证劵投资案例第3章.docx
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证劵投资案例第3章
第3章证券投资的风险与价格分析案例
收益和风险是证券投资的核心问题，人们购买证券的目的就是为了获得投资收益，但是，为了获得投资收益，投资者又必须承担风险，包括市场风险、利率风险、购买力风险、信用风险和公司经营风险等。
如何在收益和风险之间进行权衡成为人们证券投资考虑的重要问题。
在我国，证券投资的对象主要有股票、债券和可转换公司债等，影响这些证券价格的因素非常多，如何对这些证券进行价格分析也是证券投资的一个核心问题，本节就是侧重于介绍与证券投资收益、风险及价格分析相关的案例。
第一节证券投资风险分析案例
案例1股票投资的市场风险
股票的一大特征就是其价格的波动性，我们投资股票时，时刻面临着因股市行情的涨跌而引起的风险，这种风险可以通过股票价格指数的波动来分析。
股票市场风险的一个最突出的表现就是股市暴跌，这甚至会导致股市危机。
1987年10月，西方股市发生暴跌风潮，10月19日，代表纽约股票市场价格的重要指数——道·琼斯30种工业股票平均价格指数在一天之内暴跌了508.34点，跌幅达22.6%。
据估计，在当天的几个小时内，美国的投资者共损失了5000多亿美元。
这一天，被投资者称为“黑色星期一”。
再看我国股票市场2001年的表现。
我国股市在继2000年的火爆行情后，2001年年初股票大盘指数继续震荡攀升，2001年6月14日，上证综合指数创出了2245点的历史最高点。
但在这之后，大盘指数开始一路下跌，到2001年10月22日，上证综合指数跌至1520点，跌幅达33％，投资者损失惨重。
讨论题
1．股票投资市场风险作为一种系统风险，不能像非系统风险一样通过投资组合进行分散，只能进行防范和规避。
请你谈谈对防范股票投资市场风险的看法。
如果你不幸在2001年首次入市就面临巨大的市场风险，你会采取哪些防范和规避措施？
第四章证券投资的风险与价格分析案例第一节证券投资风险分析案例
2．在股市大幅下跌时，一般说来，大部分个股也会跟着下跌，但是它们的下跌幅度是不一样的。
有的股票跌幅高于大盘的跌幅，而有的则低于大盘跌幅。
例如，在2001年股市下跌行情中，“同仁堂”股价只是从最高价27元／股跌至23元／股（经过复权处理），跌幅只有14.8%。
请问，你认为不同股票的涨跌幅是由哪些因素决定的？
我们如何才能够在大盘下跌时“挖掘”到那些抗跌、甚至不跌反升的股票？
案例2债券投资的利率风险
我们进行证券投资时，都会面临着较大的利率风险。
利率风险就是指由于市场利率的变动而导致证券价格的变化，从而给证券投资者带来损失的风险。
不同的证券受利率风险的影响不同，其中，固定收益证券，特别是债券，受利率风险的影响最大。
利率提高，债券的价格相应下跌。
假设有一债券，其票面金额为100元，票面利率为6%，期限为5年，每年付息一次。
债券发行时，市场利率如果也为6％，则此债券将会按票面金额进行平价发行。
一年以后，由于市场前景看好，资金供不应求，市场利率上升到7%，从理论上来说，债券价格将会下降到……
讨论题
1．请计算利率上升以后上述债券的价格变化。
2．为了减轻债券利率风险的影响，我们应该在正确预见债券市场利率将要提高时，减少对固定利率债券、尤其是长期固定利率债券的持有。
但是，其前提是能够正确地预测利率的变化。
请问，在预测利率的变化时，您会考虑哪些因素的影响？
3．自从东南亚金融危机发生后，为了刺激我国经济增长，截至2002年3月，中国人民银行已经连续8次调低银行存款利率，一年期定期存款利率降至1.98％。
请问，您对以后一段时间我国的利率走势有何看法？
如果您这时正在进行证券投资的话，您将如何防范利率风险？
案例3证券投资的购买力风险
购买力风险，又称为通货膨胀风险，是指由于物价上涨、货币贬值而使投资者遭受损失、实际收益水平下降的风险。
对购买力风险的衡量，主要看投资者实际收益率的变化情况。
因为实际收益率等于名义收益率和通货膨胀率之差，所以说，在名义收益率保持不变的情况下，通货膨胀率越高，投资者的实际收益率将会越低。
假设一投资者按照面值购买了一张票面利率为6％的债券，那么其名义收益率就为6％。
若一年中的通货膨胀率为4％，则投资者的实际收益率为6％－4％＝2％；但是，由于经济过热，通货膨胀率上升，第二年的通货膨胀率达到6％，那么对投资者来说，虽然其仍有6%的名义收益率，但是其实际收益率已经下降到0；如果明年通货膨胀率继续上升，那么投资者的实际收益率将为……
讨论题
1．购买力风险是一种系统风险，不能通过构造投资组合进行分散。
你认为应如何防范购买力风险？
2．一般说来，购买力风险对不同投资品种的影响是不相同的。
请讨论一下，当通货膨胀率上升时，其对普通股、优先股、债券和不动产的影响。
如果你要在通货膨胀率水平比较高的情况下进行投资，你会如何选择投资的品种？
3．正确地预测通货膨胀率水平也是防范购买力风险的一个非常重要的方法。
你认为影响一个国家通货膨胀率水平的因素有哪些？
我们可以通过哪些方法来对一个国家通货膨胀率的变化趋势进行预测？
案例4股票投资的信用风险
提到信用风险，人们自然会联系到债券投资，即债券发行人在债券到期时无法还本付息而使投资者遭受损失的风险。
但是，投资者投资股票同样也要防范公司的信用风险，如果公司不能按时偿还债务，就有面临被债权人申请破产清算的危险，这自然会影响到公司的股票价格走势，使投资者遭受损失。
一、事件过程
仅以在香港上市的东北电A为例，我们就可以看出信用风险对股票投资的重要影响。
2001年6月1日，东北电A接到香港高等法院送达的中芝兴业财务公司牵头的银团方诉该公司逾期借款纠纷案的起诉状，要求公司归还借款本金4000万美元、利息约163万美元，折合人民币3.4亿元。
10月29日，香港高等法院做出判决，批准了以中芝兴业牵头的银团为原告方要求执行简易程序判决的申请，要求东北电A公司归还借款本金4000万美元、利息308万美元，并由公司承担诉讼费用。
为有效解决偿还4000万美元银团贷款问题，公司拟向中芝兴业等银团方明确提出偿还40％本金的还债方案，但银团方拒绝了该债务重组的方案。
2001年12月29日，公司又接到了香港高等法院送达的银团提出清盘申请的起诉状，东北电A的股价应声大幅下跌。
二、影响与评析
对于债券投资者来说，其面临的信用风险是毋庸置疑的。
但是对于股票投资面临的信用风险，有些人不以为然，认为股票既没有还本要求，其普通股股息又是不固定的，其根本没有什么信用风险。
如果这样认为，那就大错特错了。
以上面的东北电A为例，一旦公司不能按时偿还借款，其股价会立即应声下跌；更厉害的是，如果公司被要求破产清算，公司资产清偿债务后将会所剩无几，股票投资者就可能一无所获。
因此，股票投资所面临的信用风险也是非常大的。
三、讨论题
1.股票投资和债券投资都面临着较大的信用风险，但是其受影响的程度和影响方式是不同的，请讨论信用风险对股票投资和债券投资影响的异同点。
2.在股票投资时，投资者也面临着较大的信用风险，请问，你在进行股票投资时会采取什么样的措施去避免或防范信用风险？
3.要防范信用风险的一个重要措施就是对证券发行人进行信用评级。
你对我国信用评级的发展状况有何看法？
结合标准普尔和穆迪信用评级的成功经验，讨论一下发展我国信用评级所面临的难题和应该采取的措施。
参考资料：
①何凌枫．ST东北电还债方案被拒．中国证券报，2002年02月26日
②殷占武．ST东北电接到清盘诉状．上海证券报，2002年01月04日
③许冶．ST东北电诉讼案前景不妙．上海证券报，2001年11月09日
案例5股票投资的经营风险
公司经营风险是指由于公司经营状况变化而引起盈利水平改变，从而产生投资者预期收益下降的可能。
经营风险对不同证券的影响程度有所不同，一般说来，普通股受经营风险的影响最大，而优先股和债券受其影响的程度不大。
经营风险主要通过公司盈利变化对股票投资产生影响，公司盈利变化首先影响投资者的股息和红利收入，继而影响股票价格。
在我国，经营风险在ST、PT股票的投资上表现的淋漓尽致。
ST制度是沪深证券交易所从1998年4月22日开始实施的，对连续2年出现亏损的上市公司股票交易进行特别处理（SpecialTreatment），在“特别处理”的股票简称前冠以“ST”；PT制度是从1999年7月9日起开始实施的，依据《公司法》和《证券法》规定，对上市公司出现连续三年亏损等情况，将其股票暂停上市，股票实施特别转让服务（ParticularTransfer），在其股票简称前冠以“PT”。
对亏损上市公司实行“ST”、“PT”制度的一个重要原因就是提醒投资者这种股票投资面临巨大的经营风险。
但是，仍有一些投资者漠视ST、PT股票的投资风险，在“资产重组”等题材的诱惑下盲目投资，结果是亏损累累。
下面老张的例子不能不给大家敲响警钟。
一、事件过程
2001年2月21日，中国证监会发布《关于境内居民个人投资B股若干问题的通知》。
老张认为赚钱的机会来了，谁知B股复牌后，股票不分良莠好坏，一律接连涨停，老张接连几天都买不上，这下可把老张急坏了。
到了第五天，不管三七二十一，老张终于买进2万股PT甲B股。
当时，甲公司已连续三年亏损，要是2000年再报出亏损，就是连续四年亏损了。
按照证监会公布的终止上市实施办法，这家公司有摘牌的风险！
但老张一点也不担心，认为公司总会重组，重组后股价可就要“飞上天”了。
又一个PT股票交易日到了，PT甲B再次涨停！
PT甲A也涨停！
这更增加了老张的信心，他认为，“看来退市只是说说而已，政府决不会让上市公司从证券市场上退下来！
”。
正当老张计算着已经赚了多少美元时，3月某日，甲公司公布了年报，结果公司再次亏损，同时公司向证券交易所提出了宽限期申请。
过了几天，证券交易所公告：
因公司提出的扭亏计划不可行，决定不给予其宽限期。
甲公司终止上市了！
老张赔了，后悔莫及，但这时已经为时已晚，谁让他当初不重视公司经营风险呢？
二、影响与评析
老张无视公司经营风险，盲目投资，最后弄得亏损累累！
从老张的例子中我们应该汲取到深刻的教训，我们在进行股票投资时，应该深记“股市有风险，入市须谨慎！
”；也不应忘记公司经营风险是股票投资所面临的一个主要风险。
当一个公司的经营业绩开始下滑，甚至出现亏损时，我们就应该提醒自己注意公司的经营风险。
只有这样，才不至于重蹈老张的覆辙。
三、讨论题
1.一般说来，股票股价反映了一个公司的经营业绩，当公司出现业绩滑坡甚至亏损时，股价必然大幅回落。
但是在我国，经常会出现垃圾股（如ST、PT股票）股价突飞猛进，而绩优股股价萎靡不振的现象。
你对这种现象有什么看法？
2.ST、PT制度是我国证券市场上完整的市场化退出机制推出前的一种过渡性的制度安排，对我国证券市场的发展可以说是有利有弊。
请你谈谈ST、PT制度在我国证券市场的发展过程中所起的作用及其缺陷。
3.2001年2月22日，中国证监会发布《亏损上市公司暂停上市和终止上市实施办法》，规定连续三年亏损的上市公司有以下情形之一的，中国证监会决定其股票终止上市：
（1）公司决定不提出宽限期申请的；
（2）暂停上市之日起45日内未提出宽限期申请的或申请宽限期未获证券交易所批准的；
（3）公司至宽限期截止日未公布年度报告的；
（4）申请恢复上市未获证监会核准的。
这项规定实质上取消了PT制度，真正建立起了我国证券市场的退出机制。
你认为中国证监会的这项规定会对中国证券市场的发展有哪些深远的影响？
参考资料：
①ST公司退市三部曲．上海证券报，2001年12月24日
②中国证券监督管理委员会．关于发布《亏损上市公司暂停上市和终止上市实施办法》的通知，2001年02月22日
第二节证券投资价格分析案例
案例1到期收益率与国债价格变动关系
一、到期收益率
n
债券价格＝∑年息/到期收益率i＋面值/到期收益率n
i=1
其中，n为债券的到期时间，即离债券进行最后一次约定支付日所具有的时间期限。
二、债券定价原理
在此探讨债券价格是如何对其到期收益率（下面简称收益率）的变化做出反应的；具体如下：
（1）如果一种债券的市场价格上涨，则其收益率必然下降；反之，如果债券市场价格下降，则其收益率必然提高。
（2）如果债券的收益率在整个期限中没有发生变化，则价格折扣或升水会随着到期日的接近而减少。
对这一原理也可表述为：
如果两种债券的票息利率、面值和收益率等都相同，则期限较短的一种债券售价折扣或升水会较小。
（3）如果一种债券的收益率在整个期限中没有发生变化，则其价格折扣或升水将随着债券期限的缩短而以一个不断增加的比率减少。
（4）债券收益率的下降会引起债券价格提高。
债券价格提高的金额在量上会超过债券收益率以相同幅度提高时所引起的价格下跌的金额。
（5）如果债券的票息利率较高，则因收益率变动而引起的债券价格变动百分比会较小。
对于债券分析人员而言，了解上述基本原理非常必要。
三、实例证明
下面，我们将以上海证券交易所交易的国债为例，对上述定理进行检验。
由于我国国债品种较少，符合比较条件的国债不多，我们仅来验证第二、第三个定理。
从2002年3月15日到制作案例日（2002年5月24日），由于市场上普遍存在央行降低存款准备金率的预期，使到期收益率预期大大降低，人们对各券种到期收益率的预期基本相同，各个国债品种均有较大涨幅。
下表4-1列出了三种票面利率相似的国债的情况。
表4-1三种票面利率相近的国债情况表
券种
票面利率
（％）
到期时间
（天）
2002年
3月15日价格（元）
2002年
5月24日
价格（元）
增长额
（元）
涨幅
（%）
涨幅增加
额（%）
9905
3.28
1915
103.51
105.06
1.55
1.50
010103
3.27
2163
102.60
105.05
2.90
2.83
1.33
9908
3.30
2680
102.80
106.60
3.80
3.70
0.87
从表中可以看出，该三个券种的票面利率相差无几（我们难以找到票面利率完全相同的品种），面值相同，收益率预期相似（我们难以保证预期完全相同），基本符合第二、第三定理的条件。
随着债券到期时间的增加，债券价格升水在增加，但升水增加比例在减少，与上述两定理结论一致。
当然，市场因素是复杂的，上述定价原理只是预期债券价格变动的一个参考。
四、讨论题
你能找到一些国外例子，对其他定理进行验证吗？
参考资料：
戈登·亚历山大，威廉·夏普．证券投资原理．西南财经大学出版社，1992年02月
案例2股票指数计算分析
目前的上证综合指数以1990年12月19日为基期指数（基日指数定为100），1991年7月15日开始公布。
上证股价指数以上海证券交易所上市交易的全部股票为计算对象，以计算期发行量为权数加权计算如下：
股票指数＝（当日股票市价总值÷基期股票市价总值）×100
目前的深圳综合指数和成分股均为加权价格指数，深圳综合指数以1991年4月3日为基期（基日指数定为100），1991年4月4日开始公布。
它以在深圳证券交易所上市交易的全部股票为计算对象，计算公式如下：
即日指数=（即日指数股份总市值÷基期指数股份总市值）×100下面以6种股票作为指数股，基期指数为100，对指数的计算说明如下：
股票
股份数
收市价（元）
市值（元）
A
5000
15.00
75000
B
7000
20.00
140000
C
8000
12.00
96000
D
10000
8.00
80000
E
12000
10.00
120000
F
15000
8.50
127500
总市值（元）
638500
即日股票价格变动如下：
股票
股份数
收市价（元）
市值（元）
A
5000
15.00
72500
B
7000
20.00
143500
C
8000
12.00
96000
D
10000
8.00
85000
E
12000
10.00
132000
F
15000
8.50
120000
总市值（元）
649000
指数计算如下：
总市值（元）
基日指数
即日指数
即日①
基日②
③
③*①/②
649000
638500
100
101.6445
讨论题
上证综合指数和深圳综合指数都是以全部上市公司的总股份数作为权数来计算的，然而价格却以二级市场流通股价格来计算指数，目前我国非流通股占总股份数的比例大概在三分之二左右，试讨论其中的缺陷。
参考资料：
深圳证券交易所指数小组．深圳交易所股价指数．深圳交易所出版，1997年
案例3调整后的指数计算分析
指数调整包括新股上市、除权除息、停牌等。
下面对新股上市和增发所导致的指数调整的计算加以说明。
（1）新股上市当日的交易情况不计入当日指数，在下一日以收市价计入指数。
计算公式为：
即日股价指数=（即日市价总值÷新基期市价总值）×100
新基期市价总值=（修正前市价总值+市价总值变动额总值）÷修正前市价总值×修正前基准市价总值
假设当日股票的交易情况如下，当日股票G开始上市交易：
股票
股份数
收市价（元）
市值（元）
A
5000
14.50
72500
B
7000
20.50
143500
C
8000
12.50
96000
D
10000
8.50
85000
E
12000
11.00
132000
F
15000
8.00
120000
修正前市价总值
649000
G
6000
17.00
102000
市价总值变动值
102000
下一日股票的交易情况为：
股票
股份数
收市价（元）
市值（元）
A
5000
15.00
75000
B
7000
21.00
147000
C
8000
12.10
96800
D
10000
8.00
80000
E
12000
12.00
144000
F
15000
9.00
135000
G
6000
18.00
108000
总市值（元）
785800
则新基期市价总值=（649000+102000）÷649000×638500=738849.7689元，这里的修正前基准市价总值取用上一案例中基期指数股份总市值638500元。
即日股价指数=（785800÷738849.7689）×100=106.3545
（２）当日股票A增发1000股，则A股份数增至6000股（5000+1000）。
需要调整上日总市值：
股票
股份数
收市价（元）
市值（元）
A
6000
14.00
84000
B
7000
21.00
147000
C
8000
11.50
92000
D
10000
8.80
88000
E
12000
11.20
134400
F
15000
8.10
121500
总市值（元）
666900
经调整后上日总市值=649000+14.5×1000=663500元
即日指数=（当日总市值÷经调整后上日总市值）×上日指数
=（666900÷663500）×101.6445
=102.1654
讨论题
将上证综合指数与上证180指数的编制方法作一对比，注意其中的区别并讨论哪一个更为合理。
参考资料：
深圳证券交易所指数小组．深圳交易所股价指数．深圳交易所出版，1997年
案例4南化转债——首只可转换公司债券
可转换债券是成熟资本市场上的常见投资品种，近20年来，全球可转换债券市场得到了飞速的发展。
截止到1997年12月31日，有38个国家的公司在全球性的市场上发行了可转换债券，尚未偿付的债券多达2300余种，合计金额超过4000亿美元。
而在中国，资本市场上的可转换债券发展缓慢，1996年5月，国务院开始同意选择有条件的公司进行可转换公司债券试点。
1997年3月，《可转换公司债券管理暂行办法》出台；1997年12月，南宁化工、吴江丝绸和茂名石化成为了国务院首批批准发行可转换债券的试点企业；1998年8月3日，我国资本市场上第一只非上市公司可转换债券——南宁化工股份有限公司1．5亿元可转换公司债券在上交所成功发行，这也标志着可转换公司债券正式进入国内证券市场。
一、事件过程
1998年8月3日南宁化工集团发行了中国第一只非上市公司可转换债券，发行总额为1.5亿元人民币，面值为100元，期限5年，首年票面利率为1.00％，以后每年增加0．20个百分点，转股价格为将来发行价格的一定比例的折扣，有强制性转股条款和回售条款。
可转换债券主要特色就体现在其转换条款中，南化转债条款共有8条，分别是：
①发行规模、票面金额及期限：
规模为1．5亿元人民币，票面金额为100元，期限5年；②利率及付息：
利率水平从第一年1.00%开始每年递增0.2个百分点，第五年为1.80%，每年付息；③申请转股的程序；④转股价格的确定和调整方法：
南化转债的转股价格为“南化股份”发行价格的一定比例的折扣，转股价格一旦确定后，转债续存期内不再逐年变化，但当公司送红股、增发新股或配股时，转股价将进行调整；⑤转换期：
“南化股份”上市日至“南化转债”到期日之间的交易日，但送红股、增发新股、配股而调整转股价格公告暂停转股的时期除外；⑥强制性转股条款；⑦回售；⑧转股时不足一股可转债金额的处理：
对于不足转换1股的“南化转债”余额，在T＋1日交收时由南化股份通过上海证券中央登记结算公司以现金兑付。
南化转债具有一般转债的共同点，但与一般转债又有区别。
见下表４-２。
表4-2南化转债与一般转债的区别
南化转债
一般转债
发行人未上市，但属国家500家重点国有企业之一，今后上市可能性大（事实上也上市了）
上市公司发行
有较大证券公司担保，信用级别较高
无担保无追索权，信用级别较低
期限为5年
国外转债期限较长（比如日本8～15年）
有强制转股条款
国外不多见此条款
二、影响与评析
南化转债作为第一只转股成功的债券，无疑对我国可转换债券市场的发展发挥了引导和促进的作用，而且它的操作方式对后来者有较好的启示。
在南化转债的设计方案中有两点是促成转股成功的原因：
１．南化转债的头年年利率为1．００％，以后每年增加0.20个百分点，远低于银行同期定期存款和国债、企业债券的利率。
对企业来说，它是一种成本较低的融资工具。
转股价格随发行股票的时间不同及股本的变动而调整，其初始转股价为公司公开发行人民币普通股时发行价的一定比例的折扣，并且随发行时间的不同而逐年加大折扣。
初始转股价一经确定就不再变动，在发行普通股后，每当送红股、增发新股或配股时，转股价将进行调整。
对债券持有人来说，肯定要对持有债券还是转换成公司股票的收益进行比较，并选择持有债券还是转换成股票。
可以预料的是，转股后出售股票的收益将远大于持有债券到期的收益，这样就奠定了转股成功的基础。
２．南化转债中有“到期日前有条件强制性转股”条款。
此条款的主要内容是，在公司股票上市后，若收盘价持续若干个交易日远高于转股价，则公司可实行强制性转股。
实际上，当这种条件成立时，转债持有人一般都愿意转股。
上述条款有如下作用：
（1）公司有可能提前将所有可转换债券转成股票，因而减少债券的利息支付；
（2）可以抑
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