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研究报告精粹

2010年第53期

总第482期2010年3月24日

主办：

营销服务中心网址：

客服电话：

96336

一、最新预测评级

1、分类预测评级

2、研究机构首次关注股票

3、研究机构一致预测大幅调高

二、宏观研究

1、申银万国整固年代五新战略——2010年春季中国经济报告

三、行业研究

1、国信证券重点城市房地产销售跟踪（10年第12周）：

北京二手房成交火热

2、国信证券保险业2010系列报告之一：

寿险负债未来3年翻1倍

3、国信证券浦发银行：

释放扩张势能，守正出奇的选择

4、中金公司化工产品价格双周报，云贵限电，磷化工价格有望维持高位

5、电子器件需求看下游投资选上游

四、公司研究

1、国信证券山煤国际（600546）09年报点评：

跳跃增长的行业黑马

2、国信证券一致药业（000028）09年报点评：

内生外延并举发展

3、国信证券雅戈尔（600177）09年报点评：

房地产结算进入高峰

4、申银万国华海药业（600521）:

业绩低谷已经走出，公司未来五年将迎来大发

展，维持买入评级。

4、申银万国美的电器（000527）:

冰洗发力印证变革效果，继续演绎"追赶龙头"

之成长模式

5、申银万国同仁堂（600085）:

净利润低于预期，关注集团资产整合，维持增持

评级。

7、中金公司安徽合力（600761.CH）:

四季度改善明显，向好趋势确立

8、中金公司雅戈尔（600177.CH）：

地产与股权投资业务推动业绩强劲增长

9、国泰君安龙元建设（600491）：

建筑三维价值逻辑：

临安项目稳步推进

10、国泰君安拓维信息（002261）：

手机动漫业务的领跑者

11、国泰君安思源电气（002028）：

布局长远，只待智能电网全面推开

一、最新预测评级

1、分类预测评级

序号

代码

名称

所属行业

机构名称

研究员

机构评级

报告日股价

推荐

29.42

2010-03-23

600177

雅戈尔

服装及其他纤维制品制造业

银河证券

马莉

推荐

15.67

2010-03-23

600761

安徽合力

专用设备制造业

中金公司

王斌

推荐

13.68

13.93

2010-03-23

000951

中国重汽

交通运输设备制造业

中金公司

郑栋

推荐

28.04

2010-03-23

600820

隧道股份

土木工程建筑业

中金公司

张松

谨慎推荐

13.46

13.27

2010-03-23

600761

安徽合力

专用设备制造业

招商证券

刘荣

审慎推荐

13.68

2010-03-23

600050

中国联通

通信服务业

国泰君安

张培岚

谨慎增持

6.46

2010-03-23

000968

煤气化

煤炭采选业

申银万国

刘晓宁

买入

18.23

2010-03-23

000028

一致药业

食品、饮料、烟草和家庭用品批发业

天相投顾

增持

28.95

2010-03-23

600521

华海药业

医药制造业

天相投顾

增持

26.53

2010-03-23

000039

中集集团

金属制品业

中金公司

王黎明

推荐

14.68

2010-03-23

600177

雅戈尔

服装及其他纤维制品制造业

中金公司

黄芳

谨慎推荐

15.67

15.44

2010-03-23

600546

山煤国际

煤炭采选业

国信证券

推荐

26.9

27.1

2010-03-23

600469

风神股份

橡胶制造业

国信证券

陈爱华

谨慎推荐

14.03

13.59

2010-03-23

000951

中国重汽

交通运输设备制造业

华泰联合

姚宏光

增持

28.04

2010-03-23

600177

雅戈尔

服装及其他纤维制品制造业

中金公司

郭海燕

谨慎推荐

15.67

2010-03-23

600895

张江高科

房地产开发与经营业

国泰君安

李署

增持

11.87

2010-03-23

2、研究机构首次关注股票

序号

代码

名称

机构名称

研究日期

推荐

47.36

600483

福建南纺

中投证券

2010-3-22

中性

9.00

7.79

600376

首开股份

中信证券

2010-3-22

买入

24.78

19.42

002326

永太科技

兴业证券

2010-3-22

推荐

40.68

000547

闽福发A

天相投顾

2010-3-22

增持

10.51

601801

皖新传媒

国信证券

2010-3-22

中性

15.06

000631

顺发恒业

天相投顾

2010-3-22

增持

9.34

601801

皖新传媒

国金证券

2010-3-22

持有

15.06

000338

潍柴动力

长江证券

2010-3-22

谨慎推荐

64.32

3、研究机构一致预测大幅调高

代码

名称

机构家数

09年每股收益预测

10年每股收益预测

最新预测值

期初预测值

调整幅度（%）

000596

古井贡酒

0.47

0.35

35.78

0.80

0.54

48.81

000893

东凌粮油

0.58

0.29

101.28

1.15

1.43

-19.76

000948

南天信息

0.43

0.33

30.01

0.57

0.43

33.14

002035

华帝股份

0.20

0.15

34.11

0.49

0.36

37.40

600022

济南钢铁

-0.18

-0.06

182.02

0.22

0.33

-32.41

600088

中视传媒

0.43

0.29

49.49

0.44

0.33

31.73

600196

复星医药

2.11

1.42

48.27

0.82

0.81

1.94

600238

海南椰岛

0.78

0.51

51.79

0.66

0.43

53.45

600707

彩虹股份

-0.90

-0.59

52.26

0.03

0.08

-66.90

600812

华北制药

-0.06

-0.01

372.87

0.45

0.39

16.48

二、宏观研究

1、申银万国整固年代五新战略——2010年春季中国经济报告

李慧勇，孟祥娟2010年3月23日

结论或者投资建议：

2010年是中国经济的整固年，全年GDP增长9.9％。

外需和政策取向是决定中国经济方向的关键变量。

在经济和政策的博弈下，今年2季度到明年上半年前中国经济将呈现回落、整固、再上扬的格局。

未来3-6个月经济增长率将出现回落；未来6-9个月中国经济将在9％的位置进行整固；未来9-12个月中国经济将再现上升趋势。

在经济整固的大背景下，更应该关注经济涌现出的亮点。

一新消费。

我们看好开始释放的农村消费和以文化消费为代表的高端消费。

二新出口。

自贸区建设等制度安排，以及主要贸易伙伴增长方式转型将带来相关领域出口的增长。

三新产业。

新产业的发展除了关注战略性新兴产业本身之外，还应该关注战略性新兴产业带动上下游行业，包括原材料和设备供应商以及受益于新产业带动的行业。

四新区域。

明确的定位+自身优势+国家针对性政策=区域优势的最大化发挥。

从真正的发展后劲来看，安徽、湖北、湖南、江西、四川、重庆、广西有望成为中国经济新的增长点。

五是新物流。

随着全国区域热的兴起，物流业将迎来新机遇。

我们看好：

1、高铁等重要交通建设规划带来的物流和设备需求增长；2、新的增长点带动的物流增长：

例如北部湾；3、物流节点的批发市场。

原因及逻辑：

未来3－6个月经济增速回落的主要理由：

政策从紧。

预计国家将从投资和出口两个方面进行调控，基于可能的双高组合，我们倾向于同时对出口和投资进行调控，既升息又升值来避免经济过热。

升息：

所有条件都指向加息，2季度加息必要性最大，加息一次，0.27个百分点。

升值：

出口恢复之后，保持支持性汇率的必要性不大。

升值有利于进口，有助于促进出口升级。

2季度开始恢复升值，全年升值幅度3%-5％。

未来6-9个月经济底部整固的理由：

政策稳定。

政策退出的力量和经济回升的力量达到均衡。

未来9-12个月中国经济再次回升的力量。

以下两种情形都可能推动经济再次回升：

1、出口增速回升。

如果美国经济在经历两个季度的整固之后再拾升势，将推动中国出口的回升，推动GDP回升。

2004年4季度GDP的回升就属于这种情形。

2、投资增速回升。

政策的适度放松（譬如对新开工项目审批的放松）以及转型政策的实施，将推动投资的回升，推动GDP回升。

2007年1季度的回升属于这种情形。

受需求回落的滞后影响，通货膨胀将呈现冲高回落的走势。

全年CPI增长3.2％，1-3季度冲高，4季度回落。

由于政策调控提前，2011年的通胀压力将小于预期。

判断的主要风险：

世界经济增速低于预期

三、行业研究

1、国信证券重点城市房地产销售跟踪（10年第12周）：

北京二手房成交火热

黄道立,区瑞明,方焱2010年3月23日

房地产市场总体销量情况

第12周（10/3/15—3/21），京沪穗深等重点城市商品房销售情况如下：

（1）销量情况：

一线城市一手商品房销量同比跌幅逐步收窄，二线城市中济南、青岛、厦门、合肥出现同比正增长，苏州、合肥跌幅缩小自个位数；从环比上看，多数城市仍保持上涨态势，18个城市中有13个环比增幅高达两位数，上海上周可售量小幅回升销量随即出现40%的环比增长，可见市场需求仍较旺，销量低迷乃供应不足所致，供应增加与否对单周销量有较大的影响；二手商品房市场上周成交火热，各城市环比均有较高涨幅，北京周一、周三单日成交超千套，周成交同比增幅达15%，杭州同比持平，深圳、长沙同比跌幅仅为个位数；

（2）价格情况：

各重点城市商品房成交价格依旧维持小幅上涨，北京上周一手房价涨幅较大主要是因为成交结构造成，上周成交套均面积有较大提升；

（3）库存情况：

各地可售量仍维持历史低位，上周重点城市中有九成出现环比下滑，其中苏州、深圳两地创历史新低，深圳可售量自07年以来首次跌破3万套。

土地市场成交情况

1、3月19日上午，央企中机农业发展投资有限公司在长春市以2.19亿元拿下一块26万平方米的土地；

2、3月19日，武汉市虎年“第一拍”中，10宗有9宗地以起拍价出售，650亩地成交金额共5.65亿元；

3、3月17日，北京共交易7宗地块，总成交76.25亿元，同日，2宗招标地块流标。

土地市场更多详情请见周报第二部分“土地市场一周要闻”

2、国信证券保险业2010系列报告之一：

寿险负债未来3年翻1倍

童成墩,邵子钦2010年3月23日

投资摘要

关键结论与投资建议

寿险公司的会计利润=寿险负债×三差益。

在目前稳定的垄断竞争格局下，未来3年200BP有望维持。

由于寿险负债的双重叠加效果（寿险负债源自保费的叠加，而赔付相对延后；保费源自新单和续期的叠加），预计未来3年复合增长率20%-30%，即3年翻1倍。

虽然2010年保险行业的权益投资环境预计较09年差，没有超预期的惊喜，但将有被逐步印证的事实——保费高速增长带来寿险负债余额的高速增长，即公司赚钱能力的快速提升。

因此维持行业“谨慎推荐”评级。

核心假设

假设未来3年新单增速为15%-25%；新单缴费久期和赔付久期相对稳定；会计政策相对一致。

与市场预期的不同之处

影响寿险公司业绩主要来源有两个：

寿险负债规模和三差益，而不单纯是投资回报率。

我们通过模型和历史数据证明，“首年新单因规模小而增速快，总保费和寿险负债因基数大而增速缓”是个常识性错误。

在缴费久期和赔付久期不变的情况下：

股价变化的催化因素

保费持续高增长、加息预期日益强化、权益回报率超预期。

核心假设或逻辑的主要风险

1、如果经济进入通缩，则寿险负债增长是负面影响。

2、新单缴费久期和赔付久期缩短将导致寿险负债增速低于预期。

3、国信证券浦发银行：

释放扩张势能，守正出奇的选择

邱志承,黄飙,谈煊2010年3月23日

市场没有完全反映中移动入股带来的正面影响

IT技术的发展，对金融业带来了革命性的影响。

虽然目前政策不太明朗，但中移动与浦发的合作符合产业资本进入金融业的趋势。

我们分三种情景对不同深度的合作带来的影响进行分析。

完成增发后，浦发的规模和业绩增速将明显提高

浦发银行有很强的规模扩张的愿望，2008年来的规模增速一直处于业内领先。

近400亿的融资，将使其资产规模增速大幅提高，而ROA将基本稳定。

得益于此，我们调高其盈利预期和估值水平，这是推荐浦发的所谓“守正”，也是我们情景分析中的“保守情景”。

与中移动的合作最大贡献在于推进负债业务，提高手续费收入

浦发目前的存款成本和零售业务没有优势，手机银行的便捷十分有利于弥补其业务短板，沉淀居民活期存款，具体影响为储蓄活期存款增速提高和存款成本的下降。

在中性情景下，业绩增速将比中移动仅作为财务投资者提高3个百分点，乐观情景下将提高6个百分点。

此外，合作对于提高浦发手续费收入作用也十分明显，可以提高业绩增速3-5个百分点。

保守情景下利润CAGR25%以上，乐观情景下增速有可能接近40%

在外部环境不发生重大变化的条件下，费用、拨备和所得税几项因素对于未来业绩影响不大。

我们预测结果为：

保守情景下，利润与规模增速相当，25%左右；中性情景中2010年后利润增速在30%左右；乐观情景，2010年后利润增速将逐年提高。

合作带来的业绩可能的超预期高增长，是所说的“出奇”。

从各方面估值看，浦发银行的估值是较为安全的

我们基于中性情景预测进行估值，在2011年其P/E水平已经是中型银行里最低的了，同时其P/B和P/A也保持了最低的水平左右。

从浦发与同类银行的估值对比来看，其目前相对的估值水平处在历史最低水平左右。

我们提高浦发银行评级从“谨慎推荐”到“推荐”，6个月目标价27.5元。

4、中金公司化工产品价格双周报，云贵限电，磷化工价格有望维持高位

时雪松2010年3月23日

数据点评：

化肥需求受全国灾害性天气影响，今年春耕行情整体低于预期，除了磷肥受成本推动，氮肥钾肥都有所回落。

因云贵干旱导致电力紧张，黄磷价格继续将在高位维持，下游磷化工价格稳定。

聚氨酯逐步走出淡季，价格稳定上涨趋势，己二酸、TDI、MDI上涨明显。

乙烯链，芳香链等受到油价支持，价格稳中有升。

丙烯链产品下游产品受产品成本推动，价格继续反弹。

粘胶短纤价格受成本推动有所上涨，氨纶价格基本平稳。

有机硅价格比较坚挺，但盈利回升空间不大。

草甘膦盈利基本进入全行业亏损状态。

纯碱价格略有回调，但是整体的强势行情仍可维持一段时间。

氟化工制冷剂价格继续上涨。

油价持续的高位，需求逐步恢复，3月份化工产品整体高位运行。

投资建议：

我们继续长期看好技术创新的丹化科技。

建议继续持有兴发集团（澄星交易性机会，磷化工受益于云贵干旱导致的限电，以及国际磷肥价格的上涨）。

聚氨酯见底回升，可以继续配置烟台万华和沧州大化。

氟化工价格仍将上涨，巨化股份继续持有。

氨纶价格继续有上涨空间，烟台氨纶和友利控股等继续持有。

风险：

房地产开工增速下降导致需求复苏低于预期，油价出现大幅波动，西南干旱进一步恶化，春耕用肥量低于预期。

5、电子器件需求看下游投资选上游

魏兴耘张慧2010年3月23日

摘要：

TFT液晶显示技术是目前主流的平板显示技术，广泛应用于液晶电视、笔记本电脑、显示器和手机等领域。

平板显示产业是电子信息产业三大重点发展方向之一，面板材料是国内发展平板显示的重要瓶颈，核心材料长期受制于国外，实现关键材料的国产化具有重要的战略意义。

TFT产业链的利润分布集中在上游材料领域。

玻璃基板和液晶环节由于具有高度的技术垄断性，毛利率可达30%以上。

彩色滤光片、偏光片、ITO玻璃、背光模组和驱动IC环节以及中游的面板厂商毛利率稳定在15%左右。

下游应用产品进入壁垒较低，毛利率约为5%。

相对于面板制造环节而言，上游材料的盈利稳定性较高。

尽管面板产业难以规避景气波动，但当前集中建设的高世代产线将在2011年以后陆续投产，其带来的材料需求较为确定。

国内企业在液晶材料本地化配套市场具有潜在的成本优势和区位优势。

但由于国内精细化工等基础工业落后，当前的配套能力尚显不足。

能够取得关键领域突破的国内企业将有机会进入广阔的进口替代市场。

玻璃基板市场寡头垄断的结构使得行业盈利能力较强。

高世代和超薄玻璃基板是未来需求增长的主要方向，部分具有玻璃或CRT玻壳生产经验的国内企业正力图进入这一市场。

Merck光电主导液晶材料市场，企业盈利能力的差异与产品应用领域密切相关，以液晶电视为代表的大尺寸面板用液晶产品的需求旺盛，相关供应商的获利能力较强。

偏光片市场竞争相对激烈，产业盈利能力弱于玻璃基板和液晶行业。

日、韩企业规模占优，具有垂直整合优势的企业市场份额快速上升。

需求主要来自大尺寸偏光片领域。

我们对于本土企业进军TFT产业链上游领域，力图实现关键零组件国产化的战略给予正面评价。

考虑到不同材料领域的发展空间、盈利能力和进入难度，我们的推荐投资序列为彩虹股份，诚志股份，深纺织A。

四、公司研究

1、国信证券山煤国际（600546）09年报点评：

跳跃增长的行业黑马

李然2010年3月23日

实现每股收益1.00元，低于我们的预期

2009年，公司实现营业收入210.06亿元，同比下降2.16%；实现利润总额13.50亿元，同比增长35.07%；实现归属于上市公司股东的净利润6.15亿元，同比增长42.97%，每股收益1.00元，每股收益按期末股本摊薄为0.82元，低于我们的预期。

公司拟每10股派发红利2.0元。

经坊煤业的扩产带来煤炭产量的大幅增长

09年公司完成原煤开采456万吨，同比增加129.48万吨，同比增长39.65%；煤炭开采业务共实现营业收入22.0亿元，同比增长24.65%；共实现净利润9.36亿元，同比增长52.05%。

公司吨煤净利为205.2元，在同行业中属于较高水平。

09年公司产量的增长，主要来自于长治地区经坊煤业扩建后新增的150万吨产能释放。

煤炭贸易业务毛利率大幅下滑是业绩低于预期的主因

2009年，公司完成煤炭贸易总量4326.58万吨，较去年同期增加41.58万吨，其中内贸煤炭总量为3933.22万吨，较去年同期增加176.26万吨，外贸煤炭总量为393.36万吨，较去年同期下降134.68万吨。

实现营业收入185.63亿元，同比下降5.14%。

公司09年煤炭贸易业务营业利润率为2.62%，相较09年出现3.57个百分点的下滑。

09年，由于受到国际、国内煤炭市场价格疲软和山西省煤炭资源整合的影响，山西全省范围内大部分中、小煤矿停产，导致煤炭货源紧缺，给煤炭贸易业务带来重大不利影响。

公司加大了对陕西、内蒙古等地的煤炭采购，并加大了进口煤炭的采购，这推高了公司的采购成本。

同时，公司高毛利的出口业务由于受到国内国外煤价倒挂的影响，降幅较大，这对公司贸易业务的毛利率产生了较大的不利影响。

新增产能的逐步投产是2010年的主要看点

公司赫尔辛基煤矿（持股75%）预计于2010年达产，产能300万吨，煤种以贫煤、无烟煤及部分瘦煤为主，目前工程进度过半。

公司大同铺龙湾煤矿预计于2010年达产，目前已经在生产，产能300万吨，煤种为动力煤。

而备受投资者关注的山煤集团整合的山西煤炭资产注入问题，公司在之前已经表示，这部分煤矿在正式生产之前不会注入上市公司。

产能大跃进将带来业绩的显著增长，维持“推荐”评级

公司的煤炭贸易业务提供了稳定的业绩基础，未来新增产能的逐步释放，不断推高公司业绩。

同时，集团煤炭产能2011年将达到3000万吨，集团产能的大跃进，以及确定的注入承诺，将进一步提高公司未来的想象空间。

不考虑未来资产注入，我们预计公司2010-2011年的业绩分别为1.47元，1.71元。

公司卓越的成长潜力，理应在煤炭企业中享受高估值，我们维持公司的推荐评级。

2、国信证券一致药业（000028）09年报点评：

内生外延并举发展

丁丹,贺平鸽2010年3月23日

业绩略超预期，现金流优异

09年公司实现总收入109.5亿元，同比增长25%；利润总额2.61亿元，同比增长25.43%；归属

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