公司治理框架下的关系投资论文文档格式.doc

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关系投资是机构投资者积极参与公司治理的机制之一。

这一机制包括了公司治理和投资两方面，是积极的公司治理和长期投资的有机结合。

关系投资的出现是机构投资者对社会变化和内部外部因素适应的结果。

这一机制由机构投资者主导，建立在机构投资者相对集中股权结构的基础上，这种结构介于高度分散股权和高度集中股中间。

关系投资包括了两个方面，一是机构投资者具有积极参加公司治理的动机和能力，并且追求股东价值最大化等经济目标;

二是机构投资者能够采取长期投资策略，长期持有股票，关注公司的长期价值最大化，而不是短期市场价值最大化。

长期投资和短期投资是互反概念，关系投资和短视行为也是互反概念，只不过后一组概念不仅含有投资期限的内涵，还包括了公司治理的内涵。

不同治理机制之间存在关联关系，关系投资可以依靠单一或同时运用多种治理机制相配合来解决股东与经理人员之间冲突，突破了分散股权下的并购机制和股权高度集中下的大股东控制和安排机制的局限，是降低代理成本的一种可行治理模式。

从公司治理角度看，关系投资主要通过对公司董事会和管理层施加影响，这种方式主要是通过适当方式干预来进行的，干预形式可分为正式和非正式，公开形式和秘密形式，单个干预和联合干预，直接监督与间接监督。

具体机制和途径如下:

一、代理权之争;

二、股东提案;

三、直接参与董事会;

四、与管理层秘密谈判;

五、公开宣传;

六、定期交流;

七、机构联合;

八、间接监督

基于公司治理理论和投资理论视角下的关系投资

基于代理理论下的关系投资

关系投资能降低代理成本，和传统监督相比关系投资更能降低道德风险,关系投资的合理性在于经理丢掉工作的威胁最小化和经理丢掉工作的威胁很大。

首先，认为关系投资能降低代理成本。

关系投资可作为外部市场的替代机制或互补机制，能解决困绕公司的两种不同代理成本:

外部监督扭曲引起的成本和内部监督不足造成的成本，前者指损害公司长期利益的低效并购，后者指是由于经理笼络了董事会而致使对管理层的监督不足。

由于关系投资的长期性，它能有效克服上述两类错误，主要有四个途径可以降低成本:

（1）关系投资者有动力去收集信息对管理层实施监督

（2）关系投资者正好适合了需要有长期委托人去实施长期激励方案;

（3）关系投资者可以采取行动诱导收购和减轻搭便车问题，从而便利价值型收购的进行;

（4）关系投资者能保护公司不受低效收购干扰。

总之，关系投资可能同时减轻外部市场的失败和内部市场的失败;

或者即使不能降低收购威胁，仍然可以通过董事会的内部监督来增加价值。

基于投资理论下的关系投资

相对分散投资理论

传统的投资组合理论认为,投资越分散,越有利于分散投资者的风险，投资者都会尽可能地投资多种资产或金融产品以达到分散风险获取最大收益的目的。

一种金融产品的风险可以被另一种金融产品的获利相抵消。

投资组合理论就是投资者要优化投资组合就要进行这样的的理性选择:

在给定期望风险水平下对期望收益进行最大化，或者在给定期望收益水平下对期望风险进行最小化。

投资组合理论指导投资者对非市场风险进行管理时，应尽可能进行分散投资。

但现在的投资组合理论改变了这一理念，将传统理念和数学有机的结合。

第一，该理论否定了投资资产越分散、种类越多，越能分散风险、效果越好的传统观念。

传统观念认为各种投资的风险和收益水平是不同的，如果持有种类越多，相互间的风险就会抵消，收益相互弥补。

从定性上来讲，分散投资无疑是正确的，也是必要的。

但并不是越分散越好，现代投资组合理论认为“在企图使方差变小的过程中，投资许多证券是不够的”，必须有量的科学概念、相对正确的投资比例、风险与收益概率和组合后的风险程度。

第二，现代资产组合理论运用数学方差公式，科学地揭示了分散风险的关键在于选择相关程度低或反相关的投资资产构建投资组合。

传统方法认为在多多益善地持有资产种类和数量的同时，还应当尽量地选择不同行业进行投资。

因为在经济运行的过程中，不同行业的特性有助于分散投资风险，这种观点基本是正确的。

由于社会分工的不断深化，各行业间的相互依赖性和关联性日益提高，也就是说相关关系日益显著。

现代资产组合理论认为，从资产的相关性出发来选择投资方向，进而构成相关性低的投资组合，而不必顾及该投资属于何种行业。

一项投资组合是否能够在不抽象条件下最大限度地分散风险，应当考虑其它方差，还要较为准确地计算出方差，并且创立了效率前缘说—效率投资组合说。

因此，理性的投资都应当选择效率投资组合。

但由于各个投资者对风险报酬地承担能力不同与偏好，可分别选择效率前缘上地不同投资组合点。

非财务信息占优观点

对于一些可以证明股东利益最大化的信息和会计数据，公司经理们通常会主动向外界公布。

因此，当投资者或者公司雇员过低地评价公司的投资或为其工作所得到的收益时，关于公司经理们的表现和企业运行状况的信息将会得以公布。

但是在决定公布的内容以及如何公布时经理们会充分考虑公布的成本，这其中包括令竞争对手了解公司的活动的成本。

将这种外在制定的会计准则强加于经理将会损害股东的利益。

即使有些经理为了提高股东的利益而公开公司的信息，大部分经理人也不愿意这样做。

即使是那些通常关心股东利益的人在会损害到自己个人的利益的情况时，也会对数据进行篡改或者根本就不公布。

因此，对外公布的信息是有选择性的公布，不一定能全面反应公司的经营状况和财务状况。

可见，会计是审计和衡量公司效益的内部衡量措施，以保护外部投资者公司常向债权人或特定的投资者透漏私人信息，因为公司常有不想让别人尤其是竞争对手知道的信息，因此，有些信息的披露是有成本的，可能对股东的利益造成损害。

于是，关于每股收益的年报和季报可能毫无意义。

因此，非财务信息占优观点认为，财务报告所含的信息在报表出来时己在市场得到了充分反映，报告已没有什么价值，认为公司的价值特别是长期价值更应该根据非财务信息进行判断，而这种信息的获得必须和管理层保持经常的交流和沟通，获得相对信息优势，特别是管理层知识经验和能力、及项目前景以及产品的质量于市场等非财务信息进行沟通，建立关系投资是必要的。

其中经常强调的一种观点是从管理学角度来解释关系投资的必要性，那就是战略管理，从实践上看，战略干预正是关系投资实现的主要方式之一。

关系投资者关注的是和公司信息流的持续沟通，以此不断获得了基本信息的补充，扩展了关系投资者的信息基础。

在投资中掌握主动权，减少信息不对称，从而可真正地了解到公司的价值和前景，从而为公司的长期价值最大化目标的实现提供更好的机制保障。

行为金融理论

一般认为，有效市场假设理论是现代金融理论的核心，它认为人们的决策是建立在理性预期、风险回避、效用函数最大化以及根据情况的变化不断更新自己的决策知识等假设上的，以投资者的理性为前提，认为证券市场价格不仅是理性的，而且包含所有市场信息。

虽然单个投资者会有非理性的投资决策，但非理性的投资决策间会相互抵消，所以，整个市场不会犯系统性的定价错误。

然而，20世纪80年代以来，行为金融理论取得了大量令人瞩目的研究成果，有力地反驳了有效市场理性人假设。

首先,对理性投资者假设的质疑。

大量的心理学研究表明，人们的实际投资决策并非如此，人们总是过分相信自己的判断，根据其对投资的盈亏状况的主观判断进行决策，这样产生了对理性决策的系统性偏离。

人作为一个有思维、有情感、有理性、有直觉的多维综合体。

在理性的决策过程中，不仅人们的情感会经常地破坏对理性决策必不可少自我控制能力，而且人们的理性也无法完全把握所遇到的问题。

因为，人们所面对的事物是如此地复杂多样，信息是如此不完全、不对称，人们的理性是很难对自己所观察到的事物做出有效的归纳。

结果人们可能借助更主观的测量方法，在做决策时按既有的认知定势而行事。

这样，非理性的行为也就不可避免，所以人们的总体决策也就会偏离经典现代理论的假设。

对信息的产生是随机的，所有可利用的信息都可以无成本地、迅速地

到达投资者手中假设的质疑。

有效市场假设理论认为信息是完全的，它们的产生是随机的，可以无成本、及时到达投资者手中。

但事实上，即使在信息传播高度发达的现代社会，信息也是不充分的:

在信.息、不充分的情况下，投资者的决策往往不完全是依据己有的信息，而是依据对其他投资者的投资行为的判断来进行决策，这样就形成了羊群行为。

另外，对于不同的投资者信息的获得是不对称的，机构投资者相对于个人投资者而言，具有获取信息渠道信息量大、成本低的优势。

行为金融学的支持者认为，既然有效市场假设的条件难以成立，那么以其为基础的现代金融理论试图以最优决策模型来描述和讨论人们应该如何决策也就

不可能，从而也就不能对证券市场的实际运作给予合理的解释。

与此同时，行为金融学可以对某些市场无效率现象进行合理的解释。

目前，行为金融理论的研究表明:

在某些环境下投资者并非是财富最大化者;

而在某些环境下，投资者会犯系统性的思维错误，从而导致对股价预期的偏差。

这些认知偏差包括信念偏差、偏好偏差和行为偏差等，是投资者有限理性的表现，从而修正了传统金融理论的基本假定，功地解释了有效市场理论无法解释地市场“特异性”现象。

行为金融理论表明:

投资者只有控制认识偏差，才能获取超额收益。

而要达到这一目的，投资者可以通过三种途径

（1）是尽力获取相对于市场来说要超前的信息优势，尤其是未公开的信息。

这样才可能克服认知上的偏差，避免“系统性思维错误”的误导。

投资者可以通过对行业、产业以及政策法规、相关事件等多种因素的分析、权衡和判断，综合各种信息来形成自己对公司的独特的信息优势;

（2）取得比“市场”更强大的信息处理能力，即拥有更好的模型;

（3）是利用其它投资者的认识偏差等心里特点来实施集中策略。

关系投资正是认识到了市场的非有效性，为了取得信息上地优势，通过持续监督获得更多信息以克服认知偏差，以使投资行为更加理性。

关系投资者加强对公司信息的收集、传递和生产，坚持基本面分析，以企业的内在价值而不是以价格为分析标准，长期持有股票，可以避免受价格波动的影响而导致反应不足或反应过度。

当市场处于系统性非理性时，分散并不能达到规避风险的目的。

而一般的投资者受传统均值方差投资理念的影响，注重投资选择的多样化和时间的间隔化来分散风险，从而不会在机会到来时集中资金进行投资，导致收益随着风险的分散

也同时分散。

而行为金融理论则指导投资者在捕捉到市场价格被错误定价的股票后，先集中资金进行集中投资，赢取更大的收益。

集中投资策略通常选择少数集中可以在长期投资过程中产生高于平均收益的股票，然后将大部分资本集中在这些股票上，不管股市短期涨跌，坚持持股，稳中取胜。

这种策略有别于一般活跃的资产管理，但又不同于指数投资，它寻求的是高于平均水平的回报。

因此机构投资者实行关系投资策略，就是以市场的非有效性为理论前提，奉行了获取信息优势和集中策略以克服认知上的偏差，以取得更好地收益。

发展前景

关系投资包括公司治理和投资两个方面内涵，从公司治理角度看，关系投资是机构投资者进行监督的一种机制和治理模式，与其它治理机制存在互补或替代关系，能纠正外部监督扭曲和内部监督不足，一定程度克服了内部治理模式和外部治理模式的缺陷;

从投资角度看，关系投资是机构投资者管理投资风险的一种机制和投资策略，以克服相对分散投资策略中的集中风险和市场流动性风险。

关系投资治理模式以机