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投资管理知识讲解

第一节　投资评判的差不多方法

　　一、资本投资的概念

　　本书所论述的是企业进行的生产性资本投资。

企业的生产性资本投资与其他类型的投资性相比，要紧有两个特点，一是投资的主体是企业，二是投资的对象是生产性资产投资。

　　二、资本投资评判的差不多原理

　　资本投资项目评判的差不多原理是：

项目的收益率超过资本成本时，企业的价值将增加；项目的收益率小于资本成本时，企业的价值将减少。

投资者要求的收益率即资本成本，是评判项目能否为股东制造价值的标准。

　　三、投资评判的一样方法

　　〔一〕非贴现的分析评判法

　　1.投资回收期

　　〔1〕含义：

投资回收期是指以投资项目经营净现金流量抵偿原始总投资所需要的全部时刻。

　　〔2〕运算方法：

　　在原始投资一次支出，每年现金流入量相等时：

　　投资回收期＝原始投资额/每年现金净流量

　　假如现金流入量每年不等，或原始投资是分几年投入的，其运算公式为：

〔设M是收回原始投资的前一年〕

　　投资回收期=M+第M年的尚未回收额/第（M+1）年的现金净流量

　　例1

　　〔3〕指标的优缺点：

　　回收期法运算简便，同时容易为决策人所明白得。

它的缺点是不仅在于忽视时刻价值，而且，没有考虑回收期以后的收益。

要紧用来测定方案的流淌性，不能计量方案的盈利性。

　　乙

　　2.会计收益率

　　〔1〕含义：

按财务会计标准计量的收益率。

　　〔2〕运算

　　它在运算上使用会计报表上的数据，以及一般的会计收益、成本观念。

　　会计收益率=年平均净收益/原始投资额

　　〔3〕优缺点：

运算简便，与会计的口径一致；但没有考虑货币的时刻价值，年平均净收益受到会计政策的阻碍。

　　〔二〕贴现的分析评判法

　　--考虑货币时刻价值的分析评判法。

〔P、137〕

　　1．净现值〔NPV〕

　　〔1〕含义：

P、137是指特定方案以后现金流入的现值与以后现金流出的现值之间的差额。

　　〔2〕运算：

Σ以后现金流入的现值-Σ以后现金流出的现值

　　〔3〕贴现率的确定：

一种方法是依照资金成本来确定，另一种方法是依照企业要求的最低资金利润率来确定。

　　例1

　　假设该企业要求的最低资金利润率为10%

　　NPV=[300×〔P/A，10%，5〕×〔P/S，10%，2〕+200×〔P/S，10%，7〕]-[200+200×〔P/A，10%，4〕+200×〔P/S，10%，2〕］＝43.99

　　〔4〕决策原那么

　　当：

NPV大于或等于0，投资项目可行

　　2.现值指数法〔PI〕

　　ProfitabilityIndex

　　〔1〕含义：

指以后现金流入现值与现金流显现值的比率。

　　〔2〕运算现值指数的公式为：

　　Σ以后现金流入的现值÷Σ以后现金流出的现值

　　〔3〕与净现值的比较：

　　P、141能够进行独立投资机会获利能力的比较。

这是因为现值指数是一个相对数，反映投资的效率；而净现值是绝对数，反映投资的效益。

　　3.内含酬劳率法〔IRR〕

　　〔1〕含义：

　　是指能够使以后现金流入现值等于以后现金流出量现值的贴现率，或者说是使投资方案净现值为零的贴现率。

　　明白得

　　NPV＞0，方案的投资酬劳率＞预定的贴现率

　　NPV＜0，方案的投资酬劳率＜预定的贴现率

　　NPV=0，方案的投资酬劳率=预定的贴现率

　　〔2〕运算

　　当各年现金流入量均衡时：

　　利用年金现值系数表，然后通过内插法求出内含酬劳率。

　　一样情形下：

逐步测试法：

　　运算步骤：

第一通过逐步测试找到使净现值一个大于0，一个小于0的，同时最接近的两个贴现率，然后通过内插法求出内含酬劳率。

　　参照教材138页[例1]

　　前例1

　　求解内含酬劳率

　　设i1＝10%，NPV1＝43.99

　　当i2＝12%：

　　NPV2＝［300×〔P/A，12%，5〕×〔P/S，12%，2〕+200×〔P/S，12%，2〕］-［200+200×〔P/A，12%，4〕+200×〔P/S，12%，2〕］＝-14.32

　　利率　　　　　　净现值

　　10%　　　　　　43.99

　　i0　　　　　　　0

　　12%　　　　　　-14.32

　　〔i0-10%〕/〔12%-10%〕=〔0-43.99〕/〔-14.32-43.99〕

　　i0＝11.51%

　　〔3〕决策原那么

　　当IRR大于或等于资金成本率或企业要求的最低投资酬劳率时，投资项目可行。

　　贴现指标间的比较〔相同点〕

　　①评判方案可行与否的结论是一致的〔净现值≥0；现值指数≥1；内含酬劳率≥投资者要求的最低投资酬劳率或企业的资金成本率〕

　　②考虑了资金时刻价值

　　③考虑了全部的现金流量

　　参照教材138页[例1]

　　指标间的比较〔不同点〕

　　净现值：

绝对数指标，反映投资的效益，适用于互斥方案之间的选优；

　　现值指数与内含酬劳率：

反映投资的效率，适用于独立方案之间的比较

　　净现值与现值指数：

指标大小受贴现率高低的阻碍；不能反映方案本身所能达到的投资酬劳率

　　内含酬劳率：

指标大小不受贴现率高低的阻碍；能反映方案本身所能达到的投资酬劳率

　　第二节　投资项目现金流量的估量

　　一、现金流量的含义：

P、143

　　1.概念：

所谓现金流量，在投资决策中是指一个投资项目引起的企业现金支出和现金收入增加的数量。

在明白得现金流量的概念时，要把握以下三个要点：

　　①投资决策中使用的现金流量，是投资项目的现金流量，是特定项目引起的

　　②现金流量是指"增量"现金流量

　　③那个地点的"现金"是广义的现金，它不仅包括各种货币资金，而且包括项目需要投入企业拥有的非货币资源的变现价值〔或重置成本〕。

　　2.现金流量的内容P、143-144

　　在实务中更重视按时刻划分现金流量：

　　〔1〕初始现金流量=-原始投资额

　　①长期资产投资〔固定资产、无形资产、递延资产等〕

　　②垫支流淌资金

　　〔2〕营业现金流量=销售收入-付现成本=利润+非付现成本

　　〔3〕终结现金流量=回收额〔回收流淌资金、回收固定资产的净残值〕

　　3.现金流量确定的假设

　　财务可行性假设

　　全投资假设

　　时点化假设

　　例：

某个项目投资总额1000万元，分5年在年初支付工程款，2年后开始投产，有效期限为5年。

投产开始时垫付流淌资金200万元，终止时收回。

每年销售收入1000万元，付现成本700万元。

　　二、现金流量的估量

　　差不多原那么：

只有增量现金流量才是与项目相关的现金流量

　　具体需要注意的问

　　P、144-145

　　1.区分相关成本和非相关成本

　　2.不要忽视机会成本

　　3.要考虑投资方案对公司其他部门的阻碍

　　4.对净营运资金的阻碍

　　例题1：

某公司正在开会讨论是否投产一种新产品，对以下收支发生争辩。

你认为不应列入该项目评判的现金流量有〔　〕。

　　A.新产品投产需要占用营运资金80万元，它们可在公司现有周转资金中解决，不需要另外筹集。

　　B.该项目利用现有未充分利用的厂房和设备，如将该设备出租可获收益200万元，但公司规定不得将生产设备出租，以防止对本公司产品形成竞争。

　　C.新产品销售会使本公司同类产品减少收益100万元，假如本公司不经营此产品，竞争对手也会推出此新产品。

　　D.拟采纳借债方式为本项目筹资，新债务的利息支出每年50万元。

　　E.动用为其它产品储存的原料约200万元。

　　答案：

BCD

　　例题2：

某公司购人一批价值20万元的专用材料，因规格不符无法投入使用，拟以15万元变价处理，并已找到购买单位。

现在，技术部门完成一项新产品开发，并预备支出50万元购入设备当年投产。

经化验，上述专用材料完全符合新产品使用，故不再对外处理，可使企业幸免缺失5万元，同时不需要再为新项目垫支流淌资金。

因此，在评判该项目时第一年的现金流出应按65万元运算。

〔　〕

　　答案：

√

　　说明：

专用材料应以其变现价值15万元考虑，因此项目第一年的现金流出=50+15=65

　　三、固定资产更新项目的现金流量

　　〔一〕更新决策现金流量的特点：

　　更新决策并不改变企业的生产能力，不增加企业的现金流入。

更新决策的现金流量要紧为现金流出量。

由于没有适当的现金流入，不管哪个方案都不能运算其净现值和内含酬劳率，分析时要紧采纳平均年成本法。

　　〔二〕确定相关现金流量应注意的问题

　　旧设备的初始投资额应以其变现价值考虑

　　设备的使用年限应按尚可使用年限考虑

　　书上P、146例题

　　〔三〕固定资产平均年成本

　　1.含义〔P.147〕

　　固定资产平均年成本是指该资产引起的现金流出的年平均值

　　2.运算公式：

　　①假如不考虑时刻价值，它是以后使用年限内的现金流出总额与使用年限的比值。

　　②假如考虑货币的时刻价值，它是以后使用年限内现金流出总现值与年金现值系数的比值，即平均每年的现金流出。

　　3.使用平均年成本法需要注意的问题

　　P、148

　　①平均年成本法是把连续使用旧设备和购置新设备看成是两个互斥的方案，而不是一个更换设备的特定方案。

因此，不能将旧设备的变现价值作为购置新设备的一项现金流入。

　　②平均年成本法的假设前提是今后设备再更换时，能够按原先的平均年成本找到可代替的设备。

　　〔四〕固定资产的经济寿命

　　含义：

最经济的使用年限，使固定资产的平均年成本最小的那一使用年限

　　P、149例题

　　四、所得税和折旧对现金流量的阻碍

　　〔一〕差不多概念：

〔P、150-151例题〕

　　1.税后成本概念和运算

　　扣除了所得税阻碍以后的费用净额，称为税后成本。

一样公式为：

　　税后成本＝实际付现成本×〔l-税率〕

　　2.税后收益概念和运算

　　由于所得税的作用，企业营业收入的金额有一部分会流出企业，企业实际得到的现金流入是税后收益。

一样公式为：

　　税后收益=营业收入金额×〔l-税率〕

　　3.非付现成本抵税的概念和运算。

　　非付现成本〔折旧、费用摊销〕能够起到减少税负的作用，其公式为：

　　非付现成本减少＝非付现成本×税率

　　〔二〕考虑所得税后的现金流量

　　1.建设期净现金流量＝长期资产投资〔包括固定资产、无形资产等〕

　　垫支的流淌资金

　　原有资产变现净损益对所得税的阻碍

　　2.营业现金净流量＝营业收入-付现成本-所得税

　　＝税后利润+非付现成本

　　＝收入×〔l-税率〕-付现成本×〔1-税率〕+折旧×税率

　　3.终结点净现金流量=回收额

　　回收垫支的流淌资金

　　回收固定资产的净残值

　　回收固定资产的残值净损益对所得税的阻碍

　　P.152例题5

　　连续使用旧设备现金流量分析

　　连续使用旧设备的初始现金流量=-[丧失的变现净流量]

　　=-[变现价值+变现缺失抵税〔或-变现净收益纳税〕]

　　=-〔10000+23000×40%〕=-19200

　　营业现金流量=税后收入-税后付现成本+折旧抵税

　　1-4年税后付现成本=8600×〔1-40%〕=-5160

　　第二年末大修成本=28000×〔1-40%〕=-16800

　　1-3年折旧抵税=9000×40%=3600

　　终结现金流量=回收残值净损益

　　=最终残值收入+〔或-〕残值变现净缺失抵税〔或残值变现净收入纳税〕

　　=7000-1000×40%=6600

　　练习题

　　1.在运算投资项目的以后现金流量时，报废设备的估量净残值为12000元，按税法规定运算的净残值为14000元，所得税率为33%，那么设备报废引起的估量现金流人量为〔　〕元。

　　A.7380

　　B.8040

　　C.12660

　　D.16620

　　答案：

　　2.年末ABC公司正在考虑卖掉现有的一台闲置设备。

该设备于8年前以40000元购入，税法规定的折旧年限为10年，按直线法计提折旧，估量残值率为10%，己提折旧28800元：

目前能够按10000元价格卖出，假设所得税率30%，卖显现有设备对本期现金流量的阻碍是〔　〕。

　　A.减少360元

　　B.减少1200元

　　C.增加9640元

　　D.增加10360元

　　答案：

　　3.某企业使用现有生产设备每年销售收入3000万元，每年付现成本2200万元。

该企业在对外商贸谈判中，获知我方能够购入一套设备，买价为50万美元。

如购得此项设备对本企业进行技术改造扩大生产，每年销售收入估量增加到4000元，每年付现成本增加到2800万元。

依照市场趋势调查，企业所产产品尚可在市场销售8年，8年后拟转产。

转产时进口设备残值估量能够23万元在国内售出，如现决定实施此项技术改造方案，现有设备能够80万元作价出售。

企业要求的投资酬劳率为10%，现时美元对人民币汇率为1:

8.5。

　　要求：

请用净现值法分析评判此项技术改造方案是否有利。

　　答案：

　　〔1〕原始投资：

　　设备买价　　　　　　50×8.5=425〔万元〕

　　减：

旧设备变现　　　80〔万元〕

　　净投资　　　　　　　345〔万元〕

　　〔2〕每年营业现金流入量

　　收入增加　　　　　　4000-3000=1000〔万元〕

　　付现成本增加　　　　2800-2200=600〔万元〕

　　现金流入增加　　　　400〔万元〕

　　〔3〕第8年末残值变现收入23〔万元〕

　　〔4〕净现值=400×〔P/A，10%，8〕+23×〔P/S，10%，8〕-345

　　=1799.69〔元〕

　　〔5〕结论：

净现值大于零，该方案有利。

　　4.你是ABC公司的财务顾问。

该公司正在考虑购买一套新的生产线，估量初始投资为3000万元，预期每年可产生500万元的税前利润〔按税法规定生产线应以5年期直线法折旧，净残值率为10%，，会计政策与此相同〕，并已用净现值法评判方案可行。

然而，董事会对该生产线能否使用5年展开了猛烈的争辩。

董事长认为该生产线只能使用4年，总经理认为能使用5年，还有人说类似生产线使用6年也是常见的。

假设所得税率33%，资本成本10%，不管何时报废净残值收入均为300万元。

他们请你就以下问题发表意见：

　　〔1〕该项目可行的最短使用寿命是多青年〔假设使用年限与净现值成线性关系，用插补法求解，运算结果保留小数点后2位〕？

　　初始流量=-3000万元

　　营业现金净流量=净利润+折旧

　　因为：

折旧=3000〔1-10%〕/5=540万元

　　因此营业现金净流量=500×〔1-33%〕+540=875万元

　　假设使用4年

　　NPV〔4〕=每年现金流入现值+残值现值+清理净缺失减税现值-原始投资

　　=875×3.170+300×0.683+540×0.683-3000=100.36〔万元〕　　

　　假设使用3年

　　NPV〔3〕=875×2.487+300×0.751+540×2×0.33×0.751-3000=-330.92〔万元〕

　　N=3+[330.92/〔330.92+100.36〕]=3.77

　　〔2〕他们的争辩是否有意义〔是否阻碍该生产线的购置决策〕？

什么缘故？

　　他们的争辩是没有意义的。

因为，现金流入连续时刻达到3.77年方案即为可行。

　　5.资料：

　　D公司正面临印刷设备的选择决策。

它能够购买10台甲型印刷机，每台价格8000元，且估量每台设备每年末支付的修理费为2000元。

甲型设备将于第4年末更换，估量无残值收入。

另一个选择是购买11台乙型设备来完成同样的工作，每台价格5000元，每台每年末支付的修理费用分别为2000元、2500元、3000元。

乙型设备需于3年后更换，在第3年末估量有500元/台的残值变现收人。

　　该公司此项投资的机会成本为10%；所得税率为30%〔假设该公司将一直盈利〕，税法规定的该类设备折旧年限为3年，残值率为10%；估量选定设备型号后，公司将长期使用该种设备，更新时可不能随意改变设备型号，以便与其他作业环节和谐。

　　要求：

分别运算采纳甲、乙设备的平均年成本，并据此判定应购买哪一种设备。

〔2002年题〕

　　[答案]

时刻

现值

系数

0.9091

0.8264

0.7513

0.683

甲：

购置

-8000.00

税后修理费

-1400.00

-4437.86

税法折旧

2400.00

折旧减税

720.00

1790.50

税法残值

800.00

残值缺失减税

240.00

163.92

合计

-10483.44

平均年成本

3307.18

10台平均年成本

33071.8

乙：

系数

0.9091

0.8264

0.7513

购置支出

-5000.00

税后修理费

-1400.00

-1750.00

-2100.00

-4296.67

折旧减税

450.00

1119.11

残值流入

500.00

375.65

合计

-7801.92

平均年成本

3137.21

11台平均年成本

34509.31

　　第三节　投资项目的风险处置

　　一、投资项目的风险处置方法

　　〔一〕、调整现金流量法

　　〔1〕差不多思路：

先用一个确信当量系数把有风险的现金收支调整为无风险的现金收支，然后用无风险的贴现率去运算净现值，以便用净现值法的规那么判定投资项目的可取程度。

〔2〕确信当量系数〔at〕的确定，是指不确信的一元现金流量期望值，相当于使投资者中意的确信的金额，它能够把各年不确信的现金流量换算成确信的现金流量。

　　优点：

能够依照各年不同的风险程度，分别采纳不同的确信当量系数。

缺点：

如何合理确定当量系数是个困难的问题。

　　〔二〕风险调整折现率法

　　差不多原理：

P、155

　　〔1〕差不多思路：

关于高风险项目采纳较高的贴现率去运算净现值，然后依照净现值法的规那么来选择方案。

　　〔2〕风险调整折现率是风险项目应当满足的，投资人要求的酬劳率。

　　项目要求的收益率=无风险酬劳率+项目的β×〔市场平均酬劳率-无风险酬劳率〕

　　缺点：

用单一的折现率同时完成风险调整和时刻调整，导致夸大了远期风险。

　　〔三〕两种方法的比较

　　风险调折现率法用单一的折现率同时完成风险调整和时刻调整，导致夸大了远期风险。

　　调整现金流量法对不同年份的现金流量，能够依照风险的差别使用不同的确信当量系数进行调整。

但如何合理确定当量系数是个困难的问题。

　　二、企业资本成本作为项目折现率的条件

　　使用企业当前的资本成本作为项目的折现率，应具备两个条件：

一是项目的风险与企业当前资产的平均风险相同，二是公司连续采纳相同的资本结构为新项目筹资。

　　运算项目的净现值有两种方法，一种是以企业实体为背景，确定项目对企业现金流量的阻碍，用企业的加权平均资本成本为折现率。

另一种是以股东为背景，确定项目对股东现金流量的阻碍，用股东要求的酬劳率为折现率。

这两种方法运算的净现值应当是一样的。

　　需要注意的问题：

　　〔1〕不能用股东要求的酬劳率去折现企业实体的现金流量，也不能用企业加权平均的资本成本折现股东现金流量。

　　〔2〕折现率应当反映现金流量的风险。

股东现金流量的风险比公司现金流量大，它包含了公司的财务风险。

实表达金流量不包含财务风险，比股东的现金流量风险小。

　　需要注意的问题：

　　〔3〕增加债务不一定会降低平均资本成本。

假如市场是完善的，增加债务比重并可不能降低平均资本成本，因为股东要求的酬劳率会因财务风险增加而提高，并完全抵消增加债务的好处。

即使市场不够完善，增加债务比重导致的平均成本降低，也会大部分被权益成本增加所抵消。

　　〔4〕实表达金流量法比股东现金流量法简洁。

因为股东要求的酬劳率不但受经营风险的阻碍，而且受财务杠杆的阻碍，估量起来十分困难。

不如把投资和筹资分开考虑，第一评判项目本身的经济价值而不管筹资的方式如何，假如投资项目有正的净现值，再去处理筹资的细节问题。

筹资只是如问分配净现值的问题，要紧是利息减税造成的股东和政府之间分配问题。

　　结论：

　　在等风险假设和资本结构不变假设明显不能成立时，不能使用企业当前的平均资本成本作为新项目的折现率。

　　三、项目系统风险的估量

　　〔一〕项目的系统风险

　　P、159图5-4

　　第一个层次是从项目角度来看待，即项目自身持有的风险，项目自身特有的风险不宜作为项目资本预算风险的度量。

　　第二个层次是从企业角度来看待，考虑到新项目自身特有的风险能够通过与企业内部其他项目和资产的组合而分散掉一部分，因此应着重考察新项目对企业现有项目和资产组合的整体风险可能产生的增量。

　　第三个层次从股东角度来看待，还要进一步考虑到在余下的项目风险中，有一部分能被企业股东的资产多样化组合而分散掉，从而只剩-下任何多样化组合都不能分散掉的系统风险。

　　结论：

唯独阻碍股东预期收益的是项目的系统风险。

　　〔二〕项目系统风险的估量

　　1.会计β值法P、159

　　〔1〕利用回来直线方程运算斜率的公式运算β

　　〔2〕转换β：

β权益=β资产×〔1+负债/权益〕　　

　　2.类比法P、160

　　〔1〕查找一个经营业务与待评估项目类似的上市公司的β

　　〔2〕运算类似的上市公司的β资产：

β资产=β权益/〔1+负债/权益〕

　　〔3〕运算本公司的β：

β权益=β资产×〔1+负债/权益〕

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