国际金融分析报告.docx
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国际金融分析报告
国际金融分析报告
考虑下面这两种假定经济体：
A国
——————————————————
产品（单位）价格（$/单位）
———————————————————
黄金41
小麦202
油62
考虑下面这两种假定经济体：
B国
—————————————————————
产品（单位）价格（¥/单位）
—————————————————————
黄金20200
小麦11400
油1400
当前汇率是¥200=$1
两国之间，绝对购买力平价说是否成立？
首先注意到对三种商品中任何一种，一价定律都是成立，因为每一项价格比率都等于汇率。
汇率是￥200/us$,而且
为了检验绝对购买力平价说，必须先计算各国价格水平。
计算价格水平，要先从每种商品在经济中权重对价格加权。
A国产品美元总价值为：
4（$1）+20（$2）+6（$2）=$56
A国黄金份额是4（$1）/$56，小麦份额是20（$2）/$56，油份额是6（$2）/$56
由此A国价格水平为：
P（A）=[4（$1）/$56]（$1）+[20（$2）/$56]（$2）+[6（$2）/$56]（$2）=$1.928
类似地，
B国价格水平为：
P（B）=[20（￥200）/￥8800]（￥200）+[11（￥400）/￥8800]（￥400）+[1（￥400）/￥8800]（￥400）=￥309.09
运用公式得到：
P（B）/P（A）=￥309.09/us$1.928=￥160.32/us$1
这与汇率￥200/us$1不等，因此绝对购买力平价说不成立。
其原因在于两国经济构成不同，所以即使一价定律对每种商品都成立也不行。
绝对购买力平价可用另一种方法推导：
p（t）:
本国价格水平
P*（t）:
外国价格水平
S（t）:
汇率
1/p（t）:
本国货币购买力
1/p*（t）:
外国货币购买力
1/p*（t）
S（t）=————＝p（t）/p*（t）
1/p（t）
二、相对购买力平价
1、在纸币流通条件下，由于各国经济状况变化，各国货币购买力必然会经常变化，相对购买力平价说就是要使汇率反映这种变化，汇率变化与同一时期内两国物价水平相对变动成比例。
2、现实生活中，价格水平即使有，也是很少计算。
一个价格水平计算需要观察到全社会所有价格和数量，是一项十分消耗财力人力工作。
因此一般国家都只计算其加权平均值，现在一个国家只取一组样品价格，其中商品只占全部经济一小部分。
3、其后一系列指数，例如国民生产总值减缩因子或是消费者价格指数（CPI），就是在这些样品基础上计算得来。
指数数字本身并没有什么意义，例如，它并不是以本币形式计算面值。
4、指数是作为一种相对于基期情况纯粹数字来衡量，基期就是样本商品清单最初确定时候，这一年数字一般设定为100。
如果这些商品代表在基期成本是$10.43，第二年成本为$11.06,那么第一年指数是100，第二年指数是：
（$11.06/$10.43）100=106.04
5、由此，这些价格指数，注意不是价格水平，被列成表形式以供使用。
实际上，人们从不进行绝对购买力平价说计算，而是倾向于相对购买力平价。
相对购买力平价说涉及到使用价格指数比率。
6、我们继续使用p（t）和p*（t）,而现在它们代表价格指数。
价格指数与价格水平区别在于作为价格水平p（t）是以本币为单位，而且包含所有商品和服务；而作为价格指数p（t）是一个纯粹数字，而且只包括所有商品和服务中一部分。
相对购买力平价说假定：
P（t+T）S（t+T）P*（t+T）
————=————————
P（t）S（t）P*（t）
其中，t是某一日期，而t+T是一个稍后日期。
进一步推导
P（t+T）/P（t）
S（t+T）=——————xS（t）
P*（t+T）/P*（t）
推导过程
P（t）———本国基期价格指数
P（t+T）——本国报告期价格指数
P*（t）———外国基期价格指数
P*（t+T）——外国报告期价格指数
S（t）———基期汇率水平
S（t+T）———报告期汇率水平
P（t+T）/P（t）———本国价格水平变动
P*（t+T）/P*（t）——外国价格水平变动
1
——————:
本国货币购买力变化
P（t+T）/P（t）
1
——————:
外国货币购买力变化
P*（t+T）/P*（t）
由此得到
1
——————
S（t+T）P*（t+T）/P*（t）
————=————————
S（t）1
——————
P（t+T）/P（t）
整理后得到
P（t+T）/P（t）
S（t+T）=——————xS（t）
P*（t+T）/P*（t）
例:
在1978年12月底和1979年12月底之间，德国马克美元价格从us$0.53217/DM变为us$0.57671/DM其间美国消费者价格指数由195.4上升为217.4，而德国消费物价指数从160.2上升到166.6。
分析：
我们假定在相对购买力平价公式中，使用消费物价指数时相对购买力评价说成立。
根据方程和已知5个变量，我们可以解出第6个变量。
如果需求解S（t+T）
那么因为：
P（t+T）/P（t）
S（t+T）=S（t）——————
P*（t+T）/P*（t）
代入得到
217.4/195.4
S（t+T）=US$0.53217/DM——————
166.6/160.2
=US$0.56934/DM
结论
计算得来汇率US$0.56934/DM，比实际市场汇率$0.57671/DM要小一些。
然而在这种情况下，计算得到S（t+T）值在正确方向上，而且它与由相对购买力平价说计算得出结果有着相同大小次序。
由此得出
绝对购买力平价说不成立条件下，相对购买力平价说是有可能成立。
例如，因为实际当中罕有两个经济体具有相同产品组成，相对购买力平价就弥补了这一不足。
另一个问题
我们发现在这个案例中，A、B两国之间绝对购买力平价说是不成立。
试想将两国各种产品价格翻倍，而即期汇率不变。
相对购买力平价说是否成立？
用新价格重新计算A、B两国价格水平
得到P（A）=$3.856和P（B）=￥618.18。
以指数形式表示，如果A国在最初时段价格指数为100，现在就是200。
或者相同，如果最初指数是1.928，现在就是3.856。
类似B国指数从309.09变为618.18
根据相对购买力公式暗示
S（t+T）/S（t）=（3.856/1.928）/（618.18/309.09）=1
或者S（t+T）=S（t）
由于实际汇率仍然停留在最初水平，相对购买力平价说成立。
另外，即使一价定律成立，如果相对价格发生变化，相对购买力平价说未必成立。
下面例子即可证实这一点
例：
A、B两国在时间t价格仍然保持前例中原有水平，而在时间t+T，A国油价涨为$3，B国则为￥600（即油相对于小麦和黄金而言，涨幅更大）。
假定汇率保持不变，仍然是￥200/US$，相对购买力平价说是否成立？
解之：
时间t最初价格水平先前计算得到分别是
P（A）=US$1.928
P（B）=￥309.09
油价变动后新价格水平为：
P（A）=[4（US$1）/US$62]（US$1）+[20（US$2）/US$62]（US$2）+[6（US$3）/US$62]（US$3）=US$2.226
P（B）=[20（￥200）/￥9000]（￥200）+[11（￥400）/￥9000]（￥400）+[1（￥600）/￥9000]（￥600）=US$324.44
去掉货币单位，这里价格水平与价格指数是相对应，由此得到相对购买力平价说：
S（t+T）/S（t）=（2.226/1.928）/（324.44/309.09）=1.10
相对购买力平价说暗示了
S（t+T）=（1.10）S（t）=（1.10）（US$1/￥200）=US$0.0055/￥或者=￥181.82/US$
因为实际汇率仍然是￥200/US$，所以即使一价定律对每一种产品都成立，相对购买力平价说也不成立。
这是油对小麦和黄金而言价格相对升高结果。
总结与思考
相对购买力平价说在何种条件下成立？
国际金融
第十四讲
复习
1、绝对购买力平价
2、相对购买力平价
*引入相对通货膨胀率
相对通货膨胀率
相对购买力平价说可以转化为通货膨胀率形式。
以П表示国内通货膨胀率，П*表示外国通货膨胀率，这些通货膨胀率发生于时间t与t+T之间。
注意：
P（t+T）/P（t）=1+ПP*（t+T）/P*（t）=1+П*
由相对购买力平价说公式得：
S（t+T）1+ð
———=———
S（t）1+ð*
或者改写为：
S（t+T）–S（t）ð–ð*
—————=———
S（t）1+ð*
最后一个等式表明：
外汇成比例地升值或是贬值取决于是本国还是他国膨胀率较高。
假定：
一匹布价格在英国由1英镑上涨到2英镑，而在美国由2美元上涨到6美元，那么英镑与美元之间汇率就会由£1=$2，上升到£1=$3
根据相对购买力公式得到：
6/2
S（t+T）=———x2=3
2/1
结论：
英镑升值，美元贬值
原因：
英国通货膨胀率为100%，美国通货膨胀率为200%
可以看出：
当A国发生通货膨胀，其货币国内购买力降低，若同时，B国物价水平维持不变，或涨幅低于A国，则A国货币对B国货币汇率就会降低；反之,B国汇率就会上升；若两国都发生通货膨胀且幅度相等，则汇率不变。
例：
假定德国1年期间通货膨胀率达到6%，法国通货膨胀率是13%。
将S（t）看作是法国法郎德国马克价格，在相对购买力平价说基础上我们会发现：
S（t+T）-S（t）0.06-0.13
—————=—————=-0.0619
S（t）1+0.13
结论：
法郎马克价格下落。
1年当中，以马克形式表示法郎将便宜6.19%
此外：
如果通货膨胀率不是持续或者不是确切可测，则前面公式需要稍作改动。
在该种情况下，ð和ð*应解释为预期通货膨胀率，也即价格水平预期变动结果。
当通货膨胀率是随机，而且有较大方差时，这种新解释就尤为重要。
在这种情况下，预期和实际通货膨胀水平在数量上可能有明显差别。
相对通货膨胀率形式表示购买力平价有时以下面方式和利率平价结合起来：
如果国内外实际利率相等，可以推断等式中ð-ð*与利率平价方程中i-i*是一样。
即本币贬值率大致等于利率上差异。
根据购买力平价讨论实际汇率问题
实际汇率
经验上违反购买力平价说是否会有影响？
事实上对从事国际贸易人们影响是相当大。
试想一家以进口石油为能源供给工厂，油价通常是以美元计，如果相对于本币美元升值10%，这家工厂该怎么办呢？
解决办法：
工厂可能希望可以将增加成本转嫁给最终消费者，也就是提高产品销售价格。
然而并非畅通无阻，产品价格变化必然改变对该产品需求，那么就有可能减少工厂总利润。
另外可以尝试着削减其它成本，但工资成本往往是固定，因为工人们可能都签有长期合同。
又或者工厂可以寻求其他能源替代，但这又往往耗时间并且涉及到设备上固定投资和新技术开发。
为了保证一价定律持续成立，或者产品价格将被调整，或者汇率会逆方向调回。
然而正像前面所提到，复杂现实环境可能意味着这些都无法发生。
汇率在本币价格丝毫不变情况下变动了10%，如果国外该产品价格未改变，那么将背弃一价定律。
短期之内，无论是这家工厂，还是别什么人，都只能束手无策。
汇率变动对工厂利润产生了实实在在影响。
汇率变动诱发能源成本提升，其直接后果是造成了工厂净收入下降。
类似地：
试想一个美国设备制造商，其产品直接出口德国。
外汇市场上影响美元与马克供求因素远不止美国设备对德出口，因此某种意义上而言，汇率变动与美或德设备价格毫不相干。
如此，外国市场上出口商彼此竞争势必受到影响。
汇率名义变动势必伴随有实际变动，因为价格无法适时调整并达到完全对冲汇率变动影响。
比如：
1985年夏天玻利维亚发生了恶性通货膨胀，该国一座锡矿扮演了受害者角色。
按规定，锡矿石出售所得美元应以官方汇率US$1=75000玻比索价格上交玻国政府。
但是矿场工资成本是与黑市汇率相联系。
在黑市，汇兑比率是每美元850000比索，并且
仍在抬升。
所以：
锡矿国内价格与在国际市场价格比较无法得出官方汇率。
违背购买力平价说而使锡矿管理者所受困扰是可想而知了。
定义：
实际汇率是一个变量，被定义为代表着购买力平价无法成立情况。
我们将实际汇率设定为R（t）.实践当中有两种情况要提到实际汇率，我们必须结合其用途
对之作出解释。
R（t）一般意义可大致解释如下：
R（t）<1:
用于购买外国商品本币相对购买力下降；出口竞争力加强；
R（t）>1:
用于购买外国商品本币相对购买力上升；出口竞争力减弱。
通过对绝对购买力公式分析：
对价格水平可以定义为：
R（t）=P（t）/[S（t）P*（t）]
而对价格指数，则有：
P（t+T）/P（t）
R（t+T）=————————————
[S（t+T）/S（t）][P*（t+T）/P*（t）]
如果考虑了价格因素后：
绝对购买力平价说和相对购买力平价说分别成立，那么真实汇率R（t）=1
概括地讲，如果国内货币贬值程度较国内外通货膨胀率值要低话，实际汇率会上扬，R（t）>1;反之，实际汇率会下跌，R（t）<1。
例：
使用前例中数据，我们可以计算1978年12月至1979年12月一年间美元对马克实际汇率变动情况。
运用公式，可得：
217.4/195.4
R（t）=———————————————
（0.57671/0.53217）（166.6/160.2）
=0.9872
得出结论：
R（t）值为0.9872，意味着在外汇市场上持有相同美元，1979年12月可以购买德国商品要少于1978年12月。
另外，对马克持有者而言，美国消费品要比前一年便宜一些，那么对德国出口该种商品出口商发现自己竞争力加强。
由计算得来解释同样假设了商品相对价格不变，这也导致相对购买力平价说不成立。
两个术语：
当我们两国指数测量扩展为多国时，就要确定两个术语。
1、名义有效汇率是指双边名义汇率加权平均。
这一指数是根据本国对外贸易中各国所占份额确定每种外币权重，进而计算得来。
比如：
在美国对外贸易中，如果对日贸易占25%，那计算汇率时日元权重就是0.25。
这样所谓名义有效汇率就表示了以一个单位本币可以替换一篮子各种外币多少，与基年比较大数字表示可以换得比基年更多一篮子外币。
另一种方法：
另外一种度量名义和实际有效汇率变动方法是，用美元名义汇率每一变动直接指示着竞争力变化。
经验证明及理论上重新设定
购买力平价说计算在政策形成上有广泛应用。
中央银行可以依靠购买力平价说计算为所发行货币确立标准价值。
其他人也可以利用购买力平价说对那些哪怕是市场决定比率判断出是“高估”还是“低估”。
比如：
在1983年，许多观察家都声称美元是高估，外汇市场上美元很快就会下跌。
显然这些人没有到市场上去出售美元，因为美元在持续攀升。
当然他们不会毫无根据地乱讲，他们话大半是建立在计算基础上，所以认定存在着使R（t）恢复至R（t）=1趋势。
理由之一：
理由之一是贸易壁垒会逐渐趋于无效，因为个人和企业都会寻找各种途径来避开它们。
但这个论点破绽在于假定了一切一价定律偏离都是贸易壁垒结果。
价差：
很少有人不相信现实生活中发生国际贸易事实。
贸易从一个目地流向另一个，要求有足够价格差来支付运费、资本成本、保险费和其他费用。
这表明在那些从一地到另一地单向性贸易中一价定律是不可能实现。
价差是贸易动机所在，单向性贸易要存在，价差就必然持续存在。
价差与商品市场平衡和商品套购机会缺乏都保持着一致。
比如：
从中东向日本运输石油需要运到日本油价必须高于同种油在波斯湾科哈格岛价格。
这个较高价格不仅补偿了运输者费用而且允许其获得一个合理经济利润。
显然没有理由要求日本和科哈格岛有同样油价，我们也无法希望两地之间价格调整存在“长期趋同”可能。
一些经济学家发现：
现实生活中较大而持久对一价定律偏离，而一价定律是购买力平价说问题最少一种表示形式。
根据通常规划，购买力平价说并不是理性经济必然结果。
罗尔（Roll）：
曾经指出正常经济最大化行为暗示了实际汇率R（t）是一种无趋势鞅过程：
E[R（t+T）/I（M,t）]=R（t）
已知当前市场信息集为I（M,t），在一切可知信息都有效使用情况下实际汇率变动应当是不可预测。
然而
就像前面所讲那样，收集信息是有成本，这表示该公式也要经过一个修订。
因为信息收集是一项耗费很大事业，那些投资于信息人也应该偶尔寻找得到投机机会，而且要足以维护他们用于各种研究所发生费用合理性。
由于任何公式都存在偏差
在对实际利率进行预测时候，也要考虑预测误差大小。
我们用e（t+T）来表示预测误差大小。
这里:
e（t+T）=R（t+T）-R（t）
而且：
E[e（t+T）/I（M,t）]=0
这就表明：
如果误差方差较大，即便我们正确地预期了实际汇率将保持不变，我们仍然冒着可能出错风险。
这一证明暗示：
在自由浮动汇率条件下，给定了当前信息，当前实际汇率应当被看作代表了长期市场均衡。
购买力平价说影响：
购买力平价说提出后，在西方理论界引起了很大反响，直到现在，它仍在外汇理论方面占有重要地位。
然而该学说在理论上也有一些缺陷。
主要一点：
在购买力平价理论中，决定两国货币汇率两国相对物价水平用什么来代表？
是用一般物价水平还是用贸易品物价水平？
对这一问题，卡塞尔当年并未给予详尽说明。
显然
所用物价指数不同直接影响到以此计算出汇率水平。
而不论采用一般物价水平还是采用贸易品物价水平，从理论上讲也都不能令人满意。
比较：
若采用一般物价水平，显然包括了贸易品和非贸易品两部分，非贸易品是不会被套购，因此世界上不会形成统一价格。
将非贸易品包括在内物价指数失去了购买力评价说得以实现“一价定律”基础。
反之，只用贸易品价格水平来决定汇率，又不能全面反映一国物价水平。
第一次世界大战后，邱吉尔曾采用贸易商品指数来决定英镑汇率，凯恩斯认为这使英镑价值被高估，并导致了属于外向型英国经济在整个二十年代陷于萧条。
第二个缺陷
不同国家其商品篮子构成可能不同，所以也不能直接将两个国家物价指数放在一起对比。
第三个缺陷
即使不同国家商品篮子构成完全相同，若每种商品在各自经济中所占权数不同，则购买力平价也未必完全成立。
第四个缺陷
不同国家处在经济发展不同阶段，其所选择商品篮子也可能代表着不同经济内容和经济发展水平，也不能将他们直接放在一起对比。
第五个缺陷
此外，即使是用贸易品来计算购买力平价，由于在国际贸易中存在着贸易成本和贸易壁垒，两国同种商品也不存在完全替代性，其价格也很难通过套购而趋于相等。
因此，在使用购买力平价确定汇率时，存在着一系列技术性困难。
总结
影响购买力平价一些因素
国际金融
第十五讲
复习
汇率决定购买力平价说
练习题
1、假定美元和欧洲货币体系内各种货币之间，相对购买力评价说通货膨胀形式成立：
a、请解释，每一种欧洲货币体系中货币美元价格成比例变动会相应引起US$/ECU汇率成比例变动
b、对FF/ECU汇率回答同样问题。
为什么两个回答不同？
2、本题和下一题都假定列出价格指数真实地代表了购买力。
在1979年一季度末和四季度末之间，美国价格指数从207.0升高到227.6，日本价格指数则从254.0变为267.6。
与此同时，日元美元价格由0.0048470变为0.0041613。
请解释对下面几种人有何影响：
a、美国对日本出口商
b、日本美国商品消费者
3、以下是1975年-1980年间美国和智利一组数据。
197519761977197819791980
————————————————————————
比索/美元8.517.428.034.039.039.0
智利cpi10031259983811181511
美国cpi161.2170.5181.5195.4217.4257.0
a、以这些数据为基础，请你说明在1980年底比索是高估还是低估并解释原因。
b、关于智利经常项目，你猜想到什么？
4、美国预期年通货膨胀率为4%，瑞士为2%。
当前汇率是SF2.3/US$。
假设相对购买力平价说通货膨胀形式成立，一年后预期汇率将是多少？
5、A、B两国经济分别具有下面这样产品构成和价格：
A国B国
————————————
单位单价单位单价
————————————
油1.5$20油3DM80
小麦1$10小麦4DM60
市场汇率是DM4/US$1
a、一价定律是否成立？
b、绝对购买力平价是否成立？
c、如果A国产品价格翻倍，汇率变为DM2/US$1，相对购买力平价是否成立？
第二节利率平价说
定义
也称“利息平价说”。
该学说阐释了汇率与利率之间密切关系。
为避免这种汇率风险，投资者往往会在远期外汇市场上卖出高利率国家货币。
这样，高利率国家货币出现远期贴水，低利率国家货币出现远期升水。
随着这一抛补套利活动进一步进行，远期差价进一步加大。
当资本在两国间获得收益率完全相等时，抛补套利活动就会停止，这时两国利率差异正好等于两国货币远期差价，达到了利率平价。
远期汇率报价
在银行同业市场上交易远期外汇与即期外汇是有关系，虽然银行会向其公司客户报出“完全远期”（即，不涉及即期汇率远期报价）报价，但造市银行在它们自己间以掉期进行交易，掉期交易则同时涉及即期和远期合约，所以，远期汇率总是参考即期汇率进行标
价。
特殊情况
有一种特殊“远期-远期”掉期，涉及不同到期日两个远期交易。
但是，在这种情况下，每个远期汇率决定都涉及即期汇率，所以这种掉期存在并不是该规则特例，即远期汇率决定涉及即期汇率。
如果
某外币远期价值大于即期，该外币则被称为升水（暗含本币远期贴水）；
如果外币远期价值小于即期，则外币贴水（暗含本币远期升水）。
例如：
如果即期马克汇率是DM2.4370=US$1
一个月远期马克升值是因为远期马克更有价值，换取远期美元所需马克数（即2.4320马克）比换即期1美元马克数少。
根据同样标准
在此例中美元贴水，因为远期美元买到马克数2.4320比即期美元买到马克数2.4370少，如果马克美元价格随时间上升，马克则升水；相反，如果马克美元价格随时间下降，马克则贴水。
汇率报价
在银行同业市场上，因为远期外汇以即期外汇升水或贴水报价，远期汇率以将要加在即期汇率上升水或贴水
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