中国银行投放量与股市大盘走势研究.docx
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中国银行投放量与股市大盘走势研究
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学士学位论文
中国银行货币投放量与股市大盘走势研究
学生姓名：
黄喆
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摘要
本文研究金融危机前后中国货币供应量与大盘走势的关系。
通过选取各层次货币供应量（M0、M1、M2）作为货币供应量指标，以上证综指作为大盘走势的参考指标，同时，加入居民可支配收入、国内生产总值等指标作为自由变量，构造回归模型，重点探索2006年至2010年间各个层次的货币供应量对大盘走势的影响。
通过实证检验得出结论，广义货币M2正向影响股价，M0和M1与股价变动关系不明显。
关键词：
大盘走势，货币供应量，货币传导机制
目录
第1章导论1
1.1选题背景及意义1
1.2相关概念1
1.2.1股票价格1
1.2.2货币供应量2
1.3研究的目标、内容和创新点3
1.4研究方法3
第2章理论基础及文献综述3
2.1理论基础3
2.1.1货币政策传导机制3
2.1.2货币供给量影响大盘走势的理论4
2.2文献综述5
2.2.1国内相关文献综述5
2.2.2国外相关文献综述5
2.3提出假设5
第3章货币供应量对大盘走势的影响机制及实证研究6
3.1变量选取6
3.2样本数据的选择和处理6
3.2.1样本数据的选择6
3.2.2样本数据的处理6
3.3实证检验7
3.4实证结果分析8
第4章总结及建议9
参考文献10
第1章导论
1.1选题背景及意义
2007年以来，美国次贷“余震”引发国际金融市场剧烈动荡，全球金融危机已经成为当前世界各国必须共同面对的巨大挑战。
中国为应对国际金融危机，推出“适度宽松”的货币政策，降低基准利率和存款准备金率，扩大信贷规模。
据统计，2008年至2010年不到三年时间，中国银行累计投放贷款超过17万亿元，由此广义货币供应（Ｍ2）增速也频频刷新历史高点。
于此同时，房价、股价等资产价格最先开始飙升，稍后大宗商品也随之飙升，通货膨胀率居高不下2010年11月份数据显示目前中国广义货币M2余额达到71.03万亿元，根据中国宏观经济信息数据库数据显示，广义货币供应量2006年为34.56万亿，2010年则达到了惊人的72.57万亿，在不到4年的时间里货币供应量翻了一番。
纵观股票市场，自08年全球金融危机爆发以来，股票市场由盛转衰。
08年全年上证指数从5265点跌至最低1664.93点，跌幅达到65.16%；09年为缓解金融危机冲击，国家相继出台政策扶持经济，央行也开始采取适度宽松的货币政策，市场从1600点附近缓慢复苏至3200点左右，之后由于全球金融危机的阴霾始终未曾散尽，09年下半年A股市场进入2800-3400的盘整区间，10年以来，A股市场又走出一波不小的下跌行情。
7月以后，利空得以逐步消化，煤炭、有色板块全面启动，反弹开始。
而随着CPI的超预期上行，投资者对于紧缩性货币政策的预期不断加强，于是A股市场11月初出现阶段性顶部，开始再次回落。
中国股市在历史上表现出了较鲜明的资金推动型特点，由此投资者越发将注意力放在影响股市资金供求关系的货币供应量上，使得货币供应变动对大盘走势的冲击越发明显，因此，进一步系统地研究货币供应量对大盘走势的影响机制对投资者以及监管当局都有实用价值。
1.2相关概念
1.2.1股票价格
本文中的“股票价格”指的是股票的市场价格，股票的市场价格即股票在股票市场上买卖的价格。
股票市场可分为发行市场和流通市场，因而，股票的市场价格也就有发行价格和流通价格的区分。
本文中“股票价格”是指股票的流通价格。
股票价格由股票市场供求关系决定并受到众多因素的影响，如利率、股息、投资者预期等，这些因素反应在股票供给和需求函数上是作为中间变量出现的，而实体经济运行、货币供应环境两个经济因素和政治、法律、军事、社会等非经济又是导致上述中间变量变动的初始变量，它们通过各自的机制从不同角度和以不同力度对大盘走势产生影响。
本文重点探究的是股票市场整体表现，所以选用大盘指数来替代股票价格，作为研究变量。
大盘指数是表示一组股票整体价格变动的指标，通常用于表现这一组股票的一般价格水平。
大盘指数通常设定某一时点为计算基期，因此其高低或者变化能够反映市场整体股价水平的波动。
大盘指数的计算方法一般有算术股价指数法、算术平均法、加权平均法，目前世界上大多数大盘指数的编制采用的是加权平均法，并在新股上市、增资扩股等情况发生时用除数修正法和基数修正法进行修正。
加权平均法的编制方法为：
股价指数＝
其中，
为权数。
1.2.2货币供应量
货币供应量，是指一国在某一时期内为社会经济运转服务的货币存量，它由包括中央银行在内的金融机构供应的存款货币和现金货币两部分构成。
货币层次的划分：
虽然世界各国中央银行的货币统计口径不完全一致，但划分的基础依据是一致的，即按照货币流动性的大小或者强弱划分为不同层次，有M0、M1、M2、M3等。
中国人民银行将我国货币供应量指标分为以下四个层次：
M0：
流通中的现金；
M1：
M0+企业活期存款+机关团体部队存款+农村存款+个人持有的信用卡类存款；
M2：
M1+城乡居民储蓄存款+企业存款中具有定期性质的存款+外币存款+信托类存款；
M3：
M2+金融债券+商业票据+大额可转让存单等。
其中，M1是通常所说的狭义货币量，流动性较强；M2是广义货币量，M2与M1的差额是准货币，流动性较弱；M3是考虑到金融创新的现状而设立的，暂未测算。
1.3研究的目标、内容和创新点
本文研究的目标就是分析中国大盘走势与货币供应量的关系，得出有借鉴意义的结论。
本文选取各层次货币供应量（M0、M1、M2）作为货币供应量指标，以上证综指作为大盘走势的参考指标，同时，加入居民可支配收入、国内生产总值等指标作为自由变量，构造回归模型，探索货币供应量和大盘走势之间的关系（其中数据选取区间为2006年1月至2010年10月，所有数据均为同比变化率），通过实证分析检验大盘走势同这些变量之间的相互关系。
本文分为以下四个部分：
第一章，导论。
本章通过介绍本文的研究背景、选题意义、相关概念与研究范畴的界定，引出了本文的研究对象，并在此基础上概括了本文的研究思路和框架内容。
第二章，理论和文献综述。
本章一方面梳理了货币供应量影响大盘走势的理论基础，另一方面对国内外专门论述货币供应量与大盘走势的有关研究性文献进行了综述，归纳整理了一般性观点，有助于我们了解这一领域的现行研究和最新成果。
第三章，建立回归模型，验证货币供应量对大盘走势的影响并进行分析。
第四章，总结及建议。
1.4研究方法
本文以货币供给传导机制为理论基础，分析了货币供给量影响大盘走势的路径并提出了假设，认为货币供应量可能是影响大盘走势的重要因素，货币供给的变化可以部分解释大盘走势的变化。
通过构建回归模型，进行回归分析，对假设进行了验证。
第2章理论基础及文献综述
2.1理论基础
2.1.1货币政策传导机制
所谓货币政策传导机制，是指中央银行通过调整货币政策工具，借助一系列中介目标和中间渠道，最终影响经济运行指标的变化（如经济产出增长率、通货膨胀率等）。
同时，经济运行指标的变化又反过来影响货币政策的进一步调整，从而实现一个完整的货币政策动态传导机制。
有代表性的是古典货币数量论者和凯恩斯学派的货币政策传导机制。
第一，古典货币数量论者的货币政策传导机制理论。
古典货币数量论主要包括以费雪为代表的“现金交易数量论”和以剑桥学派的马歇尔、庇古等人为代表的“现金余额数量论”。
两者虽然采用的分析方法不同，但都认为货币数量变动只影响物价水平而不影响实际经济活动。
魏克赛尔（1889）修正和发展了货币数量论，提出了一个经由利率变动的货币政策传导机制理论，即中央银行实施货币政策改变了商业银行的准备金，从而改变了信用量，进而影响到利率，最终引起一般物价水平和社会经济活动的变化。
第二，凯恩斯学派的货币政策传导机制理论。
凯恩斯学派最初思路可以归结为：
通过货币供给量M的增减来影响利率；利率的变化则通过资本边际效益的影响使投资I以乘数方式增减，而投资的增减进而影响总支出E和总收入Y。
用符号表示为：
M→r→I→E→Y。
在这个传导过程中，货币政策发挥作用的关键途径有两条：
一是货币与利率的关系，即流动性偏好；二是利率与投资之间的关系，即投资利率弹性。
在局部均衡论的传导机制中，利率是整个传导机制的核心，货币供给量的调整必须首先影响利率的升降，然后才能使投资乃至总支出发生变化。
如果货币供给量增加不能对利率产生影响，即存在流动性陷阱，则货币政策无效；如果投资的利率弹性非常低，利率的下降就不会对投资量有显著的刺激作用，货币政策的传导机制也就会中断。
2.1.2货币供给量影响大盘走势的理论
弗里德曼是倡言货币供给外生变量论的典型代表。
他认为：
货币供给方程中的三个主要因素，即高能货币H、准备金存款比率D和通货存款比率C，中央银行能够直接决定H，而H对于D和C有决定性影响。
即货币供给无疑是外生变量。
由于弗里德曼的货币需求函数中不包括任何货币供给的因素，因而货币供给的变动不会直接引起货币需求的变化。
但当作为外生变量的货币供给改变，比如增大时，由于货币需求并不改变，公众手持货币量超过他们所愿意持有的货币量，超过意愿持有的货币，或用于购买非金融资产，或用于购买金融资产。
股票是金融资产的一种重要形式，因此当超过意愿持有的货币进入股票市场购买股票时，将对大盘走势产生影响，从而影响大盘的走势。
因此，从上面的相关理论可以看出，货币供应对大盘走势有一定影响。
2.2文献综述
2.2.1国内相关文献综述
国内研究方面，李红艳、江涛（2000）对1993年1月到1999年8月之间的货币供应量和股市价格的关系进行了分析。
周英章、孙崎岖（2002）则对1993年1月到2001年4月之间的不同层次货币供应量M0、M1和M2与上交所A股指数波动之间的关系进行分析。
刘明、朱虹飞（2005）对中国股票市场货币传导效率进行了实证分析，得出我国股市货币传导效率微弱的结论。
陈晓莉（2003）通过ADF检验、协整检验的方法，对我国大盘走势与货币政策进行实证论证。
孙华妤、马跃（2003）通过对1993年10月到2002年6月的数据分析，得出货币供应量对股市没有影响的结论。
2.2.2国外相关文献综述
国外研究方面，Sprinke首先对货币政策变量变化与大盘走势的关系进行了分析，发现货币供应量和股价的关系。
Berkman以M0，M1，M2作为货币政策的衡量指标，发现货币供应量和股价间存在逆向关系，Friedman通过对美国市场进行研究，发现货币供应对股价波动具有较强的解释。
2.3研究假设
本文利用上述理论基础来具体分析货币供给量与大盘走势的关系，认为货币供给量能够正向影响大盘走势，其影响路径如下：
（1）货币供给量持续增加，可以促进生产，随着经济景气不断提升，居民收入提高，对股票等金融投资品的需求增加，促进股票价格上涨，大盘也随之上涨。
（2）货币供给量持续增加，可以促进生产，上市公司的销售收入及利润相应增加，股票内在价值提升，股票价格也相应上涨，大盘随之上涨
（3）货币供给量持续增加，容易膨胀预期，保值意识使人们倾向于将货币投向贵重金属、不动产和证券上，股票需求量也会增加，股票价格上涨，从而使大盘走势也相应提高。
通过以上分析，得出结论，无论货币供给量以哪种路径影响股票价格，货币供给量正向影响股票价格，即货币供应量的增加有助于大盘上涨，货币供应量的减少将直接打压股票价格，大盘随之走低。
第3章货币供应量对大盘走势的影响机制及实证研究
3.1变量选取
根据我们做出的货币供应量会正向影响大盘走势的假设，本文主要选取了不同层次货币供应量作为自变量，以此为模型的基础。
同时，为了更加准确反应中国货币供给对大盘走势的影响，增强模型的拟合效果，本文在构造模型过程中，又引入了其他可能对股指影响较大的经济变量，如居民可支配收入、国民生产总值和利率，构造出以大盘指数为因变量，不同层次货币供给量、国民生产总值、居民可支配收入和利率为自变量的回归模型。
其中，I为大盘指数，GDP为国民生产总值（经济增长指标），R为利率（融资成本指标），NDI为居民可支配收入，M为货币供给量。
3.2样本数据的选择和处理
3.2.1样本数据的选择
样本按照季度采集数据，样本数据区间为2006年一季度到2010年四季度，共需要20组样本数据。
数据来源主要为中国宏观经济信息数据库和国家统计局网站。
3.2.2样本数据的处理
本文在中国宏观经济信息数据库和国家统计局网站公布的原始日数据或月数据的基础上，经过自己加工计算，最终算出各个变量的季度变化率（除利率之外，其他均为较去年同比变化率），具体如下：
I选取上证综指季度末数据，经过处理得到股指的同比季度增长率ΔI；
GDP选取统计局公布的同比季度增长率ΔGDP；
R选取央行一年期存款利率，根据区间基准利率按加权方法求得季度数据R；
对于M，本文将其分为M0、M1与M2三个层次，根据月度数据计算季度平均值，然后进一步计算季度同比增长率ΔM0、ΔM1、ΔM2。
对于居民可支配收入NDI，通过选择每月可支配收入计算季度同比增长率ΔNDI。
表一：
ΔM0、ΔM1、ΔM2、R、ΔGDP、ΔNDI数据表
ΔI
ΔM0
ΔM1
ΔM2
R
ΔGDP
ΔNDI
2010Q4
-7.90%
16.52%
25.83%
19.25%
2.50%
10.30%
13.65%
2010Q3
-9.41%
15.10%
28.25%
20.33%
2.25%
10.60%
11.17%
2010Q2
-1.55%
15.53%
30.34%
21.71%
2.25%
11.10%
10.62%
2010Q1
42.57%
12.33%
32.35%
23.17%
2.25%
11.90%
9.81%
2009Q4
74.68%
13.62%
23.30%
27.58%
2.25%
9.11%
7.30%
2009Q3
18.46%
13.02%
20.45%
26.66%
2.25%
8.14%
8.34%
2009Q2
-16.02%
11.32%
17.70%
25.47%
2.25%
7.38%
9.31%
2009Q1
-46.12%
10.39%
14.75%
23.75%
2.25%
6.52%
10.22%
2008Q4
-65.98%
10.76%
15.21%
17.10%
3.28%
9.60%
13.85%
2008Q3
-50.22%
10.82%
16.94%
17.27%
4.14%
10.60%
15.35%
2008Q2
-16.23%
11.95%
18.10%
17.16%
4.14%
11.00%
18.04%
2008Q1
39.11%
16.11%
18.88%
17.19%
4.14%
11.30%
11.45%
2007Q4
150.90%
13.01%
20.66%
17.43%
4.14%
14.20%
16.18%
2007Q3
202.90%
14.37%
20.05%
17.15%
3.43%
14.40%
17.56%
2007Q2
148.53%
14.53%
20.01%
17.14%
2.92%
14.50%
15.29%
2007Q1
129.50%
12.38%
20.06%
17.13%
2.56%
14.00%
19.49%
2006Q4
96.53%
13.53%
14.29%
18.56%
2.52%
12.70%
14.26%
2006Q3
47.73%
13.60%
13.66%
18.78%
2.37%
12.80%
10.85%
2006Q2
44.56%
12.27%
13.03%
18.85%
2.25%
13.10%
10.99%
2006Q1
4.98%
13.52%
12.50%
18.90%
2.25%
12.40%
12.09%
3.3实证检验
通过前面的分析和准备，本文构造出以ΔI（股指变化率）为因变量，ΔM0、ΔM1、ΔM2、R、ΔGDP、ΔNDI为自变量的函数（模型的显著性水平均为0.025）。
货币供给量M0、M1、M2与大盘指数I的模型：
本文利用EViews对该模型进行回归，得出以下数据：
表二：
模型回归结果
自变量
系数
截距
-12.18597（0.0000）
流通现金M0
12.00877（0.0576）
狭义货币量M1
-3.772447（0.0477）
广义货币量M2
27.19392（0.0002）
利率R
22.21608（0.1328）
国民生产总值GDP
36.12826（0.0000）
居民可支配收入NDI
12.41996（0.0139）
R2
0.864456
调整的R2
0.801898
F值
13.81835（0.000057）
样本量
20
通过EViews的运算，得到系数向量（
，
，
，
，
，
，
）=（-12.18，12.00，-3.77，27.19，22.21，36.13，12.42）。
本文通过以下统计量来检验回归效果。
第一，方程拟合优度检验。
拟合优度是指回归直线对观测值的拟合程度，度量拟合优度的统计量是可决系数（亦称确定系数）R2。
R2的取值范围是[0，1]。
R2的值越接近1，说明回归直线对观测值的拟合程度越好；反之，R2的值越接近0，说明回归直线对观测值的拟合程度越差。
根据EViews的运算结果，R2=0.8644，调整的R2=0.8018，均接近于1，说明回归直线对观测值的拟合程度较高，回归效果较好。
第二，F检验。
F检验用以检验所有的自变量对因变量的联合解释作用，即ΔM0、ΔM1、ΔM2、R、ΔGDP、ΔNDI的变化是否共同解释大盘指数的变化。
可检测M0、M1、M2、NDI、GDP、R的联合变动是否可有效解释股价的变动。
根据EViews的运算结果，F统计值=13.81835，F检验的P值=0.000057<0.025，F检验是显著的，因此可以得出结论，全部因变量的变化可以共同解释大盘走势的变化。
第三，t检验。
t检验用以检验单独的自变化对因变量的解释作用，例如ΔM0对大盘指数的关系。
根据EViews的运算结果，M0的t统计值=2.082233，P值=0.0576>0.025，t检验不显著的，因此可以得出结论，M0与大盘指数的变化无显著关系。
同理可以得出结论，M1和R（利率）与大盘走势的关系也是不显著的；而M2、GDP和NDI（居民可支配收入）与大盘走势的关系非常密切，且都为正相关，即广义货币M2供给、国民生产总值、居民可支配收入都可以正向影响大盘走势。
3.4实证结果分析
通过实证检验发现，M0、M1、M2等各层次的货币供应量的变化对大盘走势影响效果不同。
M0和M1对大盘走势的影响不明显，M2对大盘走势的影响显著且两者呈正相关关系。
究其原因，M2相对与前两者的涵盖范围更广，有理论称M2与投资的关系相对前两者更大，这可能是M2可以影响大盘走势的逻辑所在。
在本文构筑的模型中，我们也加入了国民生产总值、利率和居民可支配收入，实证结果证明，国民生产总值和居民可支配收入与大盘走势的关系密切且正相关，而利率与大盘走势变化不明显。
第4章总结及建议
本文在理论分析的基础上构造实证检验模型，提出假设，认为货币供给量的变化正向影响大盘走势的变化。
在假此基础上梳理变量，构造模型，最后通过检验得出结论，不同的层次的货币供应量（M0、M1、M2），对中国股价的影响效果不同，也就对大盘走势影响不同，M0和M1对股价影响不显著，而M2对股价影响较显著。
这一结论具有政策意义。
当中国政府可以通过调节货币政策，进而影响股票市场。
基于以上几点，提出以下建议：
一、规范发展股票市场，增加股票市场深度与广度，逐步发挥股票市场传导货币政策的功能
股票市场的有效性是提高货币政策传导效率的基础，只有在股票市场足够有效的情形下，货币政策针一对股票市场的相对调控方能进行，我国股票市场的低效率严重扭曲了其传导作用，必须在规范中不断发展股票市场，才能提高其传导货币政策的效率。
二、增加股市的深度与广度，提高股票市场在宏观经济中的作用
我国股市的规模，与发达国家相比，还存在很大的发展空间，市场规模总体偏小，与经济总量不相称，同时股票资产占居民资产的份额较小，探度不够，这必然制约货币政策通过股市作用于实际经济的效果。
不论是从改善货币协调发展货币市场与资本市场，提高金融协作监管水平货币市场是股票市场定价基础，是股票市场的资金来源和退出场所，是货币政策信号传导到股票市场的途径之一。
两个市场的均衡协调发展，有利于建立资金长短期合理流动机制。
有利于资金按照收益率的相对变化而有序合理地流动，从而引导经济资源优化配置。
三、推进利率市场化改革。
逐步放开对利率的国家管制，逐步推进利率市场决定，利率作为个重要的一个资金价格，是很多其他金融资产定价的基准。
推进利率市场化能有进一步规范股票价格的形成和政府货币政策实施对股价的影响。
四、通过调整M2影响股票市场。
M2不仅反映现实购买力，还反映潜在购买力，由于M2中的准货币流入股票市场对股价有较大影响，国家通过调整M2能有效地影响、规范股票市场。
参考文献
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