油气装备及服务行业研究报告.docx

1、油气装备及服务行业研究报告2018年油气装备及服务行业研究报告内容目录一、油气公司业绩提升有望促进扩大资本支出 . - 5 -1. 油气公司受益油价上涨业绩提升显著 . - 5 -2. 油气公司净利率回升有望促进扩大资本支出 . - 6 -3. 油服公司业绩释放有一定时滞 . - 7 -二、国际油服巨头盈利水平具有较大提升空间 . - 8 -1. 国际油服巨头股价表现与油价不一致 . - 8 -2. 国际油服巨头业绩持续改善，三季度拐点显现. - 9 -3. 油服巨头盈利水平仍处于较低水平，具备较大提升空间 . - 9 -三、国内油服公司盈利持续改善，订单增长提高业绩确定性 . - 12 -1

2、. 油服公司盈利获得持续改善 . - 12 -2. 订单显著增长，提高未来业绩的确定性. - 13 -3. 油服公司资产负债表步入修复阶段 . - 14 -四、国家能源安全助推油服板块景气向上. - 15 -1. 三桶油纷纷表态加大油气勘探开发力度. - 15 -2. 我国油气缺口持续扩大，对外依存度高企 . - 16 -3. 我国油气进口来源集中，运输途径非自主可控. - 17 -五、投资建议：重点力推杰瑞股份、海油工程、石化机械等 . - 20 -1. 杰瑞股份：油服民企龙头有望再次腾飞！. - 21 -2. 海油工程：受益中海油资本开支高增长；海外业务有望成亮点 . - 22 -3. 石

3、化机械：中石化旗下，受益国家能源安全、油服板块性大机会. - 22 -4. 中海油服：乘中海油资本支出大增东风，破冰再远航. - 23 -5. 通源石油：国际化射孔龙头， 迈向增产一体化油服企业 . - 23 -6. 中油工程：中石油旗下油气工程龙头，受益油服板块性大机会 . - 24 -六、风险提示 . - 25 -图表目录图表 1：国际油气公司 18Q3 营收整体增长超 20% . - 5 -图表 2：国际油气公司 18Q3 净利润提升显著 . - 5 -图表 3：美国独立油气公司上半年业绩呈现较大增幅 . - 6 -图表 4：三桶油营收整体增幅为 12.5%. - 6 -图表 5：三桶油

4、整体业绩增幅达 68%. - 6 -图表 6：油气公司 2015-2017 整体销售净利率处于较低水平 . - 7 -图表 7：2018H1 油气公司销售净利率整体持续提升 . - 7 -图表 8：油服行业复苏滞后油价约 1-2 年 . - 8 -图表 9：国际油服巨头股价走势与油价走势不一致. - 8 - 图表 10：国际油服巨头 2018 年前三季度业绩整体改善（单位：百万美元） . - 9 - 图表 11：油服巨头人均营收有所回升，但仍处于低位 . - 10 -图表 12：斯伦贝谢 2018Q3 净利率仍处于较低水平 . - 11 -图表 13：哈利伯顿净利率处于爬坡阶段，整体仍处于低位

5、. - 11 -图表 14：NOV 仍在盈亏平衡线上下波动 . - 12 -图表 15：民企业绩获得较大改善. - 13 -图表 16：国企单季度业绩拐点基本确定. - 13 -图表 17：2018H1 各公司新接订单均有较大增长 . - 13 -图表 18：中海油服钻井平台日历天使用率显著提高. - 14 -图表 19：国内油服公司资产负债率整体有所改善 . - 14 -图表 20：国内部分油服公司财务费用率有所下降 . - 15 -图表 21：中石油、中海油提升油气勘探开发力度具体措施. - 15 -图表 22：我国原油缺口持续扩大. - 16 -图表 23：我国原油进口依存度不断攀升.

6、- 16 -图表 24：我国天然气缺口持续扩大 . - 17 -图表 25：我国天然气进口依存度不断攀升 . - 17 -图表 26：可比国家中我国原油对外依存度处于较高水平 . - 17 -图表 27：我国原油进口来源地区分布. - 18 -图表 28：我国原油主要进口来源国分布. - 18 -图表 29：我国超七成进口原油需经过马六甲海峡 . - 18 -图表 30：我国已建设中哈、中俄、中缅原油管道 . - 19 -图表 31：我国重要的进口原油管线 . - 19 -图表 32：我国 LNG 进口快速增长. - 20 -图表 33：2017 年我国管道天然气进口来源国. - 20 -图表

7、 34：2017 年我国 LNG 进口来源国. - 20 -图表 35：力推杰瑞股份、海油工程、石化机械，关注中海油服、通源石油、中油工程、惠博普等 .- 21 -一、油气公司业绩提升有望促进扩大资本支出1. 油气公司受益油价上涨业绩提升显著 国际油气公司 2018 年前三季度业绩提升显著。布油价格自 2016 年初的低点约 30 美元/桶一路走高，近期一度突破 85 美元/桶，涨幅超 180%。 油价持续回暖带动油气公司业绩提升。2018 年前三季度，英国石油营收 增长 29%，净利润大幅增长 156%；壳牌石油营收增长 30%，净利润增 速高达 94%。整体而言，国际大型油气公司业绩获得较

8、大提升。图表 1：国际油气公司 18Q3 营收整体增长超 20% 图表 2：国际油气公司 18Q3 净利润提升显著来源：wind，中泰证券研究所 来源：wind，中泰证券研究所 同时，我们选取 10 家美国独立油气公司进行统计，因部分公司未披露 三季报，我们选取半年报进行分析。2018 年上半年 10 家公司合计营收 增长 57%，合计净利润增长 114%。其中 EOG 能源上半年业绩同比增 长近 25 倍，Whiting 石油与 Jagged 能源同比实现扭亏为盈。 在这 10 家独立油气公司中，业绩同比下滑的是 WPX 能源与卡里索油气 公司，两家公司的业绩下滑均与其衍生金融工具（主要为原

9、油期货套期 保值操作）亏损有关。WPX 能源 2018H1 衍生金融工具亏损 2.23 亿美 元，2017H1 收益 3.19 亿美元；卡里索油气 2018H1 衍生金融工具亏损 0.97 亿美元，2017H1 收益 0.51 亿美元，如果扣除这部分影响，WPX 能源与卡里索油气 2018H1 业绩均为同比增长。图表 3：美国独立油气公司上半年业绩呈现较大增幅证券代码证券简称总营收（单位：百万美元）净利润（单位：百万美元）20172017H12018H117H1-18H1YoY20172017H12018H117H1-18H1YoYEOG.NEOG 能源112085223791952%2583

10、5213352489%PXD.N先锋自然资源54023069423538%83319124428%PE.NPARSLEY 能源967415861108%10770202188%CXO.N康休25861179189260%95680297221%FANG.ODIAMONDBACK 能源1205505100699%48229538230%WLL.NWHITING 石油1481683104153%-1238-15317-WPX.NWPX 能源1333555102785%-16168-196-217%CRZO.O卡里索油气74631848954%879663-35%JAG.NJAGGED PEAK E

11、NERGY26792288211%-76-746-CDEV.OCENTENNIAL 资源开发430152434185%7631130324%合计121911919257%14773155114%来源：wind，中泰证券研究所 国内“三桶油”受益油价回暖，体现较大的业绩弹性。因中海油未公布 三季报情况，我们仅分析半年报。2018 年上半年，中国石油、中国石化、 中海油营收分别同比增长 13.6%、11.5%、13.2%，整体增幅为 12.5%； 而归母净利润增速则分别达 113.8%、53.6%、56.8%，整体增幅达 68.1%， 表现出较大的业绩弹性。图表 4：三桶油营收整体增幅为 12.5

12、% 图表 5：三桶油整体业绩增幅达 68%来源：wind，中泰证券研究所 来源：wind，中泰证券研究所2. 油气公司净利率回升有望促进扩大资本支出 2015-2017 年油气公司销售净利率处于低点。2014 年油价暴跌以来， 油气公司经历了 2015-2017 年的业绩下滑，2017 年净利率同比有所回 升，但是整体仍处于较低水平。较低的净利率水平使油气公司在做资本 支出计划时倾向于偏保守。图表 6：油气公司 2015-2017 整体销售净利率处于较低水平200620072008200920102011201220132014201520162017埃克森美孚11.9%11.3%10.7%7

13、.0%8.9%9.4%10.9%8.3%8.9%6.8%4.1%8.2%壳牌石油8.3%9.0%5.8%4.6%5.6%6.6%5.7%3.7%3.5%0.8%2.0%4.4%英国石油8.5%7.4%6.0%7.0%-1.1%6.9%3.1%6.3%1.1%-2.9%0.1%1.4%道达尔9.1%9.9%6.8%7.7%7.7%7.6%5.9%5.0%2.0%3.3%4.9%5.6%雪佛龙8.2%8.6%8.9%6.2%9.4%10.7%11.1%9.5%9.3%3.5%-0.4%6.7%中国石油21.7%18.6%11.7%10.5%10.3%7.3%5.9%6.2%5.2%2.4%1.8%

14、1.8%中国石化5.1%4.9%1.7%4.8%4.1%3.1%2.4%2.4%1.7%2.2%3.0%3.0%中海油37.9%38.9%42.3%31.0%32.9%33.6%28.8%21.5%23.6%11.8%0.4%13.2%来源：wind，中泰证券研究所 2018 年上半年油气公司销售净利率持续回升，有望促进油气公司扩大 资本支出。2018 年以来，原油价格中枢持续上行，2018 年上半年，除 埃克森美孚由 2017H1 的 6.4%净利率略微下滑至 6.2%，油气公司净利 率整体持续提升。其中，中海油销售净利率提升 6.8pct，其余公司普遍 提升 1-3pct。持续提升的净利率

15、有望促进油气公司扩大资本支出。图表 7：2018H1 油气公司销售净利率整体持续提升来源：wind，中泰证券研究所3. 油服公司业绩释放有一定时滞 油田服务行业与油价高度相关，遵循“油价变化油气公司业绩变化油气公司资本支出变化油服公司订单变化油服公司业绩 变化”传导路径。油服公司客户为各油气公司，油气公司的勘探开发资 本支出情况直接影响油服行业景气度，而油气公司的勘探开发资本支出 主要受到油价的影响。 油服公司营收、业绩相对油价的涨跌具有一定时滞。上升与下跌阶段时 滞有所不同，整体而言，油价下跌时油服公司营收与业绩在 1 年内就有所反应；而油价上升时，油服公司营收与业绩复苏速度较慢，约有 1-

16、2年的时滞。图表 8：油服行业复苏滞后油价约 1-2 年来源：中泰证券研究所二、国际油服巨头盈利水平具有较大提升空间1. 国际油服巨头股价表现与油价不一致 斯伦贝谢、哈利伯顿、NOV 等国际油服巨头股价涨幅远远弱于油价涨幅。 油价自 2016 年初至今涨幅超 100%，而统计斯伦贝谢、哈利伯顿与 NOV 的股价，2016 年初至今涨幅分别为-14%、15%、22%，与油价涨幅不 匹配。因贝克休斯 2017 年 7 月与 GE 油气部门合并后重新上市，暂不 纳入比较范围。图表 9：国际油服巨头股价走势与油价走势不一致来源：wind，中泰证券研究所 依照“油价变化油气公司业绩变化油气公司资本支出变

17、化 油服公司订单变化油服公司业绩变化”传导逻辑，油服公司业绩增 长确定性较强。然而，我们认为，目前国际油服公司盈利仍处于较低水 平，导致国际油服巨头股价走势与油价走势不匹配。随着油气公司订单 持续释放，油服公司盈利水平有较大的提升空间。2. 国际油服巨头业绩持续改善，三季度拐点显现 国际油服巨头业绩整体上涨，我们选取斯伦贝谢、哈利伯顿、贝克休斯 与 NOV 进行分析（如文中无特别说明，均为 GAAP 准则下数据），可以 看出，国际油服巨头业绩持续改善，三季度开始业绩拐点显现：1) 斯伦贝谢（SLB）：2018 年前三季度实现营收 246 亿美元，同比增 长 10.7%，实现净利润 16.0 亿

18、美元，同比大幅增长 113.5%。第三 季度单季度实现营收 85 亿美元，同比增长 7.6%，实现净利润 6.44 亿美元，同比增长 18.2%。2) 哈利伯顿（HAL）：2018 年前三季度实现营收 181 亿美元，同比增 长 23%，实现净利润 9.9 亿美元，同比增长 174.8%。第三季度单季度实现营收 62 亿美元，同比增长 13.4%，实现净利润 4.35 亿美 元，同比增长 19.2%。3) 贝克休斯（BHGE）：2018 年前三季度实现营收 166 亿美元，实现净利润 6400 万美元。第三季度单季度实现营收 56.7 亿美元，环比增长 2%，单季度净利润为 1300 万美元，

19、较二季度单季亏损 1900 万美元实现一定程度扭亏。贝克休斯前三季度非经常性项目亏损达 4.87 亿美元，主要因重组减值造成，扣非后净利润达 5.51 亿美元，同比增长 17.7%。需注意的是，贝克休斯（BHI）在 2017 年 7 月与 GE 油气合并成立新贝克休斯（BHGE），因此同比数据不大具有参 考意义，仅进行单季度环比。4) 国民油井华高（NOV）：2018 年前三季度实现营收 61 亿美元，同比增长 13.5%，亏损 0.43 亿美元，较去年同期约 2.23 亿美元的亏损实现较大幅度减亏。第三季度单季度实现营收 21.5 亿美元，同比增长 17.4%，单季实现净利润 100 万美元

20、，较去年同期 2600 万美 元亏损实现扭亏。图表 10：国际油服巨头 2018 年前三季度业绩整体改善（单位：百万美元）2018.1-9 月 2018Q2 单季度 2018Q3 单季度营收 营收同比 净利润 净利润同比 营收 净利润 营收 净利润斯伦贝谢 24636 10.7% 1599 113.5% 8303 430 8504 644哈利伯顿 18059 23.0% 992 174.8% 6147 511 6172 435贝克休斯 16612 46.0% 64 147.8% 5548 -19 5665 13NOV 6055 13.5% -43 减亏 2106 24 2154 1来源：公司公

21、告，wind，中泰证券研究所；注：因 2017 年 7 月贝克休斯与 GE 油气合并，同比数据参考意义不大。3. 油服巨头盈利水平仍处于较低水平，具备较大提升空间 国际油服巨头整体受益油价回暖，收入、业绩均有持续回升态势，但是 盈利能力仍处于较低水平。如上述分析，油气公司的净利率虽然自 2017 年开始有所回升，但是仍然处于较低水平。 通过对比油服巨头的人均营收亦可看出目前油服巨头整体效率尚处于 较低位置。如斯伦贝谢员工总数在 2012-2014 年保持在约 12 万人，人均营收由 2012 年的 35.7 万美元攀升至 2014 年的 40.5 万美元；此后受油价暴跌的影响 2015 年底裁员至约 9.5 万人，2016-2017 年稳定在约10 万人，人均营收则下滑至 2016 年低点约 27.8 万美元，虽然 2017 年受益行业回暖，人均营收回升至 30 万美元，但整体仍然处于低位。此 外，哈利伯顿与 NOV 在员工数量与人均营收方面整体走势也与斯伦贝 谢一致。图表 11：油服巨头人均营收有所回升，但仍处于低位来源：Bloomberg，wind，中泰证券研究所 斯伦贝谢