发展我国企业债券市场的对策选择证券论文doc.docx

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发展我国企业债券市场的对策选择_证券论文

我国企业债券市场面临的几个现实问题

1.企业债券市场的流通渠道不畅

从我国企业债券市场发展过程看，发行市场虽一波三折，但一直在发展并逐步成熟，而流通市场却不尽如人意，企业债券的换手率明显低于其他金融品种。

企业债券流通市场不活跃的原因很多，一是由于不同管理层对企业债券的限制，企业债券的发行由计委管理，利率由人民银行管理，上市由证监会批准，从而使得对企业债券的限制过严。

二是企业债券只能在交易所上市交易。

目前我国只有为数不多的几只企业债券在上海和深圳证交所上市交易，大部分企业债券不符合上市条件，而上市交易的企业债券日成交额也不足5000万元，十分清淡。

三是企业债券缺乏成熟的机构投资者。

四是企业债券市场的波动幅度较小，降低了投资者的交易需求。

2.企业债券市场的监管与立法已不适应目前不断变化的市场需求

我国企业债券市场的监督管理模式是从1987年3月实施的《企业债券管理暂行条例》开始构架，经过

1993年8月实施的《企业债券管理条例》进一步完善确定的，其核心主要是发行计划规模管理、募集资金投向纳入固定资产投资计划、具体发行采取审批制等。

随着近年来资本市场的逐步完善，尤其是加人世贸组织后，市场运行规则要求与国际惯例接轨，旧的企业债券监管模式显然已不适应不断变化的市场要求，其具体体现在，一是多头监管。

原国家计委全面负责企业债券的额度安排与监管发行；中国人民银行负责企业债券利率管理；中国证监会与证券交易所负责企业债券上市审批。

多头审批，严格控制，制约了企业债券市场的进一步发展。

二是相关法律、法规不健全。

目前企业债券依据的法律法规主要有1993年国务院出台的《企业债券管理条例》（简称《条例》）和1994年实施的《公司法》。

这些法律法规由于出台时间较早，适用性已大大降低，限制了我国企业债券市场的有效发展。

如，在对企业发债规模的限制上，《条例》规定“未经国务院同意，任何地方、部门不得擅自突破企业债券发行的年度规模，并不得擅自调整年度规模内的各项指标”；在对企业发债条件的限制上，规定累计债券总额不得超过净资产的40%，这是一个过低的数量界限；在对企业债券利率的限制上，《条例》规定“企业债券的利率不得高于银行相同期限居民储蓄定期存款利率的40%”；等等。

3.企业债券市场的创新仍需要进一步加快

近年来，企业债券市场的创新已经悄然展开，体现在以下几个方面。

（1）募集资金用途有所突破。

2001年6月，中国移动通信发行10年期50亿元浮息债券，首次将募集资金用于偿还银行贷款，一改以往企业债券资金限于基建或技改项目的老规则。

这是我国企业债券融资第一次用于纯粹调整财务结构。

（2）利率决定方式的创新亦透露出市场化的气息。

2001年中国移动和广东核电两只债券发行时，首次采用了国际流行的“路演询价”方式，即由投资者直接向主承销商报盘，确定自己在不同利率档次的购债数量，最后主承销商根据认购的倍数和利率，确定债券利率。

这种方式实际上已经摈弃了设置最高招标利率的做法，使利率更贴近市场行情和发行人资信状况。

（3）债券期限和债券组合上也有创新。

如2001年第四期50亿元三峡债券采用10年期浮动利率和15年期固定利率两个品种发行。

从历史上看，发行15年期的超长期企业债券还是第一次。

（4）企业债券的计息方式也有所创新。

如

2001年中国移动通信债券计息方式采用了浮动利率，自起息日按年浮动，每年付息一次。

企业债券市场以上几方面的表现，实际上表明了管理层发展企业债券市场的决心。

但近年来的市场创新只是属于局部的、低层次的，为了进一步促进债券市场的发展，在市场规模的扩大、品种的丰富、优秀主体的进入等方面仍需要加快创新的步伐。

4.企业债券信用评级制度亟待完善

债券信用评级的主要作用是揭示风险，引导投资，并降低具有较高信用筹资者的筹资成本，但目前我国债券信用评级并未发挥这些作用。

其主要原因是：

第一，由于基准利率没有市场化，评级结果无法和发债成本挂钩。

第二，信用评级机构的诚信责任不足。

与国外评级机构靠出售评级报告创造收入不同，国内是由发行人支付评级费用，评级结果的公正性不可避免地就会受到影响，同时评级机构缺乏对发债企业的信用级别进行持续跟踪评定制度，当发债企业的财务状况发生变化时，不能及时改变其信用级别，致使评定级别缺乏客观性和公正性。

第三，评级行业缺乏自律和相应的监管制度。

发展我国债券市场的对策选择

针对以上我国债券市场面临的问题，笔者提出了以下几个方面的对策措施。

1.要解决企业债券市场流通不畅的问题，促进企业债券市场整体协调发展

第一，证券交易所和监管部门要为企业债券上市交易创造条件。

如鼓励符合条件的企业债券上市交易，放宽企业债券上市交易条件的限制，简化批准程序，加快审批时间等。

第二，将企业债券市场纳入场外债券市场。

在美国，只有少数大公司的债券在交易所挂牌上市，交易量不大，大多数的企业债券在场外交易。

第三，建立做市商制度。

场外债券市场必须要有做市商制度，它是增加企业债券市场流动性的重要一环。

第四，培养成熟的机构投资者。

企业债券作为交易工具，可以鼓励银行等机构投资者持有企业债券，放开保险公司等机构持有企业债券的限制，以此扩大企业债券的规模。

第五，设立以企业债券为主要投资对象的企业债券基金。

由于企业债券基金具有安全性高、流动性强的特点，投资人可随时申购与赎回，还能得到比银行利息更高的收益。

同时，设立企业债券基金有利于吸引资本向债券市场流动，增加各类企业债券的发行量，刺激企业债券市场的发展，有助于提高企业债券市场的流动性。

2.按照市场化、规范化和与国际接轨的原则，改革和完善现有企业债券监督管理模式，井按照实行国民待遇的要求和国际惯例，调整和规范企业债券的各项法律条款

第一，改变规模控制额度。

发行企业债券是发行人的自主权益，只要企业需要、市场认可、能发出去并能及时兑付，就应该给企业一个融资机会。

目前股票发行管理已按照市场化模式一步步推进，企业债券的监督管理也应尽快走向市场化，取消计划规模管理。

第二，废止发行企业债券的审批制，推行债券发行核准制。

政府要淡化对企业债券市场的直接控制。

第三，放松企业债后领取利息收入，也可在二级市场卖出债券获取价差，也可转换成股票。

对发行者来说，可转换债券的票面利率较低，可以降低财务费用。

第三，进行制度创新。

预计新的《企业债券管理条例）将有三个方面的创新：

企业债券的发行方式将由过去的审批制变为核准制；利率将进一步市场化；明确规定企业债券信用等级的差异对债券利率的影响等。

新条例的出台将会放宽债券募集资金的用途，扩大发债主体范围，这将为债券市场注入新的生机。

第四，发展企业债券专业投资基金。

可以通过发展企业债券专业基金来进一步增加债券的需求和流动性，企业债券专业基金将对债券的定价、波动、风险特征进行更深入的研究，有利于债券价格以其内在价值为基础交易，减少债券市场的投机性。

4.要进一步加强信用评级机构的作用

一是要将信用评级业作为真正的需求来发展，而不只是作为满足一个审批程序的需求。

二是规范信用评级行为，包括评级体系的完善合理、评级结果的公正等。

三是企业债券利率一定要与评级结果相一致，级别不同的企业债券，利率一定要体现出差别。

四是引入国外信用评级机构，这样可以在竞争中不断地提高国内信用评级机构自身的专业能力和市场信誉，最终形成公允的信用评级体系。

五是在信用评级责任方面，监管部门可以借鉴美国的做法，将评级的公允性完全交给中介机构，而

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企业债券作为一种直接融资的手段,在我国已经经历20年的风雨

经过20年的发展,我国企业债从无到有,规模从小到大,数量从少到多,特别是近几年发展较快,品种不断增加,市场逐步规范,创新不断涌现,为我国经济的发展做出了积极的贡献

但与股票市场相比,在数量

规模

融资能力

市场影响

投资者认可度等方面相差甚远

政府干预过多

发债主体单一

市场流动性不足

企业积极性不高

信用评级体系不完善等都在一定程度上制约着企业债券市场的发展

目前,我国企业债券市场发展的客观条件在逐步形成,只要能够遵循企业债券市场发展的规律,采取切实有效的措施,我国企业债券市场将会有一个较好前景

一

转变观念

提高认识,正确评估我国的企业债券市场

我国对企业债券市场的认识还难以适应实践发展的需要,因此,要不断强化对企业债券市场的理论研究,并把立足点置于对我国企业债券市场的基础研究领域,使我国对企业债券市场的认识达到正本清源的目的,这也将为我国企业债券市场的发展打下比较扎实的基础

一是要树立企业债券市场“资本结构优化第一功能”的观念

企业债券融资的观念已不能适应时代的要求,对我国企业债券市场的实践产生了不利的影响,因此,要以“资本结构优化功能”代替“融资”功能,使我国企业债券市场的发展具有明确的方向

二是要树立“企业债券市场优先发展”观念

我国企业资本结构优化的外源资金来源中,首选应是发行企业债券,其次是申请银行贷款,再次是发行股票

而我国目前的“间接融资为主

直接融资为辅”金融发展战略混淆了股票和债券两个资本结构优化功能完全不同的券种,对我国企业债券市场的发展影响很大

建议要切实树立“债权融资为主,股权融资为辅;债券市场为主,信贷市场为辅”的观念,也即“企业债券市场优先发展”的观点,以便为我国企业债券市场的发展提供政策依据

三是树立科学的企业债券市场规模观念

一些学者主张比照国外某些国家企业债券市场与GDP的比例关系来确定我国企业债券市场的规模

如按美国的比例计算,我国企业债券市场的规模可以达到5万亿元以上;如果按德国的比例计算,则我国企业债券市场的规模小得可以忽略不计,笔者建议,应通过合理测算我国GDP发展

企业资本结构优化

投资者资产需求结构变化等指标,确定出我国企业债券市场的合理规模空间,并以此指导我国企业债券市场管理的实践经验

四是树立科学的企业债券市场风险观念

企业债券市场的风险产生于市场,也须在市场中得到消化,没有风险的金融市场是不存在的,关键是如何引导和消化,正确对待企业债券市场的风险

要合理树立企业债券市场的风险观点,并正确确立市场风险的承担主体,即市场的风险要由市场主体承担,而不应该是由政府主管部门承担

通过以上观念的转变,政府管理企业债券市场将会有全新的视野,有利于促进我国企业债券管理新局面的出现

二

建立和健全信用评级制度,大力发展信用评级机构

信用评级制度是企业债券市场发展的基础,企业信用等级的高低直接影响到债券的利率

期限

还款方式以及能否顺利发行

到期能否及时兑付等一系列问题,直接决定企业债券的融资成本及发行的成败

投资者判断某种企业债券是否具有投资价值,信用评级机构的评级结果是最重要的依据

国际上着名信用评级公司标准普尔和穆迪两公司的每一项评级结果都深入人心,直接影响投资者的投资决策

因此,我国应尽快建立科学

有序的资信评级制度,摆脱地方保护主义,统一管理各类信用评级机构

要建立和完善信用评级收费和对评级公司的监管等方面的制度,规范评级市场,同时大力发展信用评级机构,逐步培养具有相当影响力和权威性的信用评级公司,提升信用评级的运作质量

三

改善债券结构

活跃二级市场,提高债券流动性

企业债券市场要健康发展,必须根据我国证券市场的现状,增加债券品种,改变我国企业债券品种单一

期限固定

利率固定的局面,适时推出利率浮动

期限灵活

附有不同选择权等新的交易品种,满足不同投资者的多种需求

对资信状况好的大型企业可以鼓励其发行10—30年的中长期债券,解决长期资金的来源问题

企业债券的品种设置,要参照国际先进经验,并结合我国企业债券市场发展历程和实际情况,既要有利于规避市场风险,保护投资者利益,又要满足投资者的投资需求和企业的筹资需求

发展企业债券的二级流通市场,增强企业债券的流动性是拓展企业债券市场发展的重要途径,可以通过采取做市商制度和柜台交易来解决

为了活跃我国的企业债券的交易,还可以考虑使用新的债券交易方式,如:

债券期货交易

期权交易

回购交易和利率掉期交易等

四

逐步实现企业债券利率的市场化

我国《企业债券管理条例》和《公司法》对企业债券利率都作了严格的限制,使得债券在发行时缺乏价格弹性,不具备明显的投资价值,阻碍了企业债券的正常发行,应逐步实现债券定价的市场化

市场利率是在一国政府不同程度的干预下由借贷双方在资金市场上既竞争又协商的条件下而形成的利率

此种利率能很好地体现竞争原则,促使社会资源配置合理化

社会效益最大化

企业债券发行利率市场化意味着企业债券发行利率必须严格按照市场的供求状况及自身资信条件

经营状况

偿债能力等因素来确定,而不能由行政计划来确定

要扩大利率浮动空间,实现企业债券利率有限度市场化

我国企业债券市场的浮动利率起始于2003年的首都旅游股份有限公司发行的10亿元企业债券,当时主要是由于我国银行存贷款利率上调带来的企业债券发行困难问题,上调幅度为100个BP,其后,17亿元的“03苏高速债”

50亿元的“03网通债”

40亿元的“03华能债”

50亿元的“03国家电网债”得以陆续顺利发行,在极其不利的市场条件下,企业债券的发行节奏得以明显加快,浮动利率成为我国企业债券的主要定价方式

但是,我国企业债券利率是以1993年《企业债券管理条例》的呆板的利率规定为基础,由行政手段作为最终决定力量进行的窄幅浮动,具体操作方式是发行人和利率主管部门讨价还价,而不是市场询价,管理理念和操作方式都非常落后

为此,建议在我国银行存贷款尚未完全实现市场化的过渡期内,允许企业债券利率扩大浮动空间,在不超过银行贷款利率的上限内浮动,人民银行只规定利率浮动的上下限,具体的利率由发债企业与投资者协商确定,实现企业债券利率有限度市场化,逐步形成光滑的企业债券收益率曲线

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