央行加息对缓解住房市场过热的效应分析.docx
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央行加息对缓解住房市场过热的效应分析
央行加息对缓解住房市场过热的效应分析
引言
存贷款利率作为国家经济生活的重要组成部分，是国家调节经济发展速度和发展质量的有力杠杆。
从2004年10月28日以来，国家先后五次调整了存贷款利率，尤其是2007年5月19日的利率调整力度更是前所未有。
而作为投资重要组成部分的住房投资更是加息政策的重要整治对象。
因为住房投资过热直接带动了钢铁、水泥和电解铝等相关行业的投资，使我国的投资热进入一个恶性循环。
然而，央行加息这种紧缩性货币政策能否起到给住房市场降温的作用呢？
下面将就央行加息对住房市场的理论和实际影响逐一进行分析。
一、我国当前住房市场过热的现状
近年来，随着人们收入水平的提高和消费观念的转变，人们对住房的需求状况也在发生着改变。
与之相适应的房地产业在经济高速发展的大潮中也呈现出其自身的特点。
房地产业在整个国民经济体系中属于基础性和先导性产业。
它的迅速先行和健康发展可以支撑和带动整个国民经济的发展，并且逐渐成为国家的支柱产业。
但是我国房地产开发区域极不平衡，东部地区发展过快，中部地区提升迅猛，西部地区发展相对滞后。
以2001年的数据来看，东部地区房地产投资超出当地经济发展；中部地区房地产投资落后于当地经济发展，但增速较快；而西部地区房地产投资仅占全国的15.9%。
所以，虽然就全国来说房地产业存在过热的现象，但不同地区房地产市场的发展情况也不尽相同，大体呈现下面三个特点：
（一）住房成为消费热点，房价上涨较快
近几年，随着人民群众收入的增加和消费观念的更新，更多的人把钱花在改善居住条件上。
住房成为消费热点，房价上涨较快，在一定程度上拉动了内需，也推动了房地产住宅行业的发展。
中国的房价呈现稳步上升的趋势。
在一些地区房价可谓是猛涨，许多楼盘的价格已从2000年的2000元左右涨到5000-6000元，出了一种明显单边市现象，许多新楼盘尚未开盘，房子已基本售罄。
2007年2月份全国70个大中城市新建商品房售价涨幅为5.9%，房价上涨趋势势不可挡。
（二）房地产业固定资产投资过快
由于房地产业存在巨大的利润，所以越来越多的人加入到房地产行业。
但现有的住房并不能满足人们的投资需求，这就促使一些房地产开发商加大固定资产投资，增加新商品房的供给。
2007年1-2月份房地产行业固定资产投资同比增长24.3%，而2006年全年的数字是21.8%，上年同期的数字是19.7%，增速加快是很清楚的。
1-2月的增幅是2005年4月以来的最高值。
再看一下具体数字：
2004年全国城镇住宅投资为11010.1亿元，农村为2453.9亿元；2005年全国城镇住宅投资为12825.8亿元，农村为2601.5亿元。
房地产固定资产投资的增加必然加剧房产市场的热度。
（三）住房虚拟需求增加，房地产泡沫严重
由于土地资源的稀缺性、房地产行业的垄断性、我国投资渠道的狭窄和一些政策因素，社会中出现了一批靠买卖住宅获利的“炒房团”。
这些人并没有真正的住房需求，而是利用手中的闲置资金，大量投资于房地产行业，哄抬房价，通过买卖价差牟利。
这种虚拟需求的存在加大了房地产行业的泡沫，使房市的市场风险膨胀。
房地产开发的高速发展是由对商品房的需求所支持的。
对房地产的需求由三部分组成：
一是居住需求，购买的目的是为了自身的居住；二是投资需求，购买的目的是为了出租；三是投机需求，购买的目的是为了在价格上涨时再出售以获取涨价收益。
这三种需求中，第一种需求是真实的需求，对房地产开发具有积极的作用。
后两种需求属于虚拟需求，尤其是第三种需求，具有较强的投机性质。
价格越高，需求越虚。
对房地产开发的正常发展具有一定的破坏作用。
多年来，我国房地产开发主要的需求来自居住需求，投资需求和投机需求不大。
但近年来投资和投机需求出现快速增长的态势。
这种投机需求过度增加，会导致房地产市场繁荣的假象，引起市场地价和房价上升，最终会形成房地产泡沫。
一旦遇到经济波动，房地产中的泡沫就将迅速破裂，对整个经济发展造成重大影响。
对住宅的虚拟需求使得房地产这种实体经济迅速成长为一种虚拟的金融产品。
房地产一旦以投资品的身份出现，就具有了投资产品的特性。
人们购买住房就不再是仅仅为了满足生活需要，更多的是为了从房屋买卖差价中谋取高额利润。
“九五”后期，随着城市建设、拆迁改造的加快，住房制度改革的促进和人们生活水平的不断提高，人们对购房、换房愿望开始由观望变为迫切。
而建设、房地产用地成为制约发展的大问题。
土地供应不足、土地储备不够等问题使得房地产在近年表现为新开工多、竣工少、现房供应少、买房难，这就给投机者有了炒房的机会，房市泡沫再所难免。
二、加息政策对调控住房市场效果的理论分析
根据IS-LM模型可知，利率水平由储蓄与投资的均衡关系所决定,反过来,利率水平的高低也将对储蓄与投资产生反作用。
也就是说,利率水平的上升或下降,将引起储蓄与投资的相应变动。
具体而言,若利率上升,则储蓄增加,而投资减少;反之,若利率下降,则储蓄减少,而投资增加。
古典利率理论对利率与投资的关系作了最系统的说明,它将利率区分为自然利率与货币利率,自然利率相当于新投资的预期收益率的利率,而货币利率则是由实际的借贷活动所形成的利率。
所以,如果货币利率低于自然利率,则企业家借款投资有利可图,于是将增加借款,扩大投资;反之,如果货币利率高于自然利率,则企业家借款投资无利可图,甚至将发生亏损,于是就减少借款,缩减投资。
因此,利率（货币利率）与投资具有负相关关系,利率的变动必将对投资规模及由此而决定的经济增长产生有效的调节作用。
中国人民银行近期的加息政策就是对古典利率理论的一次有效运用,从理论上来讲必将对我国的经济产生深远的影响。
在经历了1996年以来连续八次降息之后，从2004年10月28日开始，我国连续四年加息，逐步进入加息周期。
那么，下面将从两个角度从理论上分析加息对房地产业的影响。
（一）加息政策对房地产市场的可能影响
1、加息对开发商的影响
首先，对于开发商来说，贷款利率的上升无疑增加了其开发运营成本。
目前，房地产商的开发资金虽然规定要有50％的自有资金，但实际上由于我国融资渠道的狭窄，众多渠道诸如通过信托、企业债券等方式进行融资的模式远远无法在短期内真正缓解开发商对于资金的“饥渴”，因此，开发商还是想方设法依靠贷款来解决资金问题。
而央行加息就会增加开发商的贷款利息支出，从而增加融资成本，贷款负担加重。
其次，如上文所说，对于高负债的上市公司来说，加息将增加财务费用的支出，从而降低其利润率，这在股市中已经得到了初步显现。
银行加息使开发商的资金链绷紧，使其利润空间缩小，尤以自有资金不充裕的中小开发商为甚。
这样就会使开发商在选择是否投资及决定投资额时更加谨慎。
以2007年3月18日银行提息为例，虽然只增加了区区0.27个百分点，可是此次加息标志着我国银行利率将进一步由低利率周期向高利率周期过渡，引发人们对于未来利率变化的预期，也可能引发银行惜贷等诸多问题，从而使得贷款的隐性成本提升。
最后，房地产行业是一个资金密集型行业，也是一个风险较大的行业。
因此，要想在日益激烈的房地产市场竞争中长久的生存和发展，必须具有强大的资金实力。
世界各国房地产发展历史的共同点就是企业的规范化和集团化，往往由少数十几家、几十家大的房地产公司主导了大部分市场。
然而，当前我国房地产行业客观存在规模小、实力弱的问题，没有真正形成多少实力雄厚的大型开发企业。
即使近年成长起来的一些大型房地产开发企业，也由于发展历史短、自身资金实力不够雄厚，主要还是依赖银行贷款发展业务。
从而导致资产负债率偏高，抵御市场风险能力差的隐患。
所以，对于某些有着不正常高额财务杠杆的小型开发商，如果在短期内出现资金链断裂，任何过桥贷款都无法取得的话，则加息无疑是“雪上加霜”。
因而从开发的角度来说，加息则是从一定程度上降低了开发商的利润率，将市场上的一些融资能力差、财务问题严重的开发企业挤出去，从供给的角度上去掉一些“泡沫”，迫使某些开发企业加快项目开发周转期，规避项目建设、土地储备带来的风险。
通过以上的分析，可以看到，无论是从开发商的融资成本增大、利润空间缩小，还是从通过竞争淘汰一些中小型弱势企业来说，银行加息都会在一定的范围内影响开发商的资金状况、投资心理，从而减少住房的供给。
2、加息对购房者需求的可能影响
由于自有资金有限，大多数购房者会选择个人住房贷款。
据统计，在要购买住房的人中，80%的人会选择向银行申请贷款。
所以，从理论上分析，银行加息会对购房者的购房心理和行为产生影响。
首先，已贷款买房的人利息支出增加。
我国一年期以上个人住房贷款实行可调整利率政策，遇人民银行调整贷款利率，存量贷款于下一年初执行新的利率。
因此，无论是老贷款，还是加息后新发放的贷款，加息都将导致利息支出增加。
以2005年3月17日银行利率调整后月供增加的数据为例，一笔20年期、30万元的贷款，加息后月供增加33.76元。
利息支出的增加会使一部分贷款人考虑是否要提前还贷，甚至出现了一部分人卖掉已经购买的商品房还贷的现象。
其次，部分借款申请人被拒之门外。
2004年8月31日，银监会发布了《商业银行房地产贷款风险管理指引》，规定了两条判断借款人还款能力的控制线，即借款人月房产支出（含月还款额和物业管理费）与收入比不得超过50%，月所有债务支出（含月房产支出和其他债务月还款额）与收入比不得超过55%。
一笔相同额度的贷款，加息将导致借款人月还款额增加，在借款人收入不变的情况下，导致上述两项比例上升，部分原本处于控制线边缘的申请人将超过控制线，从而无法获得贷款，也就无法实现购房梦想。
再次，加息使得持币观望者增多。
许多专家预测，央行在未来的一段时间内可能会不断有新的动作，这也增加了购房人对未来支出不确定性的担心，许多原计划购房的人担心入不敷出而延迟购房。
对这些观望中的潜在买房人来说，加息更可能增加其对“房奴”生活的压力而推迟购房，从而在一定程度上缓解房市供求矛盾，化解房价上涨的一部分压力。
以上只是从银行的角度针对购房者个人应对银行加息的分析。
其实，加息对房地产开发商成本的影响也可能对购房者的购房行为和心理产生间接冲击。
对房地产开发商来说，加息使房地产开发的成本加大，这种成本的上升最后也得加入房价中，由购房者承担。
但是，这不一定会导致房地产价格的上涨，因为房地产价格的上涨受多种因素影响，其结果要看房地产价格的上涨与下跌。
也会出现其他的可能：
开发商的成本加大了，一些小的房地产开发商可能由于成本的加大，资金链出现危机，急需回笼资金，有可能降低销售价格；而对大房地产开发商而言，有可能把这部分成本转嫁给消费者，导致房地产价格上涨，也可能由于开发商的利润空间减小，房地产价格不上涨。
但总体看来，加息使房地产开发商的成本加大，加息到一定程度的结果可能使房地产开发企业面临重新“洗牌”，但最终是价格较之前有所提高。
根据凯恩斯西方经济学中供需原理，由于住宅价格的增长，短期内相对于增长幅度不大的收入水平，住宅需求会有所下降。
3、加息对住房投资（投机）者的可能影响
作为房地产市场的重要主体，房地产投资（投机）者的投资行为也会不同程度的受到影响。
银行加息将使房地产投资者重新审视其投资收益率和投资的机会成本。
对于房地产投资者来说，其进行投资的动机是房地产的收益率要高于其他行业。
同样的资金存入银行获得的利息收入就是投资房地产的机会成本。
这样，银行加息后，居民定期储蓄的利息收入增加，使用自有资金的投资者投资房地产的机会成本相应增加，房地产的相对收益就会下降。
而对于那些贷款买房的投资者来说，银行利率的提高将使其贷款成本增加，从而抵消投资收益，降低收益率。
而且银行加息在很大程度上是针对房地产业过热情况提出的。
2006年“国六条”下发前，个人购买普通住房超过2年（含2年）转手交易时免征营业税；个人购买非普通住房超过2年（含2年）转手交易的，销售时按其售房收入减去买房屋价款后的差额征收营业税。
“意见”下发后规定，从2006年6月1日起，对购买住房不足5年转手交易的，销售时按其取得的售房收入全额征收营业税；超过5年（含5年）转入交易的，免征营业税，个人购买非普通住房超过5年（含5年）转手交易的，销售收入按其售房收入减去购买房屋价款后的差额征收营业税。
所以，人们在投资房地产时会多一层政策因素的考虑，并且向其他投资领域转行。
综上所述，无论从银行方面还是购房者、开发商和住房投资者的角度考虑，银行加息会起到抑制住房需求的效果。
（二）加息后其他金融产品对住房市场的冲击
近些年，随着我国金融市场的不断完善，投资渠道日益畅通，理财产品呈现多元化趋势。
而且与房地产投资的明显区别之处在于：
房地产需要的资金额度较大，而近期的金融产品更加平民化，并不需要动辄几十万的资金投入；而且在应对加息方面表现出房地产投资所没有的优势。
下面简要介绍一下：
1、基金。
受去年基金“赚钱效应”的影响，今年的基金市场依旧火暴。
与房地产投资相比，基金的投资周期要短得多。
由于政策规定，住宅在购买后相当长的一段时间内是不允许交易的；而对于认购的基金，其封闭期一般为一到三个月，也就是说对于基金，最多三个月后就可以交易，对应的申购的老基金三天后就可交易。
而且，认购基金的最低限额为1000元，远远低于房地产的进入门槛。
2、储蓄保险。
主要是指各保险公司推出的寿险，由于具有储蓄和保险的双重功效，寿险也逐渐得到了人们的认同。
储蓄性保险时间长（最短为五年），但都给出了保本利息，而且还有每年的分红。
由于分红是浮动的，银行加息，分红增加，所以可以有效抵御利率波动。
3、定期储蓄。
随着银行的加息，存款利率也逐步被人们看重。
2007年3月18日加息后三年期存款利率为3.96%（税后息为3.168%），五年期存款利率为4.41%（税后息为3.528%）。
我国是一个储蓄率相当高的国家，受传统积蓄观念的影响，加之利率的增加，加息后很可能有一部分保守型投资者和更多的老储户的资金会流向定期储蓄。
4、国债。
虽然众多的理财产品的存在使得国债的受欢迎度大不如前，但国债的发行还算乐观（尤其是在一些老年人中）。
今年发行第三期国债中，三年期国债利率为3.66%，五年期为4.08%，三年期国债售卖还是较快的。
以上几种金融产品的存在必然会对房地产业产生冲击，在资金上产生分流效果，间接地起到抑制房地产过热的作用。
三、央行加息对我国住房市场调控效果的实证分析
通过国际经验可以看出，加息对房价的影响是很明显的。
比如澳大利亚房价上涨得非常快，加息后，房价涨幅得到控制。
悉尼在加息后，房价首先是郊区供应量多的地方受到影响，然后波及市区。
在美国，加息后，对房地产市场、对房价的影响是十分明显的。
在1989年，日本银行提高了利率，戳破了东京房地产的泡沫。
1996年，恶化的贸易赤字引起了国际市场对泰国的信任危机，这造成了东南亚房地产泡沫突然破裂。
1993年、1994年宏观调控，连续数次加息，最终导致六年的房地产业低潮，直到2000年才全面复苏。
作为一个转型中的市场经济国家，加息能否像经济学理论中分析的那样，如其他国家的经验显示一样达到国家的政策意图所预期的结果呢？
（一）加息对住房供给的实际影响
尽管理论上银行加息会影响到开发商对住房的供给，但是对一些大型的房地产企业来说，似乎加息并没有给其造成巨大的负面影响，利率水平提高27个基点带来公司营运成本的增加仅为0.2％，而且即使运营成本提高了，在火热的房地产市场中，开发项目的超额利润率远高于加息带来的附加成本。
就拿著名的M&M理论来说，一项资产的价值和其融资成本是无关的。
因此提高利率，增加开发商的成本的做法并不能阻断开发商看好利润率高的项目，因为加息的“打击”远没有达到控制开发商投资与否决策变量的“阀值”。
下面就以房地产商对土地的需求来说明加息对房地产业的影响：
表1房地产开发企业（单位）土地开发及购置
单位：
万平方米
年份
本年完成开发土地面积
土地购置费用（亿元）
待开发土地面积
本年购置土地面积
1998
7730.1
375.4
13530.7
10109.3
1999
9319.6
500.0
13505.2
11958.9
2000
11666.1
733.9
14754.8
16905.2
2001
15315.8
1038.8
14582.1
23409.0
2002
19416.0
1445.8
19178.7
31356.8
2003
22166.3
2055.2
21782.6
35696.5
2004
19740.2
2574.5
39635.3
39784.7
2005
22676.2
2904.4
27522.0
38253.7
数据来源：
中国统计年鉴（2006），北京：
中国统计出版社，235
由上表可以看出，九年来尽管国家的利率政策有变化，但是土地作为一种稀缺资源，其价值一路飙升。
2004年升息的当年完成开发土地面积较上一年有所下降，但是尽管接下来的2005年央行再次加息，却丝毫没有抑制住完工土地面积增长的趋势。
而最能反映房地产开发商投资热情的就是土地购置面积，可见加息的两年中购置面积虽小有波动，但还是稳步增长的。
所以加息后房地产界的一片无所谓的乐观情绪，一来是传递给消费者一个信息：
我开发物业的价格不会下跌；二来，是开发商的利润控制因素中，利率的微小变化的确是还没有触及到开发决策的制定。
在具有开发前景和高预期的市场中，风险补偿带来的超额利润率可以远远高于加息带来的实际影响。
米勒的M&M理论在这里给出了我们一个很好的解释：
融资成本和盈利能力是不相关的。
所以加息使得融资成本和营运成本增加，但并没有影响到社会上对房地产的投资。
表2全社会住宅投资
单位：
亿元
年份
合计
城镇合计
城镇房地产
农村合计
农户
1995
4736.7
378.2
1753.1
1458.5
1349.9
1996
5198.5
3326.2
1699.2
1827.3
1766.4
1997
5370.7
3319.7
1539.4
2051.0
1890.7
1998
6393.8
4310.8
2081.6
2083.0
1907.2
1999
7058.8
5050.9
2638.5
2007.9
1799.1
2000
7594.1
5435.3
3312.0
2158.9
1946.5
2001
8339.1
6216.5
4216.7
2077.6
1879.5
2002
9407.1
7248.9
5227.8
2158.2
1917.7
2003
10792.3
8624.8
6776.7
2167.5
1875.1
2004
13464.1
11010.1
8837.0
2453.9
2002.2
2005
15427.2
12825.8
10860.9
2601.5
2211.6
数据来源：
中国统计年鉴（2006），北京：
中国统计出版社，193
所以，尽管国家利率有升有降，但无论是开发商的投资意愿还是实际投资都没有减弱。
可以说，短期内银行加息并没有抑制房地产的供给。
（二）加息对住房需求的实际影响
目前我国的一些大城市中，有近三成的住房人群是通过租房来解决自己的居住问题的。
而其中有相当一部分人对自己拥有住房的需求是极其迫切的。
由于这部分人群对住房需求是真正的有效需求，一种刚性需求，他们的需求对于外界成本的变动反映程度不是特别敏感，也就是说即使在投资成本有所上升的情况下，仍然不能改变他们对住房的投资意愿，除非投资成本的上升已经超越了人们自身的承受能力。
而按照目前的个人住房贷款利率，假设贷款30万元，期限20年，在贷款年限内每月贷款成本仅增加30多元。
这样小幅的变动并不能撼动人们的真实需求意愿。
而且近些年来随着经济的高速发展，居民收入进一步显著提高。
从经济学角度来看，房地产业具有长期性和相关反映的特点，对于购房者来说，收入的增加会加大其对住宅的投入，其收入弹性为2.45，即居民收入每增加1个百分点，其用于住宅的支出将会增加2.45个百分点。
也就是说，按照目前利率上调所引起的购房成本增加是处于人们可增加住宅支出的需求范围之内，这就决定了城市居民对改善居住环境的购房需求依旧是非常强烈的。
下面以近些年的住宅销售情况就可以看出我国房地产需求情况：
表3商品房屋销售情况（住宅）
年份
销售面积（万平方米）
销售额（万元）
1997
7864.30
14075553
1998
10827.10
20068676
1999
12997.87
24137347
2000
16570.28
32286046
2001
19938.75
40211543
2002
23702.31
49578501
2003
29778.85
65434492
2004
33819.89
86193667
2005
49587.83
145637616
数据来源：
中国统计年鉴（2006），北京：
中国统计出版社，241
可见，虽然经历了连续加息，但是2004年和2005年的商品房销售面积和销售额还是在增长，而且2005年的增长幅度更大。
这说明：
作为购房者，如果现在购买与推迟购买很可能会使成本再度上升，而房产价格仍然存在较大的上涨趋势。
在双重压力的助推下，必然会促使一部分购房者抢先进入，这就拉动了短期需求的快速上涨。
这也是加息初期住宅销售量不降的原因之一。
（三）加息对住房投资（投机）者的实际影响
虽然理论上对于房产投资人士来说，加息和对未来房产市场不确定性的预期使其投资成本增加，投资风险加大，从心理上来讲，投资房产的人群会越来越理性、成熟地看待市场。
但是，由于我国金融市场和投资者的不成熟，很多有资金储备的人还是会尽最大力度投资房市。
对他们来说，虽然储蓄利率在增加，但是远比不上房产价格上涨的速度。
以石家庄的情况为例，一位房地产投资者曾叙述：
其在2007年1月份购买的住房每平方米的价格为3300元左右，而四个月后每平米的价格就增长了600多元，远远大于利率增长幅度。
可见，虽然银行利率是上调了，但相对于暴利行业——房地产业来说其力度还是不够的。
而且尽管2006年以来大盘一路看好，到目前为止股价已突破4000点，基金、股票会对房地产投资有一定的分流，但看我国的情况，影响不大。
所以说，央行加息对我国的房地产投资者的投资策略并不会引起太大的变动。
四、结论
经过上面对央行自2004年以来的五次加息效果的分析可以得出结论：
尽管我国已经连续加息，但是作为缓解房地产过热的利率杠杆，加息并没有起到预期的政策效果。
由国际经验也可看出，加息无论对于抑制实体经济还是虚拟的金融市场投资过热都是相当有效的。
而我国的投资市场还不是很完善，中国的利率市场又是一个复杂的体系,从我国存贷款利率的决定机制和中国投资需求的利率弹性可以看出,中国利率市场机制的效果是不显著的。
在这种情况下,仅仅采用单一的利率政策很难实现货币政策的目标,对实体经济也不会产生令人满意的影响。
所以,首先，就利率问题而言,如何让利率机制能够更好地发挥作用比是否应该连续加息更值得关注。
其次,中国人民银行要实现货币政策目标,抑制居民储蓄过度分流和降低房地产投资增长速度,应该采取更加灵活的货币政策,尝试更加灵活的货币规制,减弱公众对通货膨胀的预期,创造稳定的金融环境。
只要我国在接下来的几年中能够持续加息，并且配合一定的政策指向，相信我国的房地产过热
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