房地产行业分析报告.docx

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房地产行业分析报告

2017年房地产行业分析报告

2017年5月

目录

一、政策：

引导资金流向，降温存量交易4

1、政策信心十足，引导楼市资金流向4

2、压低房屋换手率，降温存量交易6

3、干预直接化8

二、2017年下半年：

市场软着陆9

1、打击二手市场和预售管制，短期稳定了开发企业现金流9

2、企业融资和投资意愿旺盛，杠杆率缓慢提升10

2、三四线城市：

也无风雨也无晴14

三、产业格局：

聚焦城市群，从随波逐流到锻炼能力15

1、市场集中度继续提高15

2、聚焦大都市群，核心区重视存量资源和旧改机会16

3、聚焦大都市群，市场化开发流程控制和增厚片区资源价值19

（1）招商蛇口：

大湾区资源带动业绩高增长，成片开发模式助力扩张23

（2）华侨城：

品质城镇化全面铺开，全域旅游引领模式升级24

四、主要风险25

1、行业硬着陆的风险25

2、企业融资渠道超预期收紧风险25

政策引导资金流向，降温存量交易。

和历史上一样，政策控制按揭贷款投放过快上升，差别化提高居民购房资金门槛，一定程度遏制了需求。

但本轮调控区别于以往，十分重视压低房屋换手率，降温存量房市场，也十分重视直接干预市场价格信号，避免房价继续上涨。

2017年下半年市场将走向软着陆。

我们相信，调控可能造成销售速度下降，房价不再上涨。

但由于政策着力打击存量房市场，新房交易速度可能仍然良好。

开发企业是热点城市价格的接受者而不是决定者。

二手业主降价动力不足，开发企业只要适当理性定价，销售去化可能就较好。

同时，企业投融资意愿也维持较高水平，板块杠杆率和资金成本缓慢提升。

我们预计全年全国商品房销售额能有12.9%的增长。

聚焦重点城市群。

我国正处于从孤立大都市逐渐向城市群发展的阶段，大城市周边的卫星城逐渐和大都市连成一体。

我们相信，未来很难持续出现三四线城市销售情况“鸡犬升天”的情况，三四线城市在2016年热销，有一线房价带动预期变化、资金成本下降、棚改货币化安置等多项政策一次性刺激的因素。

但是，长三角、京津冀和粤港澳大湾区，仍可能存在跨越式发展机会。

这些都市群中的中小城市，的确可能随着交通的改善而和特大城市生活同城化。

从随波逐流到锻炼能力。

在房价普遍上涨的阶段，企业重在扩大经营规模，持续拿地、开发、销售。

而在房价阶段性停涨的阶段，企业重要的是控制成本，主动创造片区价值和获得成本合理的土地储备，提高盈利质量。

相对而言，我们认为流程控制带来的建安开销下降终究有限，而企业主动创造片区价值，提升盈利质量，可能是未来一个阶段企业壮大的关键。

一、政策：

引导资金流向，降温存量交易

1、政策信心十足，引导楼市资金流向

我们认为，本轮政策的核心就是引导楼市资金的流向。

这种资金流向的引导，既包括了把过多的流向房地产市场的资金引导向实体经济，也包括了把流向一二线城市的资金引导向三四线城市，还包括把存量房市场的资金向新房市场引导。

要推动资金脱虚向实，不考虑提升实体经济投资回报率（这不是房地产政策考虑的范畴），重点是要控制按揭贷款过快上升，适当提高居民购房的资金门槛。

引导资金从一二线城市流向三四线城市，核心是因城施策。

2016年3月后，去库存和遏制房地产市场过热在不同城市同时展开。

三四线城市去库存的政策一直延续到今天，而大城市提升限购限贷门槛，堵政策漏洞的努力也一直延续到今天。

不过，当前的按揭贷款利率仍然不高。

所以，这一轮引导资金流向的努力，区别于以往全社会整体去杠杆，也区别于整体性打击住房购置需求，而是强力压制投资性购房需求。

结合融360的数据分析，预计当前个人住房贷款加权平均利率仍然低于4.7%，这比起2014年时接近7%的利率水平而言有极大差距。

自住需求所面临的按揭贷款利率不高，首付比例要求不高，这也是市场没有出现硬着陆的重要根基。

2、压低房屋换手率，降温存量交易

压低房屋换手率，降温存量交易，这是本轮调控非常特殊的内容。

这一内容的出现，也和过去两年热点城市存量房市场蓬勃发展有关系。

在很多地方，存量房成为了市场价格的决定者，新房则成了市场的跟随者。

终于，此前不被政策关注的存量房市场，成为了政策聚焦的热点。

政策存在遏制存量房市场发展的诉求。

因为，存量房交易会推动居民加杠杆，但却不会引导资金向开发投资行为流动。

且存量房除了解决少量的中介从业人员就业，对经济发展和就业的拉动作用也比较低。

在2017年，我们预计中长期向上的存量房市场会遭遇一次比较大的反复。

具体来看，压低存量住房流转速度，打击热点城市存量房市场的政策，包括规范中介行业APP内容，对学区房炒作进行限制，打击阴阳合同等潜规则，定向打击部分特殊的物业形态（例如商住）存量转让交易，设定“房屋交易锁定期”等。

“住房锁定期”是一种全新的调控政策。

政策降低了房屋的流动性，也使得短期内二手市场的资金有可能流向新房市场。

3、干预直接化

这一轮调控政策的另一个重要特点，是市场干预更加直接。

例如，用扩大需求或者遏制供给来遏制房价上涨过快，这可以视为间接的调控政策。

不允许涨价的项目开盘，这就是比较直接的调控政策。

目前，各地对网签价格实际上有很严厉的窗口指导，如果住房交易价格太贵，新房项目可能暂时无法取得销售许可。

热点城市的土地出让附带条件越来越多，企业必须在某个价格之下销售房屋。

部分城市的商住物业遭遇严厉的调控，对商住的限制甚至要强于住宅。

随着调控日趋直接，我们认为企业“钻空子”，“打擦边球”可能性越来越小。

这一政策的确在短期遏制了热点城市成交，不过也使得统计局和热点城市网签数字发生较大的差异。

当然，各地也在积极增加土地供应，狠抓政策落实。

二、2017年下半年：

市场软着陆

1、打击二手市场和预售管制，短期稳定了开发企业现金流

2017年是非常特殊的。

2016年二手房销售金额有显著的上升，且二手房分流了大量的按揭贷款。

如果2017年二手房的成交金额明显下降，则很可能出现按揭贷款增长乏力，新房购买者杠杆率不提升，但新房交易规模却有所上升的情况。

企业理性定价的可能性比历史上更大。

由于存在预售证发放的管制，企业无法享受到最近一波房价上涨的好处。

企业理性推盘往往损失的只是“假想的净利润”。

随着政策日渐收紧，开发企业选择积极推盘的可能性越来越大。

而且我们相信只要企业愿意理性定价积极推盘，销售去化并没问题。

二手房存量业主一般没有资金压力。

一旦销售速度开始下降，市场更可能表现为价格的小幅度松动和成交规模的快速萎缩。

而此时新房作为市场价格的接受者，而不是发起者，所面临的定价压力是比较小的，很可能出现价格比周边二手稍有竞争力，就非常热销的情况。

这也是为什么一方面二手房中介服务企业的营收的确可能出现问题，另一方面开发企业的销售回款却比较顺利的重要原因。

我们预计，2017全年我国商品房销售额将同比上升12.9%，明显好于市场一致预期。

由于企业市占率还在提高，我们相信市场不乏销售额同比增长30%甚至更多的房地产开发企业。

2、企业融资和投资意愿旺盛，杠杆率缓慢提升

由于销售回款相对较快（有钱拿地），而各地方也积极增加土地供应（有地可拿），企业拿地、开工和开发建设的热情也明显提升了。

过去几个季度，热点城市市场都十分火热。

2017年一季度，板块销售商品提供劳务的现金流入同比增长28.2%。

这比起2016年前三个季度来说有所下降，但仍然是较高水平。

2016年全年，板块的销售回款增速约44.4%，这已经创下了历史上最高的水平。

在快速上涨的房价面前，绝大多数上市公司无意捂盘惜售，而是追求快速去化。

不过，2016年四季度和2017年一季度销售回款增速还是明显比之前几个季度要低一些。

而且，2017年销售回款的增速明显比同期销售合同金额的增速要慢——这在暗示板块的销售回款率可能发生明显下降。

各地供给土地更为积极，连北京都有增加供给的举措。

2017年4月7日，北京发布《2017-2021年及2017年度住宅用地供应计划》和《2017年度国有建设用地供应计划》。

计划明确，未来五年全市计划供应住宅用地6000公顷，年均1200公顷，保障每年150万套住房建设需求，其中自住商品房将拟建25万套。

虽然从历史上的规划相比，年均1200公顷的住宅用地供应并不算太多。

但如果未来的土地供应计划可以完成，那么北京区域的新房供给显然就会明显增加。

注：

常州是三线城市的代表，在过去几年土地供给收缩，实际上也罕见开发企业在2013年到2016年愿意去常州拿地；深圳市一线城市代表，即使销售很好，市场机制无法推动土地供应增加。

所以，我们认为开发企业有钱拿地，也有土地可拿，投资行为将会比较积极。

我们判断，全国全年房地产开发投资增速将会超越2016年的水平。

企业投资意愿较强，也推动了板块净负债率提升。

尤其是企业的货币资金科目没有明显消耗，但却在一季度增加债务，说明企业对于投资颇为积极。

2、三四线城市：

也无风雨也无晴

到2017年一季度时，很多三四线城市，尤其是东部的三四线城市，市场交易已经十分活跃。

每一轮景气几乎都是在一线城市开始，在三线城市落幕。

景气初期，一线城市房价上涨快，在景气末期，往往是三四线城市房价景气延续更久。

决定未来三四线城市需求可持续性的，往往只有以下几个因素：

居民对房地产价格变化的预期；城市本身的吸引力和居民的资金成本。

居民对房价变动的预期，三四线城市一般滞后一二线城市。

很难出现大城市房价明显调整，三四线城市居民却预期房价明显上涨的情况。

居民购房的信贷成本目前还不高，按揭贷款利率仍然在低位。

但尽管金融机构对三四线城市倾斜力度较大，估计三四线居民购房的信贷成本也会缓慢提升。

减税、财政补贴等力度毕竟是有限的。

我们认为，2016年三四线城市的市场全面井喷，是棚改货币化，购房补贴刺激等共同因素作用的结果。

我们相信，大部分三四线城市在2016年下半年极为热销的局面未来可能有所变化，因为市场预期和购房资金成本可能有所变化。

当然，考虑到一二线城市新房销售景气度仍然尚可，我们相信2017年三四线销售也并不会一落千丈。

虽然一部分三四线城市先天条件不佳，但仍还有一些城市随着生态环境的改善，特别是交通条件的改善，城市核心竞争力有明显提高。

例如，一些提升城市互联互通可能性的基础设施，使得一部分三线城市开始融入大都市圈。

三、产业格局：

聚焦城市群，从随波逐流到锻炼能力

1、市场集中度继续提高

整体来看，地产行业产业集中度在不断提升。

在市场比较差的时期，企业资金成本之间的巨大差异，大企业布局方面的优势，让大企业更加有利。

而市场比较好的时期，大企业强大的资金实力，也保证了其更有可能取得土地。

上图所指的大公司，是指碧桂园、中国恒大、万科、绿地控股、保利地产、中国海外发展、龙湖地产、华夏幸福、万达、华润置地、金科股份、融创中国、新城控股、金地集团、荣盛发展、雅居乐、世茂房地产、绿城中国、富力地产、旭辉、中国铁建、蓝光、阳光城、建业、复地、融侨、越秀、远洋、佳兆业、合景泰富和九龙仓。

这些大公司合计到2016年按面积算占市场份额的42%。

考虑到这些公司权益比并不是100%，如果以权益面积口径估测，则2016年市场份额可能是33%。

如果按照销售额算，龙头公司市占率会更高。

2017年大企业的优势仍然存在。

当然，这里所谓的大企业，也不是指个别几家销售额过1000亿的企业。

应该说，当企业的销售额超过300亿时，其基本都完成了跨区域布局，且可以获得相对低廉的资金成本，有能力争夺热点城市的土地储备。

2、聚焦大都市群，核心区重视存量资源和旧改机会

我国正处于从大都市到都市群发展的阶段，大都市周边的卫星城逐渐和大都市连成一体。

以往的限购政策往往分布在全国各地的省会、直辖市和副省级城市。

但2016年之后，限购的重点区域却成了北京、上海和广深及其周边地区，限