我国创业板市场准入条件的法律研究分析最终版Word格式文档下载.docx
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但是我国创业板准入条件的法律制度建设并非十全十美。
本文正是基于此，通过对海外成功创业板的比较研究，对创业板准入条件进行法律分析，并进行一些积极有意义的探讨和建议。
一创业板市场概念定位及我国的创业板市场
（一）创业板市场的概念与特征
1.创业板市场定义
所谓创业板市场，又称二板市场或者小盘股市场，特指为高成长的新型创新公司，特别是高新科技公司提供筹资渠道并进行资本运作的市场。
一个成熟稳健的资本市场，必然被划分为多个子市场，以满足不同市场主体和市场对象，以及投资者的投资偏好。
创业板市场是一国多层次资本市场中除主板之外的重要组成部分。
2．创业板市场的特征
创业板市场的特征是在与主板市场或者其他交易市场相比较的过程中凸现出来的，具有其他市场板块无法达到的功能。
首先，创业板市场的上市标准较低。
创业板市场注重的是公司的发展前景，与主板市场不同。
主板市场通常更加注重企业的现有规模和盈利能力，因此主板市场通常对公司股本、资产、盈利等方面要求较高。
而市场上有更多的企业发展刚起步，规模小、盈利能力不清晰，但具有良好的发展前景。
创业板市场正是针对此类企业开设。
因此创业板市场上市要求相对较低，包括业务记录及最低盈利等要求，如香港创业板市场，仅要求两年的盈利记录。
其次，创业板市场的服务对象要求具有高成长性，创业板市场主要面向创新型高科技公司或者中小型企业。
这些企业往往达不到主板市场的准入要求，但本身具有高成长性。
主板市场主要是看中上市公司以往的经营业绩和资产规模，而创业板市场则看重上市公司未来的成长性。
为尚处于成长期的公司提供资本市场的支持，刺激成长性企业高速发展是众多国家建立创业板的主要目的。
最后，在投资者的定位上，创业板主要针对专业投资者。
由于创业板的服务对象往往是新兴产业，虽本身具有高成长性，但未来的发展往往也充满不稳定因素，因此创业板市场的投资比主板市场风险更大，对投资者的要求也更高。
只有具有相对专业知识、并具有更高风险防控能力的投资者才能在创业板获得更大经济利益。
因此，创业板市场主要针对专业投资者。
（二）我国的创业板市场的定位
创业板市场定位是指为哪类企业提供融资服务。
自我国决定在主板和中小板之外再建立一个独立的市场以来，这个新市场的名字几经变化，“高新技术板”、“二板市场”、乃至创业板市场，名称变化亦即象征着市场定位的变化。
“高新技术板”将创业板市场定位于高新技术企业，而“创业板”则定位于创业企业，既包括高新技术企业，也包括中小企业，更好的诠释了这个新市场的功能和作用。
我国创业板市场和中小板市场均针对中小企业开设，在定位上似有趋同，但实际上则完全不同。
首先，我国创业板市场与中小板市场在上市标准上大有不同，创业板市场显然准入门槛比中小板更低，如中小企业版要求发行前股本总额不少于人民币3000万元，而创业板仅要求发行后股本总额不少于3000万元。
其次，我国2009年发布的《首次公开发行股票并在创业板上市管理暂行办法》规定，在创业板上市的企业必须是具有较高成长能力、创新能力，在科技创新、管理创新、制度创新等方面具有较强的竞争优势，而中小板企业则没有这方面规定，仅要求主要业务突出、具有一定成长性和科技含量。
由此可见，创业板市场与中小板市场差异明显，定位不同，功能亦不同。
二我国创业板市场准入条件的标准定位和借鉴
（一）美国纳斯达克和香港创业板
我国创业板自2001年提出构想以来至今，起步和发展都比较晚。
纵观世界资本市场，美国纳斯达克（NASDQ）于1971年创立，迄今已发展成为全球最成功的创业板市场；
还有香港创业板，新加坡凯利板，可以说，目前有较多创业板市场的成功经验。
我国设立创业板市场，需要充分考虑自身建立市场的目的，把握制度建设的法律价值取向，吸取和借鉴世界各国创业板市场的成功经验。
美国纳斯达克市场是创业板历史的开创者，也是创业板的成功典范；
而香港创业板是在全球兴起开设创业板热的时代背景下创建的，较于海外市场有着中西合璧的优势，是内地企业海外上市的重要候选地，其发展过程和上市条件的设立是我国创业板借鉴和学习的对象。
设置创业板市场准入条件，是为了通过法律手段和行政行为来为市场挑选适格上市主体，给予其进入市场的权利，为有潜力的企业提供资本助其发展壮大，促进经济又好又快发展，同时也是为了满足投资者的投资需求，保证其投资行为不承担因市场缺陷等非自身原因带来的风险损失。
创业板市场准入条件可以分为硬性标准和软性标准。
硬性标准主要指规模标准、股票持有分布标准和经营基础标准，简单来说就是财务上的指标；
软性标准包括公司治理和其他标准。
（二）美国纳斯达克和香港创业板的硬性标准比较
本文将通过以下两个表格，分别对美国纳斯达克市场和纽约证券交易所上市条件、香港联交所和香港创业板的上市条件（主要是财务指标方面）进行比较，以此思考对我国创业板准入条件的设立带来的借鉴。
表一：
NASDQGlobalMarket首次公开发行上市标准、NASDQCapitalMarket首次公开发行上市标准与纽约证券交易所上市标准比较。
（“—”表示不作要求）
项目（单位：
百万美元）
NASDQGlobalMarket
NASDQCapitalMarket
纽约证券交易所
标准1
标准2
标准3
税前利润（最近1年或2年）
1
—
0.75
3年：
10
最近2年：
2
第3年必须盈利
股东权益
15
30
4
上市股票的市值
75
50
60
总资产/总营业收入（最近1年或2年）
流通股数/股
1.1
流通股市值
8
18
20
5
40
最低报价
做市商/个
3
持股>
100股股东人数/人
400
300
运营历史/年
资料来源：
李云丽，《创业板上市最新实例分析与操作实务》，2010
表二：
香港联交所主板与创业板上市标准比较
项目
联交所主板
创业板
盈利要求
最低盈利为5000万港元，最近两年必须达到2000万
24个月或者12个月营业记录（也可不到两年）；
净现金流量至少达2000万（硬性指标），无盈利要求
市值
不低于1亿，期权、权证或类似权利，上市时市值须达6000万港元
不低于4600万港元，但如果营业记录为12个月，则不低于5亿
公众持股量
25%。
如发行人预期市值超过100亿，则酌情接纳15%到25%之间的
市值不超40亿，25%
市值超40亿，20%
经营年限/年
2或者1
持有整股股东人数/人
100
50，且单一公众人士持股量不得超过已发行股本的10%
李云丽，《创业板上市最新实例分析与操作实务》，2010；
科技网—科技日报，；
http:
//www.law-。
通过表一表二中美国纳斯达克市场和纽约证券交易所上市标准的比较，以及香港主板和创业板的上市标准相比较，我们可以看到，创业板市场的准入条件比主板明显宽松许多，这是由两者不同的定位、功能所决定的。
创业板市场的主要对象是具有高成长潜力的创新型公司或者中小企业，这些企业的发展亟需资本，而其自身条件却无法达到主板市场的要求。
主板市场在准入制度的各项指标上均要求比较高，据上表数据显示，纽约证券交易所要求预期上市的企业最近3年的税前利润达1000万美元，最近2年的税前利润达200万美元，且第三年必须盈利，而在纳斯达克市场上市，要求最高的也为100万美元；
香港联交所主板要求企业发行上市前至少盈利5000万港元，最近两年达2000万港元，再看香港创业板，则根本不对企业做盈利要求，仅要求其有两年的活跃业务记录，若符合下列情况，上述的要求可减至12个月：
（a）首次上市文件中的会计师报告显示过去12个月期内的营业额不少于5亿港元、会计师报告中所载对上财政年度的资产负债表显示总资产不少于5亿港元或上市时市值最少达5亿港元；
（b）上市时由公众持有的公司市值最少要达1亿5千万港元，由最少300名公众股东持有，其中持股量最高的5名及25名股东分别合共持有不超过由公众持有的股本证券的35%及50%；
（c）股份的首次公开招股价不少于1港元。
从两者财务指标上的不同，我们就可以看出两者不同的功能定位。
也正是功能定位的不同决定了创业板市场的上市标准大大低于主板市场的上市标准。
两者不同的准入制度的构建，是为了保证两个市场不同的分工，以期建立一个真正的多层次的资本市场。
3.纳斯达克和香港创业板的软性标准
市场准入制度的构建，不仅仅要注重企业规模、经营基础等硬性标准的设立上，同时也要关注公司治理等软性标准。
公司治理结构是否合理有效决定了一个公司是否能得到良好的发展。
公司如何遵守、在多大程度上遵守治理结构的基本原则已成为投资者判断是否投资的重要因素。
因此，创业板市场对上市公司的治理结构一直倍受重视，有的甚至把它作为一项必须满足的上市审核基准，香港创业板和美国纳斯纳克市场就是典型。
如果发行人的治理不符合标准，发行人的上市申请将不获批准。
如香港创业板市场明确规定：
“上市前的24个月公司管理层和所有权人不得做重大变更，并且要求发行人品行好，有经验，并且具有足够的能力”。
这体现了上市标准中对企业管理层持续经营管理能力的要求。
美国NASDQ和香港创业板都要求上市企业有至少有两名独立董事，明确规定上市公司必须设立审计委员会。
NASDQ还要求设立由非独立董事或执行董事组成的薪酬委员会，专门管理负责管理层的薪酬事项。
综上所述，美国纳斯达克和香港创业板对上市企业进入创业板市场所设立的软性标准存在硬化的趋向，而硬性标准却趋向软化。
当前，创业板市场准入制度中，财务指标等硬性标准趋低，趋向软化，以扩充上市资源，使市场活跃，软性标准却趋高，目的是规范候选上市公司的运作，提高公司上市后的质量，保护投资者的利益，有效防范风险。
硬性标准趋低，软性标准趋高，这也是目前世界创业板市场准入制度的发展趋势。
美国NASDQ和香港创业板的这种硬性标准低，软性标准高的创业板市场准入制度的构建，对于“初出茅庐”的我国内地创业板市场准入制度有积极的借鉴的意义。
三、我国创业板市场准入条件的设置现状
（一）我国创业板市场准入条件的立法现状
从2001年提出对我国创业板市场的构想，到2009年证监会发布了《创业板市场发行办法》，众人期待已久的内地创业板终于“千呼万唤始出来”。
在《公司法》、《证券法》的相关基础上，《创业板发行办法》（以下简称办法）于2009年5月1日正式施行。
该办法在创业板上市条件上，对主体资格、独立性、规范运行、财务与会计、募集资金等五个方面进行了详细规定。
以下详述。
1.发行人主体资格
“发行人应当是依法设立且持续存在的股份有限公司或者是有限责任公司按原账面净资产整体变更为股份有限公司。
”
“发行人应当在股份有限公司依法设立以后持续经营3年以上。
其中，有限责任公司按原账面净资产整体变更为为股份有限公司的，持续经营时间可以从有限责任公司成立之日起计算。
“发行人发行后股本总额不少于3000万元。
发行人最近一期期末净资产不少于2000万元，且不存在未弥补亏损。
“发行人应当主要经营一种业务。
“发行人最近2年内主营业务和董事、高级管理人员均没有发生重大变化，实际控制人没有发生变更。
2.发行人独立性
创业板上市企业必须坚持“五独立原则”，即资产完整、业务独立、人员独立、财务独立、机构独立。
3.发行人规范运行条件
完善的公司组织结构：
“发行人必须具有完善的公司治理结构，依法建立健全股东大会、董事会、监事会以及独立董事、董事会秘书、审计委员会制度，相关机构和人员能够依法履行职责。
资金管理制度：
“发行人具有严格的资金管理制度，不存在资金被控股股东、实际控制人及其控制的其他企业以借款、代偿债务、代垫款项或者其他方式占用的情形。
对外担保制度：
“公司向其他企业投资或者为他人提供担保，依照公司章程的规定、由董事会或者股东会、股东大会决议；
公司章程对投资或者担保的总额及单项投资或者担保的数额有限额规定的，不得超过规定的限额。
公司为公司股东或者实际控制人提供担保的，必须经股东会或者股东大会决议。
发行人的公司章程明确对外担保的审批权限和审议程序，不存在为控股股东、实际控制人及其控制的其他企业进行违规担保的情形。
管理层任职资格：
“发行人的董事、监事和高级管理人员应该了解股票发行上市的相关法律法规，知悉自己的法定义务和责任，且应当忠实、勤勉，不存在以下情形：
被中国证监会采取证券市场禁入措施尚在禁入期的；
最近3年内受到中国证监会行政处罚，或者最近1年内受到证券交易所公开谴责的；
因涉嫌犯罪被司法机关立案侦查或者涉嫌违法违规被中国证监会立案调查，尚未有明确结论意见的。
发行人的合法运营：
“发行人及其控股股东、实际控制人最近3年内不存在损害投资者合法权益和社会公共利益的重大违法行为。
信息披露：
“发行人应当在招股说明书中披露管理层的信息、公司组织机构的信息以及是否合法运营及资金管理与对外担保的信息。
4．发行人的财务与会计
财务指标：
我国创业板规定了两套财务指标。
标准一为发行人连续2年连续盈利，最近两年净利润累积不少于1000万元，且持续增长；
标准二为最近1年盈利，且净利润不少于500万元，最近1年营业收入不少于5000万元，最近2年营业收入增长率均不低于30%。
会计行为合规：
“发行人内部控制制度健全且被有效执行，能够合理保证公司财务报告的可靠性、生产经营的合法性、营运的效率与效果，并由注册会计师出具无保留结论的内部控制鉴证报告。
5.募集资金的使用
发行人募集资金应当用于主营业务，并有明确的用途。
募集资金投资项目应当与发行人现有生产经营规模、财务状况、技术水平和管理能力等相适应。
发行人应当建立募集资金专项存储制度、募集资金应当存放于董事会决定的专项账户。
（二）国内主板和创业板上市条件的简要比较
表格三：
国内主板和创业板上市条件的简要比较。
“—”表示无要求。
国内主板
国内创业板
实收股本
发行前股本总额不少于3000万元；
发行后股本总额不少于5000万
发行后股本总额不少于300万
营运记录
具备3年业务记录，发行人最近3年内主要业务和管理层没有发生重大变化
具备3年业务记录，发行人最近2年内主要业务和管理层没有发生重大变化
（接上表）
最近3个会计年度净利润均为正数且累计超过3000万元；
最近3个会计年度经营活动产生的现金流量净额累计超过5000万，或者营业收入累计超过3亿元；
最近一期期末不存在未弥补
亏损。
连续2年连续盈利，最近两年净利润累积不少于1000万元，且持续增长或者最近1年盈利，且净利润不少于500万元，最近1年营业收入不少于5000万元，最近2年营业收入增长率均不低于30%；
最近一期期末净资产不少于2000万，且不存在未弥补亏损。
最低公众持股量
公开发行的股份达到公司股份总数的25%以上；
公司股本总额超过4亿元的，公开发行达10%以上
最低市值
通过上述对比，笔者认为目前我国创业板上市条件虽然比主板要低，但显然还未低到海外创业板上市标准的程度。
这主要体现在盈利要求、运营时间和净资产三个方面。
我国创业板目前对上市公司的盈利要求所提出的两套标准均要求较高，最近2年连续盈利，2年净利润累计不少于1000万元，或者最近1年盈利，且净利润不少于500万，最近一年营业收入不少于50000万，最近两年营业收入增长率不低于30%。
而海外创业板，如英国AIM、美国NASDQ及香港创业板等多数上市标准对盈利均没有要求。
在运营时间上，我国创业板与主板、中小板持续经营时间并无区别，均要求发行人有3年的业务记录，而海外创业板上市或者不要求持续运营时间限制，或者限制时间短于3年。
如英国AIM市场、新加坡凯利板就明确上市公司不需要有营业记录，即使是要求上市公司提供活跃营业记录的香港创业板也仅规定2年的营业记录，进港交所批准还可以只提交12个月的营业记录。
我国创业板对拟上市的公司净资产有严格规定：
最近一期期末净资产不少于2000万，无未弥补亏损。
而海外创业板市场对发行人净资产均无要求。
当前我国创业板规定了较高的上市标准，虽然在一定程度上可以有效防范市场风险，保护投资者的权益，但是也与设立创业板的初衷和创业板本身鼓励具有高成长潜力的创新型公司的发展的功能相去甚远。
虽然我国目前能达到这一上市标准的企业资源十分丰富，但也有更多的不能达到这一标准，却具有高发展潜力，由于其经营时间较短、发展前景不确定、盈利能力不稳定而被我国创业板拒之门外的新型科技企业。
四．缔造创业板传奇
（一）创业板传奇为何不在创业板
1.优酷、当当美国上市
2010年美国当地时间12月8日，视频网站优酷网和电子商务网站当当网正式在纽约证券交易所挂牌上市。
在交易大厅现场，优酷CEO古永锵和当当网创始人李国庆夫妇互相祝福。
当日优酷以强劲的涨势收盘，涨幅161.25%，市值达34亿美元，成为5年来纽交所上市首日涨幅最高的公司。
当当也以毫不逊色的表现大涨86.94%。
这一日也被称为“中国互联网日”。
于此同时，人们也不禁疑问，彼时国内创业板已经开了一年了，为何国内知名的企业，诸如XX、新浪之类有发展潜力和实力的企业却纷纷跨过一个太平洋，赴美上市，令国内投资者难以分享到他们的发展成果？
优酷、当当赴美上市，既不是第一家，也不会是最后一家。
细细算来，国内影响最大的互联网企业，无论是电子商务、搜索引擎、门户网站，还是在线视频等，知名的企业几乎无一例外都选择在了境外上市。
连国内著名民营培训机构新东方，也是选择在了美国上市。
何故？
最初始的原因很简单，这些公司根本不能达到在国内上市的财务标准。
据了解，当当网在2009年才开始盈利，优酷还没有实现盈利，只是实现亏损额在不断减少。
而我国创业板规定，发行人必须连续2年连续盈利，最近两年净利润累积不少于1000万元，且持续增长或者最近1年盈利，且净利润不少于500万元，最近1年营业收入不少于5000万元，最近2年营业收入增长率均不低于30%，也就是说，按照中国创业板的相关标准，仅财务标准一项，优酷和当当其实就不具备在中国上市的资格。
再往前细数，以2005年8月在美国上市的XX为例，XX2003年才宣布盈利，至上市时盈利的记录只有两年。
而直到上市当年前一个季度，XX的净利润才只有30万美元，相当于当时240万元人民币。
在当时根本不能达到国内中小板上市标准，即便是现在的创业板上市标准，也不能达到。
如此，我国创业板目前一个重大问题就凸显出来了：
上市标准过高。
过高的上市标准导致诸如当当网、优酷网之类新兴的科技产业的企业无法在国内创业板上市，无法获得融资渠道进而发展壮大、创造更大的经济效益。
就目前现状来看，在国内创业板上也很难出现像亚马逊、微软之类的全球知名企业，出现创业板传奇。
2.创业板离“纳斯达克”有多远？
美国纳斯达克市场是迄今最成功、最具典范的创业板，我国创业板市场就是以此为目标，致力于打造一个中国式的纳斯达克。
我国创业板开板以来，吸纳了一大批战略性新兴产业公司。
然而，问题也频发，发行的“三高”、超募资金使用、业绩退化、高管辞职隐忧等问题，令处在初期发展阶段的创业板总让人牵肠挂肚。
例如创业板上市企业的“三高”问题：
发行市盈率高、发行价高及资金超募比高。
至今创业板已造就了324个亿万富翁和39个十亿级以上的富翁家族，大多数企业泯灭了创业热情，不再想着如何创业如何发展，而一味考虑如何上市，创业板俨然已经成为了“创富板”。
而“三高”问题的出现，正是由于国内创业板走进了“办贵族学校，靠创富激发创业热情”的认识误区，使创业板定位错误。
而正确定位，应当真正为广大符合条件的中小企业提供融资渠道，努力为更多的平民中小企业提供IPO融资上市机会。
创业板应当是“创业学堂”，而非优秀毕业生的“毕业典礼”，这就要求要切实尊重创业板的低门槛制度。
（二）创业板准入条件立法的完善和规制
大量优秀的企业在国内市场的流失、国内创业板发行“三高”、高管套现等问题屡屡得不到解决，探究其原因，过高的上市标准是一个重大的原因之一。
如何更好的规制和完善我国创业板准入条件，使创业板能够更好的发挥其相对于主板市场和中小板市场的不同的功能所在，成为当下亟待解决的问题之一。
笔者认为，通过与海外创业板的比较，如美国纳斯达克市场和香港创业板，在借鉴海外创业板成功经验的基础上，立足于我国创业板的功能定位，正确考虑我国当下国情，我国创业板在准入条件的立法设置上应当做一个
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