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用企业2010-2014年的资产负债率做出进行归纳总结，初步得出企业生命周期和其负债经营的关系，并用2010年的相关财务数据作相关性分析，由此发现企业在不同生命周期阶段对采取负债经营的态度是不一致的，并且在成长期的企业，相较于处于其他生命周期阶企业，更倾向于负债经营。
【关键词】企业生命周期负债经营相关性分析
Abstract
Animportantapproachtodebtmanagementasabusinessdevelopment,therearemanyfactorswhichaffectit,westudieddebtmanagementfromtheperspectiveoftheenterpriselifecycle.BecausemostofthelistedcompaniesinChinahavehadearly-stage,thestudyanalysiseddebtmanagementintheory.Paperchoosea-sharesinShanghaiandShenzhenlistedrealestatecompanyasasample,whichbedividedintothreestagesofgrowth,maturityanddecline.WithEnterprise2010-2014yearsofassetsliabilitiesratemadeforantibodysummary,preliminaryobtainedtherelationshipbetweenenterpriselifecycleandliabilitiesbusiness.Using2010yearsofrelatedfinancialdataforcorrelationanalysis.Wecanfoundenterpriseindifferentlifecyclestagetakedifferentattitudetoliabilitiesbusiness,andenterpriseingrowthperiod,contrastingwithEnterpriseinotherlifecycle,aremorelikelytodebtmanagement.
【Keywords】enterpriselifecycledebtmanagementcorrelationanalysis
目录
摘要I
AbstractII
1绪论1
1.1研究背景及目的1
1.2国内外研究现状1
1.2.1国外研究现状2
1.2.2国内研究现状3
1.2.3研究述评4
2相关概念的综述5
2.1企业生命周期5
2.1.1企业生命周期的概念5
2.1.2企业生命周期理论的提出5
2.2负债经营6
2.2.1负债经营概念6
2.2.2负债经营问题分析6
3企业生命周期负债经营差异性理论分析8
4企业生命周期与负债经营相关性的数据分析10
4.1样本的选择10
4.2研究变量10
4.3基础数据分析11
4.4相关性分析12
5.结论和不足14
参考文献15
致谢16
1绪论
1.1研究背景及目的
负债经营是现代企业利用信贷资金经营的谋略,其方式是通过银行贷款、发行债券、租赁、商业信用形式筹措资金,从事生产经营,以提高资金的使用效益,获得最大利润。
在实践中,负债经营已产生了好的效果,普遍为企业接受。
但是,负债经营是一把双刃剑,如何成功地开展负债经营,实现企业的经营目标,还有赖于对负债经营的正确运用和管理。
以往的研究中可以看出：
企业的行业性质和规模都对负债经营的实施有不小的影响，但是对这些影响因素的研究不够全面。
本论文将在企业生命周期的视角下研究企业负债经营。
如同人及其他生物一样，企业是一个不断成长的有机生命体。
在发展过程中会经历生命周期萌芽、成长、成熟、衰退的四个阶段，并在不同阶段有不同的目标，面临着不同的风险。
企业想要产生、发展，首要解决的就是资金问题。
没有资金谈何产生，更不要说发展壮大。
企业的资金来源有很多种，负债经营是企业筹措资金的重要手段。
负债经营能给企业迅速带来资金的同时也伴随着风险，负债经营对处于不同生命周期阶段的企业影响不同，此项研究的目的在于：
根据企业生命周期不同阶段的特点，分析企业在不同的生命周期阶段采取负债经营的态度。
1.2国内外研究现状
现代经济对企业资本结构的研究，始于莫迪利亚尼（FranceModigliani）和米勒（MertorMiller）[1]是提出的MM定理。
该定理在一系列严格的假设条件下，通过严格的数学推导，得出在没有所得税且市场处于均衡状态下，企业资本结构的改变不会影响企业的价值和资本成本的结论。
然而在现实生活中我们很难做到MM理论假设的要求，实物应用中可操作性差。
虽然有些学者在MM理论的基础上做出了修正，提出了权衡理论，但是无论是早期的资本结构理论还是通过MM理论修正后的权衡理论，都主要是研究资本结构的变动对企业价值的影响。
实际上企业发展是呈阶段性的，每一阶段所追求的财务目标、所能实现的企业价值是有差别的，而企业价值又与资本结构是相关的，因此不同阶段所对应的资本结构也有所不同。
1.2.1国外研究现状
现代经济对企业资本结构的研究，始于莫迪利亚尼（FranceModigliani）和米勒（MertorMiller）提出的MM定理（1985）[1]。
然而在后来学者的研究中可知，这两个影响企业价值的因素并不均衡的分布在企业各个生命周期中，因而在融资决策中也会有所区别。
Titman和Wessels（1988）指出，由于成长机会不可抵押也不易监控，所以债权人会要求比较高的回报，因此成长性高的公司更倾向于股权融资，通常资产负债率较低。
[2]
Rajan和Zingles（1995）利用七个发达国家的数据对影响企业资本结构的因素进行回归分析，结论为，在这七个发达国家企业里：
企业的赢利能力与其负债水平负相关；
企业的成长性与负责比率负相关；
除德国以外，企业的规模与负债比率正相关.但这些只是发达国家的数据研究，对于国内是否适用，还有待检验。
[3]
Myers（1977）提出的考虑所得税资本结构理论，认为企业资产分为当前业务和增长机会。
当前业务附属担保价值高，增长机会附属担保价值低。
[4]债权人往往在和约中严格地约束企业投资高风险的项目，从而与股东产生利益冲突。
因此，财务杠杆高不利于企业对于增长机会的投资，或者说企业增长机会与财务杠杆负相关。
国外众多学者对此也进行了大量的实证研究，表明增长机会（以市值/账面值比值衡量）与财务杠杆具有显著的负相关关系（Bradley,1984;
BradleyandSmith,1995），企业应当以更多的债务融资支持当前的业务，以股权融资支持增长机会（Hovakimian,OplerandTitman）。
根据上述学者的理论，处于产业生命周期成长阶段的上市公司，由于其增长机会较多，因此会选择较低的财务杠杆，而成熟期和衰退期间的上市公司则会选择较高的负债水平。
Bender和Cranfield（2003）从企业生命周期角度对企业资本结构问题进行了研究，他们认为，在整个企业生命周期延续的过程中，企业经营风险都在下降，而财务风险却在上升。
[5]通过运用经营风险和财务风险反向搭配，企业可以制定企业生命周期各个阶段的财务战略。
如下表：
企业生命周期
经营风险
财务风险
融资决策
负债比率
初创期
非常高
非常低
权益资本（风险投资）
为主
低
成长期
高
权益资本（增长的投资者）为主
较低
成熟期
中等
债务与权益资本（留存收益）并重
衰退期
债务为主
较高
资料来源：
RuthBenderandKeithWard,“CorporateFinancialStrategy”,ButterworthHeinemann,2003:
70~95
1.2.2国内研究现状
企业的发展呈阶段性的,每一个阶段所追求的财务目标、所能实现的企业价值应该是有差别的,而企业价值与资本结构又是相关的,因此,不同阶段所对应的资本结构也应有所不同。
肖作平（2004）利用数据分行业进行探究，结果证明行业因素显著影响中国上市公司资本结构的选择，不同的大的行业门类间的资本结构存在显著差异，但同一行业门类内不同行业大类的公司间资本结构不存在显著差异。
他并未对行业因素对于资本结构的影响进行很精确的界定。
[6]
国内学者赵蒲，孙爱英（2005）基于中国上市公司2000-2002年的数据研究了产业生命周期与资本结构的关系[7]，结果表明，处于产业生命周期不同阶段上市公司的资本结构存在着显著差异，成长阶段的上市公司选择保持较低的财务杠杆，而衰退阶段的公司宁愿选择较高的负债水平。
唐澜殊（2008）对从企业生命周期角度对企业资本结构进行了较为综合的实证研究。
实证结果为我国上市公司的融资结构会随着其生命周期阶段的变化而变化，在成熟期负债率达到最低水平。
同时，得出了以下结论：
企业盈利能力与资产负债率负相关，公司规模与负债率正相关。
然而其在研究时没有对行业因素进行控制，没有区分不同的行业对公司资本结构的影响。
这可能会使结果产生比较大的差异。
[8]
王艳茹（2010）对企业生命周期与融资结构进行了实证研究，将销售收入环比增长率作为判断标准进行划分，结果也表明不同时期企业的融资方式不同，企业的资本结构也会不同。
[9]为了提高资源的利用率、降低成本，在成长期企业主要进行外部融资，在成熟期主要利用内源融资。
同时她还证明了生命周期不同阶段企业内源融资的构成也不同。
1.2.3研究述评
从以上的综述可见，企业生命周期会影响企业的融资偏好，企业的资本结构也会受到影响，这一点学者们观点一致。
学者们在企业的盈利能力和资产确定性对资本结构影响方面，观点也一致。
近年来，理论界讨论的重点主要在具体细化研究企业生命周期不同阶段特征的基础上将企业生命周期理论广泛用于研究其他经济管理领域。
由于内外环境的变化，企业生命周期的不同阶段所面临的风险内涵和强度特征不尽相同，也就产生了不同的财务问题，这就要求企业发展的不同阶段采取不同的理财策略，以保证企业财务管理的有效性，使企业能够健康、稳定、持续发展。
2相关概念的综述
2.1企业生命周期
2.1.1企业生命周期的概念
生命周期就是指一个对象的生老病死。
企业生命周期是指企业从创办开始，到其消失为止所经历的自然时间。
国内外理论界及研究表明：
所有企业都表现生命体的行为及特征。
我们如果把企业看成一个有机的生命体，那么企业生命周期是企业的发展与成长的动态轨迹，包括萌芽、成长、成熟、衰退几个阶段。
2.1.2企业生命周期理论的提出
马森.海尔瑞（MasonHaire）[7]最早提出“企业生命周期”的概念。
他指出可以用生物学中的“生命周期”观点来看待企业。
认为企业的发展也符合生物学中的成长曲线，他还指出企业发展过程中会出现停滞、消亡等现象，导致这些现象出现的原因是企业在管理上的不足，即一个企业在管理上的局限性可能成为其发展的极限。
之后，哥德纳（Gardner）[8]进一步指出，与生物学中的生命周期相比，企业的生命周期有其特殊性，主要表现在：
企业的发展具有不可预期
（1）一个企业由年轻迈向年老可能会经历20年~30年时间，也可能会经历好几个世纪。
（2）企业的发展过程中可能会出现一个既不明显上升、也不明显下降的停滞阶段，这是生物生命周期所没有的。
（3）企业的消亡并非是不可避免的，企业完全可以通过变革实现再生，从而开始一个新的生命周期。
在他们之后以生命周期理论来研究企业成长以及产品更新、产业更替、技术变迁等与企业成长相关现象的学者越来越多。
2.2负债经营
2.2.1负债经营概念
从会计学的理论看，负债是企业所承担的，能以货币计量，须以资产或劳务偿付的债务。
负债经营是指企业以已有的自有资金作为基础，为了维系企业的正常营运、扩大经营规模、开创新事业等，产生财务需求，发生现金流量不足，通过银行借款、商业信用和发行债券等形式吸收资金，并运用这笔资金从事生产经营活动，从而达到企业规模扩张、增加企业经营能力和扩张力的一种现代企业筹资的经营方式。
具体含义是：
1，资金来源是以举债的方式。
如通过贷款发行债券，内部融资等方式从银行，非银行金融机构，其他单位和自然人等吸收的资金，其资金所有权属于债权人，债务人仅有规定期限内的使用权，并担按期归还的义务。
2，负债具有货币时间价值。
到期时债务人除归还债权人本金外，还应支付一定的利息和相关费用。
2.2.2负债经营问题分析
企业负债经营是企业迅速发展必经之路，可以给企业带来巨大的经济效益，但也使企业承担着较高的风险。
一、负债经营的优势：
（一）负债经营能有效地降低企业的加权平均资金成本企业负债经营能有效降低企业加权平均资金成本。
这种效应主要体现在两个方面：
一方面，对投资者来说，债权收益率固定，除非企业资不抵债破产清算外，一般都能到期收回本金，其风险要比股权投资小，相应地要求报酬率也低，而且债务筹资费用也较股权筹资为低。
因此，债务资金成本较股权资金成本为低。
另外，负债经营可以从“减税效应”中获益。
由于债务的利息支出是税前支付，能使企业获得减少交纳所得税的好处。
在这两方面因素影响下，当资金总额一定时，一定比例的负债经营能有效降低企业的加权平均资金成本。
（二）付息负债经营能获得“避税”收益。
因为按现行制度规定，负债利息要计入财务费用，并且在所得税前扣除，故可产生节税作用，使企业少纳所得税，从而增加权益资本收益。
（三）负债经营能给所有者带来“杠杆效应”。
负债经营者对债权人支付的利息是一项与企业盈利水平高低无关的固定支出，在企业的总资产收益率发生变动时，则会给企业所有者收益带来大幅度的波动，这种效应在财务管理中被称之为“财务杠杆效应”。
负债对每股收益的杠杆作用程度可以通过计算财务杠杆系数来表示，财务杠杆系数（DFL）是每股收益变动百分比与税息前利润变动百分比的比率。
杠杆系数可表示为：
DFL=（ΔEPS/EPS）/（ΔEBIT/EBIT）=EBIT/（EBIT-I）
这说明负债经营只要投资收益率大于利息率情况下，企业是可以赢利的，负债经营就能够为企业带来明显的财务杠杆效应。
（四）负债经营能使企业从通货膨胀中获益。
在通货膨胀下货币的实际价值低于其名义价值。
企业与银行一般签订固定借款利率合同，在通货膨胀率上升的情况下，原有负债额的实际购买力将下降，企业按原有借款数额和利率还本付息，实际上已将货币贬值的损失转嫁给力债权人（银行）。
因此，资金中借款比率越大对企业越有利。
（五）负债经营有利于企业控制权的保持。
若选用股票融资，股东享有对企业的控制权，会稀释企业原有的权利。
债权人对企业只有追回债务的权利，不会对企业控制权产生影响。
二、负债经营的风险：
（一）当企业面临经济发展低潮或者其他原因带来的经营困境时由于固定额度利息的负担，在资金利润率下降时，投资者收益率将会以更快速度下降。
（二）资金链断裂导致无力偿付债务的风险。
对于负债经营，企业负有到期偿还本金和利息的法律责任。
如果企业利用负债筹集到的资金进行的投资项目不能获得预期的收益率，或企业整体生产经营和财务状况恶化，或企业短期资金运作不当等，这些因素不仅会造成企业利润额大幅下降，而且会使企业面临无力偿债的风险。
其结果可能导致企业资金紧张，被迫低价拍卖或抵押资产。
（三）高负债经营会降低企业的再筹资能力。
由于负债经营使企业资产负债率增大，对债权人保证程度降低，企业投资者也因企业风险增大而要求更高报酬率，作为可能产生风险的一种补偿，会使企业发行股票，债券等借款筹资成本大大提高，难度加大。
可见负债经营对企业的重要性，运用得当那便事半功倍，运用不当很可能将企业推入险境。
3企业生命周期负债经营差异性理论分析
处于不同生命周期的企业，不仅内外部环境会发生变化，所追求的财务目标也会有所差别，而财务目标对债务资本所占的比例影响很大。
因此，企业对采取负债经营的态度也会有所不同
一、初创期的负债经营。
初创期是企业诞生的阶段，首先，在这个阶段企业的规模小、经营风险非常高，并且企业自身还不被社会了解，与外界交往比较少，还谈不上资信度的问题。
其次，由于企业的产品不成熟，工艺不完善，质量上不去，成本高，此时，企业的主要任务是加强宣传，逐步提高销售额，在此阶段利润微薄甚至出现亏损。
因此，此时企业基本不具备负债的条件，企业只能通过内部股权进行融资，负债率较低，负债经营的效果基本忽略不计。
二、成长期的资本结构。
当企业顺利通过初创期进入成长期后，企业会由于产品销量的扩张需要追加投资以扩建生产设备，这会使资金需求猛增，仅凭股权融资远远不能满足；
另一方面，企业资信增加，负债能力日渐增长。
这一阶段企业为了寻求进一步的发展，保持这种快速发展的趋势，企业需要扩充和壮大自身，而扩充壮大仅仅依靠权益资本显然不能满足这种快速发展的需求。
其次，在企业对未来有良好的预期时必然不愿意通过股票融资而宁愿进行债务融资，这可以避免新增股东对每股收益的稀释。
因此，成长期的企业利用财务杠杆进行举债成为必然。
又由于此阶段企业在社会上被广泛认知且向外界传递着企业发展良好的信息，债务融资渠道不仅增加，而且债权人也更愿意提供资金，企业资信条件满足更容易举借到数额大、成本低、附有优惠条件的资金，此时企业负债经营基本达到最有利的状态。
三、成熟期的资本结构。
成熟期是企业发展的鼎盛时期，此时企业产品和生产销售模式趋于成熟稳定，发展速度逐渐下降。
企业此阶段的主要问题不是生产而是如何延长成熟期，此阶段的稳定在某种程度上而言只是一种表象，更应该看到成熟背后的危机。
这时企业完全可以利用内部资金解决资金需求，这样做也可以抑制经理人滥用现金流进行在职消费和过度投资对企业价值造成的影响。
再则，企业销售额和利润虽然在增长但速度减慢是企业萎缩的前兆，如果没有很好的投资项目，过度负债没有必要。
本文认为处于稳定期的企业适宜采取稳定的财政政策，不提倡过度依赖负债经营。
四、衰退期的资本结构。
当企业逐渐进入衰退期，企业的竞争环境开始恶化，产品销量将加速下降，利润大幅度减少，企业可能出现亏损，产品缺乏竞争力，设备老化，再加上工艺落后创新意识淡薄，自身的市场出现萎缩，盈利能力开始降低，现金流大量减少，种种不利的情况使企业筹资非常困难。
不仅如此，债权人甚至会因为担心企业破产清算要求企业提前偿还债务，企业前期累计资金大部分用来偿还债务，以及实现平滑过度的相关支出。
此时企业应响应政府的号召进行资产重组和积极寻求被兼并被收购的机会不失为良策，但是，如果企业负债过多则会构成实现这些措施的实质性障碍。
该阶段举债筹资不具备实际条件，同时企业处于衰退期常常正是因为没有有利的投资项目，因此债务筹资价值不大。
这样一来我们看到企业好像又回到了初创期，负债比例已经非常小了，企业从各方面都要为将来的隐退打好基础，此时负债经营几乎不能发挥作用，反而有可能会成为企业的负担。
基于上述理论分析，本文做出了如下假设：
假设1：
处于不同生命周期的企业，其资本负债率具有显著差异。
假设2：
处于成长期的企业，相对于处于成熟期和衰退期的企业，有更高的资产负债率，采取负债经营的态度更积极。
4企业生命周期与负债经营相关性的数据分析
4.1样本的选择
本文选取来自东方财富证券网2010-2014年间的报表数据，以在中国沪深两市A股上市的房地产上市公司为基础，之所以选取房地产上市公司，是由于此类企业不同生命周期对于负债经营的变化最为明显，选取统一行业作为样本主体也更有利于控制变量便于对比研究，其他本研究中还剔除了标记为“ST”、“ST*”或报表相关信息不完全的上市公司，最终选择了93家房地产上市公司作为样本主体。
4.2研究变量
一、负债经营指标的选择。
选取总资产负债率作为资本结构的指标，由于负债经营的范围包括了短期负债和长期负债，若用单一的流动负债率或长期负债率来表示企业采取负债经营的程度，则分析不够全面。
我们知道，资产负债率作为反映企业资本结构最重要的指标，反映了企业总资产中来源于债权人提供的资金比重，以及企业资产对债权人的保障程度。
考虑到我国上市公司的市场价值无法计算，而长期负债和流动负债并不容易界定的特点，本文采用账面总资产负债率作为企业负债经营的衡量指标。
即：
总资产负债率＝负债总额/资产总额
二、企业生命周期的划分。
由于企业生命周期的划分标准不一，综合各个文献的划分方法，本文借鉴了章澜和肖美英[9]的对生命周期的划分方法，即在Anthony和Ramesh[10]对企业生命周期划分方法的基础上，结合我国上市公司的情况。
采用了主营业务收入增长率、留存收益率、资本支出率以及企业年龄的综合得分法来划分企业的生命周期。
本文也选取这四个指标作为划分标准，这样可以避免单一指标对生命周期划分产生的误差，以便更加准确地划分企业生命周期。
又由于我国已上市的公司基本都已度过了初创期，因此在本文的研究中将把所有样本的生命周期分为成长期、成熟期和衰退期。
具体操作时，根据四个指标的最后总得分从大到小排序其中样本总得分最高的约1/3的部分为处于成长期的企业，样本总得分最低的约1/3的部分为处于衰退期的企业，剩下的约1/3部分即为处于成熟期的企业其具体划分如表所示：
表4.1企业生命周期的划分
变量
主营业务收入增长率
留存收益率
资本支出率
企业年龄
发展阶段
特征
赋值
3
中
2
1
4.3基础数据分析
结合上文所述的生命周期分类方法将所得的各年主营业务增长率、留存收益率、资本支出率取平均值确定分值，企业年龄以2010年时的年龄确定分值，最终确定样本中处于成长期的房地产上市公司得分处于11-12分，31个处于成熟期的房地产上市公司和31得分处于7-10分个处于衰退期的房地产上市公司得分处于4-7分。
分别求出2010-2014年中各个生命阶段资产
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