我国城投债发展中存在的问题及对策分析.docx
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我国城投债发展中存在的问题及对策分析
我国城投债发展中存在的问题及对策分析
摘要
自从我国财政开始实施预算经中央核定后，地方政府负责完成、超支不补、结余留用、地方自求平衡的“包干”体制以来，随着市场所发挥的作用不断增加，该体制逐渐暴露出税收调节能力低下、国家财力分散，中央财政收入比重不断下降等弊端。
为了调节中央与地方的财政关系，我国逐渐进行了分税制改革，分税制改革使“事权”逐渐下移，地方政府成为了地方发展建设的主要负担者，而分税制改革使“财权”逐渐下移，使得中央财政收入比例快速增长并超过了地方财政收入比重。
由于旧预算法对地方政府发行债券融资的严格限制，面对财政收入和支出的巨大缺口，地方政府不得不另寻出路，出资设立了地方融资平台即城投公司，借助城投公司进行融资，发行债券，从而形成了城投债。
在2008年“4万亿经济刺激计划”下的高速发展，再到2018年所面临的到期偿还高峰，城投债的风险等级不断提升，虽然政府对城投债进行了管控，但效果并不理想，因此，城投债问题需要引起重视。
本文先后介绍了城投的概念，发展历程，目前现状和问题，然后针对不同的问题进行分析，提出了改进措施，并在文章最后一部分对我国城投债进行了总结与展望。
关键词：
城投债；PPP模式；对策
第1章引言
1.1研究背景及意义
1.1.1研究背景
城投债是指，由地方政府投融资平台即城投公司发行债券，募集资金，用于地方基础设施建设，诸如高速公路等公益性项目，由于公益性，城投公司几乎没有盈利，从而就容易形成城投公司无法偿债的局面，这时政府就需要承担偿还本息的责任。
若这种情况不能及时得到解决，不对城投债引起充分的重视，那么城投债潜在的风险将成为引发债务危机甚至经济危机的重要因素。
1994年，国家进行分税制改革，重组了中央与地方的财权和事权关系，出现了公共产品资源配置方面权利与义务不对等的现象。
2008年，国际金融危机爆发后，我国经济受到巨大冲击，2009年，中国人民银行联合银监会发布，《关于进一步加强信贷结构调整促进国民经济平稳较快发展的指导意见》（92号文），在“四万亿投资计划”的刺激下，城投债呈现爆发式增长，城投公司规模不断扩大，中期票据、短期融资券及定向工具等也纷纷面世。
2014年9月，国务院办公厅发布【2014】43号文，这项举措提高了城投公司发行企业债的门槛，使得城投企业债的发行量大幅下降，这说明城投债的属性可能会发生变化，城投债的内涵也会有所延伸。
2017年以来监管部门陆续推出“50号文”、“87号文”、“62号文”、“89号文”和“194号文”，对城投债造成非常大的冲击，城投公司自身信用和地方政府信用之间的关联越来越被稀释，愈发加剧了其实现再融资的难度。
这种背景下，城投公司和地方政府之间的关系不得不逐渐从“剪不断理还乱”的“合谋关系”转变为“明算账算明账”的“合作关系”，因此在业务、账务方面与地方政府厘清边界、明晰权责成为城投公司后续发展的必然趋势。
因此，城投债券的迅猛发展所带来的问题日渐显现，也逐渐成为业内亟待解决的焦点，能否得到有效解决对各级地方政府来说将是个巨大的考验。
城投债未来发展扑朔迷离，如何实现地方投融资平台稳定过度对于我国市政债券建设和地方政府债务由隐性向显性转化意义重大。
1.1.2研究意义
城投债有地方政府的隐性担保，挂钩了地方政府信用，所以被视为一种低风险、较高收益的投资品种，但即使是有政府财政收入作为其偿债的担保，信用风险的发生仍然不能避免，2018年8月13日，据上海清算所公告，新疆生产建设兵团第六师国有资产经营有限公司（简称“六师国资”）未足额兑付“17兵团六师“SCP001”，这是我国第一只违约的城投债，标志性意义极大。
因此，在当前形势下，本文研究的意义主要是为保证城投债投资者的利益、城投债市场有序的发展和地方政府债务发行的合理规范，可以通过系统地研究我国城投债的产生、发展历程以及存在的一系列问题，构建符合我国国情的城投债运营模式；这样一来，国家能够明确地方政府通过城投公司渠道获得的融资规模，对监管地方政府性债务起到至关重要作用；能够建设和完善我国城投债的相关制度，改进对城投债发行监管，防范城投债信用风险的发生，促进城投债健康有序的发展，能够更好地服务于国家基础设施建设。
1.2国内外文献综述
1.2.1国内文献综述
由于城投债对我国地方基础设施建设有着重大意义，且城投债的发展也是大势所趋，越来越受到关注。
然而城投债的不健康发展对我国经济造成了负担。
因此，我国众多专家、学者在城投债的重要性、现状及问题、解决对策及发展趋势等方面做了大量研究。
首先是城投债的重要性。
黄月镭（2015）[1]认为能够建设和完善我国城投债的相关制度，改进对城投债发行监管，防范城投债信用风险的发生，促进城投债健康有序的发展，就能够更好地服务于国家基础设施建设。
同时，张迎亚（2016）[2]也指出，随着我国债券的发行规模持续扩张，市场环境也逐渐完善，债券市场己经成为企业和政府融资的重要场所。
值得一提的是，自2009年开始呈现爆发式增长的城投债为我国城市化进程和基础设施建设发挥了不可替代的作用。
陈浩宇、刘园（2018）[3]通过研究文献得出，地方政府债务对经济发展会产生正向促进作用。
包阳（2018）[4]指出，城投债具有融资规模巨大、偿还期限多样和资金用途灵活等优点，因此研究城投债市场对完善我国资本市场结果有着非常重要的意义。
综上所述，在我国，城投债是一个非常特殊而又重要的存在，为我国各地的基础设施建设等城市化发展带来了前所未有的影响和作用，是我国特定时期的经济发展一剂强心针。
就现状及存在的问题而言。
刘峰（2015）[5]指出，目前，我国大部分省级、市级、县（区）级以及开发区等行政级别政府均设有政府融资平台，其融资平台债务规模与当地财力严重不平衡，导致部分地方政府性债务压力较大。
城投企业带来地方政府债务压力上升的同时，也造成政府与企业债务偿还责任模糊、融资成本高企等问题。
肖颖（2017）[6]认为，城投债的快速发展，促进了各地方政府经济的稳定增长，但城投债所面临的问题和蕴含的风险也日益突出。
首先，城投债发行规模和存量巨大。
其次，城投债的信用主体不明晰，并且其信用评级体系不完善不透明。
第三，城投债具有极大的偿还风险。
第四，披露、监管机制不健全。
第五，内部机制不完善，独立性和问责制缺失。
谢雄（2017）[7]通过数据研究得出，地方城投债的发行规模和发行数量正在呈现井喷式增长，从整体的发行金额和发行数量上来分析，南方省份的城投债发展整体上要优于北方省份，且越发达的省份发行城投债的需求越髙，城投债的发展亦越快。
改进对策方面。
任磊（2015）[8]指出，首先必须创造良好的制度环境，同时加强城投债的审批和监管；其次，明确地方政府债务甄别原则，创新地方政府融资模式。
再次，地方投融资平台要积极转型，摆脱自身对政府的依赖，提高自身的市场生存能力以及盈利能力。
最后，加强地方政府投融资管理的制度建设，加强地方投融资平台的管理，使地方投融资平台良好发展。
张迎亚（2016）[2]也提出，推进政府融资平台转型，重点推广PPP模式。
加速发展项目收益债，以其对接PPP模式。
优化城投债以及其他债券结构，促进债券市场多元化发展。
赋予地方政府发债的自主权，逐渐置换由地方财政作担保的城投债等地方政府性债务。
吴梦恬（2016）[9]认为，城投债目前仍然属于债券市场中的新兴品种,为了使之在健康有序的大环境下成长运行,首先我们应该使债券市场变得信息更加透明化，披露更有时效性；其次，各地区应加快经济发展,创造健康的大环境,在政策允许的范围内为城投公司提供有力的还款保障,以降低其债券风险；还要加强对融资平台的监管，健全相关法律法规。
对于发展趋势，高国华（2018）[10]指出，2018年是城投企业的转型过渡年，地方政府和城投公司仍处于信用切割阶段，城投公司对公益性业务的剥离，将伴随地方政府对相关存量债务和应收款的清理与结清。
同时，在转型方向下，不少城投不必再继续承担公益性项目的投融资任务，资本开支和债务扩张将受到抑制。
此外，在财政严监管的环境下，地方政府对债务的偿还意愿和能力也整体加强。
高磊（2015）[11]认为，从2008年城投债发行至今，城投债的发展迅速，发行量越来越大，并且在一二级的市场投资者当中得到了空前的宠爱，探究其原因，我们很容易就发现在我国当前有限的经济发展水平和多种政策、体制的制约下，地方政府来通过投融资平台发行城投债券有着必然性以及不可替代性。
陈平、孔刘柳（2016）[12]在《城投债及其转型趋势研究》一文中指出，城投债作为地方融资渠道，仍将存在，但会逐步转向项目收益债，并且地方政府债券将会成为地方政府融资的重要方式，同时还提出PPP融资模式将接棒具有稳定收益的城投债，成为新的地方融资重要方式。
1.2.2国外文献综述
城投债，又称“准市政债”，属于中国经济发展进程中的特殊产物,国外与之类似的债券类型只有市政债券。
国外学者们已经针对市政府债券的信用风险进行了较为深入的研究,积累了大量详实数据,形成了定性和定量研究方法。
总而言之，国外关于市政债券的研究体系己经非常成熟。
古典学派代表人物AdamSmith（1776）和DavidRicardo（1817）[19]都认为，用于地方政府基础设施建设的筹措资金具有回报周期长、收益低的特点，会造成政府举债风险较高，到期违约风险较大，分别在政府非生产性理论和等价理论中均指出不赞同政府举债。
KennethN.Daniels（2002）[20]指出市政债券可以很好地满足地方政府的融资需求,目前己经被世界上越来越多的国家和地方政府所认识.他们还分析了市政债券给国家发展带来的诸多好处，越来越多的国家都意识到发行市政债券的重要性。
Ronald（2000）[21]认为市政债券享受免征利息税政策，以便减轻地方经济发展所需资金的融资成本，此类市政债券所筹集的资金主要用于公共基建项目建设、偿付养老福利项目等。
FabozziR.J.和FerriM.G.M.（2014）[22]研究发现市政债券是把双刃剑,它一方面可以为各地方政府及时筹措资金发展市政建设项目,提振当地经济.另一方面政府又可能由于要求政绩而过度举债。
ChristineR.RobertS.（2015）[23]认真梳理了2007年开始的流动性危机对市政债造成的冲击，文章认为市政债券在先天流动性不足的情况下，一定要给予高度重视。
Litvack和Rizzo（1999）对1977年至1998年这21年间美国政府发行的253859只政府债券做了统计,发现其中1,765只债券发生了违约,由此可以看出市政债并不是因为有了当地政府做背书就可以远离信用风险的。
1.3研究思路与研究方法
1.3.1研究思路
本文主要研究了我国城投债发展中存在的问题，首先详细阐述了城投债相关理论，并通过对大量数据的筛选整理和分析，从城投债的发行规模、发行主体区域分布和城投债的运营模式多个角度总结城投债的发展现状，并通过引用“17兵团六师SPC001”违约案例，来说明现阶段城投债存在的问题，接着根据这些问题提出一些对策，最后对本文的研究内容进行总结，并提出自己的展望。
同时，在阅读大量相关文献的基础上，梳理了以往前学者的理论成果，为后文的研究奠定基础。
我国城投债发展中存在的问题及对策分析思路图
1.3.2研究方法
总结归纳法。
在大量阅读国内外学者对城投债进行研究的相关文献的基础上，总结归纳出结论。
案例分析法。
引用实际“17兵团六师SPC001”案例，来说明城投债也存在违约风险，引出问题，接着提出改进对策。
比较分析法。
将城投债现存模式与PPP模式比较，得出城投债现存模式的不足之处，再针对不足之处提出建议，进行改善。
1.4创新与不足之处
1.4.1创新之处
本文的创新之处在于，第一，本文引用了我国第一只城投债违约的案例，可以更好的说明，城投债即使依靠政府也会产生不能兑付的风险，是有力的论据。
第二，本文选取了现阶段的三种融资模式进行比较分析，得出它们各自的优缺点，为后文提出改善对策奠定基础。
1.4.2不足之处
本文的不足之处在于数据的来源较少，没有专门的数据网站，从而不能取得全面的数据，因此只能从相关文献中查找数据，数据的准确性和实效性有待考察。
第2章理论基础
2.1城投债概念的界定
界定一只债券是否是城投债，我们主要看以下三个因素，即债券发行主体、募集资金去向、偿债资金来源。
城投债的发行主体是地方政府投融资平台，即是城投公司而非地方政府；其募集资金也基本用于公路、桥梁等地方基础设施建设，为获得更高的信用评级，募集更多的资金，地方政府会为城投债提供隐性的担保。
且这些建设项目也大都是公益性项目，所以这类项目也很少面向群众收费，因此一般城投公司的盈利能力较差，需要靠地方政府的补贴来还债。
所以，综上所述，城投债是由地方投融资公司发行的一种企业债券，但其本质是地方政府借助融资平台这个渠道发行债券募集资金，为地方经济建设融资。
简单表示：
城投债=地方融资平台+政府融资功能+公益性投资项目。
2.2城投公司
城投公司是指为政府基建等公益性项目融资的企业独立法人，由地方政府机构及相关部门注入固定资产，财政出资等形式设立，主要包括各种类型的投资发展公司。
融资平台公司通常都负责众多基础设施建设等公益性项目，很少能够自负盈亏，也难依靠自身达到可持续经营，所以大多需要地方政府给予税收优惠政策，甚至还本付息也在很大程度上依靠财政补贴。
第3章城投债的发展历程
近些年来，地方政府通过城投公司举债融资，对地方经济建设和刺激经济增长等方面发挥了积极作用。
我国最早的一支城投债是1993年由上海城投公司发行的，继上海发行城投债后，重庆、江苏、浙江、山东等省市也相继通过城投公司进行融资。
城投债从1993年至今，共经历了25年发展，本文将其发展历程分为4个发展阶段来阐述。
3.1城投债起步阶段（1994年—2004年）
1992年，为支持浦东新区建设，中央决定给予上海五方面的配套资金筹措方式，其中就有中国的第一只城投债，发行规模为5亿元。
截至2004年末，中国城投公司总共发行企业债券25只，债券总额高达239亿。
1994年前，国家财政收入占GDP比重急速下降，为了摆脱困境，国家于1994年实施分税制改革，将税源较集中且较大规模的税种集中在中央财政，这明显带动了中央财政收入的增加，而使得地方财政的税收来源收缩。
图3-11990年-2008年中央、地方政府收入情况
单位：
亿元
数据来源：
国家数据网，本文整理
图3-21990年-2008年地方财政收入占比情况
单位：
%
数据来源：
国家数据网，本文整理
从图3-1可以看出，中央政府的财政收入呈现出大幅上涨的趋势，与地方政府的收入差距越来越大；从图3-2可以看出，1994年与1993年相比，出现大幅下滑，根据数据显示，地方政府的财政收入占整个财政收入的比重从78%下降到42.7%，但中央政府的比重却在上升，这是由于我国实行了分税制。
分税制提高了中央政府财政收的同时，却给地方政府带来了事权与财权不统一，导致了地方政府的财政收入大幅减少，而这个阶段，我国又处在城镇化发展的关键时期，地方政府需要大量资金进行建设，然而，面对重重阻碍，地方政府为获得资金，只能通过地方融资平台开展基础设施投融资，城投债的概念也就逐渐形成。
3.2城投债的稳步发展阶段（2005年—2008年）
从2005年开始，城投债发展进入一个新的阶段，原因有两点：
第一，企业债发行政策放宽，城投债的发行数量和规模都得到了快速发展并迎来第一个发行高峰。
2007年城投债发行量达到一个小高峰期，城投债发行数量为417.8亿元，发行数量为36只债券。
城投公司短期融资券和城投公司中期票据也在这一阶段发展起来，债种不再局限于城投企业债。
第二，2008年经济危机爆发，政府“四万亿”投资计划出台后，地方政府的资金缺口扩大，而相关规定的出台，使地方政府获取资金的渠道越来越少，发行城投债就成为了地方政府融资的重要选择，为城投债的快速发展创造了有力条件。
3.3城投债的高速发展阶段（2009年-2014年）
表3-12008-2014年全国城投债发债情况
年份
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
发行数（只）
22
130
139
227
655
699
1679
发行额（亿元）
366.0
2014.3
1938.5
2999.4
7856.7
8227.2
17575.9
数据来源：
wind数据库
2005年-2008年的四年间，城投债的发行总量只有1585亿元，而在2009年的前8个月，城投债共计发放了64只，融资845.5亿元。
2009年中国开始实施积极的财政政策，银监会发布的《关于进一步加强信贷结构调整促进国民经济平稳较快发展的指导意见》银发【2009】92号文作出政策指导，应当积极扶持满足条件的地方政府建立融资平台公司发行城投债来舒缓地方基础设施建设的巨大资金需求，再次推动了城投债市场的升温。
城投企业债发行总额为522.5亿元，较上一年40亿人民币的发行总额，发行量有了质的飞跃。
至此，城投公司如雨后春笋般出现，这也就意味着城投企业债进入快速发展阶段。
2012年，发改委进一步放松了城投企业债的发行条件，审批速度和发行流程的效率都大大改善了，2012年全年的发行量达到了4695.00亿元人民币，是2011年的两倍还多，城投企业债迎来了蓬勃发展阶段。
2013年，城投企业债的发行总额为3809.80亿人民币，较2012年有了小幅的下降。
总体来说，城投企业债在这一阶段保持着较为迅速的发展。
3.4城投债的规范发展阶段（2014年末至今）
2014年10月，根据国发【2014】43号文，地方城投公司的政府融资职能按要求应予以终止，地方政府可以依法适度举债，但其举债的行为应规范化，受此影响，城投债的发行量大幅下降。
2015年《新预算法》的出台，划清了政府和企业的界限，城投债的风险定位发生了本质的变化，后发改委连续发文，简化企业化发展程序，适度放宽了发行条件，又在一定程度上刺激了城投债的发展。
但从2016年末起，城投债的相关政策对城投债的发行再一次进行了较为严格的限制，相继颁布的88号文和152号文，使投资者对于城投债产生了巨大怀疑，也对债券市场造成了一定的冲击，从而城投债的增速再次回落。
2017年国家在去杠杆、严监管等方面加大力度，对城投债有了更加严格的要求，使得2017的城投债发行量大幅下降。
2018年，我国债券市场共发行2841只城投债，累积发行规模24709.66亿元，相比2017年的发行数量和规模分别上升23.47%和24.56%，且下半年发债规模较大，尽管如此，城投行业仍处于地方政府债务整肃和金融强监管的火力交叉点。
回顾近几年来国家一系列的宏观政策，城投债现处于管放交替状态，国家也正在进一步规范城投企业的融资行为，并引导城投债市场定价市场化，向一个更健康和健全的债券市场迈近。
第4章城投债的发展现状
4.1城投债的规模现状
我国城投公司企业债和城投公司中期票据是城投债的主要品种，虽然城投公司短期融资券和定向工具也逐渐发展起来，但是城投公司企业债和中期票据仍占据了城投债发行额的绝大部分。
4.1.1城投债发行数量概况
表4-12017年、2018年城投债的发行数量及发行规模情况
资料来源：
wind，中证鹏远整理
从表4-1可以看出，2018年，我国债券市场共发行2841只城投债，发行规模为24709.66亿元，2017年发行城投债2301只，发行规模为19838.22亿元，2018年分别同比增长了23.47%、24.56%；其中，2018年的公司债券、中期票据以及超短期融资券增长较快，发行规模分别同比增长53.81%，59.99%和66.55%。
但就企业债券、定向工具而言，2018年的发行数量和发行规模均有不同幅度的下降，2018年无项目收益票据发行。
4.1.2城投债存量概况
表4-22016年-2018年全国城投债存续只数对比
年份
存续只数（只）
企业债
中期票据
（超）短期融资券
PPN及其他
公司债
合计
2016年
2032
666
176
935
829
4638
2017年
2196
907
222
1005
1068
5398
2018年
1959
1294
387
1213
1244
6097
资料来源：
中债资信城投债信息分析平台
表4-32016年-2018年全国城投债存续规模对比
年份
存续规模（亿元）
企业债
中期票据
（超）短期融资券
PPN及其他
公司债
合计
2016年
21332.90
7303.30
1218.00
8369.15
8205.30
46428.65
2017年
20379.31
9006.60
1712.30
8366.28
10212.61
49674.10
2018年
16617.81
11966.74
2815.30
9160.85
11677.21
52237.91
资料来源：
中债资信城投债信息分析平台
从表4-2和表4-3可以看出，2016-2017年，城投债中企业债的存续只数和存续规模呈下降趋势，其他种类都呈上升趋势；其中，中期票据的增幅最明显。
从总体上看，2016-2018年城投债的存续规模不断增加。
4.2城投债的区域分布现状
表4-42018年城投债发行规模区域分布
区域
2018年数量（只）
2017年数量（只）
同比变化（只）
2018年规模（亿元）
2017年规模（亿元）
同比变化（亿元）
江苏
763
595
168
5069.51
4401.24
668.27
浙江
219
153
66
1999.60
1325.70
673.90
北京
114
54
60
1733.90
814.55
919.35
天津
115
62
53
1413.70
694.00
719.70
广东
105
73
32
1247.20
942.20
305.00
四川
138
127
11
1176.70
1135.28
41.43
山东
120
86
34
1084.10
743.00
341.10
湖北
120
103
17
1053.20
925.00
128.20
江西
102
39
63
1000.70
422.10
578.60
湖南
109
181
-72
975.75
1402.15
-426.40
云南
80
69
11
899.10
655.05
244.05
安徽
100
105
-5
822.77
919.00
-96.23
陕西
74
52
22
809.88
604.00
205.88
福建
124
90
34
805.00
664.50
140.50
重庆
97
100
-3
734.80
715.75
19.05
河南
85
86
-1
730.40
770.40
-40.00
广西
81
61
20
577.00
446.10
130.90
上海
50
17
33
474.00
133.00
341.00
吉林
35
25
10
397.10
245.50
151.60
山西
36
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