并购重组的案例分析及资料.docx

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并购重组的案例分析及资料

关于并购重组的报告

一、基本概念

并购重组指带来企业资产负债、收入利润、股权、企业身份、法人等结构发生变化的所有行为（活动）皆可以称之为并购重组。

并购和重组最大的差别是控制权的是否转移，并购会带来控制权的转移，如借壳上市、企业合并等。

二、实现途径

公司所有资产按流动性划分可以大致分为：

现金、股份和资产。

要实现上述并购重组的类型，需要采用不同的资产组合，比如发行股份购买资产、换股吸收合并、资产置换等。

即用交易一方不用类型的资产作为对价购买交易对手的不同的资产类型。

其不同组合便是实现的手段。

三、国内适用法律、法规及政策指导意见

从最近几年的交易总额可以看出，2012年到2013年之间，因有各方面政策的扶持与激励。

越来越多的企业开始关注到并购与重组的重要性。

频频出台的国家政策鼓励产业并购，自2010始，政府出台了一系列鼓励企业兼并重组的政策，涉及金融、财税、行政等多个方面。

2013年1月，工信部、发改委、证监会等部门联合发布《关于加快推进重点行业企业兼并重组的指导意见》（见附一），主要涉及九大行业的900多家上市公司。

此外，各部委亦相继出台办法，鼓励汽车、煤炭、电子信息、医药等多个重点行业的整合，提高产业集中度。

 在并购的审批方面，证监会推出了分道制办法。

所谓分道就是证监会对并购重组行政许可申请审核时根据财务顾问的执业能力、上市公司的规范运作和诚信状况产业政策和交易类型的不同，实行差异化的审核制度安排。

《关于进一步优化企业兼并重组市场环境的意见》报告中，在行政审批等方面放宽尺度，为企业的兼并重组厘清障碍。

新出台的审批政策大幅取消事前审核，重视事后问责。

将并购重组作为企业加强资源整合、实现快速发展、提高竞争力的有效措施，并可以化解产能过剩、调整产业结构。

 中国企业兼并重组的步伐不断加快，从而实现优化资产配置、扩大企业规模、实现战略转型、产能结构调整等目的。

得益于改革的红利和兼并重组政策的支撑，中国并购市场2014年再次呈现爆发性增长，交易数量与金额双双冲破历史记录。

大中华区著名股权投资研究机构清科研究中心最新数据显示：

2014年中国并购市场共完成交易1,929起，较2013年的1,232起增长56.6%；披露金额的并购案例总计1,815起，涉及交易金额共1,184.90亿美元，同比增长27.1%；平均并购金额为6,528.35万美元。

四、2014年的数据分析

2014年12月中国并购市场共完成297起并购交易，其中披露金额的有287起，交易总金额约为100.07亿美元，平均每起案例资金规模约3487.00万美元。

与上月相比，12月中国市场并购交易案例数上升109.2%，总金额上升79.8%，与去年同期相比，案例数上升42.8%，金额下调38.1%。

根据数据统计显示，近一年来，并购数量一直保持上升的趋势，金额处于周期性的震荡状态，本期并购市场仍处于回调阶段。

2014年已经结束，并购市场正蓄势待发，国内资本市场并购潮将会越来越猛烈，不排除未来将会出现全民并购。

募资金额方面，2009年并购基金募资金额处于历史地位，仅为4.68亿美元，虽然2009年12月中央经济工作会议将“调结构”作为2010年重要工作目标，但本土并购基金募资情况并不乐观。

2010年度募资金额6.61亿美元；2011年，本土并购基金募资金额骤降，当年仅完成募资2.67亿美元，跌至历年谷底。

随后，市场上并购基金的募资情况出现回调，2012年，本土并购基金募资金额同比增长271.5%至9.92亿美元；2013年，中国并购浪潮席卷市场，使得当期募资金额达到17.16亿美元，同比上升102.1%；而在2014开年之初政府更是大刀阔斧将兼并重组向市场化改革，大力推动并购基金的发展，直至一季度末，本土并购基金已完成3.19亿美元，预计在政府政策的大力扶持下，并购基金募资情况可能会出现强势提升的状况。

五、行业的趋势分析

纵观2014年并购市场，机械制造行业一直是中国并购重组潮的引领者，房地产行业是中国并购重组潮的中流砥柱，能源及矿产行业、清洁能源行业和生物技术/医疗健康行业是中国并购重组潮的重点，互联网行业是中国并购重组潮的热点，在未来的一年，化学原料及加工将成为是中国并购重组潮的一匹黑马。

北上广及江浙地区是并购重组市场的热门地区，

如图2所示：

从披露的行业数量上来看，2014年12月完成的并购案例主要分布在房地产、机械制造、生物技术/医疗健康、互联网、IT、建筑/工程、金融、化学原料及加工、清洁技术、电子及光电设备、连锁及零售、娱乐媒体等21个一级行业。

从并购案例数量上看，房地产行业排在第一，完成32起案例，占案例总数的10.8%，随着中国GDP结构的变化，房地产行业也进入了新常态，而并购交易不断增多是房地产新常态的显著特征。

根据德信资本“三底理论”目前房地产行业正处于政策底、市场底、企业底交错的时期，而这个时期正是房地产并购的黄金时期，而当地产企业触底之时，房地产行业整体将由弱走强；机械制造行业位居第二，完成30起案例，占案例总数的10.1%，能源及矿产行业排在第三，完成26起案例，占案例总数8.8%。

从投资行业看，2006年至2014年第一季度，中国并购基金的被投企业分别在连锁及零售、食品&饮料、能源及矿产、房地产等一级行业。

在投资案例数方面，连锁及零售以7起案例居第一位；食品&饮料、能源及矿产、房地产、化工原料及加工四个行业均发生6起投资案例，排名并列第二。

在投资金额方面，化工原料及加工名列第一，总金额为25.77亿美元；房地产行业以13.98亿美元的成绩位列第二；排名第三的是机械制造行业，期间共涉及投资金额达11.03亿美元。

整体看来，中国并购基金的主要投资行业偏重于大消费及传统行业，但就投资趋势分析，未来新兴行业将成为并购基金投资行业方向的主力军。

七、行业的地理分析：

从投资地域看，清科研究中心数据显示，2006年至2014年第一季度，中国并购基金的被投企业分布在北京、上海、广东（除深圳）、中国香港、江苏等国家及地区。

在投资案例数方面，北京以14起案例的成绩排名第一位；其次是上海地区，共完成投资12起；排名第三的是广东（除深圳）地区，期间共投资9起案例。

在投资金额方面，江苏名列第一，总金额为25.65亿美元；上海和北京分别排名第二和第三，涉及投资金额分别为16.77亿美元和16.25亿美元；其次是中国香港地区，共完成投资11.15亿美元。

整体来看，中国并购基金的投资地域集中于一线城市及江苏、山东等经济发达地区，在中国鼓励企业“走出去”的大背景下，海外地区也逐渐进入投资者的视野中，未来中国香港、中国台湾、新加坡、美国等金融市场较为成熟的境外国家及地区可能会成为市场热点。

八、行业趋势分析：

中国并购市场2014年延续了2013年的火热态势，在改革红利不断释放的大环境中和促进兼并重组政策的刺激作用下，并购活跃度与交易规模继2013年之后再创新高，堪称“中国并购市场的狂欢”。

在清科研究中心的研究范围内，中国并购市场全年共完成交易1,929起，同比增长超过五成；涉及的并购金额合计1,184.90亿美元，同比上升近三成（见图1）。

其中，国内并购表现抢眼，完成并购案例1,737起，同比增长58.8%，交易量占全部案例的90.0%，共涉及交易金额813.21亿美元，较2013年大幅攀升94.8%，占总交易金额的68.6%；海外并购发生152起，同比增加53起，增幅为53.5%，案例数占比为7.9%，较上年同期占比有所下滑，并购金额同比减少15.8%，由上年同期的384.95亿元降低至324.19亿美元，

呈现“量增价减”的态势；外资并购有所放缓，虽然全年完成并购案例40起，较2013年同期增加1起，但交易金额较2013年同期的129.68亿美元下降至47.49亿美元，同比大跌63.4%。

2014年，中国并购市场涉及了房地产、机械制造、生物技术/医疗健康、清洁技术、能源及矿产等二十三个一级行业（见表3）。

在并购数量方面，传统行业独占前三甲。

在国内房地产行业不景气的背景下，导致业内洗牌加速，房地产行业并购活跃度跃居第一，共完成案例187起，同比上涨26.4%，占总案例数比例近1成；2014年机械制造行业经营业绩并不理想，在前几年经历高速增长后逐渐回归理性，开始进入品牌竞争的时代，直接导致该行业的整合步伐加快。

机械制造活跃度行业由2013年的第三上升至2014年的第二，涉及案例171起，较2013年的112起大涨增长47.3%；随着生物技术的发展和人们对健康关注度的提升，生物技术/医疗健康的并购数量近几年稳步增长，2014年该行业的并购数量跻身前三甲，排名第三（上一年度排名第四），2014年完成并购交易165起，较2013年的103起增加62起，占总案例数比例为8.6%。

2014年，相比传统行业，生物技术/医疗健康、清洁技术、互联网等新兴行业的并购活动表现依旧抢眼，案例数和并购金额较2013年均有大幅提高。

在国家经济转型和倡导节能环保的大背景下，政府不可能再出台大规模的经济刺激政策，而制造业产能过剩现象仍然严重，生产者物价指数（PPI）连续34个月下跌（截至到2014年12月），传统行业企业盈利改善的趋势仍不容乐观。

新兴产业成为众多企业，特别是上市公司并购布局的热点，这样一来既可以涉足新兴领域，符合经济转型的方向，还可以通过优良资产的注入来提高公司的市值。

从具体表现来看，2014年生物技术/医疗健康行业共完成165起，涉及金额72.07亿美元，同比分别上涨60.2%、233.1%；清洁技术行业交易量为158起，交易金额为60.69亿美元，同比分别提升129.0%、219.2%；互联网行业为2014年度当之无愧的黑马，案例数从2013年的第十三位蹿升至2014年的第六位，主要得益于移动互联网战场上的硝烟弥漫。

2014年互联网行业共完成并购案例125起，同比上升184.1%，涉及并购金额86.48亿美元，比2013年的27.51亿美元暴涨214.4%。

长期以来，国内VC/PE机构主要通过IPO形式退出，但由于监管部门新股发行制度改革的持续，以及IPO堰塞湖的持续，VC/PE退出渠道的正在发生改变，并购方式逐渐成为重要的退出渠道。

而这种退出方式，早已在国外成熟的VC/PE市场成为主流。

清科研究中心的数据显示，2014年VC/PE相关并购共计发生972起，较2013年的446起大幅度上升117.9%，连续两年实现翻番；其中披露金额的交易905起，涉及的金额共计688.29亿美元，同比涨幅高达98.6%。

九、具体操作方式及案例分享

（一）企业合并

  在操作上有吸收合并和新设合并之分。

1、吸收合并：

一个企业合并另一企业，被合并方注销，合并方继续存在。

在操作中最为常见，如：

中国医药换股吸收天方药业、金隅股份换股吸收太行水泥、中交股份换股吸收合并路桥集团、海通证券吸收合并都市股份、中国铝业回归A股、东软股份合并吸收东软集团等。

【金隅股份换股吸收太行水泥】金隅股份向太行水泥除金隅股份之外的其他股东按照1.2:

1的比例发行A股，将其他股东所持太行水泥的股份转换为金隅股份的股份，对异议股东提供现金选择权，在所发行的A股上市流通后，若上市交易日A股价格低于转股价格，则由中国信达提供追加选择权。

在合并完成后，太行水泥注销，其债权债务、资产负债、业务人员等由金隅股份承接。

通过此方案，金隅股份不仅合并吸收了太行水泥，拓展业务板块，更是实现了A股上市，成为A+H成员之一。

2、新设合并：

原来的企业全部注销，新设立一个企业，为合并后的企业。

从法律形式上讲，它表现为“甲公司+乙公司=丙公司。

一般采取两种方式实现合并：

 原公司股东保持在新公司中的股权：

新设公司发行新股，原各公司的股份可以全部转化为新公司的股份，成为新设公司的股东。

在新设合并中，新设立的公司采用新的公司名称，承接原公司的全部资产和负债。

原公司股东放弃在新公司中的股权：

新设公司通过现金或资产的方式购买原公司的资产或股权。

【1996年申银证券与万国证券新设合并为申银万国】

申银万国将向宏源证券全体股东发行A股股票，以换股比例为2.049：

1取得该等股东持有的宏源证券全部股票。

据知，并购前申银万国总资产708.27亿元，宏源证券总资产345.9亿元，合并后新公司的总资产将达到1054.17亿元，成为千亿级券商。

3、控股合并：

合并方通过直接或间接控制被合并方50%以上（不含50%）

的股权，完成合并，合并方与被合并方继续存在。

如赣粤高速控股合并赣粤工程、上海汽车受让通用集团持有的上海通用1%的股份等。

通过控股合并，能有效的消除同业竞争，减少关联交易，优化企业财务报表。

（二）企业分立

1、 新设分立：

又叫解散分立。

指一公司将其全部财产分割，解散原公司，并分别归入两个或两个以上新公司中的行为。

2、派生分立：

又称存续分立。

是指一个公司将一部分财产或营业依法

分出，成立两个或两个以上公司的行为。

新公司取得法人资格，原公司也继续保留法人资格。

【经典案例】南方泵业派生分立杭州金润投资、宝泰隆派生分立黑龙江宝泰隆焦化有限公司。

从实践中看，企业分立的案例以派生分立为主，具体方式表现在股权结构和资产结构上：

1）从股权结构看，有以下几种类型：

①派生公司与原公司股东结构一致，分立后同一股东持有了两个以上公司股权，如南方泵业；②原公司股东分别成为分立公司的股东，即部分股东继续持有分立公司的股份，部分股东持有派生公司的股份，股东互不交叉，如宝泰隆；③原公司股东分别成为分立公司的股东，即部分股东继续持有分立公司的股份，部分股东持有派生公司的股份，股东之间有交叉。

实际操作中以前两者情形为主。

2）从资产结构看，主要有以下两种类型：

①同时剥离部分资产和负债设立新公司；② 只分立部分资产而不分立负债的方式新设公司。

其资产主要就是固定资产、无形资产、货币资金等，当然也有以持有其他公司的长期股份投资分立派生设立新公司的，如南方泵业就以其持有杭州之春绿色食品有限公司90%出资额和杭州万达钢丝有限公司78.125%出资额设立杭州金润投资。

从注册资本讲，分立后的所有公司的注册资本之和为分立前的注册资本。

通过企业分立，有助于改善公司业务体系，突出公司主营业务。

（三）资产置换

会计术语“非货币性资产交换”，通俗讲是用甲资产购买乙资产。

在实务

中，主要是指上市公司控股股东以优质资产或现金置换上市公司的呆滞资产,或以主营业务资产置换非主营业务资产等情况,包括整体资产置换和部分资产置换等形式。

【北亚实业】北亚集团拟以其持有的铁岭药用油100%股权、爱华宾馆100%股权和宇华担保33.33%股权（即“置出资产”）与中航工业持有的中航投资100%股权（即“置入资产”）进行置换，置入资产与置出资产评估值的差额扣除中航工业赠与北亚集团价值449,285,665元中航投资股权资产后的剩余部分，由北亚集团以向中航工业发行股份的方式进行支付。

北亚集团向中航工业发行股份的价格以北亚集团2007年4月27日停牌前20个交易日的均价3.89元/股为基础，考虑北亚集团缩股和公积金转增等因素后，最终确定为7.72元/股。

实施完成后，S*ST北亚更名为ST航投。

本次重组，通过将中航投资100%股权置入上市公司、同时将与中航投资主营业务无关的相关股权资产置出上市公司的方式，使北亚集团从一家没有主营业务的上市公司转型为以证券、租赁、期货、财务公司等金融业务和财务性实业股权投资为主要业务的上市公司，从而使公司基本面得到根本改善。

通过资产置换，可以改善上市公司资产状况、提高盈利能力，突出主营业务，实现借壳上市等目的。

（四）借壳上市

  借壳上市则一般是指上市公司的母公司（集团公司）通过将主要资产注入到上市的子公司（壳公司），来实现母公司的上市。

借壳上市不同于买壳上市。

买壳上市，是指非上市公司作为收购方通过协议方式或二级市场收购方式，获得壳公司的控股权，然后对壳公司的人员、资产、债务实行重组，向壳公司注入自己的优质资产与业务，实现自身资产与业务的间接上市。

它们的不同点在于买壳上市的企业首先需要获得对一家上市公司的控制权，而借壳上市的企业已经拥有了对上市公司的控制权，除此之外二者在实质上并没有区别。

借壳上市从操作方式上讲有以下几种：

1、接现金收购：

完全采用现金收购的实例较少，不过可以节省大量时间，智能软件集团即采用这种方式借壳上市。

2、完全通过资产或股权置换，实现“壳”的清理和重组合并，容易使壳公司的资产、质量和业绩迅速发生变化，很快实现效果，如国金证券、海通证券均采用此方法成功上市，这也是实务中运用最广的方式。

3、两种方式结合使用，实际上大部分借“壳”或买“壳”上市都采取这种方法。

【山东高速借壳*ST丹化】本次交易的方案由发行股份购买资产及股份转让不可分割的两部分组成：

首先*ST丹化向山东高速集团发行679,439,063股股份作为对价，购买其拥有的路桥工程施工和养护施工业务相关的资产及负债，即路桥集团100%股权。

其次*ST丹化控股股东永同昌将其持有的公司86,529,867股股份全部转让给山东高速集团的一致行动人——山东高速投资。

本次股份转让后，永同昌不再持有*ST丹化的股份。

至此，山东高速集团将直接和间接持有*ST丹化68.38%的股权，成为上市公司控股股东，，路桥集团将成为该公司的全资子公司，公司的主营业务变更为路桥工程施工和养护施工。

【借壳上市的审核要点】

根据《<关于修改上市公司重大资产重组与配套融资相关规定的决定>的问题与解答》，证监会在审核案中，将参照首发管理办法，审核标准与IPO趋同：

重点关注持续经营能力，治理与规范运作、独立性及同业竞公平的关联交易。

此外，在实际审核中，还关注发行股份购买资产的发股价格 、标的资产合规经营、交易资产的权属完整性、符合国家产业政策 、注入资产的盈利能力 、注入资产的交易作价 、重组后的可持续发展 、对历史债及中小股东等利益相关方的保护或者补偿方式等。

（五）债务重组 

债务重组，又称债务重整，是指债权人按照其与债务人达成的协议或法院的裁决同意债务人修改债务条件的事项改了原定债务偿还条件的，即债务重组时确定的债务偿还条件不同于原协议的，均作为债务重组。

 债务重组的方式：

1、以现金、非现金资产偿还债务；

2、债务转换为股权； 

3、修改债务偿还条件； 

4、以上多种方式的结合。

【ST华龙】广东华龙集团股份有限公司（以下简称ST华龙）于2000年上 交所上市，在2007年之前亏损一度高达每股3.04元，经过07年和08年债务重组后，2008年其每股收益高达度逆袭。

 2007年12月，公司与重庆新渝实业发展有限公司等5家债权人签订了《债 

务重组协议》，豁免公司债务3040.86万元。

通过此项重组活动，公司实现营业外收入3040.86万元，2008年再重组损益高达29,460.70万元。

通过债务重组，ST华龙不仅避免了退市，并且重新焕发了生机。

十、小结：

中国目前的经济增长模式正在发生历史性转变，新产业的成长也将进入收尾阶段，存量资金将从中撤出，转而关注企业间的并购重组机会。

近期国务院常务会议也明确要扩内需、稳增长，并明确未来投资方向包括军工、通讯设备、电网、铁路、城镇化等，既有投资拉动效应，也存在新产业和并购重组的潜力。

监管部门对于市场化并购重组的鼓励，优化企业兼并重组市场环境将进一步推动企业重组大潮的到来，而热点区域也不仅限于上海、京津冀、广东等几个区域。

此外，从产业角度看，文化、医疗健康等新产业将是重组整合重点。

在此背景下，在2014年的兼并重组浪潮中，部分企业出售意向将明显加强，从而为并购基金提供更多的投资标的，由此，并购基金在市场上的投资机会将明显增加。

附一

《关于进一步优化企业兼并重组市场环境的意见》

各省、自治区、直辖市人民政府，国务院各部委、各直属机构：

　　兼并重组是企业加强资源整合、实现快速发展、提高竞争力的有效措施，是化解产能严重过剩矛盾、调整优化产业结构、提高发展质量效益的重要途径。

近年来，我国企业兼并重组步伐加快，但仍面临审批多、融资难、负担重、服务体系不健全、体制机制不完善、跨地区跨所有制兼并重组困难等问题。

为深入贯彻党的十八大和十八届二中、三中全会精神，认真落实党中央和国务院的决策部署，营造良好的市场环境，充分发挥企业在兼并重组中的主体作用，现提出以下意见：

　　一、主要目标和基本原则

（一）主要目标。

　　1.体制机制进一步完善。

企业兼并重组相关行政审批事项逐步减少，审批效率不断提高，有利于企业兼并重组的市场体系进一步完善，市场壁垒逐步消除。

　　2.政策环境更加优化。

有利于企业兼并重组的金融、财税、土地、职工安置等政策进一步完善，企业兼并重组融资难、负担重等问题逐步得到解决，兼并重组服务体系不断健全。

　　3.企业兼并重组取得新成效。

兼并重组活动日趋活跃，一批企业通过兼并重组焕发活力，有的成长为具有国际竞争力的大企业大集团，产业竞争力进一步增强，资源配置效率显著提高，过剩产能得到化解，产业结构持续优化。

（二）基本原则。

　　1.尊重企业主体地位。

有效调动企业积极性，由企业自主决策、自愿参与兼并重组，坚持市场化运作，避免违背企业意愿的“拉郎配”。

　　2.发挥市场机制作用。

发挥市场在资源配置中的决定性作用，加快建立公平开放透明的市场规则，消除企业兼并重组的体制机制障碍，完善统一开放、竞争有序的市场体系。

　　3.改善政府的管理和服务。

取消限制企业兼并重组和增加企业兼并重组负担的不合理规定，解决企业兼并重组面临的突出问题，引导和激励各种所有制企业自主、自愿参与兼并重组。

　　二、加快推进审批制度改革

　　（三）取消下放部分审批事项。

系统梳理企业兼并重组涉及的审批事项，缩小审批范围，对市场机制能有效调节的事项，取消相关审批。

取消上市公司收购报告书事前审核，强化事后问责。

取消上市公司重大资产购买、出售、置换行为审批（构成借壳上市的除外）。

对上市公司要约收购义务豁免的部分情形，取消审批。

地方国有股东所持上市公司股份的转让，下放地方政府审批。

　　（四）简化审批程序。

优化企业兼并重组相关审批流程，推行并联式审批，避免互为前置条件。

实行上市公司并购重组分类审核，对符合条件的企业兼并重组实行快速审核或豁免审核。

简化海外并购的外汇管理，改革外汇登记要求，进一步促进投资便利化。

优化国内企业境外收购的事前信息报告确认程序，加快办理相关核准手续。

提高经营者集中反垄断审查效率。

企业兼并重组涉及的生产许可、工商登记、资产权属证明等变更手续，从简限时办理。

　　三、改善金融服务

　　（五）优化信贷融资服务。

引导商业银行在风险可控的前提下积极稳妥开展并购贷款业务。

推动商业银行对兼并重组企业实行综合授信，改善对企业兼并重组的信贷服务。

　　（六）发挥资本市场作用。

符合条件的企业可以通过发行股票、企业债券、非金融企业债务融资工具、可转换债券等方式融资。

允许符合条件的企业发行优先股、定向发行可转换债券作为兼并重组支付方式，研究推进定向权证等作为支付方式。

鼓励证券公司开展兼并重组融资业务，各类财务投资主体可以通过设立股权投资基金、创业投资基金、产业投资基金、并购基金等形式参与兼并重组。

对上市公司发行股份实施兼并事项，不设发行数量下限，兼并非关联企业不再强制要求作出业绩承诺。

非上市公众公司兼并重组，不实施全面要约收购制度。

改革上市公司兼并重组的股份定价机制，增加定价弹性。

非上市公众公司兼并重组，允许实行股份协商定价。

　　四、落实和完善财税政策

　　（七）完善企业所得税、土地增值税政策。

修订完善兼并重组企业所得税特殊性税务处理的政策，降低收购股权（资产）占被收购企业全部股权（