雷士照明股权连环局第一二三季完整版Word文件下载.docx
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吴长江也在其微博表示“由于我近期身心疲惫，想休整一段时间，所以辞职，并不是外界猜疑的什么对赌输了出局，也与董事间股东间没有仼何分歧矛盾”。
但是，吴长江紧接着发布了第二条微博称：
“等我调整一段时间以后，我依然会回来的，我为雷士倾注了毕生的心血，我不会也永远不会放弃，请大家相信我。
”这条只存在几分钟随即被他删除的微博，引发了外界无限的猜想。
当事人除了事发当日寥寥数语的几条微博之外，再也没有对吴长江的辞职做更多的解释，令事件至今扑朔迷离。
如果细究一下上位者的身份背景，便会发现某种必然的逻辑：
软银赛富基金——知名的风险投资者；
施耐德——全球知名的跨国产业大鳄。
当追求财务回报的风险投资者与寻求行业整合的产业投资者，联合控制了一家企业的董事会，并且创始人股东蹊跷地从企业董事会出局了，这意味着什么呢？
在这场资本“局中局”的盛宴中，呈现出来的是创业者的无奈，以及与资本博弈的稚嫩。
曾经，他借助资本的力量，完美地解决了创业股东之间的纠纷，而今，他几乎栽在了资本的手上。
这一切的源头，要从吴长江第一次从企业出局说起。
雷士第一季：
创业三股东分家的往事
股东合伙创业渊源
故事开始之前，先介绍本案例三位重要角色出场。
吴长江、胡永宏、杜刚同为重庆人，高中同窗三年，其中吴长江为班支书，胡永宏为班长。
1984年，三人分别考入西北工业大学、四川大学、华南理工大学。
毕业之后，三人的工作同样天南地北，吴长江被分配到陕西汉中航空公司、杜刚进入国有企业惠州德赛电子、胡永宏则进入了成都彩虹电器集团。
1992年，耐不住寂寞的吴长江，从陕西汉中军工企业辞职南下广东。
之后吴长江辗转进入了广州番禺一家叫雅耀电器的港资灯饰企业。
1993年底，吴长江从这家企业辞职，并筹划在照明行业自己创业。
当时，高中同窗的杜刚已经是惠州德赛下面一家二级公司的副总了，于是让吴长江前往惠州创业，好有个照应。
1994年，杜刚联系了三位德赛的老总，吴长江把大学校友王戎伟也拉了进来，6个人每人一万五，总共凑了十万块钱，成立了惠州明辉电器公司，专做电子变压器的OEM业务。
具体工作由吴长江和王戎伟做，其他四个人做股东。
企业刚设立之时，工厂就设在德赛厂区，由于德赛是国企，最早用他们的厂房、货车都是免费的。
由于没有厂房投入、没有租金负担，企业设立当年就盈利100余万元，但因股东数量太多分歧过大，一年之后的1995年大家干脆把公司卖了，每人分了三十多万。
公司卖给了给他们订单的香港人，后者又把吴长江返聘为总经理，并且给与15%的股份。
这位香港商人则在香港成立贸易公司，把明晖电器的产品卖到海外。
但后来吴长江发现，香港老板承诺他的15%的股份几乎拿不到分红，因为公司的利润转到香港去了，大陆这边的公司赚不到钱。
几年之后，吴长江索性离开了企业。
1998年，吴长江决定做照明品牌。
他找到了高中同学胡永宏，由于后者所在的成都彩虹电器集团从事的是小家电行业，而且他毕业十年来一直干着营销岗位。
吴长江擅长的是工厂管理，做品牌光有工厂管理能力显然不够，所以胡永宏的市场营销经验就成为吴长江所急需的。
于是吴长江极力鼓动胡永宏出来创业，“我当时想，我让他过来帮我打工？
这不太好，因为我们关系挺好的，所以我说我们一起来创业，我保证你明年就赚回来。
”
而尚在惠州德赛的杜刚得知吴长江要与胡永宏联合创业之后，也执意要加入进来。
杜刚之前参与明辉电器的投资时已经赚过一笔，显然这次更不想错过。
“他说你给我多少股份都可以，因为他第一次在我这儿用一万多块钱赚到三十多万。
”吴长江说道。
1998年底，吴长江出资45万元，他的另外两位同学杜刚与胡永宏各出资27.5万元，以100万元的注册资本在惠州创立了雷士照明。
从股权结构看，吴长江是占比45%的单一大股东，而相对两位同学的合计持股，他又是小股东。
“当时就这样讲的，他们两个55%，我45%，我说以后如果我吴长江一意孤行，你们两个可以制约我。
企业创立之时，三位股东进行了明确的分工：
胡永宏主管市场营销，吴长江负责工厂管理，杜刚负责调配资金及政府等资源。
正是在这种“有控制权、但又被制约”的结构中，三位同窗合力将企业迅速做大，第一年销售额即达3000万元，此后每年以近100%的速度增长。
胡永宏的营销贡献
雷士创立伊始即能够实现爆发式的开门红，可以说与胡永宏在市场营销层面的拓展密不可分。
在当时国内一片散乱的照明行业中，胡永宏进行了一系列的营销创新。
其一，首推专卖店模式。
业态单一、市场混乱、模式传统，是当时照明市场现状的真实写照。
而胡永宏长期从事的家电行业，营销模式已经呈现出多样化格局，家电专卖店遍地开花。
于是，胡永宏将曾服务过的小家电行业运作经验成功嫁接到了照明行业。
1999年6月，雷士照明第一家也是照明行业最早的专卖店在沈阳成立，随后，雷士专卖店模式在全国各地迅速复制，这为雷士在之后的市场竞争中获得了强大的渠道竞争力。
其二，定位商业照明。
2002年以前，照明行业尽管品牌众多，但几乎家家都是大同小异，没有明确的市场区隔和定位。
胡永宏认为，没有区隔意味着市场可以被细分。
基于此，雷士在照明行业内首次提出“商业照明”新概念，并将产品聚焦在“商业照明”领域，成为商业照明领域的游戏规则制订者和引导者。
其三，独辟隐形渠道。
就在众多品牌纷纷仿效“专卖店”经营模式时，胡永宏却又在寻求新的突破，这一次他把突破点集中在“隐形渠道”上。
据统计，商业照明领域60%以上的灯具使用，都是被工程设计师队伍所主宰。
因而，影响商业照明产品销量的不仅仅是消费者本身，更取决于装修设计公司等隐形渠道对消费群体的影响。
于是，胡永宏要求营销团队和经销商在巩固传统渠道的同时，投入更大的精力开拓隐形渠道，雷士的成功很大程度上源于这一点。
其四，打造“光环境专家”。
商业照明一个重要特点是讲究灯光效果，于是胡永宏顺势提出了“光环境专家”的概念，并且酝酿出雷士独有的“光环境体验馆”，给人以直观的现场体验感受。
这也是雷士照明品牌形象的一大提升，使得其营销理念超前于仍以产品为主导的其他商业照明品牌，“光环境专家”更为雷士的隐形渠道注入了更大的竞争筹码和活力。
在雷士内部员工的心目中，胡永宏的眼光非常独到，“像有响尾蛇这种嗅觉，他能够闻到未来的品牌的运作是一个什么样的方式。
”正是胡永宏这一系列的营销领域的创新，为雷士照明收入快速增长奠定了坚实的基础。
从2002年超过1个亿，2003年超过3个亿，2004年超过5个亿，2005年超过7个亿。
逐渐显现的理念分歧
随着企业的做大，自2002年起“事情正在起变化”，股东之间的分歧开始悄然孕育，裂痕随即产生。
首先，这赚的钱怎么用，几个人的看法就不一样。
吴长江一直想把企业往大了做，赚了钱就要投入，而其他两位股东则希望赚了钱要分红。
胡永宏接受媒体采访时就直言不讳道：
“吴长江最喜欢读的书就是《毛泽东选集》，他一直想证明自己是伟人的那一种，从以开始就能预见未来一样。
任何一个企业一开始的时候绝对是一个求生存的时候，不会有那种他所说的那种宏伟眼光。
而吴长江则始终坚持自己的主张：
“如果要说就是说我违背董事会的原则了，当时如果我一意孤行，你们可以在其他的事上你们可以制约我、否定我，那么在这个事上我就很坚持，我就要一意孤行，我不认为是刚愎自用，我认为是自信。
可以说，这种态度上的区隔，与他们各自的职业生涯有着密切的联系。
吴长江自1992年离开国有企业之后，就一直在市场上摸爬滚打，所以养成了爱冒险、大手笔的职业习惯。
而胡永宏与杜刚从大学毕业起直到创立雷士照明之前，都是一直呆在大型国有企业，因而形成了职业上的谨慎保守风格。
一开始几位股东还会坐在一起讨论，可慢慢的，吴长江开始独自作决断，他把赚来的钱一次一次的用于扩大规模。
吴长江说道：
“我也不想跟他们沟通，因为我好像觉得我们沟通起来非常费劲，大家理念思路不一致，后来这块就懒得跟他们解释。
股东间的矛盾逐渐升温，渐渐的双方都失去了耐心，甚至开始互相挑剔。
由此，股东之间的理念分歧开始逐步上升到情绪对立。
由于吴长江是总经理，全面负责企业运营，因而对外总是由吴长江代表企业，外界提及雷士，言必及吴长江，其他两位股东觉得自己身份被贬低了。
在这种失衡的心态下，分管销售的胡永宏开始越位干涉企业经营，原本只须向总经理汇报的事情，胡永宏也以股东身份要求职业经理人向其汇报，并且单方面下达他的指示。
这就造成股东意见不一致时，下属无所适从。
随着局势的恶化，但凡公司开会，股东一方提出看法另一方就表示反对，致使会议无法进行下去。
吴长江提及双方冲突时胡永宏说过的一句情绪话：
“他曾经这样讲，中学的时候，你是书记，我是班长，我们两个平起平坐的，现在凭什么我要听你的？
由于吴长江的步调太快，其他两位股东担心企业根基不牢，吴长江再这样搞下去会把雷士搞垮。
再加上胡永宏当时已经萌生退意，“那个时候我对雷士的兴趣，包括跟股东之间合作的兴趣已经越来越没有了”，于是索性提出只要公司有收益就马上分红。
此时的吴长江终于开始品尝两位股东的联合牵制了，相对他们二者而言吴长江只是持股45%的小股东。
于是，“每月分红”变成了董事会的正式决定。
而分红之时，由于吴长江的股份较多，因而所分得现金也较其他两位股东多。
其他两位股东心理进一步不平衡，要求分红也必须一致。
后来妥协的结果是，吴长江把自己的股份向其他两位股东分别转让5.83%，而代价几乎是无偿的。
于是三人的股份形成33.4%、33.3%、33.3%的均衡状态，三位股东在企业的工资、分红也完全均等。
股东分家的导火索
然而，股份是均等了，三位股东的关系却并未因此而改善。
2005年，随着雷士的销售渠道改革，三位股东的矛盾全面爆发，其他两位股东激烈反对吴长江的改革方案。
吴长江打算从全国数百家经销商中，选择规模较大的数十家，并把他们整合成35个运营中心，其角色不再是单纯的销售职能，而是当地的物流、资金和出货平台。
肩负区域内的服务与管理工作，其他规模较小的经销商，则与各省的运营中心接触，不再由雷士直接统一管理。
而这些运营中心的总经理，都是挑选各省会城市业绩最好的经销商来担任。
他们既有自己的直营店，同时兼顾整个区域的运营管理。
但是吴长江的方案遭到胡永宏及杜刚的反对。
“他们认为这样做风险太大，假如北京原来十个经销商要造反，我可以干掉，不影响我们的业务。
如果成立运营中心，他带着大家造反，就麻烦了。
我觉得他们这样想太狭隘了，说白了就是不自信。
因为渠道变革的导火索，股东之间的分歧上升到了企业分家与否的层面，胡与杜决定召开董事会。
2005年11月的一天，刚从国外出差回来的吴长江被通知参加董事会。
“我刚国外回来还在倒时差，他们说要开董事会，就是他们两个决定了要开董事会就通知我。
”这天开会三个人就渠道变革的事情吵了一通，情绪当头的吴长江随口发了一句牢骚：
“你们既然这样讲，你们觉得我不行，管的不好，那好，你们来我退出。
没想到的是，胡永宏顺手接过话柄就谈分家之事。
吴长江自知话已经说出口无法反悔，剩下就只能谈分家的条件了。
几天之后，吴长江开出了退出企业的条件：
企业作价2.4亿元，自己从企业拿走8000万，作为交换，自己的企业拥有的股权归其他两位股东所有。
胡、杜欣然同意，随即签署协议。
然而，3天之后发生了戏剧性的一幕。
从全国各地赶过来的雷士照明经销商齐聚惠州雷士总部，强势介入雷士股东分家之事，会议厅现场还拉起了“雷士战略研讨会”的横幅。
当着全体经销商、供应商还有公司的中高层干部的面，经过五个多小时的协商，最终两百多名经销商举手表决，全票通过吴长江留下。
由经销商投票公决雷士命运的一幕在惠州上演，这种怪事可能是中国改革开放以来第一桩，可就是在雷士身上发生了。
面对此种局面，胡永宏与杜刚被迫接受各拿8000万离开企业（如图一）。
对于这出戏剧性的一幕，胡永宏坚定地认为是由吴长江一手策划的：
“我说同学之间有这个必要吗？
那肯定是他导演的了，我们肯定是被逼的，所有的经销商都是他亲自打电话叫过来的，他刚给一个经销商打电话，那个经销商就给我打了。
”甚至有知情者透露：
“策划会议地址在山东临沂，策划人为吴正则，主谋吴长江，主要成员有河南（代理商）曾平、山东刘同光、深圳岳强等，并非一起自发行动。
这场经销商的倒戈行动无论是否由吴长江策划，但经销商最终站到了吴长江这边的原因显然更加值得探究。
按道理，雷士的营销系统是由胡永宏一手建立，经销商应该是“亲胡派”才对的，为什么关键时刻他们选择了吴长江呢？
说吴长江气场强大、具备领袖气质，这当然是原因之一；
经销商不想眼看着雷士这块牌子因为股东不和而倒下，进而断了自己的饭碗也是原因之一。
但更重要的是，吴长江提出的渠道变革方案有利于经销商，特别是每个省份最大的经销商。
由于各省最具实力的经销商最有可能获得本省运营中心的机会进而得到雷士的大力扶持，因而他们必然成为吴长江渠道变革方案的坚定支持者。
当时俞保儿、华勇等浙江、上海的总经销商就力挺吴长江。
日后，吴长江为了对他们表示感谢，亲口承诺：
“只要我吴长江在雷士一天，只要雷士还存在一天，我一定保证俞保儿、华勇在上海、浙江的一切利益”。
虽说吴长江并未承认经销商倒戈是由他策划，但他却公开承认过，“雷士分家这个导火索是我点燃的。
因为这个事情迟早要解决，早解决要比晚解决好。
据说时任摩根士丹利董事总经理的刘海峰曾经和吴长江有过深度接触，并有意投资雷士，后来在尽职调查时发现股东问题是潜在的“地雷”。
虽然刘海峰最终未投资雷士，但是给了吴长江一个忠告：
要想获得私募融资，前提是必须解决好股东纠纷问 题。
听了刘海峰的忠告，吴长江最终决定彻底解决股东纠纷的问题。
他向另外两位股东提出退出企业便成了一种“以退为进”的策略，吴长江自信离开了他，另外两个股东是“玩不转”这家企业的。
这一“赌局”吴长江最终赢了，而且代价低于预期，如果不是吴长江“以退为进”的策略，要想两股东顺利离开，只怕付出的代价远不止1.6亿 元。
股东问题是妥善解决了，但是雷士账上并没有足够支付股东款的现金。
最终达成的折中方案是，两位股东先各拿5000万，剩余款项半年内付清。
雷士第二季：
吴长江与资本的博弈
千里求助“企业教父”
在兑现了一个亿的股东款之后，雷士账上几乎变成“空壳”，接下来的资金问题才是吴长江真正的挑战。
据他自己说，从2005年底到2006年的下半年，他唯一做的事情就是“找钱”，其他的一概不管。
他将那段时间形容成“度日如年”、“如坐针毡”，面对空空如也的公司账户心里发虚，但在员工面前还是不得不故作镇定。
2006年3月，吴长江飞到了联想集团的总部。
他把情况向柳传志和盘托出，希望这位“企业教父”级的人物能帮他渡过难关。
柳传志甚为欣赏这位后辈企业家的理念与魄力，他打算通过旗下的“联想投资”向雷士入股，但是考虑到联想投资的项目决策程序较长，远水救不了近火。
“最后他向朋友借了200万美元给我用，我很感谢柳传志”，吴长江表示。
经柳传志介绍，一位与联想控股有合作的低调广东女富豪叶志如，通过其私人拥有的BVI（维京群岛）离岸公司“正日”，借了200万美元给雷士，借款期限为半年（如图二）。
与此同时，吴长江也在等待联想投资的决策程序，他期待着联想能给他进行更大额的股权投资。
融资中介“趁人之危”
除了向柳传志求救，吴长江还几乎尝试了所有可能的找钱办法。
也正是在那段时间里，一位叫“毛区健丽”的资本达人出现了，她是亚盛投资的总裁，专门从事融资顾问服务。
据吴长江介绍，毛区健丽自2005年底就开始与他接触。
她了解雷士股东纠纷的整个背景，也知道吴长江极度缺钱的状况。
此时，毛区健丽揽起了协助吴长江融资的活，她带着自己的团队开始对雷士提供全方位的金融服务，包括帮助吴长江在境外设立离岸公司、搭建离岸股权架构、引进资本方、设计融资交易结构等等，外界戏称为雷士的“金融保姆”。
而且，毛区健丽为了显示诚意，先期向雷士提供了2000万元的借款，以帮助雷士进行资金周转。
毛区健丽对于雷士融资的细节，总是三缄其口，仅仅表示“只是传递信息”。
而其实，她和吴长江之间至少经历了一段时间的心理战。
在毛区健丽知悉吴长江去见过柳传志之后，她向吴长江承诺能在3个月内让风投的钱到账。
接下来数个月时间内，毛区健丽找到了三个愿意出资的投资人：
“涌金系”掌门人魏东的妻子陈金霞、优势资本总裁吴克忠、个人投资者姜丽萍，他们三人合计出资400万美元（陈180万、吴120万、姜100万）。
毛区健丽向出资人承诺，投入这400万美元可以获得雷士10%股份，但是有一个条件，他们三人的资金必须先以她的名义投入雷士，之后再将雷士的股份转给这三人。
三人最终允诺。
在3个月之后的2006年6月27日，毛区健丽抢在联想做出投资意向之前，以从吴克忠等人处募集的400万美元，加上自有资金494万美元，再加上应收取的融资顾问费折算成100万美元，合计994万美元入股雷士，占比30%。
（如图三）
令人惊异的是，毛区健丽所入股的994万美元，对应雷士的市盈率估值只有4.7倍（依据雷士2005年净利润700万美元推算）。
通常而言，企业的第一轮融资，投资方给出的估值一般是8-10倍市盈率，吴长江只卖到了正常价格的一半左右。
无疑，吴长江把企业的股份卖了个“地板价”。
为什么吴长江会接受如此低的估值？
其实，双方有个心理博弈的过程，吴长江当时迟迟未能等到联想是否投资的确切信息，而另一方面，他的企业缺钱已经火烧眉毛了，没有大资金进来企业必定资金链断裂，毛区健丽一定程度上是认定了吴长江不得不接受这样的估值。
毛区健丽以这种方式“杀价入股”，难免给人以“趁人之危”的嫌疑。
吴长江后来表示：
“这里面客观讲有一点误导，我当时也不懂这些，急着要钱。
他们是专门运作这些的，说三个月这钱就到，而联想有一个程序，相对慢了一点点，结果我当时就相信了。
入股交易达成后的第二天，2006年6月28日，毛区健丽随即把雷士10%的股份转手兑现给了出资400万美元的陈金霞等三人（如图四）。
因而，实际上陈金霞等人是以5.7倍市盈率入股雷士的。
至此，我们可以发现，毛区健丽实际只投入了494万美元真金白银，即获得了雷士20%的股权。
相较于陈金霞等三人投入400万美元只占有10%股份，毛区健丽是不是格外划算呢？
这背后又意味着什么呢？
相当于毛区健丽本人现金出资部分，实际是以3.5倍的超低市盈率入股雷士的。
这就是吴长江后来隐晦表达被毛区健丽“误导”的原因了。
赛富、高盛“粉墨登场”
当然，毛区健丽虽然是趁机“吃”了一把吴长江，但是她并没有“得了好处甩腿就走”，而是继续在协助吴长江物色更大的资金进来。
虽然毛区健丽东拼西凑加上自己的资金，替吴长江找到了近900万美元的现金，但是雷士的资金缺口依然很大。
一个多月之后的2006年8月，在毛区健丽的牵线搭桥下，软银赛富正式决定投资雷士。
8月14日，软银赛富投入的2200万美元到账，占雷士股权比例35.71%。
据此可以推算，软银赛富入股雷士的市盈率估值约为8.8倍。
这个价格是毛区健丽先前入股估价的近2倍，客观地说，软银赛富入股的价格相对较为公道。
就在软银赛富入股雷士的同时，先前经柳传志所介绍，叶志如对雷士的200万美元借款，也在到期前进行了“债转股”。
叶志如对雷士的200万美元债权，转变成3.21%股份（如图五）。
叶志如的债转股市盈率，与软银赛富入股的市盈率大体相当，约为8.9倍。
无论是较毛区健丽先注入的叶志如的200万美元资金，还是较毛区健丽后注入的软银赛富的2200万美元资金，入股市盈率皆高于毛区健丽的入股市盈率，由此一来更加凸显出毛区健丽投资雷士“买到了地板价”。
这半年下来，随着三笔资金的先后进入，雷士总共募得资金折合人民币约2.6亿元，除去支付股东杜刚、胡永宏的1.6亿元，还有余款补充运营资金。
解决了创业股东问题以及资金问题之后，雷士从此走上了稳健的扩张道路。
两年之后的2008年8月，雷士照明为了增强其制造节能灯的能力，以现金+股票的方式收购了世通投资有限公司（其旗下的三友、江山菲普斯及漳浦菲普斯专事节能灯灯管及相关产品的制造），其中现金部分须支付4900余万美元。
当时雷士并没有足够的现金来支付这笔收购款，账上现金及存款仅有3000万美元。
为了完成此次收购，雷士照明不得不再次寻求私募融资。
在该次融资中，高盛与软银赛富联合向雷士照明投入4656万美元，其中高盛出资3656万美元、软银赛富出资1000万美元。
然而，由于此次融资，吴长江的持股比例因稀释而失去了第一大股东地位，持股34.4%；
而赛富则因先后两次投资，持股比例超越吴长江达到36.05%，成为第一大股东；
高盛以11.02%的持股比例成为第三大股东（如图六）。
以现金+换股方式完成对世通的收购以后，吴长江的持股比例再度被稀释至29.33%，依然低于软银赛富30.73%的持股比例。
此持股比例一直保持到雷士照明IPO之时（如图七）。
由于吴长江失去第一大股东地位，这为几年之后吴长江进入另一个股权“局中局”埋下了伏笔。
投资人借IPO赚“钵满盆溢”
2010年5月20日，雷士照明登陆港交所，发行6.94亿股新股（占发行后总股本的23.85%），发行价2.1港元/股，募资14.57亿港元。
随着雷士照明成功IPO，雷士的各路投资人也获得了最佳套现退出通道，而且按照IPO价格计算，投资人也获得了可观的投资回报。
以高盛及软银赛富为例（如表一），高盛以3656万美元的投资，最终获得了2.08亿股股票，折合成港币的持股成本为1.37港元/股，相较于2.1港元的IPO价格，投资回报为1.53倍；
而更早更低价入股的赛富基金收益则更加可观，其以3200万美元的投资额，最终获得了6.81亿股股票，折合港币的持股成本仅为0.366港元/股，按IPO价格的投资回报为5.73倍。
值得一提的是，在这场资本盛宴中，斩获最多的并非软银赛富，而是当年把赛富引进雷士的毛区健丽。
毛区健丽虽然曾是雷士的融资顾问，也入股了雷士，但是她总是刻意将自己隐藏起来。
在雷士的招股说
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