浅谈进一步拓展我国公开市场业务的对策.docx

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浅谈进一步拓展我国公开市场业务的对策

浅谈进一步拓展我国公开市场业务的对策

内容摘要

公开市场业务是中央银行根据不同时期货币政策的需要，在金融市场上公开买卖政府债券（如国库券、公债等）以控制货币供应量及利率的活动。

它是中央银行，尤其是西方发达国家中央银行控制货币供应量的三大传统工具（即法定准备率、再贴现率和公开市场业务）之一。

目前，越来越多国家的中央银行将公开市场业务作为其主要的货币政策工具。

它也已发展成为我国中央银行的主要货币政策工具之一。

本文回顾了2006年以来我国的货币政策以及配合货币政策开展的公开市场业务操作，数据表明公开市场业务确实在我国起到了越来越重的作用。

公开市场业务相较于其他货币政策工具有其显著的优越性，应该被充分利用。

但是，我国公开市场业务起步较晚，现在还处于不断发展完善阶段。

由于我国的现实状况，还存在着很多阻碍它发展的制约因素，它在中国的运用还存在着许多问题。

通过借鉴国外公开市场业务的发展情况，我国可以从中学到一些经验。

本文也对如果拓展我国公开市场业务，使其充分配合我国的各项货币政策的实施提出了一些建议。

关键词：

公开市场业务，中央银行，国债，利率市场化

Abstract

Openmarketoperationsisactivitiesformwhichthecentralbanktradegovernmentbonds（Treasurybills,bonds,etc）inthefinancialmarketpubliclybasedontheneedsofmonetarypolicyindifferenttimestocontrolthemoneysupplyandinterest.Itisoneofthethreetraditionaltools（thestatutoryreserveratio,therediscountrateandopenmarketoperations）andthecentralbankusesittocontrolmoneysupply,especiallycentralbankinWesterndevelopedcountries.Currently,moreandmorecentralbanksuseopenmarketoperationsastheirmainmonetarypolicytool.Italsohasbecomeoneofthemainmonetarypolicytoolsinourcountry.Thispaperreviewsmonetarypolicyinourcountryandopenmarketoperationssince2006.Thedatashowsthattheopenmarketoperationsisplayinganmoreandmoreimportantroleinourcountry.Comparedtoothermonetarypolicies,openmarketoperationshasitsobviousadvantages.Soweshoulduseitfully.However,ourcountry'sopenmarketoperationsbeganlately,itisstillinthestageofdevelopmentandimprovement.Astherealitythattherearestillmanyconstraintstohinderitsdevelopment,itsstillhasmanyproblemsinchina'suse.Chinacanlearnsomeexperiencefromlearningthedevelopmentofopenmarketoperationsinforeigncountries.Thispaperisalsoputupwithsomesuggestionsofhowtoexpandouropenmarketoperationstomakeitcooperatefullywiththemonetarypolicies.

Keywords:

Openmarketoperations，Centralbank，Treasury

一、我国公开市场业务操作情况概览………………………………………………………………1

二、公开市场业务操作的优越性与必要性…………………………………………………………3

（一）公开市场业务操作的优越性……………………………………………………………3

（二）拓展公开市场业务的必要性……………………………………………………………3

三、我国公开市场业务存在的问题及制约因素……………………………………………………3

（一）我国公开市场业务现状…………………………………………………………………4

（二）我国公开市场业务存在的问题…………………………………………………………4

（三）制约我国公开市场业务的因素…………………………………………………………4

四、发达国家公开市场业务的借鉴…………………………………………………………………5

五、进一步拓展我国公开市场业务的对策…………………………………………………………6

（一）优化国债市场……………………………………………………………………………5

（二）优化银行管理体系………………………………………………………………………6

（三）推进利率市场化改革进程………………………………………………………………6

（四）加强法制建设……………………………………………………………………………6

六、参考文献…………………………………………………………………………………………7

一、我国公开市场业务操作情况概览

公开市场业务（OpenMarketOperationPolicy）是指中央银行在公开市场上买卖有价证券的业务。

中央银行通过公开市场上的证券买卖活动，可以达到扩张和收缩信用，调节货币供应量的目的。

当金融市场上资金缺乏时，中央银行就通过公开市场业务买进有价证券，向社会投入了一笔基础货币。

这些基础货币如果流入社会大众手中，则会直接地增加社会货币供应量；如果是流入商业银行，则会引起信用的扩张和货币供应量的多倍增加。

相反，当金融市场上货币过多时，中央银行就可以通过公开市场业务卖出有价证券，无论这些证券是由商业银行购买，还是由其他部门购买，总会有相应数量的货币回笼，从而引起信用规模的收缩和货币供应量的减少。

以下是2006年以来我国公开市场业务的操作情况（表1）：

表12006年以来我国公开市场业务的操作情况表

年份

公开业务操作情况

2006

在国际收支顺差导致的流动性过剩压力持续存在的局面下，中国人民银行以加强银行体系流动性管理作为货币政策调控的主要内容，搭配使用公开市场操作和存款准备金等对冲工具，大力回收银行体系过剩流动性。

公开市场业务方面，以发行央行票据为主、回购操作为辅，加大公开市场对冲操作力度。

全年累计发行央行票据3.65万亿元，同比多发行8600亿元，年底央行票据余额3.03万亿元。

同时，引导央行票据发行利率稳步上行，全年1年期央行票据发行利率上升90个基点，进而影响货币市场利率逐步回升，发挥市场利率调节资金供求关系的作用。

上半年，央行票据发行利率稳中有升，1年期央行票据发行利率从年初1.90%上升到6月末的2.64%；下半年，受多种因素影响，货币市场利率波动幅度加大，中国人民银行适时灵活选择价格招标或数量招标方式，1年期央行票据发行利率稳定在2.80%左右，对于稳定市场预期、促进货币市场利率平稳运行发挥了积极作用。

2007

中国人民银行继续搭配使用公开市场操作和存款准备金等对冲工具，加大力度回收银行体系流动性。

灵活开展公开市场操作，一是加大中央银行票据发行力度。

2007年中国人民银行累计发行中央银行票据4.07万亿元。

年末中央银行票据余额为3.49万亿元，比年初增加4600亿元。

二是适时开展正回购操作。

2007年初，中国人民银行灵活掌握正回购操作期限和规模，缓解商业银行春节前的支付清算压力；特别国债发行后，逐步加大以特别国债为工具的正回购操作力度，全年共开展正回购操作1.27万亿元，年末余额6200亿元，比年初增加5600亿元。

三是重启3年期中央银行票据。

为缓解中央银行票据集中到期投放流动性的压力，于1月末重启3年期中央银行票据，较为深度冻结银行体系流动性。

四是市场化发行中央银行票据与定向发行中央银行票据相结合。

五次对部分贷款增长较快、且流动性充裕的商业银行定向发行3年期中央银行票据5550亿元，既有效收回了流动性，也对信贷增长较快的机构起到警示作用。

五是中央银行票据发行利率适度上行，引导市场利率适度上行，发挥市场利率调节资金供求关系的作用。

2007年以来，3个月期、1年期和3年期中央银行票据发行利率分别上升90、126和155个基点。

2008

中国人民银行密切关注并积极应对国内外经济金融形势变化，根据货币政策调控需要及金融市场环境变化，灵活调整公开市场操作策略，合理把握操作力度和频率。

一是灵活调整中央银行票据发行力度，保持银行体系流动性充足。

根据不同时期货币调控的需要，合理把握中央银行票据发行力度与节奏，从7月份起逐步调减中央银行票据发行规模和频率。

全年累计发行中央银行票据4.3万亿元，其中各季发行量分别为1.78万亿元、1.17万亿元、9810亿元和3710亿元。

年末中央银行票据余额为4.65万亿元。

二是不断优化操作工具组合，充分发挥公开市场操作预调和微调作用。

科学设计并不断优化公开市场操作工具组合，适时增加短期正回购操作品种，逐步缩短操作期限结构，进一步提高银行体系应对短期流动性冲击的灵活性。

全年累计开展短期正回购操作3.3万亿元，年末正回购余额为3622亿元。

此外，针对国际金融市场动荡加剧的新情况，研究创设了短期招标工具（TAF），及时为流动性出现暂时困难的境内金融机构提供资金支持。

三是加强对市场利率的引导，发挥市场利率调节资金供求的作用。

与存贷款利率、准备金政策等货币政策工具协调配合，公开市场操作利率稳步下行。

截至2008年年末，1年期、3个月期央票和28天正回购操作利率分别较年内峰值累计下行约180个基点、240个基点和230个基点。

四是加强与积极财政政策的协调配合，适时开展中央国库现金管理商业银行定期存款业务。

全年累计操作1700亿元，年末余额为800亿元。

该业务的开展，既有助于提高国库现金的使用效益，也有助于促进银行体系流动性平稳运行。

2009

中国人民银行按照适度宽松的货币政策要求，秘密监测经济金融新形势及市场环境新变化，进一步加强对银行体系流动性供求的预测分析，灵活开展公开市场操作，促进银行体系流动性合理适度和货币市场利率平稳运行。

一是针对不同时期流动性形势变化，合理把握公开市场操作力度和频率，灵活适度加强流动性管理。

全年累计发行中央银行票据4.0万亿元，开展正回购操作4.2万亿；截止2009年年末，中央银行票据余额为4.2万亿元。

二是科学设计公开市场操作工具组合，视国内外经济金融形势和银行体系流动性供求情况，上半年以3个月内短期操作为主，7月初恢复了1年期中央银行票据发行，适当延长了流动性冻结时间。

同时，灵活调整3个月以内的短期正回购操作期限结构、与中央银行票据在期限上形成互补，增强了流动性管理的针对性和灵活性。

三是适当提高公开市场操作利率弹性。

上半年保持公开市场操作利率大体平稳，下半年随着经济企稳回升趋势的进一步确立，顺应新股IPO重启后市场利率波动上升的走势变化，及时增强了公开市场操作利率弹性，操作利率由小步上行到逐步企稳，有助于促进货币市场利率合理回升，发挥市场利率调节资金供给关系的总用。

截止2009年年末，28天期正回购和3个月期中央银行票据操作利率分别为1.18%和1.3280%，较年初分别上升28个和36个基点；1年期中央银行票据发行利率为1.7605%，自重启以来累计上升近26个基点。

四是及时开展中央国库现金管理商业银行定期存款业务。

加强与积极财政政策的协调配合，逐步提高了中央国库现金管理商业银行定期存款业务的操作频率及规模，操作品种也进一步丰富。

全年共开展11期业务，操作规模共计3100亿元，年末余额为1200亿元。

2010

中国人民银行加强对国内外经济金融形势和银行体系流动性变化的分析监测，按照货币调控的要求灵活开展公开市场操作，不断优化操作工具组合，促进银行体系流动性总体适度。

一是灵活把握公开市场操作力度和节奏。

与存款准备金政策相配合，灵活开展公开市场操作，进一步加大了流动性回收力度。

全年累计发行中央银行票据4.2万亿元，开展正回购操作2.1万亿元；截至2010年年末，中央银行票据余额约为4万亿元。

二是优化公开市场操作工具组合。

在对各阶段市场环境和流动性供求情况科学分析的基础上，不断丰富和优化公开市场操作工具组合。

4月初及时重启3年期央行票据发行，进一步提高了流动性冻结深度，同时灵活安排短期正回购操作期限品种，通过长、短期操作工具的合理搭配，灵活调节银行体系流动性。

三是增强公开市场操作利率弹性，有效引导市场预期。

根据货币政策调控要求，结合市场环境和市场利率走势变化，中国人民银行适时增强了公开市场操作利率弹性。

上半年，顺应货币市场利率总体上行走势，1年期以下短期操作利率适当上行；下半年，与存贷款基准利率调整相配合，各期限公开市场操作利率均有所上行。

截至2010年年末，3个月期和1年期央行票据的发行利率分别为2.0156%和2.5115%，较年初各上升64.72个和75.10个基点。

四是适时开展国库现金管理商业银行定期存款业务。

加强与财政政策的协调配合，适当提高了中央国库现金管理商业银行定期存款业务的操作频率及规模。

全年共开展12期中央国库现金管理商业银行定期存款业务，操作规模共计4000亿元，年末余额为1600亿元。

二、公开市场业务操作的优越性与必要性

（一）公开市场业务操作的优越性

1.主动性强

公开市场业务的主动性在中央银行，其操作规模、大小和方向都由央银行决定，而不像再贴现政策那样，受制于其他金融机构的配合。

2.灵活性强

公开市场操作可以进行灵活、精确的交易，多买少卖，多卖少买都可以，对货币供应既可以进行“微调”，也可以进行较大幅度的调整，具有较大的弹性。

3.时效性强

当中央银行发出购买或出售的意向时，交易立即可以执行，参加交易的金融机构的超额储备金相应发生变化。

4.可控性强

在公开市场业务操作中，中央银行可以容易地改变交易方向。

公开市场业务将目标寓于日常买卖之中，没有宣示效应。

因此，当操作力度不足或者过度操作，偏离了政策目标，可以马上进行相反操作进行纠正。

5.政策传导机制明确

中央银行通过证券的买卖，直接影响债券的利率，然后通过利率传导机制影响整个经济体的运行，起到扩张或收缩经济的目的。

（二）拓展公开市场业务的必要性

1.货币市场建设需要发展公开市场业务

1998年1月日取消贷款规模后，为了减少商业银行对于中央银行基础货币的依赖，必须发展货币市场，使货币市场成为商业银行短期资金的重要来源。

如2002年12月16日，由于临近年底，商业银行资金会开始紧张，货币市场资金压力凸显，利率出现上升态势，人民银行在当面12月17日开始进行固定利率数量招标的逆回购操作，加上采用新的招标方式买入现券，将货币市场代表性的7天回购利率稳定在2.35%左右，使货币市场利率在年底保持了平稳运行。

2.贷款规模改革需要公开市场业务的配合

取消贷款规模限额治理后，商业银行在贷款的决定上有了更大的自主权。

银行可在国家信贷政策的指导下，自主决定贷款项目和贷款规模。

在取消贷款规模后，为了实现对于货币供给的控制目标，人民银行必须加强对于基础货币的治理，对于金融体系流动性适时、适度地加以调节。

由于公开市场业务可以根据市场的流动性的状况随时调整方向和力度，在各种货币政策工具中具有最为灵活的特点，因此适宜作为调控银行体系流动性的主要的政策工具。

3.商业银行的治理体制变化后，需要通过市场调节来实现中央银行的政策目标

在原有体制下，中央银行主要通过对于资金供给的直接调节来实现对于货币的调整。

随着金融体制改革的深入，我国国有银行的商业化有很大程度的发展。

同时，还建立了一批不同所有制形式的商业银行和其他金融机构，这些金融机构更加注意对市场化准则来进行经营，对于利率水平更加敏感。

因此，迫切需要中央银行通过市场的手段，对市场利率加以调节，中央银行通过对于市场利率的引导来实现其政策目标。

由于商业银行存贷款利率和再贷款的利率都不易轻易调整，而公开市场业务可以直接影响短期货币市场利率。

三、我国公开市场业务存在的问题及制约因素

（一）我国公开市场业务现状

2006年以来，根据银行体系流动性偏多、货币信贷扩张压力较大、价格涨幅上升的现实状况，货币政策逐步从“稳健”转为“从紧”，进一步加大公开市场对冲操作力度，回收银行体系的过剩流动性。

但由于国际金融危机的影响，从2008年下半年起，我国货币政策开始从“从紧”转向“适度宽松”，央行根据货币政策调控需要及金融市场环境变化，灵活调整了公开市场操作策略。

1.坚持以发行央行票据为主、回购操作为辅的原则，加大公开市场对冲操作力度

2007年中国人民银行累计发行中央银行票据4.07万亿元，年末中央银行票据余额为3.49万亿元，比年初增加4600亿元。

2007年初，中国人民银行灵活掌握正回购操作期限和规模，缓解商业银行春节前的支付清算压力；特别国债发行后，逐步加大以特别国债为工具的正回购操作力度，全年共开展正回购操作1.27万亿元，年末余额6200亿元，比年初增加5600亿元。

2.适时开展正回购操作，提高银行体系应对短期流动性冲击的灵活性

2009年灵活调整3个月以内的短期正回购操作期限结构、与中央银行票据在期限上形成互补，增强了流动性管理的针对性和灵活性。

3.创新操作工具，优化操作期限结构，促进货币信贷合理适度增长

2008年针对国际金融市场动荡加剧的新情况，研究创设了短期招标工具（TAF），及时为流动性出现暂时困难的境内金融机构提供资金支持。

4.引导货币市场利率走势，发挥利率调节资金供求关系的作用

2010年根据货币政策调控要求，结合市场环境和市场利率走势变化，中国人民银行适时增强了公开市场操作利率弹性。

上半年，顺应货币市场利率总体上行走势，1年期以下短期操作利率适当上行；下半年，与存贷款基准利率调整相配合，各期限公开市场操作利率均有所上行。

（二）我国公开市场业务存在的问题

1.在中国，人民银行和商业银行持有的资产结构与公开市场业务的要求存在一定的差距。

人民银行的主要资产是国外资产，而处于第二位的是对银行金融机构贷款，持有的政府债券比重较少，从而制约了公开市场操作的有效开展。

因此，发行央行票据其实是不得已而为之。

公开市场业务离不开债券市场，我国目前债券市场主要是证劵交易所，商业银行柜台和银行间债券市场，我国可流通国债大多数都是在上交所进行交易的，而公开市场操作是在银行间债券市场进行的。

银行间债券市场起步晚，市场的债券存量较低，市场交易相对清淡，中国人民银行公开市场操作难以有效展开。

2.现有的监管体制深化了市场分割。

我国目前实行分业经营分业管理的“一行三会”监管体系，使资本市场和货币市场出现了一定程度的人为分割。

抑制了新的金融产品和工具的创新，对我国金融机构参与国际竞争不利，阻碍了货币政策效果在两个市场的正常传导。

3.交易主体的同质性程度过高。

我国银行间债券市场参与主体主要是商业银行，其他金融机构较少。

由于参与者的同质性强，其资金松紧和需求在一定的宏观背景下基本相同。

在一定时期可能都是资金的供给者，而另一时期又全是资金的需求者。

这样就容易形成单边市场，导致交易难以活跃。

人民银行公开市场业务效率地下，难以达到宏观调控的目标。

4.2003年以后，人民银行批准了保险公司、财务公司、证券公司、投资基金以及外资银行进入银行间债券市场。

市场交易的活跃度有大幅提高，但银行仍然占垄断地位，四大商业银行仍然拥有市场的主导权。

（三）制约我国公开市场业务的因素

1.国有银行商业化进程的制约

国有商业银行都是国家控股银行，其资产大部分归国家所有，这种产权制度在市场经济条件下的弊端主要表现为政府既是国有商业银行的所有者，本身又肩负调控宏观经济的任务，势必会干预银行具体经营行为，有不良资产的风险。

同时，银行不良资产主要为国有企业的贷款，一方面国有企业产权归国资委，部分经营者要么缺乏盈利动机，普遍陷入“无过则为功”的境地，要么形成“内部人控制”现象，导致企业无力偿还贷款；另一方面国有商业银行受地方政府干预，对部分国有企业发放带有隐性财政补贴贷款，而这些贷款大部分变成企业的资本金或被企业简单再生产长期占用，无法按时归还，形成大量不良资产，这导致商业银行流动资金出现缺口。

2.国债市场的规模和活跃程度的制约

我国国债的期限结构中长期趋向明显，短期国债比重过小。

这种缺乏多样化、过于单一的国债期限格局，使得中央银行通过吞吐不同期限种类的国债来进行的公开市场业务缺少必要的基础条件，从而在相当程度上削弱了国债公开市场业务作用范围与作用的灵活性，降低了货币政策调控的政策效应。

特别是1年期以下短期国债的缺乏对央行的公开市场业务操作和货币政策有效性尤为不利。

央行用国债开展公开业务操作的条件之一就是国债的流动性很强，而我国国债由于其流动性不够就会影响到央行的公开业务操作。

3.利率市场化进度缓慢的制约

从理论上讲，利率是重要的货币政策指标，在货币政策传导机制中处于不可忽视的地位。

虽然，我国已经在利率市场化改革上有过一些措施，但即使到现在，中国的利率还基本处于被管制状态，存贷款利率仍然主要由中央银行决定。

虽然拆借市场和回购市场的利率是放开的，但拆借市场和回购市场的交易规模较小，交易主体有限，这使得已经放开的拆借利率和回购利率起不了太大的作用，无法对投资、消费等实际因素造成影响。

而人民银行公开市场操作投放或回收基础货币造成的货币供应量的变化只对拆借市场和回购市场的利率造成一定的影响，所以人民银行公开市场操作实际上基本不能通过利率的传导机制造成对经济的影响，使得其效果大打折扣。

4.金融市场发展不均衡的制约

货币市场和资本市场分别作为短期资金和长期资本的龙头市场，是密切联系、相辅相成的。

由于金融市场的不均衡发展，使金融产品单一，这种市场格局难以满足广大投资者对金融产品的多样化需求，企业融资渠道单一，使风险过度集中于银行，同时由于资金不能在不同金融产品之间方便地流动同时也影响了货币政策调控的灵活性和有效性。

四、发达国家公开市场业务的借鉴

1.在发达市场经济国家，国债期限结构多样化，而且期限在一年以内的短期国债占有相当大的比例，这为这些国家金融市场体系提供了较好的基准利率和公开市场操作工具。

例如，在美国，期限在一年以内的短期国债占国债总量的比重最高时曾达到近50%。

短期国债占有较高的比重，满足了中央银行进行公开市场操作的金融工具的需要；同时，由于美国提供了期限多样化的国债，在国债内部就形成了不同的利率期限结构，不同期限的国债利率成了相同期限