS016，成为国内首家进入临床阶段的新冠中和抗体。

尤其是君实生物将JS016在海外的权益授予礼来共同推进JS016的研发，JS016与礼来的LY-CoV555联用疗法获得FDAEUA授权，成为首个获得美国NIH指南推荐的中国创新药、首个获得美国政府采购的单抗、首个在美国获批使用的生物创新药物，为新冠患者带来了新的治疗希望。

1.4.持续加码研发投入，注入业绩增长动力

厚积薄发，君实生物进入业绩增长期。

自2018年12月核心产品特瑞普利单抗上市以来，公司迎来业绩快速增长，2019~2020年营业收入分别为7.75亿元、15.95亿元人民币，归母净利润分别为-7.47亿元、-16.69亿元，归母净利润的下降主要是由于研发费用提升。

特别是2021年Q1首次实现扭亏为盈，实现营业收入16.15亿元，归母净利润为3.77亿元。

研发费用快速上升，为公司未来稳定经营注入长期动力。

君实生物近年来研发费用维持高增长，2018~2020年研发费用分别为5.38亿元、9.46亿元、17.78亿元人民币，同比增长95.49%、75.80%、87.93%，主要是由于公司研发管线的持续推进、产品的不断丰富、创新平台的扩充以及研发人员数量增加。

2.PD-1：

潜力可期，引领生物药物时代

肿瘤免疫疗法的兴起为当下肿瘤治疗策略带来一场变革。

肿瘤免疫疗法旨在通过提高肿瘤细胞的免疫原性，解除肿瘤免疫抑制网络以激活并增强机体免疫系统对于肿瘤细胞的识别、响应、杀伤能力，以期实现通过调控自身免疫机能达到长期且有效的抗肿瘤治疗。

目前，肿瘤免疫疗法开发主要集中在以下几个方面：

1）以PD-1、CTLA-4为代表的免疫检查点抑制剂；2）以OX40、41-BB为代表的增强T细胞信号的激活类单抗；3）以CAR-T、CAR-NK为代表的过继性细胞治疗；4）以TGF-β为代表的靶向细胞因子药物；5）溶瘤病毒；6）以PD-1/CTLA-4、PD-（L）1/TGF-β为代表的双功能抗体、多功能抗体药物。

肿瘤免疫治疗为肿瘤患者带来更好的药效及更好的耐受性，可选治疗方法包括细胞因子、免疫检查点抑制剂、细胞治疗、肿瘤疫苗等。

根据弗若斯特沙利文分析，2019年全球肿瘤免疫治疗市场规模达290亿美元，2015年~2019年年复合增长率达58.6%，并将以高达27.0%的年复合增长率于2024年增长至957亿美元，自2024年至2030年继续以11.4%的年复合增长率增长至2030年的1832亿美元。

2.1.全球市场仍在爬坡，多个适应症全面开花

肿瘤免疫热潮下，各靶点研究百花齐放。

随着临床研究的不断推进和组合疗法的推陈出新，PD-1单抗在肺癌、肝癌、黑色素瘤、肝癌、食管癌、霍奇金淋巴瘤等难治性肿瘤上展示出令人振奋的疗效。

自2014年至今，全球关于PD-1的研究热度不减，已有充分的临床数据证明PD-1单抗在多个适应症上的疗效，其优秀的商业化潜力值得期待。

PD-1/PD-L1通路在参与肿瘤免疫抑制微环境网络的形成中发挥着重要作用。

PD-1表达于T细胞和B细胞，可与其配体PD-L1（B7-H1）/PD-L2结合介导免疫反应抑制信号，在正常情况下，PD-1/PD-L1通路维持着机体正常的免疫状态。

在肿瘤微环境中，一类肿瘤表面表达或过表达的PD-L1/PD-L2桥接到T细胞表面表达的PD-1上，抑制T细胞的正常功能，削弱T细胞对肿瘤细胞的识别及应答能力，从而实现肿瘤免疫逃逸。

截止2021年3月，全球共12款PD-1、PD-L1单抗药物获批。

PD-1作为一种广谱抗肿瘤单抗药物，在肝癌、肺癌、胃癌等多个难治性肿瘤上显示出优异的治疗效果。

随PD-1单抗药物获批适应症的增加以及市场教育的成熟，PD-1单抗药物在肿瘤治疗中逐渐成为基石药物，渗透率有望持续提升。

根据弗若斯特沙利文预测，全球PD-1单抗药物市场规模呈快速上升趋势，2015年~2019年年复合增长率达96.3%，由2015年的16亿美元市场规模快速增长至2019年的232亿美元，并将以23.9%的年复合增长率到2024年增长至678亿美元。

百时美施贵宝的Opdivo和默沙东的Keytruda相继于2014年获批，为全球最早获批的PD-1单抗，自此以PD-1为代表的肿瘤免疫疗法拉开了商业化加速的篇章。

在获批的PD-1、PD-L1单抗药物中，Keytruda商业化表现最佳，从2014年到至今保持快速增长趋势，2020年全球收入达143.8亿美元，同比增长29.7%。

全球首个获批的PD-L1单抗药物Tecentriq在2020年全球收入为29.02亿美元，同比增长50.61%。

此外，国内PD-1从2018年相继获批上市，商业化逐渐兑现。

全球PD-1/PD-L1单抗研发进入白热化阶段，适应症布局日趋完善。

以Keytruda、Opdivo、Imfinzi、Tecentriq为例，目前PD-1/PD-L1单抗已覆盖肺癌、肝癌、胃癌、乳腺癌、结直肠癌、食管鳞癌、黑色素瘤等大适应症，并全线布局鼻咽癌、子宫癌、卵巢癌、MSI-H实体瘤、胰腺癌、肾细胞癌等难治性肿瘤，呈现多个适应症全面开花的格局。

考虑到随市场教育逐渐成熟，PD-1/PD-L1单抗药物市场渗透率有望提高，叠加PD1/PD-L1单抗药物覆盖适应症范围不断扩大，肺癌、肝癌、子宫癌、食管癌等难治肿瘤上疗效初显。

特别的是，随着PD-1在围术期治疗的拓展，用药时间延长，有望进一步释放市场空间。

PD-1/PD-L1全球市场仍处于爬坡阶段。

长风破浪，机遇与挑战并存。

尽管PD-1单抗药物针对多个适应症具有一定响应，存在开发潜力，但ORR在大部分适应症上均小于50%，尤其在二线肝癌、子宫癌等适应症上ORR不足20%，这也为PD-1单抗的应用带来了一定挑战，同时为后来者带来了机遇。

寻找有潜力的联用方案，包括联合其他免疫检查点例如TIGIT、CD73等单抗药物，联合VEGF靶向药物，联合一线标准化疗。

寻找全球首创靶点也为PD-1单抗药物的响应提高带来积极促进作用。

2.2.国内PD-1格局初成，已形成“5+2”局面

国内医药市场逐渐加大对创新的重视度，紧随国外热门靶点，在PD-1/PD-L1领域的布局已呈现出竞争激烈的状态。

目前，国内共有7款PD-1单抗药物上市，包括默沙东的Keytruda、百时美施贵宝的Opdivo、君实生物的特瑞普利单抗、恒瑞医药的卡瑞利珠单抗、信达生物的信迪利单抗、百济神州的替雷利珠单抗及正大天晴/康方生物的AK105。

总的来说，国内PD-1单抗获批适应症相较于全球较少，正处于蓬勃发展期。

就适应症分布来看，7款PD-1单抗药物所批适应症集中在