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薪酬影响因素范文
一、引言
以经济学为基点的代理理论从契约的角度指出了公司应该为其高级经理人设计合理的薪
酬，来激励和奖励这些高级经理们为公司所做的努力，同时也吸引和维持这些公司的骨干力
量，以使人力资源不致流失。
代理理论在设计薪酬时，主张将公司业绩与薪酬联系起来，以达到
有效的激励，因此在报酬契约的设计上，代理理论将业绩作为薪酬的重要决定因素;而管理主
义则认为公司规模是经理薪酬的重要决定因素，随着企业规模的扩大，高级经理的薪酬水平将
会随之提升;同时，人力资本理论则从不同的角度强调了人力资本在制定高级经理人薪酬时的
重要作用。
国外的实证研究以代理理论作为出发点的居多，重点研究公司业绩与高级经理人薪
酬的关系。
在实际操作过程中，高级经理人薪酬的决定较为复杂，并非象经济学家所描述的那
样简单。
在大部分公司，高级经理们的薪酬通常由董事会来决定，不需要经过股东的同意，薪酬
的决定过程是不透明的，在很多国家，股东都无从知晓高级经理人的具体薪酬数字，更不知道
薪酬是如何制定的。
近年来国外日渐增多的形式是设立薪酬委员会来进行薪酬的具体制定工
作，但是由于薪酬委员会中的大部分成员是该公司的董事，且其负责委员会中外部人士的举荐
工作，因此使得薪酬委员会的独立性受到一定的质疑。
而且委员会中的外部成员往往也是其他公司的经理人，因此他们在制定薪酬时会习惯于将各公司的薪酬进行参照而制定薪酬的数额。
因此，在实际操作中，薪酬的制定是错综复杂的，薪酬的决定会受到很多因素的影响。
这些因素
既有来自于企业内部的，也有来自于企业外部的;既有宏观层面的，也有微观层面的。
由于中国
正处于经济的转轨时期，在这时期特有的政策环境、经济环境、社会文化和企业内部条件等很
多因素都会影响到公司高级经理们薪酬的制定，从而可能使我国公司高级经理人薪酬的决定
有别于国外公司。
本文将以我国上市公司为考察对象，运用SPSS10.0软件进行回归分析，来
实证检验我国上市公司在实际决定高级经理人的薪酬时到底受到哪些因素的影响。
二、研究样本与变量选择
本文的实证研究以我国深沪两地发行A股的上市公司为研究对象，对1999年和2000年
的高级经理人薪酬决定的影响因素进行实证检验。
研究所用的数据来自于深圳国泰安信息公
司所提供的《中国股票市场交易数据库》、《中国上市公司财务数据库》、《中国上市公司治理结
构数据库》等系列数据库，以及中国证券监督委员会的网站和《中国证券报》、《上海证券报》、
《2002中国上市公司基本分析》（中国财政经济出版社）等报刊书籍所刊登的有关上市公司的
年度财务报告摘要。
从1993年中国证监会颁布《股票发行与交易管理暂行条例》开始起，中国证监会对中国上
市公司的高级管理人员薪酬的信息披露就有所要求。
①以后，中国证监会还多次在相关的规定
中强调了上市公司高管人员的薪酬披露问题并对信息的披露程度也有了进一步的要求。
②但
是，在实际操作过程中，上市公司在高管人员薪酬披露上的不规范现象还是相当普遍。
许多公
司在高管人员薪酬的披露上只是流于形式，落到实处的很少。
有的公司只披露了高管人员是否
领薪，但是并未披露薪酬的具体数额;有的则只披露了津贴的数额而并未披露其年度报酬和奖
金。
有的则只披露了高管人员的年薪区间而并未披露其具体金额。
因此，虽然上市公司的数目
较多，但是年薪披露完全的公司却相对较少。
在剔除掉一些缺少变量数据的公司后，本文研究
所用的最高支付的高级经理人的有效样本是1999年373家，2000年312家。
在现代公司制度下，董事会的一个重要职责之一就是为公司聘任高级管理人员，委托他们
进行公司的日常管理工作，并给他们制定相应的薪酬。
因此，从理论上来讲，在公司中，作为代
理人的总经理将代表股东负责公司的经营管理活动，制定相应的战略决策和经营决策，总经理
的行为将对公司业绩产生举足轻重的作用。
但是，事实上由于我国的经济体制正处于转轨时年的研究则发现所有权结构与薪酬变动并没有显著的相关性;至于人力资本在薪酬决定中的
作用，各国实证所得出的结论也是不一致的。
Hogan吕M叩herters（1980）的研究发现年龄变量
与薪酬显著相关，Deckop（1988）的研究发现CE（）职位的取得方式与薪酬密切相关，而A-
grawal（l981）则认为工作复杂性和雇主的支付能力比人力资本更为重要。
因此，在薪酬的制
定中，有很多因素都有可能实际影响最后的薪酬水平。
本文所涉及的变量除因变量为最高支付
的高级经理人的薪酬（CE（））外，还包括公司业绩、公司规模、公司治理结构、公司支付能力以
及人力资本等自变量，具体的变量定义见表1。
三、研究假设与模型
根据代理理论、公司管理理论以及以往的实证研究，本文提出了中国上市公司高级经理人
薪酬影响因素的假设。
在此，本文主要检验上市公司最高支付的经理人的薪酬水平（包括工资
和奖金等）。
考虑到公司在制定薪酬时有可能会参考以往的业绩，在此本文不仅根据当期的情
况来检验薪酬水平，而且还就以往的部分数据进行了薪酬水平的滞后分析。
·根据表1所示，研
究的因变量是最高支付的高级经理人的薪酬，而我们所要检验的薪酬的潜在影响因素涉及到
公司业绩、公司规模、公司增长性、公司治理结构以及公司支付能力和人力资本等多个方面。
在
分析中，为提高统计精确度，本文对绝对金额变量（薪酬和公司规模指标）进行了对数转换。
本
文的假设如下:
假设1:
高级经理人的薪酬水平与公司业绩存在正相关关系。
根据代理理论的观点，委托人将通过可观测到的业绩指标来决定高级经理人的薪酬，从而
激励并奖赏高级经理人为公司所做的贡献，并通过有效的薪酬激励来促使代理人的行动符合
股东的利益，避免代理人的自利行为。
因此委托代理的契约模型要求高级经理人薪酬水平应当
与公司的经营业绩挂钩。
代理理论指出，在既定的风险水平下，股东要求最大化股东财富，股东
财富的增加表现为两方面，一为股东在公司中的权益的增加;二为公司股票价格在股票市场中
的上涨。
因此，高级经理人的薪酬水平不仅要体现公司的经营业绩，而且要体现股票市场的业
绩，这种多重指标的应用也是代理理论所强调的。
在具体操作过程中，由于影响股票的因素很
复杂，股票市场上充斥着“噪音”，高级经理们对此没有很大的控制力，因此，单以股票业绩来衡
量高级经理的努力是不恰当的。
代理理论强调应该使用多重指标，而会计业绩在衡量代理人的
努力方面是一个非常重要的指标，它比股票业绩更能恰当地反映出高级经理的努力和贡献。
因
此，高级经理人的薪酬水平应随着会计盈利的增加而增加;同时，公司股票在股市中的表现越
好，高级经理人的薪酬水平也应该越高。
假设2:
高级经理人的薪酬水平与公司规模存在正相关关系。
根据管理理论，公司规模越大，组织中的管理层级也越多，每一级都会有薪酬上的差别。
因
此规模越大的公司的高层管理者薪酬水平将比规模小的公司的高层管理者的薪酬水平要高。
同时，公司规模的扩大使管理者拥有更大的权利和威望，高级经理所控制的资源的增大会使他
们更有机会使其高薪合法化。
而从人力资本的角度看，公司规模的扩大而带来的企业复杂性将
要求管理者具有更高的管理技巧，从而企业会聘用更高价的经理人。
因此，高级经理人的薪酬
水平会随着公司规模的扩大而上升。
假设3:
高级经理人的薪酬水平与公司增长性正相关
116
在制定企业战略决策时，有些公司会采用高增长性战略。
有些公司由于技术诀窍、技术领
先、知识产权保护、特许经营等因素，其产品或服务在所处行业中拥有较高的市场份额，从而使
企业保持暂时的市场垄断地位。
这种高增长的公司产品附加值较高，企业可获得超常成长速
度，同时企业也可实现规模经济。
高增长所带来的高利润可能在短期内并不明显，但是从长期
来看企业的实力增强，且企业未来的盈利前景非常良好。
因此，虽然短期内的盈利可能不太好，
但是公司还是可能因为高增长而给予高管人员奖励。
①公司的增长性越高，高级经理人的薪酬
也将增加。
②
假设4:
高级经理人的薪酬水平与国家的持股比例负相关。
由于我国的上市公司大部分是由国有企业改造而来的，因此，国有股在大部分的上市公司
中占有相当的比重。
国有股的比重越大，理论上对上市公司的监控程度应越高，越能约束高管
人员的自利行为，使其不能随意地增加其薪酬;另外，现实经济生活中，由于我国收入分配制度
上传统的“大锅饭”现象的遗传，使得国有股比重较大的公司在薪酬制度设计上不能完全走向
市场。
因此，国家股比重越大，高级经理人的薪酬水平越低。
假设5:
高级经理人的薪酬水平与公司上市年限正相关。
我国的上市公司大多由国有企业改制而成，而且我国的《公司法》对公司的上市有各项严
格的规定（其中之一就是公司需连续盈利3年），因此，较早上市的公司都应是其所处行业中的
佼佼者，作为国有企业改制的“领头羊”的上市公司无论在经营业绩还是内部管理机制上都应
优于其他国有企业，公司有实力也有可能给高级经理支付较高的薪酬。
因此，公司的__L市年限
越长，其实力应越为雄厚，支付能力相对较强，高级经理人的薪酬水平相对较高。
假设6:
发行B股的上市公司的高级经理人的薪酬水平较高。
③
由于B股的发行对象为境外法人和自然人，为吸引这些外资，对发行公司的业绩和管理
要求也应该有所提高。
上市公司无论是在公司治理结构还是在管理理念上都可能更为重视与
国际的接轨，经济全球化对公司的影响应该比不发行B股的公司要大，高级经理薪酬的决定
模式也应该更加趋向于国际潮流，因此，发行B股的公司比不发行B股的公司的高级经理人
的薪酬要相对较高。
假设7:
东部地区的上市公司的高级经理人的薪酬水平较高。
公司所在的地区的不同对公司的薪酬水平会有很大的影响，一般经济发达地区的薪酬水
平比经济落后的地区要高。
〔f〕这一方面是由于经济发达地区的的生活指数相对较高，公司在确
定高级经理人的薪酬时会参照当地的生活指数，因此相对于生活指数较低的不发达地区，发达
地区上市公司的高级经理人的薪酬相对较高。
另一方面，发达地区的公司在人力资本上的竞争
会更为激烈，也迫使企业为留住人力资源而支付高薪。
由于我国的经济体制改革是在不同地区
逐步发展起来并深化的，而这些地区原有的发展水平并不相同，因此造成了我国经济发展水平
具有明显的区域差异。
经济发展的高度不平衡是我国的重要国情，这种不平衡表现在不同地区
馨
笔
Kato，T.（1997），（孟aver，J.F.，各K.M.Gaver，（1993）.
虽然从理论上来看，股票市场应该反映出公司的这种高增长状况，但是实际上由于股票市场的“噪音”干扰，股票业绩通
常并未能完全反映企业的高增长目标。
因此，在此可以就成长性单独提出假设。
发行B股指除了发行A股还另外发行B股，不发行B股指只发行A股。
冉斌，王清，蔡巍，（2003），《薪酬方案设计与操作》，中国经济出版社。
117
期，很多上市公司都是从国有企业改制而来的，公司治理结构还有待于完善，因此，在有些上市
公司中，可能董事长和总经理对公司的战略决策和经营决策都可以实行绝对的影响，（l）或者有
些公司的董事长和总经理只是在公司挂职，实际上并不承担管理决策工作，公司的所有重要战
略决策和经营决策由公司下面的高级经理来进行（如副总经理、副董事长等），因此，本文的研
究主要以在公司中薪酬最高的管理者的薪酬进行检验。
在国外的研究文献中，高级经理的薪酬还包括股票期权，股票期权作为长期激励，在薪酬
中的比重越来越大。
但是由于股票期权在中国还处于萌芽阶段，上市公司并未普遍采用股票期
权作为薪酬的一个重要组成部分，虽然在实际操作中，有个别公司授予其高管人员以股票期权
（例如1999年8月，武汉中商、武汉中百和鄂武商三家上市公司的董事长分别获得股票奖励，
成为引人注目的股票期权试点单位），但是在年报中都未作具体的披露，因此，本文研究所用的
薪酬数字并没有将股票期权纳入，而只限定于上市公司年报所披露的货币性的年度报酬，包括
工资和奖金等。
为精确起见，所有的年薪数据都是有具体数值的并且是全年的数额，至于用区
间表示的报酬，则不在考察之列。
另外，由于隐性收人不仅不具有激励、抑制作用，反而会进一
步加剧股东和高管人员间的矛盾与冲突，劣且隐性收人的资料也难以取得，因此，本文的研究
只考虑高级经理人的公开性收人，而不包括隐性收人。
虽然代理理论主张高管人员的薪酬应该与业绩挂钩（包括会计业绩或股市业绩），也有小
部分的实证支持了代理理论的主张，③但是，国内外大部分的文献都发现薪酬与业绩没有联
系，或者只有微弱的联系。
①而大部分的研究都发现公司规模与薪酬有显著的相关性。
③除了业
绩和规模以外，影响薪酬的因素还包括公司治理结构（包括所有权结构和二元性@等）、人力资
本和公司的支付能力等等。
Hambrick尽Finkelstein（1995）年的研究表明没有明显的外部股东
的公司比有大量外部股东的公司所给予高管人员的薪酬相对要高，而Conyon吕IJeech（1994）
表l变量定义
变变量符号号变量含义义变量说明明
CCCE（）））最高年薪薪公司高管人员中最高的年度货币收人人
RRR（）EEE净资产收益率率直接取自年报报
PPPEEE市盈率率直接取自年报报
SSSIZEEE总资产产直接取自年报报
〔〔妥RRR总资产增长率率（下期总资产一T一l期总资产）/T一l期总资产产
FFFHI）））国家股比例例国家股总数/总股本数数
III（）NGGG上市年限限（列报期一上市时间）+111
BBBSHHH是否发行B股哑变量量发行B股为1;不发行B股为OOO
AAAREAAA地区哑变量量东部地区为1;中西部地区为OOO
AAAGEEE年龄龄直接取自年报报
①李增泉:
《激励机制与企业绩效一项基于上市公司的实证研究》，《会计研究》，2O0（）年第l期
②刘斌、刘星、李世新、何顺文:
《CE（）薪酬与企业业绩互动效应的实证检验》，《会计研究》，2003年第3期。
“刃Iewellen。
W.G.，名.Huntsman，B.（1970），Murp}、y，KJ（1985）.
①Jcse，i，M.（二二尽Murphy，K.J.（199（））.Gonie:
一Moji，.，1.R.，Tosl.H.，匕Hinkin，T.（1987）.Hogan，T.，冬
Mel〕heters，（1980）.
③MeGuire，J.W.，〔‘h一uJ.5.Y.，艺E]bing，A.（）（1962），Cosh，A.（]975）.
的二元性是指董事长兼任总经理的两职合一现象
115
表2为1999年和2000年各个公司的最高支付的高级经理人的薪酬的总体描述性结果。
除
20。
。
年的净资产报酬率（ROE）受到异常数字的干扰外产）两年的数据都非常相似，200。
年平均薪
酬有所上升。
同样，两年的总资产均值和增长性均值也有所上升。
而国家股的比例则非常稳定，基本
维持在总股本的30%左右。
高管人员的平均年龄则都落在45岁到50岁这一区间。
（二）薪酬水平模型的相关与回归结果
表3和表4为变量的相关系数矩阵。
表3的结果表明在1999年当其他条件不变时，除市
盈率和年龄这两个变量外，其他变量和高级经理人的薪酬水平都有显著的相关性;其中，国有
股比例和薪酬水平的相关系数为负，说明当其他条件不变时，国有股比例越大，高级经理人的
薪酬水平越低。
表4的相关结果表明在2000年，当其他条件不变时，除了净资产收益率、市盈
率、增长性以及年龄这四个变量外，其他变量和高级经理人的薪酬水平都是显著相关的;国有
股比例的相关系数符号同样为负。
表31999年薪酬水平模型相关系数矩阵
RRRRR（）EEEPEEESIZEEE（妥RRRFHI〕〕I（）N（;;;BSHHHAREAAAAGEEE
CCCE（）））0.090书““0..212试苦怪怪0181长试笼笼一0.160“荃等等0.227“浦浦0.178资万书书0.408斧并斧斧一0.04888
RRR（）EEEEE一一0..03777一0..0.073健健一0.089惬侧侧
PPPEEEEEEE0.04555一0.01777一0..106务苦苦0.218书朴资资0.04444一0.01444
SSSIZEEEEEEEEE0
.
095釜朴朴0.123茶璐蕊蕊0.093粗开开0.214书资““0.152‘’...0.187渭.苦苦
GGGRRRRRRRRRRR一0.125笼书长长一0.149“昔并并一0.01666一0.04333一0.075长长
FFFHDDDDDDDDDDDDD一0..00000一0.108苍芳芳0.154““苍苍
III_（）NGGGGGGGGGGGGGGG0.227““长长0.232粉替‘‘0.00222
BBBSHHHHHHHHHHHHHHHHH0.156苍赞苦苦0.00222
AAAREAAAAAAAAAAAAAAAAAAA一0.085肠肠
注:
、表示在0.1水平上显著
、*表示在0.05水平上显著
、**表示在0.01水平上显著
表42000年薪酬水平模型相关系数矩阵
RRRRR（）EEEPEEESIZEEEGRRRFHDDDI（）N（二二BSHHHAREAAAA（子EEE
CCCE（）））0.03222一0..301‘蛋沁沁0.02000一0.099多菩菩0.189，长关关0.228“件件0.371气粉开开一0，06111
RRR（）EEEEE一0.00666一0.073若若一0.01999一0..131赞戈‘‘一0..05777一O，01999
PPPEEEEEEE一0129份戈戈一0...138“淤淤0...107铃...
SSSIZEEEEEEEEE0.107岭赞赞0.1981健开开一（），217，祷苍苍0194“长资资0.207长多蟹蟹
GGGRRRRRRRRRRR一0.06333一0.078甘甘一0.05444一O，03555
FFFHDDDDDDDDDDDDD一0.130戈等等一0.03000一0、078签签0150“餐长长
IIIJ（）N（二二二二二二二二0.194雀灵召召0.221矛开阶阶一0.05222
BBBSHHHHHHHHHHHHHHHHH0.178’‘’’一0.01333
AAAREAAAAAAAAAAAAAAAAAAA一0.01777
注:
*表示在。
.1水平上显著
、*表示在。
.05水平上显著
**关表示在。
.01水平上显著
①厦门海洋实业集团股份有限公司由于巨额亏损，其股票在2。
。
。
年5月被实行特别处理，2。
。
。
年该公司净资产报酬率为一
36666%，这种异常数字的存在可能会扰乱薪酬水平的回归结果，掩盖事物之间的一般规律，影响薪酬决定因素的分析和判断，
因此，在下面的相关与回归分析中，我们将剔除这个异常样本公司
119
表5为高级经理人1999年和2000年的薪酬水平模型的回归结果。
从表5中1999年的结
果可以看出，模型对1999年高级经理人薪酬水平的解释程度为24.8%。
业绩的两个指标都没
有通过显著性检验，因此表5中1999年的结果没有支持假设1;以总资产为代表的规模是薪
酬水平的比较显著的解释变量，且符号为正，说明薪酬是公司规模的正函数，这支持了我们的
假设2;增长率的系数为正并且也通过了显著性检验，假设3得到了强有力的支持;国有股比
例的系数为负并且有强的统计显著性，说明国有股比例对薪酬的提高有抑制作用，这与我们的
假设4的观点是一致的;公司上市年限与高级经理人的薪酬正相关并显著，说明上市时间越
长，高级经理人的薪酬水平相对越高，支持了假设5;B股哑变量和年龄变量都没有通过显著
性检验，因此，假设6和假设8都没有得到支持;假设7认为地区经济发展水平会影响高管人
员的薪酬水平，表5的结果显示地区哑变量系数为正且有很强的显著性，因而假设7得到了有
力的支持。
表5所显示的高级经理人2000年薪酬水平运行结果表明模型2对该年份的薪酬水平解
释程度为21.6%。
与1999年薪酬水平运行结果相似的是，公司规模、国有股比例、上市年限、
区域哑变量的系数符号与预期相同且都通过了显著性检验，因而支持了假设2、假设4、假设5
和假设7;业绩的两个指标没有通过显著性检验，假设1仍然得不到支持;与1999年薪酬水平
回归结果不同的是，2000年增长性系数虽为正但没有统计显著性，因而没有支持假设3;而发
行B股哑变量有统计上的显著性且系数为正，支持了假设6;同时，年龄变量通过了显著性检
验且系数为负，说明年龄对薪酬水平的影响是反方向的，薪酬水平是年龄的负函数，高级经理
人年龄越高，薪酬水平相对越低，假设8得到了部分的支持。
表51999年和200。
年薪酬水平模型回归结果
年年2000年年
参参参数估计计T值值VIFFF参数估计计T值值VIFFF
常常数项项7.841关关关关9..869苦关关关5.
RRR（）EEE0...0..02777
PPPEEE一0.一0..05777一0.一0..07555
SSSIZEEE0.112关关关关2...239关关关关4..25000
〔〔二RRR0.401关关关关4..0.，03666
FFFHDDD一0.291关关关一2..07222一0.291关关一1..10333
IIIJ（）NGGG0061关关关关3...042关关1..14222
BBBSHHH0.1..345关关1..11777
AAAREAAA0.468关关关关7...415关关关关5..12444
AAAGEEE一0.一0..07999一0.009关关一1..08555
调调整后RZZZ0..21666
FFF值值14..47777
注:
*表示在0.1水平上显著
*二表示在0.05水平上显著
二**表示在0.01水平上显著
（三）薪酬水平滞后模型的相关与回归结果
上市公司高级经理人的薪酬水平可能和以前年度的业绩有关，根据公司业绩来制定高管
人员的薪酬水平时可能会考虑到以前年度的公司业绩。
滞后模型主要来考察高级经理人薪酬
120
之间和不同规模的城市之间，①其中东部地区的经济实力要明显强于中西部地区，东部地区公
司的支付能力也要明显强于中西部地区的公司，因此，经济相对发达的我国东部地区上市公司
的高级经理人的薪酬水平应当比中西部地区要高。
假设8:
高级经理人的薪酬水平与其年龄相关。
人力资本不仅具有个人私有的特征，而且具有极强的依附性，这种依附性的表现之一就是
人力资本依附于人而存在并且以具有劳动能力为条件。
随着人的年龄的增长，人力资本逐渐步
人形成期、收益期和消失期。
②经理人作为企业的管理者，需要拥有大量的企业经营管理才能。
人力资本理论指出高级管理者的薪酬应该与其累积的知识和技能相联系。
高级经理人力资本
的形成，不象一般的工业制品那样，用机械、化学或生物方式进行大规模、快速的批量生产。
它
只能按照人才成长规律实行逐级培养，通常不能跳跃其中的某些必要培养阶段，也不能省略某
些必需的训练内容。
这是一个缓慢的、循序渐进的过程。
③因此，从这一方面看，我们认为随着
高级经理年龄的增长，其管理经验会越加丰富，管理技巧也越高，薪酬水平也会随之提高。
川但
是高级经理的人力资本是很容易贬值的，在经历了成长期和收益期后，其人力资本会随着年龄
的增长而消失，因此其薪酬水平也会随之降低。
因此，年龄与高管人员薪酬水平是有关系的，但
是到底是正相关还是负相关是不确定的。
⑤
根据以上假设，我们构造如下模型，并通过横截面回归对以上假设进行检验。
CEO一a。
十a1ROE+内尸E十气SIZE+叭GR+a5FllD+残LONG+价BSH十气AREA+
agAGE+￡
四、研究的相关与回归结果
（一）样本总
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