财务管理案例5.ppt

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财务管理案例,会计学院,案例五中国水电首次公开发行并上市案例,教学目的与要求通过本案例了解我国股份有限公司首次上市融资的政策要求与相关知识，包括公司首次公开发行股票的条件、一般程序、股票价格的确定以及首次公开发行股票试行询价制度的具体操作程序、上市公司募集资金的运用等内容。

股票发行,

（一）股票的含义、特点和类型1、股票的含义股票是股份有限公司在筹集资本是向出资人发行的股份凭证。

股东对股份公司的相应资产享有所有权，这种所有权是一种综合权利，如参加股东大会、投票表决、参与公司的重大决策、收取股息和红利等。

股东与股份公司的关系是一种所有权关系，而不是债权债务关系。

2、股票的特点

（1）不可偿还性

（2）参与性（3）收益性（4）流通性（5）价格波动性和风险性,3、股票的种类

（1）普通股和优先股

（2）A、B、H、N、S股（3）蓝筹股（4）红筹股,大清帝国郇阳储蓄勤业银行股票（票样）,民国湖北汉阳兵工厂股票（票样）,沪市老八股之一:

飞乐音响（小飞600651）（每股面值50元）,沪市老八股之二:

飞乐股份（大飞600654）（每股面值100元）,沪市老八股之三:

延中实业（600601）（每股面值10元）,沪市老八股之四:

申华电工（600653）（每股面值100元）,沪市老八股之五真空电子（600602）（每股面值100元）,深振业股票票样（600602）（每股面值1元）,津劝业股票票样（600821）（每股面值1元）,南洋航运（南洋船务）法人股票样（000556）（每股面值1元）,陕国投股票票样（000563）（每股面值1元）,发行上市的程序,

（1）发行定价股票成功发行上市的核心如紫金矿业（601899）我国采用方法：

可比公司法和现金流折现法。

询价：

初步询价和累计投标询价两个阶段。

（2）路演股票承销商帮助发行人安排的发行前的调研与推介活动。

（3）发行方式上网定价发行向机构投资者配售股票,股票价格,股票作为一种虚拟资本，其价格有票面价格、账面价格、清算价格、市场价格和内在价格五种。

1股票的票面价值股票的票面价值是指每股股票票面所表明的金额。

总的票面价值代表公司的股本资本。

票面价值可以确定每一股份对公司资本所有权占有的一定比例。

票面价值和市场价格会出现不一致。

此时，股票面值仅表明所占公司股份的比例和公司发放股息、红利以及参加股东大会、行使股东权利的计算单位。

2股票的账面价值普通股每股账面价值指公司的资产净值与普通股数量的比值。

股票账面价值是衡量股票在会计账面上价值大小而采用的一个会计概念。

3股票的内在价值即股票的理论价值。

股票本身没有价值，它仅仅是一种投资的凭证。

之所以有价格，是因能给持有者带来股息收入或收益。

计算内在价值的常用方法是贴现法，即利用某一贴现率（投资者的预期收益率）将公司未来的各期盈余或股票未来各期可以收到的现金股利换算成现值的方法。

股票发行价格,确定理论价值的方法,1.现金流贴现法2.净资产倍率法3.市盈率法（市盈率法是目前在国内外证券市场上应用最为广泛的一种方法）,发行价格=公司每股税后利润市盈率,税后利润/总股本,15-20倍之间,五粮液IPO定价采用市盈率法1998年3月27日，宜宾五粮液股份有限公司采取上网定价发行方式在深圳证券交易所向社会公众首次公开发行80000000股A股,每股面值人民币1元。

按照市盈率法确定发行价格为每股14.77元，按1995年、1996年、1997年三年平均每股税后利润1.14元计算，发行市盈率为13.00倍。

具体计算方法：

1995、1996、1997三年平均每股税后利润=（1997年税后利润34129.84万元+1996年税后利润25993.93万元+1995年税后利润21692.75万元）24000万股3=1.14元发行价格=平均每股税后利润1.14元发行市盈率13.00倍=14.77元,发审委首例IPO后被毙公司,2008年3月5日，宁波立立电子股份有限公司IPO通过证监会发行审核。

在上市前一天，立立电子发布公告称：

接保荐人通知，将对媒体就公司进行“资产腾挪、二次上市”（浙大海纳，现众合机电000925）的进行核查，上市计划推迟。

证监会让立立电子准备材料，二次过堂。

立立电子在推迟一年后，在二次过堂时，被证监会毙掉。

背景知识,关于IPO的相关理论首次公开发行股票（Initialpublicoffering,IPO）是指公司通过证券交易所首次公开向社会公众投资者发行股票，以筹集权益资金的过程。

IPO是公司第一次将其股票在公开市场上向社会公众销售，IPO之后公司股票可以实现在证券交易所挂牌交易。

对公司的长远发展而言，IPO是一项重要的里程碑式事件。

中国证监会首次公开发行股票并上市管理办法对公司IPO的政策要求1.主板市场的上市要求

（1）主体资格。

（2）独立性要求。

（3）规范运作。

（4）财务要求。

2.创业板市场的特殊要求,IPO的主要程序,1.明确IPO目标2.确定IPO中介机构3.改制与重组4.上市辅导5.制作与提交IPO申报材料6.证监会核准发行申请7.公开发行与上市,IPO中的主要财务议题,1.股份制改制2.持续经营能力3.发行规模4.发行定价5.募集资金投向,案例资料,公司概况中国水利水电建设股份有限公司（以下简称“中国水电”）是中央管理的中国水利水电建设集团公司整体改制并控股创立的股份公司，是跨国经营的综合性大型企业，是中国规模最大、科技水平领先、最具实力、行业品牌影响力最强的水利水电建设企业。

中国水利水电建设股份有限公司设立于2009年11月27日，由中国水利水电建设集团公司和中国水电工程顾问集团公司在北京共同发起设立，公司总股本66亿元，分别占99%和1%。

其中，中国水利水电建设集团公司以工程承包业务、电力投资与运营业务、房地产开发业务、设备制造与租赁业务及其他经营性业务等主业资产作为出资，中国水电工程顾问集团公司以现金出资。

公司于2011年10月18日在上海证券交易所上市，股票简称：

中国水电，股票代码：

601669。

IPO-总体程序,选聘中介机构,一、前期准备,进行尽职调查,IPO-前期准备（中介机构）,选聘中介机构各中介机构及其职责：

上市辅导尽职调查及推荐申报配合中国证监会的审核推荐上市持续督导,审查重大合同等法律文件，审查企业行为和总结机构行为的合法性，出具法律意见书和律师工作报告,律师,会计师,保荐机构,评估师,对资产进行评估，出具评估报告,财务状况审计，出具审计报告盈利预测审核，出具审核报告,中国水电中介机构,联席保荐人（主承销商）财务顾问,中国水电中介机构,审计和验资机构：

发行人律师：

评估机构,业务：

北京中锋资产评估有限责任公司,资产：

沃克森（北京）国际资产评估有限公司,土地：

北京华源房地产土地评估有限公司,中天云会计师事务所有限公司,北京市嘉源律师事务所,IPO-前期准备（尽职调查）,发行人基本情况业务与技术同业竞争与关联交易高管人员组织结构与内部控制财务与会计业务发展目标募集资金运用风险因素及其他重要事项,（构成招股说明书主要内容）,IPO-前期准备（尽职调查）,中国水电如何避免同业竞争？

中国水电集团,工程承包、电力投资与运营、设备制造与房地产开发的经营性资产和负债作为出资投入,中国水电,中国水电集团,中国水电,避免同业竞争协议委托管理协议,有效消除同业竞争,234,IPO-前期准备（尽职调查）,中国水电的募集资金金额为132.40亿，缺口的41亿将会通过自有资金和债务融资来补足，不会影响项目进行,与发展目标契合，有利于提高核心竞争力和企业价值,募集资金运用,IPO-前期准备（尽职调查）,海外业务风险海外政治经济环境波动风险一方面海外业务为战略布局重要部分08-11年一直占营业收入的25%左右另一方面2011年初以来，利比亚局势动荡，继而发生战乱，本公司在利比亚所有人员已经撤离，经营活动全部停止。

利比亚的项目被迫全面终止则可能发生一定损失本地化业务模式风险海外区域安全和反恐风险,IPO-前期准备（尽职调查）,大股东控制风险,发行A股后，中国水电集团占据64.97%的股份,控制或施加重大影响：

董事人选、经营管理决策、重大投资方向和项目、资产交易和重大事项的决策,侵害小股东利益，损人利已，影响投资者参与热情,改制重组,二、改制与辅导,上市辅导,IPO-股份制改制,

（一）改制设立流程图,

（二）改制设立方式,按资产剥离分,发起人认购全部股份,经审计的净资产折算为股份,发起人认购部分股份，另外的公开募集或定向募集,设立方式比较与选择原则,一般不用评估、调账,对于历史问题较多的公司不宜采用,符合条件能连续计算业绩、上市辅导后即能申报材料,整体变更,适用范围较窄,符合条件的国企可以连续计算业绩（中国水电2年上市）,整体改制,合并改制,资产评估重新建账,不能连续计算业绩、三年后才能申报材料,设立时灵活性较大新公司历史简单、规范；拟改制公司有历史遗留问题的最好采用,部分改制,财务考虑,缺点,优点,改制方式,股份制改制-目标,1,突出公司主营业务，形成核心竞争力和持续发展能力,2,建立合理的治理结构、规范运作,3,有效避免同业竞争，减少和规范关联交易,IPO-股份制改制,企业业绩能否连续计算（时间、业绩）,发起人出资到位和产权过户情况,改制过程中相关行为的规范性,三个方面,聚焦IPO连续计算问题,一般情形：

股份有限公司设立已满3年的发行人,特殊情形：

股份有限公司设立不满3年,只需同时满足：

公司最近三年内应当在实际控制人没有发生变更和管理层没有发生重大变化的情况下，持续经营相同的业务。

解决方式：

国有企业整体改制（中国水电）设立的股份有限公司、有限责任公司依法整体变更设立的股份有限公司或经国务院批准豁免前款期限的发行人，可不受前款规定期限的限制。

同时满足,补充：

对于股份有限公司开业不满三年，以有限责任公司整体变更为股份有限公司的方式成立且变更前有限责任公司存续时间已满三年的发行人，必须以有限责任公司变更基准日经审计的净资产额折合为股份有限公司的股份，才可以连续计算经营业绩。

（同时最近三年内发行人的经营业务、经营资产、管理层未发生较大变化，最近一年内发行人的股东结构未发生较大变化）,时间上持续经营3年,聚焦IPO连续计算问题,业绩上业绩连续计算,1）主营业务的连续性,2）经营管理层的连续性,3）资产的连续性,4）股权结构的稳定性,公司最近三年内应持续经营相同业务，不得发生重大变化,管理层没有发生重大变化的情况下，持续经营相同的业务。

公司在最近三年内的重大重组行为（包换公司整体资产置换、分立等）不得对公司资产、负债、经营业绩产生了重大影响,最近三年内应当在实际控制人没有发生变更的情况下持续经营相同的业务。

违反一条，重新开始计算满3年,中国水电（发行人）的设立方式,根据国务院国资委关于中国水利水电建设集团公司整体改制并境内上市的批复（国资改革2008183号）、关于中国水利水电建设股份有限公司国有股权管理有关问题的批复（国资产权20091196号）、关于设立中国水利水电建设股份有限公司的批复（国资改革20091267号），由中国水电集团联合中水顾问集团共同出资发起设立的股份有限公司。

【来自IPO招股说明书第55页】,整体改制、发起设立,中国水电（股本66亿）,中国水电集团99%，62.37亿股,IPO-股份制改制（补充知识）,

（一）发起人主体资格有限责任公司、股份有限公司自然人具有法人资格的企业有限责任公司、股份有限公司的分公司具有法人资格的事业单位、社会团体及民办非企业单位（除禁止经商办企业的）企业化经营的事业单位，应办理企业法人登记具有法人资格的合作社工会、职工持股会具有法人资格的农村集体经济组织村民委员会具有投资能力的城市居民委员会政府部门（除国家授权投资的部门）会计师、审计、律师事务所和资产评估机构商业银行、保险公司、证券公司,

（二）出资,分期出资、验资股份有限公司注册资本最低限额为人民币500万首次出资额不低于注册资本20%，2年缴足。

货币出资比例全体股东的货币出资不得低于注册资本的30%。

出资方式（必须经过审计）1）股东可以用货币出资,也可以用实物、知识产权、土地使用权等可以用货币估价并可以依法转让的非货币财产作价出资。

2）作为股东或者发起人出资的非货币财产，应当由具有评估资格的资产评估机构评估作价后，由验资机构进行验资。

改制重组,二、改制与辅导,上市辅导,IPO-上市辅导,辅导对象、流程和目标辅导对象：

发行人的董事、监事、高级管理人员以及5%以上持股股东和实际控制人或法定代表人,辅导前期,摸底调查形成具体辅导方案,辅导中期,集中学习和培训诊断问题并解决,辅导后期,完成计划，进行考核做好申请文件准备工作,规范运作,历史沿革和改制情况独立性信息披露对董事、监事、高管及持5以上（含5）股份股东（或其法人代表）进行有关法律法规培训；健全组织机构，实现规范运行健全财务会计制度、决策制度和内控制度健全信息披露制度规范公司和控股股东及其他关联方关系董事、监事、高管及持有5以上（含5）股份的股东持股变动情况,证监局对辅导情况进行验收,IPO-上市辅导,

（一）独立性是否具有面向市场自主经营的能力，具体表现为：

业务独立研、产、供、销等是否体系完整、独立财务独立是否独立核算、独立纳税、共用银行账号人员独立是否一套班子、两块牌子，兼职情况较多资产完整是否有清晰的资产范围、完整的权属机构独立是否存在合署办公、共设部门的情形,

（二）关联交易问题,主要的关联方,原则：

尽量减少、依法规范规范关联交易制度规范定价规范披露规范,（三）会计政策稳健问题,发行人选择运用的会计政策和会计估计是否恰当遵循谨慎、一贯性的原则；发行人会计核算收入、成本、费用是否符合有关会计制度、会计准则的规定。

谨慎性方面关注：

资产减值准备固定资产折旧的提取方法与比例广告、研发、利息等费用的确认与摊销收入确认不符合会计准则规定非经常性损益的确认不符合会计制度和会计准则的规定,（四）财务和经营风险,财务信息失真、存在重大财务风险的情形存在大量的关联交易，公司对关联方严重依赖；公司所获得的非经常性损益占利润总额的比例较高同行业其他公司相比比率极不合理公司存在的或有风险可能影响公司的持续经营能力；公司被出具了非标准无保留意见的审计报告,IPO-申请与实施,制作和提交申报材料,三、申请与实施,发行定价,临门一脚,IPO-发行定价,固定价格机制,拍卖机制,累计投标机制,混合定价机制,我国：

向特定机构投资者询价确定发行价格,固定价格,拍卖,累计投标,混合定价,1）承销商和发行人发行前确定价格固定2）分为允许配售（选择性分配股票）和不允许配售（公开随机性发行）,1）投标竞价决定2）优点：

投资群体更广泛；普通投资者和优质客户平等；较少少数人控制配售情况发生3）缺点：

赢者诅咒；“搭便车”行为,1）过程：

路演、询价询价记录发行价格发售和分配2）优点：

投资者-降低信息不对称程度；承销商-了解真实需求程度3）自由分配股份：

保证真实需求信息,1）两两组合2）累计投标/固定价格机制使用最为广泛累计订单询价向境内外配售一部分，另一部分用固定价格发售给本地中小投资者,IPO-发行定价,发行人及其主承销商通过初步询价确定发行价格区间,在发行价格区间内通过累计投标询价确定发行价格,初步询价,网下,配售,网上,正式发行,确定发行价格,向特定的机构投资者询价的方式确定股票的发行价格区间,机构投资者进行累计投标,公众投资者则按照价格区间的上限进行申购,网下按比例配售；网上摇号抽签。

我国IPO定价具体流程,其中拟在中小板上市的企业可以在初步询价后直接确定发行价格进行发行。

中国水电-发行定价,网下初步询价,向57家询价对象管理的接近190家机构投资者询价,网下累计投标竞价,初步询价提供有效报价的57家询价对象管理的92家为配售对象,发行价格为人民币4.50元/股,网下配售,中国水电-发行定价,网上公开发行,按照价格区间的上限进行申购,4.8元/股（4.5-4.8元）,IPO-发行定价,初步询价结束后，1）公开发行股票数量在4亿股以下，提供有效报价的询价对象不足20家的，或者2）公开发行股票数量在4亿股以上，提供有效报价的询价对象不足50家的，发行人及其主承销商不得确定发行价格，并应当中止发行1）公开发行股票数量少于4亿股的，配售数量不超过本次发行总量的20%；2）公开发行股票数量在4亿股以上的，配售数量不超过向战略投资者配售后剩余发行数量的50%。

询价对象应当承诺获得本次网下配售的股票持有期限不少于3个月，持有期自本次公开发行的股票上市之日起计算,重要指标,本次发行概况（发行结果）,本次发行股数：

30亿股每股面值：

人民币1.00元每股发行价格人民币4.50元/股每股净资产：

人民币2.70元每股收益：

人民币0.3元发行市盈率：

15倍，按2010年度经审计财务报表及本次发行后总股本全面摊薄计算。

募集资金总额：

人民币1,350,000万元每股发行费用：

人民币0.09元募集资金净额：

人民币1,323,969.35万元发行方式：

本次发行采用网下向询价对象询价配售与网上资金申购发行相结合的方式，其中网下向询价对象配售150,000万股，网上向社会公众投资者发行150,000万股。

原计划35亿股，缩水5亿股,4.5-4.8发行区间下限,缩水33-65亿元,发行规模缩水认购热情不足,此次，中国水电的IPO之路走得颇为坎坷。

中国水电原计划发行规模不超过35亿股，发行价定在4.5元-4.8元，最后缩水5亿股调整为30亿股，而发行价则取区间下限，即4.5元/股发行，募集资金缩水至135亿元。

然而即使中国水电作出如此让步，也未受到资金更多的青睐，中国水电网上中签率高达9.7%，创近三个月来新股中签率新高。

机构网下申购也相当冷淡，公告显示，中国水电网下有90个配售对象获得配售，对应的有效申购股数为26.18亿股，有效申购资金总额为120.18亿元，配售比例为57.3%，认购倍数约为1.75倍，无论是中签率指标还是冻结资金量都反映出市场认购热情不足。

小调查,1、您是否看好中国水电上市后股价表现？

不看好943票看好669票不好受85票2、您认为中国水电未来可能面临最大的风险是什么？

控制人不当控制290票高铁和房地产风险130票海外业务风险125票资本市场风险84票3、您认为中国水电几年内会实现整体上市？

3年内275票超过3年123票难说177票,IPO-发行结果,网上抽签结果,中签率9.7%（历史新高）,网上申购人数少，中签高偏高,中国水电前十大股东持股情况,同业竞争及关联交易情况,1同业竞争为有效避免未来可能发生的同业竞争，2010年3月23日，中国水电与中国水电集团签署了避免同业竞争协议，明确了同业竞争范围，并就优先交易及选择权、优先受让权等方面做出了不竞争承诺。

2关联交易公司自成立以来的关联交易均严格执行了公司章程及关联交易管理制度等的相关规定，独立董事对关联交易审议程序的合法性及交易价格的公允性发表了无保留意见。

案例分析,投资风险分析1.公司治理结构风险本次A股发行之后，中国水电集团将持有64.97%的股份，因此能够对公司董事人选、经营管理决策、重大投资方向及项目、资产交易及股利分派等重大事项的决策予以控制或施加重大影响。

当存在大股东的部分利益与其他中小股东利益不一致的情形时，大股东可能会促使公司做出有悖于公司其他股东最佳利益的决定，从而可能引发大股东控制的风险。

2.海外业务风险近年来，中国水电的海外业务增长迅速。

2008年、2009年、2010年，海外业务收入在合并报表营业收入中所占的比例分别为23.48%、27.12%、25.93%。

而随着而来的就是日益增大的海外业务运营风险，包括海外政治经济环境波动环境风险、本地化业务模式风险及汇率变动等风险。

IPO-发行结果原因分析,2011年，世界经济形势复杂严峻，全球经济整体步入下行通道。

全球：

1）发达国家经济复苏明显放缓，主权债务危机不断升级。

2）欧债危机愈演愈烈，严重威胁到了欧元区实体经济3）美国经济转佳，全球资本回流美元，美债利好4）日本经济因地震海啸遭受重创，世界经济发展受到波及中国：

1）受发达国家经济疲弱拖累，经济增速下降，面临保增长和防通胀的双重考验2）采取了“稳健从紧”的货币政策，央行上半年连续6次提高存款准备金率，经济增速逐渐放缓,境内IPO融资规模下滑中小企业仍为上市主力军,相对于国际经济的一波三折，2011年国内经济发展相对平稳，但是由于沪深两市全年一路走低，使境内IPO规模也受到一定程度的影响。

全年共有281家企业在境内三个资本市场上市，融资额为437.19亿美元，平均每家上市企业融资1.56亿美元。

上市企业。

数量较2010年减少了66家，融资额降低了39.3%,同业竞争与关联交易的分析,控股公司与上市公司不存在同业竞争将有利于上市公司经营的独立和其他股东利益的保护。

根据案例资料，中国水电从事的主要业务包括工程承包、电力投资与运营、设备制造与租赁、房地产开发以及海外业务。

中国水电控股股东中国水电集团目前从事的主要职能为行使股东职能、对存续资产进行经营管理以及处置与清理，因而与中国水电不存在同业竞争。

同时，为有效避免未来可能发生的同业竞争，2010年3月23日，中国水电与中国水电集团签署了避免同业竞争协议，明确了同业竞争范围，并就优先交易及选择权、优先受让权等方面做出了不竞争承诺。

募集资金的运用分析,1投资金额与投资项目的金额是否符合中国水电已在招股说明书中表明，当实际募集资金数额不满足投资需要时，公司将会通过自有资金或实施债务融资等方式补足项目投资缺口，因而不会影响项目进行。

2关注投资项目是否立项，充分考虑投资风险投资者在注意企业的募集资金的运用额是否等于上市募集的资金额度时，还应该注意披露的项目是否均已立项。

我国的固定资产投资建设必须要报主管部门审批同意后方可进行，如果只是公司自行拟定投资计划，很有可能在以后无法获得主管部门的批准，因而无法按照招股说明书中的募集资金运用说明来安排资金。

本次发行募集资金项目均已获得相关部门的立项核准或已履行项目备案。

股票发行价格的确定,新股发行价格，是指获准发行股票上市的公司与其承销商共同确定的将股票公开发售给特定或非特定投资者的价格。

在这一价格的确定程序中，相关的影响因素包括公司帐面价值、经营业绩、发展前景、股票发行数量、行业特点及市场波动状况等。

IPO定价是指在新股进入市场之前的定价,是对即将进入市场的股票价值的事前判断,是一种不完全信息条件下的博弈行为,这就决定了要十分精确地确定新股发行价格是相当困难的,也是不太现实的。

最成功的IPO定价就是发行人能够以投资者可容忍的最高价格顺利发行，而发行失败或以过低价格发行则意味着定价的失败。

新股发行价格的确定是新股发行中最基本和最重要的环节和内容,新股发行价格的高低决定着新股发行的成功与否,也关系到各参与主体的根本利益,并影响到股票上市后的具体表现。

对发行人而言,发行价格的高低直接决定其筹集资金计划的完成情况和发行的成本,而且也影响公司的未来发展;对承销商而言,发行价格的高低决定了它的成本效益水平;对投资者而言,发行价格既是投资欲望转化为现实的决定因素,同时又是投资人未来收益水平的决定性因素。

发行价较低时,新股发行较容易、顺利,然而若发行价过低,则可能损害原有股东的利益,而且募集资金量少,发行公司的筹资需求难以满足,不利于公司的长期发展;若发行价过高,则增大承销商的发行风险和发行难度,并且也会增大投资者的成本,抑制投资者的认购热情,从而最终影响到发行公司的筹资需求。

股票发行价格的确定,从中国水电的发行定价看，由于IPO的时间窗口选择在市场低迷时期，询价机构和市场投资人的热情不高，最终以询价区间的最低价4.5元/股作为发行价，即使如此，中签率仍然高达9.7%，充分体现了较高的发行风险。

而从中国水电上市后的股价走势看，从2011年10月18日上市首日涨到5.27元，到2011年末跌至每股4元，二个月的时间即跌破发行价。

而同期市场A股指数也下跌将近9%。

可见，IPO中的发行定价不仅可以