基于实物期权的高科技企业价值评估方法研究文档格式.docx
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第一章绪论1
1.1研究背景1
1.2研究目的和意义1
1.2.1研究目的1
1.2.2研究意义2
1.3国内外研究现状2
1.3.1国外研究现状2
1.3.2国内研究现状4
1.4研究思路和方法5
1.4.1研究思路5
1.4.2研究方法5
第二章高科技企业实物期权价值评估方法的相关理论6
2.1高科技企业的概念6
2.1.1高新技术的界定范围6
2.1.2高科技企业的界定范围6
2.2实物期权评估方法的概述7
2.2.1实物期权的概念7
2.2.2实物期权的分类7
2.2.3实物期权价值评估特点8
2.3企业实物期权价值评估的基础理论9
2.3.1价值评估理论9
2.3.2实物期权理论9
2.3.3委托-代理理论9
2.3.4交易成本理论10
第三章高科技企业价值评估的实物期权方法研究11
3.1高科技企业价值传统评估方法的分析11
3.1.1成本法11
3.1.2市场法11
3.1.3收益法12
3.1.4传统评估方法的优缺点12
3.2企业价值的二项式实物期权评估方法分析13
3.2.1二项式实物期权的基本原理13
3.2.2二项式实物期权的定价模型14
3.3企业价值的布莱克-斯科尔斯模型实物期权评估方法分析15
3.3.1布莱克-斯科尔斯模型基本原理15
3.3.2布莱克-斯科尔斯的定价模型15
第四章高科技企业价值评估框架设计17
4.1高科技企业价值评估的特点17
4.1.1高科技企业的高风险与高收益特点17
4.1.2高科技企业的高成长性17
4.1.3高科技企业经营时间短18
4.1.4高科技企业的动态序列性18
4.1.5高科技企业的无形资产比重大18
4.2总体估价思路19
4.2.1高科技企业的内在价值19
4.2.2高科技企业的实物期权价值19
4.3高科技企业期权类型的识别19
4.3.1高新技术企业研发阶段的实物期权19
4.3.2高新技术企业成长阶段的实物期权20
4.3.3高新技术企业发展阶段的实物期权20
4.3.4.高新技术企业成熟阶段的实物期权20
4.4参数估计并计算21
4.4.1波动率21
4.4.2无风险利率21
4.4.3项目价值的确定21
4.4.4到期时间21
4.4.5期权执行价格21
第五章案例分析22
5.1企业背景介绍22
5.1.1亿阳信通公司的背景介绍22
5.2亿阳信通公司现有的资产价值评估22
5.2.1销售收入的预测22
5.2.2预测现金流量24
5.2.3亿阳信通公司现有价值计算26
5.3亿阳信通公司实物期权价值的计算27
5.3.1确定实物期权公式的参数27
5.3.2计算实物期权价值28
5.4亿阳信通公司评估结果与启示29
5.4.1亿阳信通公司评估结果29
5.4.2亿阳信通公司基于实物期权法评估企业价值的启示29
结论30
参考文献31
致谢33
第一章绪论
1.1研究背景
近几十年来，人们愈发的认识到科学的发展的重要性，伴随着的对科学的发展的重视，以科学技术作为基础的高新技术的企业在社会中有着越来越重要的作用。
现今，我国的高新技术的企业正在蓬勃的发展，2013年，高新技术企业产值达到14238亿元，同比增长了19.7%,超过了同期的GDP增长。
高新企业已经成为推动我国产业结构升级，转变经济的增长的方式的根本的动力。
高新技术的企业上市之后，企业的并购、重组、配股活动日益的频繁，投资者，债权人需要对投资的企业的价值进行了评估，企业的价值的管理愈发的重要。
高新技术的企业的产品的更新换代快，市场的竞争非常的激烈，产品的生命的周期比较的短，有着高风险、高投入、高收益的特征。
这些的特点决定了高新技术的企业的价值的评估和传统的企业的价值的评估的方法有所的不同。
因此，寻找一种新的对高新技术的企业的评估的方法有着重要的理论的价值与实践的意义。
二十世纪七十年代，随着期权的定价的理论的发展，高新技术的企业的价值的评估有了一种新的方法——实物期权的方法。
1973年，布莱克（Black）与舒尔斯（Scholes）提出了著名的期权定价的模型Bleck-Scholes的模型，这个的模型是建立在二项式的期权的定价的模型基础上的[1]。
1977年，斯图尔特，迈尔斯（StewartMyers）提出了实物期权的概念。
他提出，用实物的期权来对企业的未来的增长的价值来进行估计是合理的，这种期权的价值依附在增长的投资的机会上[2]。
运用实物期权的方法就可以对企业的未来的投资的机会的潜在的价值进行了定量的估算，克服了传统的企业的价值的评估的方法仅对企业的现有的资产的产生的价值进行了评估的缺点，从而更科学、更全面地评估了高新技术的企业的价值，被越来越多的投资决策者所认同与采用。
1.2研究目的和意义
1.2.1研究目的
由于新技术、新产业不断涌现，知识更新速度加快，产品的生命的周期的缩短，企业外部的环境越来越动荡与不确定，使高科技的企业具有不同于传统型的企业的成长的模式与发展的特点，因而也就具有了不同的企业的价值的评估的特点。
许多能够在一般的企业中适用的方法在评估高科技的企业时变得束手无策。
针对着高科技企业的高成长、高风险、决策的动态序列性等等的特点，理论界则提出了许多的新的评估的方法与评估的思路，它们和传统的评估的方法一起来构建成为一个评估高科技的企业的价值的方法的体系。
然而每种的方法都各有其优点与缺点，究竟那些方法最适合高科技的企业的价值的评估目前尚无定论。
目前评估高科技的企业的价值时最突出的困难就集中在评估的方法的选择上。
因此，本文的目的就是根据将从高科技的企业的不同的发展的阶段对高科技的企业进行细分,力争能够在较为具体的层次选择出适用于高科技企业的价值评估方法。
1.2.2研究意义
高新技术的企业的价值由现有的资产的价值与增长的机会的价值的构成，我们所能运用的传统的价值的评估的方法能较为准确的评估出现有的资产的价值，但是对企业的增长机会的价值却很难用传统的方法来进行评估。
应用实物期权的价值的评估的模型对高新技术的企业的价值进行了评估，把未来的投资的机会的潜在的价值也考虑进去，更加能评估出高新技术的企业的合理的内在的价值。
我国的对实物期权在高新的企业的价值的评估中应用的探讨才刚刚的起步，主要是吸收了国外的经验，还未形成一套的成熟的评估的体系。
本文的主要介绍了实物期权理论，高新技术企业的价值评估的特点，并把两者相互结合，基于现金流量折现法评估企业现时资产的价值，用实物期权的模型对企业的未来的增长的价值进行了评估，并且运用亿阳信通的上市的公司的历史的数据验证了该方法的准确性，具有一定的理论的意义与实践的意义。
1.3国内外研究现状
1.3.1国外研究现状
实物期权的分析的方法中最核心的内容是实物期权的定价的问题。
实物期权的定价的模型是来源于金融期权的定价的模型，在金融期权的定价的模型的研究基础上，实物期权的模型取得了诸多的研究的成果。
Bachelier（1900）是第一个提出期权定价的模型的，奠定了期权定价的理论的基础，但是该模型的假设的条件过于的严格，与事实不相符合，限制了此模型的通用性[3]。
1973年，Black-Scholes的期权的定价的模型的研究有了突破性的进展，提出了著名的B-S定价的模型，此模型在期权的定价的模型的发展上取得阶段性的进展[4]。
Ross&
Rubinstein（1979）提出了离散的时间的二项式的定价的模型，又被称为二叉树的期权的定价的模型，这模型放宽了模型的应用的条件，使模型更加具有实用的价值。
B-S模型与二项式模型是后人来研究期权的定价的基础。
实物的期权的定价在金融的期权模型的基础上进行了改造。
按照不同的期权的类型各有其定价的模型[5]。
在延迟的期权方面，McdonaldandSiegel（1986）讨论了延迟期权的股价的模型面对不确的企业来投资的决策时，可以等待更多的投资的信息，再去决定是否进行投资，那这种的等待的过程则会创造“等待的价值”，从而增加了投资的价值[6]。
因此，他们建议投资者在进行决策时应该考虑到延迟的投资的实物的期权。
在阶段性的期权的方面，MajdandPindyck（1987）认为，公司在项目的投资比较的大时，不需要将资金一次性来进行投入，可以将资金分阶段的投入，在每一个的阶段的完成的时候，根据当时的具体的情况来判断下一步的资金是否的投入，是否推迟的投入[7]。
他们的研究了这种多阶段的投资而且可以随时撤资的期权的估价的模型。
在放弃期权的方面，MyersandMajd（1990）研究了在项目的生命的周期内研究了投资的项目任意时点的永久的放弃的期权的价值，考察了项目的残值为固定变量与随机变化的两种的情况[8]。
在实物期权的应用的研究的方面，国外的研究的领域比较的广泛，各个的行业都有着涉及，包括自然资源的定价，农业的高新技术的产业，房地产的投资，土地的价值的评估，企业的战略的投资的决策，大型的投资（包括船业，电力，矿业，石油），信息的网络的技术等等。
比较有代表性的是Brennan与Schwartz利用了实物期权的方法来研究的矿业的暂时性的关闭或是彻底的放弃的原则[9]。
Paddock与Siegel对近海的石油的储备的租约的实物期权的价值的研究[10]。
Herbelot（1992）对电力的投资中的实物期权问题进行了深入的研究，最大的贡献是提出了和电厂的投资的决策相关的实物的期权的模型[11]。
随着文献和理论的研究在实践中的拓展，越来越多的公司运用实物的期权的思想与方法进行战略的决策以保持竞争力和战略上的平衡，运用实物期权的思想进行战略的决策时看到了研发的价值。
1.3.2国内研究现状
实物期权的理论在二十世纪九十年代才被引入我国，将近二十年的研究的发展，我国越来越多的学者专家投身到实物期权的研究的当中，并取得了一定的成果。
陈小悦，杨潜林在实物期权的方面的研究比较的早，陈小悦、杨潜林（1998）发表了“实物期权的分析与估值”的文章，在该文中首先引入了实物期权的概念，对实物期权的特征，基本的分类进行了一些的介绍，并对实物期权的离散的模型与连续的模型进行了详细的阐述。
随后，大量的学者开始关注实物期权的理论，宋颖，宋兴修（2002）第一次的提出高新技术的企业包含的实物期权，他指出在高新技术的企业中，专利的技术，研究的开发以及产业的自身都可能产生出实物期权，而传统的企业的估值的方法会忽略掉了企业包含的实物期权的价值。
钱水土等（2003）分析了NPV法与实物的期权法的优缺点，认为NPV法会造成投资的项目价值的低估，实物期权的方法更能全面的评估的投资的项目的价值;
但实物期权法只是传统的方法一个的补充，也不能完全的替代的传统的方法，赵新华等（2003）提出了实物期权在高新技术的企业价值评估中的具体的应用方法与分析的框架。
齐安甜，张维（2003）认为基于单一的成长的期权的企业，可利用Black-Scholes的公式对其的价值进行了评估。
具有序列成长的期权的企业，要应用MenteCarlo的模拟的方法。
朱东辰与余津津（2003）构建了多期的复合的实物期权的模型，将其应用在风险的投资的项目的价值的评估中。
同时，曲晓飞（2003）讨论了期权的定价的模型中的参数的设定，提出将项目的评价的指标中的积极的因素与消极的因素作为参数，构造了一个相对值的评价的模型，这种方法减少了计算的繁琐，方便了实物的期权方法在价值的评估中的应用〔7]。
许璞、李觅（2006）研究了企业的决策的灵活性的价值，检验了三叉树的复合的期权的方法能够有效的评估的决策的灵活性的价值，该方法补充了传统的方法所忽略的经营的柔性的价值。
总体看来，我国实物期权理论和运用主要是借鉴和吸收国内外先进经验，对理论的分析和评价比较多，在具体模型的构造和实际运用中，对参数的设计和转化，在运用中的细节的处理是我国研究者还需多加努力的研究方向。
1.4研究思路和方法
1.4.1研究思路
本论文共分六章：
第一章是绪论，提出研究背景、研究目的以及研究意义，并对企业价值评估理论发展以及实物期权方法在估价方面发展的国内外研究状况做了详细介绍，同时介绍了本文的研究思路和研究方法。
第二章阐述了首先提出了高新技术企业的定义,划分标准。
其次分析高新技术企业的特点，并详细介绍了实物期权评估方法的基本理论。
第三章首先介绍了传统企业价值评估方法的不足，分别介绍了成本法,市场法,收益法的应用原理,评价了三种方法在高新技术企业价值评估应用中的不足之处。
其次阐述了二项式实物期权评估方法以及布莱克-斯科尔斯模型实物期权评估方法在高科技企业中的应用原理。
第四章是本文的重点章节，详细阐述了高科技企业价值评估的框架设计，分析了其价值评估的特点以及评估的总体思路，论文用现金流量折现法计算现有经营项目价值,用实物期权法评估未来增长机会价值。
第五章是案例分析，本章以亿阳信通上市公司为案例，分别介绍了公司背景，当前市场情况。
先用现金流量折现法计算出公司的当前资产的市场价值，再用实物期权法评估公司的未来增长价值，两部分相加得出亿阳信通公司的价值。
最后将理论每股价值和实际股价相比较，得出结论并分析差异原因。
第六章全面总结本文研究内容。
1.4.2研究方法
研究方法主要有文献法、资料搜索法、案例分析法等对我国高科技企业价值评估的方法进行研究。
第二章高科技企业实物期权价值评估方法的相关理论
2.1高科技企业的概念
2.1.1高新技术的界定范围
当前我国高新技术的认定范围，具体如下：
1、微电子科学和电子信息技术；
2、空间科学和航空航天技术；
3、光电子科学和光机电一体化技术；
4、生命科学和生物工程技术；
5、材料科学和新材料技术；
6、能源科学和新能源、高效节能技术；
7、生态科学和环境保护技术；
8、地球科学与海洋工程技术；
9、基本物质科学与辐射技术；
10、医药科学与生物医学工程；
11、其他在传统产业基础上应用的新工艺、新技术。
2.1.2高科技企业的界定范围
高新技术企业的范围，根据国内外的高新技术的不断的发展而进行的补充与修订，由国家科技部进行发布。
作为高新技术企业必须具备如下的条件：
1、从事上述的范围内一种或多种的高技术及其产品的研究、开发、生产与经营业务。
单纯的商业的经营则除外。
2、实行了独立的核算、自主的经营、自负的盈亏。
3、企业的负责人熟悉本企业的产品的研究、开发、生产和经营的科技的人员，并且是本企业的专职的人员。
4、具有的大专以上的学历的科技的人员占企业的职工总数的30%以上，从事高新技术的产品的研究、开发的科技的人员应占企业的职工总数的10%以上。
从事高新的技术产品的生产或者服务的劳动密集型的高新的技术的企业，具有大专以上科技人员占企业职工总数的20%。
5、有50万元以上资金，并有与其业务的规模相应的经营的场所与设施。
6、用于高新技术及其产品研究、开发的经费应占本企业每年总收入的3%以上。
7、高新技术企业的总收入，一般由技术性的收入、高新技术的产品的产值、一般的技术的产品的产值与技术的相关的贸易组成。
高新技术企业的技术性的收入和高新技术的产品的产值的总和应占本企业当年总收入的50%以上，技术性的收入是指由高新技术的企业进行的技术的咨询、技术的转让、技术的服务、技术的培训、技术的工程设计与承包、技术的出口、引进技术消化吸收以及中试的产品的收入。
8、有明确的企业的章程，严格的技术与财务的管理的制度。
9．企业的经营期在10年以上。
2.2实物期权评估方法的概述
2.2.1实物期权的概念
实物期权（realoptions）的概念最初是由StewartMyers（1977）在MIT时所提出的，他提出的一个投资的方案其产生的现金的流量所创造的利润，来自于目前所拥有资产的使用，再加上一个对未来的投资的机会的选择[12]。
也就是说企业可以取得一个权利，在未来以一定的价格取得或出售一项的实物的资产或者投资的计划，所以实物的资产的投资可以应用类似的评估一般的期权的方式来进行评估。
同时又因为其标的物为实物的资产，故将此性质的期权称为实物的期权。
2.2.2实物期权的分类
实物期权类型主要有以下类型：
1、延迟的投资期权（Optiontodelayinvestment），也称为等待的期权。
开发商拥有推迟投资的权利，可以根据市场的情况决定何时来动工，这种的选择权可以减少项目的失败的风险，被称为延期的投资期权。
2、扩张的期权（Optiontoexpand）。
对于一个房地产的价格的波动比较大、产品的供应的结构不明朗的不成熟的市场，开发商通常会先投入少量的资金来试探市场的情况，这种为了进一步获得市场的信息的投资行为而获得的选择的机会被称为扩张的期权。
3、收缩的期权（Optiontocontract）与中止的期权（Optiontostop）。
指开发商在面临着市场的实际的环境比预期相差较远的状况下，拥有缩减或者撤出原有的投资的权利，这样可以减少损失，这种期权相当于美式的看跌期权。
4、转换的期权（Optiontoswitchuse）。
在项目的实施的过程中，有能力的开发商可以根据外部的环境的变化进行投入要素或者产品的转换，如根据市场的需求，产品可以在商业、工业、写字楼、住宅用途之间进行了转换。
显然这为企业的项目的营运提供了机动性，为企业适应市场或者竞争的环境的变化提供有利的工具。
5、企业增长期权（Corporategrowthoption）。
开发商接受某一个的项目时，可能不仅仅从项目的本身的财务的效益的考虑，更多的可能考虑到项目对企业的未来发展的影响，更重要的是员工的经验的积累、企业的品牌的支持、销售的渠道的开辟都具有重要的战略的价值。
2.2.3实物期权价值评估特点
实物期权是相对金融期权来说的，它与金融的期权相似但并非完全的相同。
与金融期权相比，实物期权具有以下四个的特性：
1、非交易性。
实物期权和金融期权的本质的区别在于非交易性。
不仅作为实物的期权标的物的实物资产一般不存在交易的市场，而且实物期权本身也不大可能进行市场的交易；
2、非独占性。
许多的实物期权是不具备所有权的独占性，即它可能被多个的竞争者共同的拥有，因而是可以来进行共享的。
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