油气装备及服务行业研究报告.docx
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油气装备及服务行业研究报告
2018年油气装备及服务行业研究报告
内容目录
一、油气公司业绩提升有望促进扩大资本支出...................................................-5-
1.油气公司受益油价上涨业绩提升显著.....................................................-5-
2.油气公司净利率回升有望促进扩大资本支出..........................................-6-
3.油服公司业绩释放有一定时滞................................................................-7-
二、国际油服巨头盈利水平具有较大提升空间...................................................-8-
1.国际油服巨头股价表现与油价不一致.....................................................-8-
2.国际油服巨头业绩持续改善，三季度拐点显现.......................................-9-
3.油服巨头盈利水平仍处于较低水平，具备较大提升空间........................-9-
三、国内油服公司盈利持续改善，订单增长提高业绩确定性...........................-12-
1.油服公司盈利获得持续改善..................................................................-12-
2.订单显著增长，提高未来业绩的确定性................................................-13-
3.油服公司资产负债表步入修复阶段.......................................................-14-
四、国家能源安全助推油服板块景气向上.........................................................-15-
1.三桶油纷纷表态加大油气勘探开发力度................................................-15-
2.我国油气缺口持续扩大，对外依存度高企............................................-16-
3.我国油气进口来源集中，运输途径非自主可控.....................................-17-
五、投资建议：
重点力推杰瑞股份、海油工程、石化机械等...........................-20-
1.杰瑞股份：
油服民企龙头——有望再次腾飞！
.....................................-21-
2.海油工程：
受益中海油资本开支高增长；海外业务有望成亮点...........-22-
3.石化机械：
中石化旗下，受益国家能源安全、油服板块性大机会........-22-
4.中海油服：
乘中海油资本支出大增东风，破冰再远航..........................-23-
5.通源石油：
国际化射孔龙头，迈向增产一体化油服企业....................-23-
6.中油工程：
中石油旗下油气工程龙头，受益油服板块性大机会...........-24-
六、风险提示....................................................................................................-25-
图表目录
图表1：
国际油气公司18Q3营收整体增长超20%............................................-5-
图表2：
国际油气公司18Q3净利润提升显著....................................................-5-
图表3：
美国独立油气公司上半年业绩呈现较大增幅.........................................-6-
图表4：
三桶油营收整体增幅为12.5%...............................................................-6-
图表5：
三桶油整体业绩增幅达68%..................................................................-6-
图表6：
油气公司2015-2017整体销售净利率处于较低水平.............................-7-
图表7：
2018H1油气公司销售净利率整体持续提升..........................................-7-
图表8：
油服行业复苏滞后油价约1-2年...........................................................-8-
图表9：
国际油服巨头股价走势与油价走势不一致.............................................-8-图表10：
国际油服巨头2018年前三季度业绩整体改善（单位：
百万美元）...-9-图表11：
油服巨头人均营收有所回升，但仍处于低位.....................................-10-
图表12：
斯伦贝谢2018Q3净利率仍处于较低水平........................................-11-
图表13：
哈利伯顿净利率处于爬坡阶段，整体仍处于低位..............................-11-
图表14：
NOV仍在盈亏平衡线上下波动.........................................................-12-
图表15：
民企业绩获得较大改善......................................................................-13-
图表16：
国企单季度业绩拐点基本确定...........................................................-13-
图表17：
2018H1各公司新接订单均有较大增长.............................................-13-
图表18：
中海油服钻井平台日历天使用率显著提高.........................................-14-
图表19：
国内油服公司资产负债率整体有所改善............................................-14-
图表20：
国内部分油服公司财务费用率有所下降............................................-15-
图表21：
中石油、中海油提升油气勘探开发力度具体措施..............................-15-
图表22：
我国原油缺口持续扩大......................................................................-16-
图表23：
我国原油进口依存度不断攀升...........................................................-16-
图表24：
我国天然气缺口持续扩大..................................................................-17-
图表25：
我国天然气进口依存度不断攀升.......................................................-17-
图表26：
可比国家中我国原油对外依存度处于较高水平.................................-17-
图表27：
我国原油进口来源地区分布...............................................................-18-
图表28：
我国原油主要进口来源国分布...........................................................-18-
图表29：
我国超七成进口原油需经过马六甲海峡............................................-18-
图表30：
我国已建设中哈、中俄、中缅原油管道............................................-19-
图表31：
我国重要的进口原油管线..................................................................-19-
图表32：
我国LNG进口快速增长....................................................................-20-
图表33：
2017年我国管道天然气进口来源国..................................................-20-
图表34：
2017年我国LNG进口来源国...........................................................-20-
图表35：
力推杰瑞股份、海油工程、石化机械，关注中海油服、通源石油、中油工程、惠博普等..-21-
一、油气公司业绩提升有望促进扩大资本支出
1.油气公司受益油价上涨业绩提升显著
⏹国际油气公司2018年前三季度业绩提升显著。
布油价格自2016年初的
低点约30美元/桶一路走高，近期一度突破85美元/桶，涨幅超180%。
油价持续回暖带动油气公司业绩提升。
2018年前三季度，英国石油营收增长29%，净利润大幅增长156%；壳牌石油营收增长30%，净利润增速高达94%。
整体而言，国际大型油气公司业绩获得较大提升。
图表1：
国际油气公司18Q3营收整体增长超20%图表2：
国际油气公司18Q3净利润提升显著
来源：
wind，中泰证券研究所来源：
wind，中泰证券研究所
⏹同时，我们选取10家美国独立油气公司进行统计，因部分公司未披露三季报，我们选取半年报进行分析。
2018年上半年10家公司合计营收增长57%，合计净利润增长114%。
其中EOG能源上半年业绩同比增长近25倍，Whiting石油与Jagged能源同比实现扭亏为盈。
⏹在这10家独立油气公司中，业绩同比下滑的是WPX能源与卡里索油气公司，两家公司的业绩下滑均与其衍生金融工具（主要为原油期货套期保值操作）亏损有关。
WPX能源2018H1衍生金融工具亏损2.23亿美元，2017H1收益3.19亿美元；卡里索油气2018H1衍生金融工具亏损0.97亿美元，2017H1收益0.51亿美元，如果扣除这部分影响，WPX能源与卡里索油气2018H1业绩均为同比增长。
图表3：
美国独立油气公司上半年业绩呈现较大增幅
证券代码
证券简称
总营收（单位：
百万美元）
净利润（单位：
百万美元）
2017
2017H1
2018H1
17H1-18H1
YoY
2017
2017H1
2018H1
17H1-18H1
YoY
EOG.N
EOG能源
11208
5223
7919
52%
2583
52
1335
2489%
PXD.N
先锋自然资源
5402
3069
4235
38%
833
191
244
28%
PE.N
PARSLEY能源
967
415
861
108%
107
70
202
188%
CXO.N
康休
2586
1179
1892
60%
956
802
972
21%
FANG.O
DIAMONDBACK能源
1205
505
1006
99%
482
295
382
30%
WLL.N
WHITING石油
1481
683
1041
53%
-1238
-153
17
-
WPX.N
WPX能源
1333
555
1027
85%
-16
168
-196
-217%
CRZO.O
卡里索油气
746
318
489
54%
87
96
63
-35%
JAG.N
JAGGEDPEAKENERGY
267
92
288
211%
-76
-74
6
-
CDEV.O
CENTENNIAL资源开发
430
152
434
185%
76
31
130
324%
合计
12191
19192
57%
1477
3155
114%
来源：
wind，中泰证券研究所
⏹国内“三桶油”受益油价回暖，体现较大的业绩弹性。
因中海油未公布三季报情况，我们仅分析半年报。
2018年上半年，中国石油、中国石化、中海油营收分别同比增长13.6%、11.5%、13.2%，整体增幅为12.5%；而归母净利润增速则分别达113.8%、53.6%、56.8%，整体增幅达68.1%，表现出较大的业绩弹性。
图表4：
三桶油营收整体增幅为12.5%图表5：
三桶油整体业绩增幅达68%
来源：
wind，中泰证券研究所来源：
wind，中泰证券研究所
2.油气公司净利率回升有望促进扩大资本支出
⏹2015-2017年油气公司销售净利率处于低点。
2014年油价暴跌以来，油气公司经历了2015-2017年的业绩下滑，2017年净利率同比有所回升，但是整体仍处于较低水平。
较低的净利率水平使油气公司在做资本支出计划时倾向于偏保守。
图表6：
油气公司2015-2017整体销售净利率处于较低水平
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
2017
埃克森美孚
11.9%
11.3%
10.7%
7.0%
8.9%
9.4%
10.9%
8.3%
8.9%
6.8%
4.1%
8.2%
壳牌石油
8.3%
9.0%
5.8%
4.6%
5.6%
6.6%
5.7%
3.7%
3.5%
0.8%
2.0%
4.4%
英国石油
8.5%
7.4%
6.0%
7.0%
-1.1%
6.9%
3.1%
6.3%
1.1%
-2.9%
0.1%
1.4%
道达尔
9.1%
9.9%
6.8%
7.7%
7.7%
7.6%
5.9%
5.0%
2.0%
3.3%
4.9%
5.6%
雪佛龙
8.2%
8.6%
8.9%
6.2%
9.4%
10.7%
11.1%
9.5%
9.3%
3.5%
-0.4%
6.7%
中国石油
21.7%
18.6%
11.7%
10.5%
10.3%
7.3%
5.9%
6.2%
5.2%
2.4%
1.8%
1.8%
中国石化
5.1%
4.9%
1.7%
4.8%
4.1%
3.1%
2.4%
2.4%
1.7%
2.2%
3.0%
3.0%
中海油
37.9%
38.9%
42.3%
31.0%
32.9%
33.6%
28.8%
21.5%
23.6%
11.8%
0.4%
13.2%
来源：
wind，中泰证券研究所
⏹2018年上半年油气公司销售净利率持续回升，有望促进油气公司扩大资本支出。
2018年以来，原油价格中枢持续上行，2018年上半年，除埃克森美孚由2017H1的6.4%净利率略微下滑至6.2%，油气公司净利率整体持续提升。
其中，中海油销售净利率提升6.8pct，其余公司普遍提升1-3pct。
持续提升的净利率有望促进油气公司扩大资本支出。
图表7：
2018H1油气公司销售净利率整体持续提升
来源：
wind，中泰证券研究所
3.油服公司业绩释放有一定时滞
⏹油田服务行业与油价高度相关，遵循“油价变化——油气公司业绩变化
——油气公司资本支出变化——油服公司订单变化——油服公司业绩变化”传导路径。
油服公司客户为各油气公司，油气公司的勘探开发资本支出情况直接影响油服行业景气度，而油气公司的勘探开发资本支出主要受到油价的影响。
⏹油服公司营收、业绩相对油价的涨跌具有一定时滞。
上升与下跌阶段时滞有所不同，整体而言，油价下跌时油服公司营收与业绩在1年内就有
所反应；而油价上升时，油服公司营收与业绩复苏速度较慢，约有1-2
年的时滞。
图表8：
油服行业复苏滞后油价约1-2年
来源：
中泰证券研究所
二、国际油服巨头盈利水平具有较大提升空间
1.国际油服巨头股价表现与油价不一致
⏹斯伦贝谢、哈利伯顿、NOV等国际油服巨头股价涨幅远远弱于油价涨幅。
油价自2016年初至今涨幅超100%，而统计斯伦贝谢、哈利伯顿与NOV的股价，2016年初至今涨幅分别为-14%、15%、22%，与油价涨幅不匹配。
因贝克休斯2017年7月与GE油气部门合并后重新上市，暂不纳入比较范围。
图表9：
国际油服巨头股价走势与油价走势不一致
来源：
wind，中泰证券研究所
⏹依照“油价变化——油气公司业绩变化——油气公司资本支出变化——油服公司订单变化——油服公司业绩变化”传导逻辑，油服公司业绩增长确定性较强。
然而，我们认为，目前国际油服公司盈利仍处于较低水平，导致国际油服巨头股价走势与油价走势不匹配。
随着油气公司订单持续释放，油服公司盈利水平有较大的提升空间。
2.国际油服巨头业绩持续改善，三季度拐点显现
⏹国际油服巨头业绩整体上涨，我们选取斯伦贝谢、哈利伯顿、贝克休斯与NOV进行分析（如文中无特别说明，均为GAAP准则下数据），可以看出，国际油服巨头业绩持续改善，三季度开始业绩拐点显现：
1）斯伦贝谢（SLB）：
2018年前三季度实现营收246亿美元，同比增长10.7%，实现净利润16.0亿美元，同比大幅增长113.5%。
第三季度单季度实现营收85亿美元，同比增长7.6%，实现净利润6.44亿美元，同比增长18.2%。
2）哈利伯顿（HAL）：
2018年前三季度实现营收181亿美元，同比增长23%，实现净利润9.9亿美元，同比增长174.8%。
第三季度单
季度实现营收62亿美元，同比增长13.4%，实现净利润4.35亿美元，同比增长19.2%。
3）贝克休斯（BHGE）：
2018年前三季度实现营收166亿美元，实现
净利润6400万美元。
第三季度单季度实现营收56.7亿美元，环比
增长2%，单季度净利润为1300万美元，较二季度单季亏损1900万美元实现一定程度扭亏。
贝克休斯前三季度非经常性项目亏损达4.87亿美元，主要因重组减值造成，扣非后净利润达5.51亿美元，
同比增长17.7%。
需注意的是，贝克休斯（BHI）在2017年7月与GE油气合并成立新贝克休斯（BHGE），因此同比数据不大具有参考意义，仅进行单季度环比。
4）国民油井华高（NOV）：
2018年前三季度实现营收61亿美元，同
比增长13.5%，亏损0.43亿美元，较去年同期约2.23亿美元的亏
损实现较大幅度减亏。
第三季度单季度实现营收21.5亿美元，同比
增长17.4%，单季实现净利润100万美元，较去年同期2600万美元亏损实现扭亏。
图表10：
国际油服巨头2018年前三季度业绩整体改善（单位：
百万美元）
2018.1-9月2018Q2单季度2018Q3单季度
营收营收同比净利润净利润同比营收净利润营收净利润
斯伦贝谢2463610.7%1599113.5%83034308504644
哈利伯顿1805923.0%992174.8%61475116172435
贝克休斯1661246.0%64147.8%5548-19566513
NOV605513.5%-43减亏21062421541
来源：
公司公告，wind，中泰证券研究所；注：
因2017年7月贝克休斯与GE油气合并，同比数据参考意义不大。
3.油服巨头盈利水平仍处于较低水平，具备较大提升空间
⏹国际油服巨头整体受益油价回暖，收入、业绩均有持续回升态势，但是盈利能力仍处于较低水平。
如上述分析，油气公司的净利率虽然自2017年开始有所回升，但是仍然处于较低水平。
⏹通过对比油服巨头的人均营收亦可看出目前油服巨头整体效率尚处于较低位置。
如斯伦贝谢员工总数在2012-2014年保持在约12万人，人
均营收由2012年的35.7万美元攀升至2014年的40.5万美元；此后受
油价暴跌的影响2015年底裁员至约9.5万人，2016-2017年稳定在约
10万人，人均营收则下滑至2016年低点约27.8万美元，虽然2017年
受益行业回暖，人均营收回升至30万美元，但整体仍然处于低位。
此外，哈利伯顿与NOV在员工数量与人均营收方面整体走势也与斯伦贝谢一致。
图表11：
油服巨头人均营收有所回升，但仍处于低位
来源：
Bloomberg，wind，中泰证券研究所
⏹斯伦贝谢
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