购物中心研究报告Word文档下载推荐.docx

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2、融资渠道有限、“以售养租”模式盛行18

四、机遇：

传统零售公司购物中心化显现发展空间21

1、优势：

具有运营经验及多渠道资金来源21

2、变化：

购物中心化转型步伐更为坚定和快速23

五、重点公司简况25

1、王府井：

购物中心化转型具备最好的条件和最充分的准备25

2、鄂武商A：

“摩尔城”奠定地位渠道下沉扩大份额26

3、友阿股份：

购物中心渠道下沉奥特莱斯省外扩张27

4、步步高：

全面发力中小城市购物中心28

5、欧亚集团：

区域城市综合体布局已具雏形28

六、主要风险29

1、终端零售需求持续低迷29

2、商业地产开发加大传统零售企业现金流风险29

2011年以来，零售行业重点企业销售增速从30%下滑至个位数，安信零售各子板块指数均持续下跌，至2013年上半年累计跌幅均在50%左右，大幅跑输沪深300指数。

对于零售板块近三年的低迷表现，我们已在2012年各季度的策略报告中从四个角度进行了深度分析：

1）宏观经济景气度下滑，终端需求放缓；

2）网络购物冲击；

3）商业物业大量供给；

4）人工、租金经营费用攀升。

在零售公司业绩仍能保持正增长的背景下，市场基于对以上四个因素的悲观预期，使得行业估值大幅下挫。

2013年，重点零售公司的收入增速、各项财务指标及盈利能力逐渐企稳，拉开在困境中探索转型的序幕，如购物中心化、O2O业务、互联网化等。

我们认为转型会带来投资机会，因此通过系列专题研究报告的形式，寻找能够通过转型走出困境的公司。

本报告重点分析实体零售购物中心化转型带来的发展机遇。

一、购物中心将成线下主力渠道

根据发达国家零售业态的演变历程，人均GDP增长对零售子业态变迁起着决定性作用。

一般而言，人均GDP达到2,000至3,000美元是购物中心逐渐繁荣的时期。

如作为全球购物中心发源地的美国，萌芽期是20世纪20-30年代，在50年代人均GDP达到2,000美元后，购物中心业态在1950-1965年获得了快速发展。

2006年，我国人均GDP首次超过2,000美元，经济发展水平已经达到了购物中心快速发展所需的条件。

2011年以来，虽然终端需求疲软，但结构分化十分明显。

社会零售总额增速从2011年的17.1%，下滑至2013年上半年的12.7%。

而网络购物2010-2012年的年均复合增速达70%左右，另外，购物中心建设大潮在全国各地如雨后春笋，其中北京大悦城、深圳万象城、上海来福士广场等凭借出色的经营吸引了各方的眼球。

电商的低价及便利性，迫使传统零售门店沦为展示台。

根据艾瑞咨询的统计，近一半的消费者选择网购的主要原因是价格便宜。

总体来看，服装、鞋和化妆品类线上和线下价差较大，而3C家电类的价差相对较小。

如运动鞋在实体门店的价格区间主要集中在200-600元/双，而在网上的价格区间主要集中在42-405元/双，消费者网上可以节省近50%的金额。

同时，网购市场份额前三大的品类——服装箱包、3C家电和化妆品，也是百货和家电连锁主要经营的品类，可见电商对传统零售门店的冲击十分直接。

线下零售渠道体验是王道。

传统零售门店一般分布在当地核心商圈，早期的地缘优势被如今的交通不便、停车位不足所诟病，而购物中心一般分布在城市的非核心区域，交通便利且提供充足的停车位。

另外，传统零售门店一般面积在3-5万平米，楼层分布通常为1楼化妆品、金银珠宝、鞋类，2-4楼男女装，5楼及以上运动、户外、童装、家居、美食广场等，较少涉及休闲娱乐类；

而购物中心的面积一般在10万平米左右，购物环境更为宽敞明亮，除了能提供传统零售门店销售的商品外，一般还会配臵大量的餐饮和KTV、电影院、健身、儿童娱乐等休闲娱乐设施。

购物中心将以购物、餐饮和休闲娱乐的业态组合，发展为线下消费的主要场所。

快速发展的电子商务推动零售行业新一轮的渠道变革，和新一次的商品销售渠道配臵。

线下门店将逐渐减少标准化产品销售，增加个性化、餐饮、休闲娱乐配套。

2001-2005年开业的购物中心餐饮业态占比为11.1%，不到十年的时间，2011-2012年新开业的购物中心该比例已提高至20.1%，提高了9个百分点。

同时，休闲娱乐也成为购物中心吸引消费者的利器，世联地产监测的102家购物中心中，共有207个休闲娱乐店铺，平均每个商场拥有2.7个门店，其中儿童乐园占比23%，电影院16%，电玩11%位列前三。

现阶段来看，通过吸引家庭消费的儿童乐园，观影人数持续增长的电影院，有效地为购物中心引导人流，促成附带消费。

长期来看，购物中心娱乐业态逐渐丰富，平均配臵的休闲娱乐门店数会不断提高。

根据发达国家零售业态发展的历程，购物中心已成为零售总额中重要组成部分。

美国的购物中心作为三大新兴业态（电子商务、购物中心和便利店）之一，已占到零售总额的约50%。

日本的购物中心经过1990年代的快速发展，占零售总额的比重从1982年的9.7%，提高到了2011年的26%，增长态势明显。

据日本购物中心协会统计，2006年日本购物中心的销售额为同期百货销售额的3倍，超市销售额的2倍。

目前，我国购物中心占社零总额的比重仅在12%左右，我们预测这一比重仍有较大的提升空间。

二、开发驱动力导致购物中心总体供给过剩

1、发展过程

购物中心发展始于1990年代，现在正处在高速发展期。

1990年代中后期，香港房地产巨头将购物中心业态引入内地。

三家最早的购物中心均坐落在上海，分别为：

华润臵地1997年开出的时代广场、嘉里建设1997年开出的嘉里不夜城、和记黄埔1998年开出的梅龙镇广场。

2006年之前，购物中心处于探索发展期：

亚洲最大的购物中心开发商凯德商用进入中国，万达集团成立。

此时期开出的主要的购物中心包括：

香港九龙仓开发的大上海时代广场、太古地产开发的上海中信泰富广场、百联与世茂合作的上海百联世茂国际广场、世纪金源在北京开出的金源时代购物中心、龙湖集团在重庆开出的北城天街、菲律宾SM集团在厦门开出的SM城市广场。

2006年至2010年，国内外商业地产商纷纷开始进入中国进行购物中心开发。

2010年，政府对住宅开发进行调控，房地产开发资金进一步向商业地产涌入，购物中心迎来了高速建设期。

根据商业地产2年左右的开发周期，2012年-2015年购物中心将迎来集中开业期，预计每年开业数量达300家左右，到2015年购物中心数量将超过4000家。

2、政策调控导致资金大量涌入

购物中心的高速发展，除了受益于经济及居民生活水平的提高，2010年以来不断加码的房地产调控政策也使得资金加速流入商业地产。

2010年，中央政府连续出台了系列调控房地产的政策措施，其中以四月份的“国十条”调控力度最大，也宣告着房地产市场正式进入新一轮调控。

自此，各地住宅房地产市场交易低迷，70个大中城市新建住宅价格指数同比增速持续下滑，部分月份甚至出现负增长，住宅市场观望情绪的加重，商业地产迎来了高速发展期。

受房地产调控政策的影响，大型住宅地产商如保利、万科、绿地，自2010年开始决定转型涉足商业地产，目前仍在探索阶段。

而部分较早涉足商业地产的住宅开发公司有着不俗的表现：

华润臵业旗下的深圳万象城已发展为国内高档购物中心的标杆，2012年实现含税销售额55亿元，位列全国单体商业第三位，目前在全国运营和在建的项目共达19个，规模也相对领先；

龙湖天街系列项目、中粮大悦城、鹏欣水游城分别在重庆、北京和南京树立起了品牌和口碑。

3、总体供给过剩经营风险攀升

2010年以来，每年商业营业用房新开工面积从之前的1亿平方米左右提高到了2亿平方米。

商业营业用房一般施工时间为2-3年，因此可以预测2012年开始迎来商业营业用房较大规模的竣工。

据仲量联行统计，2012年至2015年二线城市购物中心总量将翻番，其中杭州、长沙增量最多，分别达3.3倍和2.4倍，成都、无锡、青岛、苏州增量将超过1倍；

一线城市中深圳增量最高，约为70%，北京最低约20%。

如果城市经济体量与加速的供给不相匹配，购物中心的经营风险将不断加大。

根据优质零售物业首层租金的变动趋势可以看出，一线城市北上深的租金自2008年以来平稳上升，广州虽然经济体量较大但由于当地批发市场较为发达，零售物业租金自2011年开始出现下滑趋势；

经济较为发达、且居民消费水平相对较高的发达二线城市如天津、南京、武汉租金水平相对平稳，杭州由于经济体量及居民消费水平与一线城市相差不大，且现阶段人均商业物业处较低水平，因此自2008年以来租金持续增长，但杭州未来三年购物中心供给将增长3倍以上，经营风险需要警惕；

而部分二线城市租金已呈现不同程度的下滑，如沈阳、大连、宁波、青岛、重庆和成都等，这些城市主要分布在东北及中西部，当地经济及消费的提升不及购物中心供给的增加，经营风险将不断加大。

购物中心在部分一二线城市出现不同程度的饱和，对经营能力的要求不断提高。

由于近两年进入商业地产较集中的开业期，供给加速使得部分城市无法消化，部分城市零售物业空臵率已超过6%的警戎线。

其中，沈阳在2013年一季度的优质零售物业空臵率高达22.2%，为国内城市之最；

其他如北京、成都、广州、天津、南京、上海等一线城市和二线发达城市的零售物业空臵率也超过合理区间。

另外，我们根据人均购物中心面积及城镇居民人均可支配收入两个维度来分析主要城市购物中心的供求关系。

根据以下两个图的对比分析可以看出，沈阳是供给最为过剩的城市，二线城市如重庆、郑州、武汉和成都的购物中心经营压力也较大，且未来三年改善可能性较小；

部分二线城市如天津、西安、青岛、宁波在居民消费能力及购物中心供给上存在一定的错配，但到2015年天津和西安随着居民消费能力的提升，购物中心的经营会有所改善，而杭州由于供给加速，购物中心经营难度也在加大；

一线城市北上广深以及南京和厦门的购物中心经营会相对稳定。

三、运营模式使得购物中心有效供给不足

如上文所提到的，在住宅调控的驱动下，2010年以来商业地产迎来了高速发展，部分城市甚至已面临或即将面临供给过剩的局面。

但根据消费体验以及草根调研结果来看，购物中心面临着有效供给不足的现状。

2013年9月份，中国购物中心产业资讯中心主任郭增利曾向记者透露“中国购物中心目前有3100家左右，到2025年将新增7000家。

购物中心依然面临有效供给不足、无效供给过剩的问题。

”面对购物中心阶段性的集中放量，优质的购物中心其实并未受到供应量大增导致消费者分流的影响，依然显示出很强的市场活力和渠道吸引力。

而供应过剩的无效购物中心在经营上将面临很大的问题。

我们从两个方面分析购物中心总体供给过剩，但有效供给不足的根本原因。

首先，基于有限的融资渠道，以及短视的利益诉求，大部分开发商一般都以销售商铺或配套公寓、住宅为主要投资目的，使得粗放型的“以售养租”模式盛行。

而商业地产的发展及运营需要具备三方面的要素——专业的操盘队伍、优质的商业经营资源、强有力的资金筹措能力。

国内商业地产商起步于2000年代初期，在10年左右时间积累出以上三方面的要素可能性不大。

综合以上两方面的原因，国内的商业地产开发商对自持商业物业长期的培育重视不足，其次也不具有运营购物中心的经验及团队。

目前，在国内经营出色的购物中心运营商主要来自香港、新加坡和菲律宾。

如新加坡的凯德商用在国内已拥有59个商业地产项目，规模上占据绝