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1、何谓ETF期权11

2、看涨期权与看跌期权13

3、复杂期权策略简述14

四、释放制度红利，打开券商利润空间14

1、千呼万唤，上证50ETF终亮相15

2、增厚经纪业务收入10%-15%15

3、重点公司15

五、风险因素15

资本市场的繁荣

1、国际资本市场的发达与繁荣

从经济学的角度来看，不管是古典经济增长理论，还是现代经济增长理论，都强调资本对经济增长的作用，在诸多经济增长模型中，资本市场都是经济发展不可或缺的一个外生变量。

从理论上来看，只有强大的资本市场，才能为社会的经济体系提供完善的风险配置机制，才能使得金融体系处在安全、流动、有效的状态，才能分散全社会的风险。

因此，资本市场可以通过流动性支持、风险分散、降低信息不对称等多方面的手段，促使经济体系顺利运行。

快速增长。

或者说，资本市场构成了现代金融的核心，国家的发达与繁荣离不开资本市场的发展与壮大。

从WFE（WorldFederationofExchanges，世界交易所联合会）提供的数据来看，截止2014年11月，WFE会员交易所的上市公司达到44万家，其中美洲1万家，亚洲和环太平洋地区有24万家，而欧洲、非洲和中东地区有9741家；

而基金数量达到27万只，ETF数量达到6511只，衍生品数量更是高达150万只。

从市值来看，依然是美洲最高，截止14年11月，达到30万亿；

亚洲和环太平洋地区达到20万亿，欧洲、非洲和中东地区接近13万亿，总值达到64万亿。

而从近4年的数据来看，美洲、亚洲及环太平洋地区的资本市场仍处于快速发展之中。

从股票交易量来看，资本市场的扩容压制了交易的活跃度，股票交易量有所下降。

美洲的交易量逐步下滑，从43万亿降至14年11月的22万亿；

但亚洲和环太平洋地区的交易量正在迅速增长，从最低不足1万亿增长至14年11月的24万亿，已经超过美洲的交易量。

而欧洲、非洲及中东地区的交易量波动不大，一直维持在5000亿元左右。

2、衍生品是资本市场的重要组成部分

远期合约、期货、期权、互换是四种最常见的衍生工具，也是最简单和最基础的衍生品。

利用衍生品的结构化特性，通过相互结合或者与其他金融工具相结合，就可以设计出更多具有复杂特性的衍生品。

结构化衍生品是资本市场的重要组成部分，一方面增加了资本市场的完备性，深化了市场的风险配置功能，另一方面，也增强了资本的流动性，提高了资本市场的信用水平。

从国际市场来看，各地区喜好的衍生品各有不同。

从WFE会员交易所提供的数据来看，在期货类产品方面，截止2014年，成交量最多的为商品期货，总共达到30亿手，其中以亚洲和环太平洋地区为主；

其次为利率期货，以美洲为最多；

最少的为ETF期货，只有不足80万手。

而从期权类产品来看，截止2014年，成交量最多的为股票期权，基本集中在美洲，达到25亿手；

其次为股指期权，则亚洲及环太平洋地区占绝对优势，达到20亿手。

相比之下，ETF期权、利率期权等产品成交量均不足10亿手。

3、期权市场发展前景广阔

我国衍生品市场发展一直较慢，衍生品品种丰富度落后于国际水平，利率期货、利率期权、互换、股票期货、股票期权等品种都尚未推出。

而从已经推出的商品期货和股指期货的运行状况来看，我国有着适合衍生品发展的土壤。

从股指期货成交量来看，2014年前11个月，股指期货各品种累计成交量最多的是芝加哥商品交易所，成交量超过5亿手，其次为欧洲期货交易所，而中国金融期货交易所则以17亿手的成交量排名第5。

而中金所目前只有沪深300指数期货一只产品。

而从商品期货成交量来看，2014年前11个月，商品期货各品种累计成交量排名前三位的交易所分别为上海期货交易所、大连商品交易所、郑州商品交易所，成交量分别达到72亿手，69亿手和59亿手。

由此可见，我国投资者对衍生品有着旺盛的需求。

一方面，衍生品种类的不足提高了衍生品投资的集中度，另一方面，我国投资者对衍生品投资的接受度较高。

我们认为，期权产品如能顺利运行，也将有着广阔的发展空间。

二、全球金融创新发展史

1、全球衍生品市场发展史

期权的历史可以追溯到17世纪荷兰的“郁金香”热，当时郁金香被资金爆炒，价格波动较大，于是，郁金香期权就此出现。

而1973年美国芝加哥期权交易所（CBOE）的成立，标志着现代意义上期权交易时代的开始。

CBOE成立伊始，就推出了16只标的股票的认购期权；

1974年，美国全国性期权清算机构——期权清算公司（OCC）成立；

1975年，美国证券交易所和费城证券交易所上市了股票认购期权；

1976年，太平洋证券交易所上市股票认购期权。

1977年，CBOE再次创新，推出了个股的认沽期权，随后，美国其它交易所也纷纷推出认沽期权合约。

至此，完整意义的场内期权市场才真正建立起来，市场开始进入新的发展阶段。

1983年，CBOE再次推出了指数期权；

1990年，推出了长期期权；

1992年，推出了国际股票指数期权；

2005年，推出了短期期权（期限仅1周）。

而从CBOE近两年的统计来看，股票期权、股指期权及ETF期权成交量相差不多。

2014年，CBOE的ETF期权成交量达到38亿手。

2、我国衍生品市场的发展史

相比之下，在90年代，我国曾进行过一系列关于衍生品的尝试，推出过国债期货、外汇期货、股指期货、认股权证等多种衍生产品，但是，由于我国当时资本市场不够成熟，均宣告失败。

2010年4月，中国金融期货交易所再次推出了沪深300股票指数期货，上市至今，运行平稳，交投活跃，风险对冲功能开始逐步显现，也显示出我国投资者对于衍生品的接受度越发成熟，风险管理意识正在有效提升。

随着政策的逐步放宽，我国金融衍生品市场面临巨大的发展空间。

三、ETF期权交易法则详探

1、何谓ETF期权

期权又称为选择权，是在期货的基础上产生的一种衍生性金融工具。

期权是指在未来一定时期可以买卖的权利，是买方向卖方支付一定数量的金额后拥有的在未来一段时间内或未来某一特定日期以事先规定好的价格向卖方购买或出售一定数量的特定标的物的权利，但不负有必须买进或卖出的义务。

ETF期权则是基于ETF而设计的一种选择权，买方支付给卖方一定金额后，就获取了在未来一定时期买入或者卖出ETF的权利。

而上海证券交易所此次推出的是上证50ETF期权，即合约标的为上证50ETF。

我们举例说明，投资者老王买了一张行权价格为22元，合约单位为10000份，3月到期的上证50ETF认购期权，价格为01826，也就意味着在行权日（即3月第四个星期三），老王可以以每份22元的价格买入10000份50ETF。

而上证50ETF在2015年2月9日的收盘价为2331。

到3月份的行权日，如果上证50ETF的价格高于23826，则老王就可以行权以22元的价格买入10000份上证50ETF，转手在市场上卖出，即可获利；

如果上证50ETF的价格低于23826，则老王损失掉部分本金。

2、看涨期权与看跌期权

从上文的例子可知，当看涨期权的买方，以价格P买入一张行权价格为X的看涨期权时，也就是获得了在行权日以价格X买入标的物的权利。

如果行权日标的物价格高于P+X，买方即开始获利，行权日标的物价格越高，买方利润越大。

相反，如果行权日标的物价格低于P+X，买方即开始亏损，但最大的亏损额也就是期权的买价P。

相反，当看涨期权的卖方，以价格P卖出一张行权价格为X的看涨期权时，也就是承担了在行权日以价格X卖出标的物的义务。

如果行权日标的物价格低于P+X，买方选择放弃不行权，卖方即获得了期权价格P的利润。

如果行权日标的物价格高于P+X，买方选择行权，卖方即开始亏损，标的物价格越高，卖方亏损越多。

与看涨期权相反，当看跌期权的买方，以价格P买入一张行权价格为X的看跌期权时，也就是获得了在行权日以价格X卖出标的物的权利。

如果行权日标的物价格低于X-P，买方即开始获利，行权日标的物价格越低，买方利润越大。

相反，如果行权日标的物价格高于X-P，买方即开始亏损，但最大的亏损额也就是期权的买价P。

而看跌期权的卖方，以价格P卖出一张行权价格为X的看跌期权时，也就是承担了在行权日以价格X卖出标的物的义务。

如果行权日标的物价格低于X-P，卖方即开始亏损，行权日标的物价格越低，卖方亏损越大。

相反，如果行权日标的物价格高于X-P，卖方即开始盈利，但最大的利润也就是期权的卖价P。

3、复杂期权策略简述

期权由于有行权价、到期日、看涨或看跌等多种不同参数设置，因此在衍生品组合策略中，可以设计比较复杂的产品，通过不同认购期权、认沽期权及现货的组合，构建各种无风险套利模型。

常见的套利策略有买卖权评价关系套利策略、价差期权组合套利策略、期权凸性套利策略、期权箱体套利策略等，我们之后会专门撰文对复杂期权策略进行详细解读，敬请关注。

四、释放制度红利，打开券商利润空间

1、千呼万唤，上证50ETF终亮相

2015年2月9日，上证50ETF期权合约揭牌上市，我国的资本市场进入了全新的期权时代。

这不仅意味着上海证券交易所成为境内第一家产品线横跨现货与衍生品市场的综合型交易所，也标志着中国资本市场向纵深发展，更加完整完善。

根据上交所数据，2月9日，上证50ETF期权正式上市交易的合约总数为40个，包括认购和认沽两种类型，4个到期月份（3月、4月、6月和9月）和5个行权价系列。

50ETF期权上市首日交易运行平稳。

全天总成交量18843张，其中认购期权11320张，认沽期权7523张；

权利金成交额0287亿元，成交名义价值4318亿元；

全天未平仓合约数11720张。

市场成交情况符合预期。

其中，Delta值是衡量价格变动一个单位，如看涨期权Delta值为04，意味着标的物价格每变动一元，期权的价格则变动04元。

对于看涨期权来说，标的物价格上涨（下跌），期权价格随之上涨（下跌），二者始终保持同向变化，因此，看涨期权的Delta为正数。

而看跌期权价格的变化与标的物价格相反，因此，看跌期权的Delta为负数。

Gamma值反映标的物价格对delta值的影响程度，为delta变化量与标的物价格变化量之比。

如某一期权的delta为06，gamma值为005，则表示标的物价格上升1元，所引起delta增加量为005delta将从06增加到065。

与Delta不同，无论看涨期权或是看跌期权的gamma值均为正值。

Vega值是衡量标的资产价格波动率变动时，期权价格的变化幅度，是用来衡量标的物价格波动率的变化对期权价值的影响。

如果某期权的Vega为015，若价格波动率上升（下降）1％，期权的价值将上升（下降）015。

比如标的物价格波动率为20％，期权理论价值为325，当波动率上升为22％，期权理论价值为355

（325+2×

015）；

当波动率下为18％，期权理论价值为295（325-2×

015）。

看涨期权与看跌期权的Vega都是正数。

Theta值是用来测量时间变化对期权理论价值的影响。

表示时间每经过一天，期权价值会损失多少。

在其他因素不变的情况下，不论是看涨期权还是看跌期权，到期时间越长，期权的价值越高；

随着时间的经过，期权价值则不断下降。

时间只能向一个方向变动，即越来越少。

Rho值是用以衡量利率转变对权证价值影响的指针，即期权价格的变化与无风险利率的变化之比。

一般来说，期权买方的Rho是正的，随着无风险利率的增大，执行价格会下降，期权价值则会增加。

在其它因素不变的前提下，距离到期日的时间越长，期权的Rho就越大。

2、增厚经纪业务收入10%-15%

从国际数据来看，芝加哥期权交易所、伦敦国际金融期货交易所、国际证券交易所等期权交易活跃的交易所每年仅ETF期权的成交量就在3-4亿手。

美国各交易所的ETF期权成交量超过8亿手，各类期权全部的成交量超过40亿手。

而从我国商品期货和股指期货的成交量来看，我国投资者对衍生品的接受度较高，各个交易所的成交量均名列前茅。

我们假设3年内，随着期权的成熟及品种的丰富，我国ETF期权交易的成交量与国际知名交易所持平，达到8亿手。

按照目前每手价格2000元，佣金率万分之五估计，可为证券公司贡献手续费收入高达16亿元。

如进一步推出其他品种期权，各类期权的成交量有望达到20亿手，按照每手价格5000元，佣金万分之五估计，可为证券公司贡献手续费收入100亿元。

3年内可增厚经纪业务收入10%-15%。

另外，期权的推出，也为证券公司资管产品的设计、自营业务的风险控制提供了更广阔的空间。

3、重点公司

目前，80余家券商和10家期货公司已经获得期权经纪业务资格。

10家首批获得上交所交易参与人资格的期货公司为永安期货、南华期货、中信期货、光大期货、新湖期货、中国国际期货、海通期货、银河期货、长江期货、万达期货10家期货公司。

2月2日，上海证券交易所公布了上证50ETF首批做市商名单，国泰君安证券、中信证券、海通证券、招商证券、齐鲁证券、广发证券、华泰证券、东方证券8家券商入围。

因此，我们推荐传统业务业绩稳定，创新业务爆发性较强，估值在行业内仍处于低位的大型券商，包括中信证券，海通证券，华泰证券。

五、风险因素

股市下跌压缩券商利润空间；

注册制提前推出；

宏观经济数据不及预期。